臺(tái)灣股市大泡沫的啟示

胡語(yǔ)文

最近休假去了一趟臺(tái)灣，在體會(huì)臺(tái)北商業(yè)繁榮的同時(shí)，也看到了島內(nèi)失業(yè)率居高不下，制造業(yè)遷徙島外的現(xiàn)狀。更令筆者感興趣的是，25年前的臺(tái)灣股市大泡沫非常值得研究重視，其中由美國(guó)基金經(jīng)理江平寫的《臺(tái)灣股市大泡沫》就對(duì)25年前的臺(tái)灣股市泡沫化的進(jìn)程做了深入的剖析。

股市的泡沫也分為好壞，好的泡沫譬如在1980年-1999年期間的美國(guó)股市上漲了10倍，它與經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型和科技創(chuàng)新捆綁在一起的，在充分推進(jìn)市場(chǎng)化的進(jìn)程中，泡沫擴(kuò)大的股市刺激企業(yè)創(chuàng)新，提升了該國(guó)經(jīng)濟(jì)競(jìng)爭(zhēng)力，促進(jìn)了美國(guó)經(jīng)濟(jì)的成功轉(zhuǎn)型。

壞的泡沫也很典型，比如日本和臺(tái)灣1986年-1990年期間的股市。泡沫放大了社會(huì)資本參與股市的熱情，但一夜暴富之后就剩下滿地凋零，科技創(chuàng)新和經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型并沒(méi)有因?yàn)榕Ｊ械某霈F(xiàn)而走向成功，牛市一旦結(jié)束，經(jīng)濟(jì)則進(jìn)入長(zhǎng)期衰退中。

比較研究美、日、臺(tái)等股市的表現(xiàn)，對(duì)于泡沫化的股市到底扮演何種角色，是否有利于經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型，最終或可以得出幾條參考性的結(jié)論：

1、 股市如果僅僅是個(gè)賭場(chǎng)，卻無(wú)法實(shí)現(xiàn)對(duì)經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型的幫助，那么，股市就只能是個(gè)賭場(chǎng)，最終泡沫破滅，經(jīng)濟(jì)進(jìn)一步衰退的可能性會(huì)更大。這樣的例子，諸如日本和臺(tái)灣。經(jīng)濟(jì)的崛起、本幣的升值、資本市場(chǎng)的開(kāi)放與金融券商牌照的放開(kāi)或許是股市走牛的催化劑，但流動(dòng)性泛濫背后的市場(chǎng)投資人瘋狂的參與和追捧才是臺(tái)灣股市漲幅近20倍的主因。

曾經(jīng)對(duì)多國(guó)經(jīng)濟(jì)崛起經(jīng)歷進(jìn)行分析的李錄總結(jié)到，只有市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)和科技創(chuàng)新才是一國(guó)經(jīng)濟(jì)持續(xù)走強(qiáng)的充分必要條件。如果股市僅僅是個(gè)籌碼博弈的賭場(chǎng)，那么，這樣的股市對(duì)經(jīng)濟(jì)發(fā)展無(wú)疑是個(gè)噩夢(mèng)。脫離了經(jīng)濟(jì)基本面的牛市不是一個(gè)好的選擇。

2、 判斷一個(gè)市場(chǎng)是否有泡沫，簡(jiǎn)單就看平均市盈率。這是個(gè)屢戰(zhàn)屢勝的法寶，放棄“市盈率”，而選擇“市夢(mèng)率”和“市愚率”的做法，都是賭徒們無(wú)法擺脫貪婪和賺錢成癮的借口。

在1989年四季度，臺(tái)灣股市的整體市盈率到了100倍，日本股市也到了51倍，但美國(guó)和香港股市的整體市盈率分別為13倍和10倍。市盈率高的顯然是泡沫，無(wú)須找各種借口來(lái)說(shuō)明其特殊性。這一次沒(méi)有什么不一樣，比如中國(guó)的創(chuàng)業(yè)板，打著科技創(chuàng)新的旗號(hào)，上市公司和機(jī)構(gòu)一起配合做市場(chǎng)管理，鼓勵(lì)了散戶積極盲目跟風(fēng)，最終也有可能是一地雞毛。有人反對(duì)創(chuàng)業(yè)板有泡沫的理由是，美國(guó)股市一直都有市盈率上千倍的股票，這個(gè)確實(shí)沒(méi)錯(cuò)。美國(guó)股市市盈率上千倍的股票只是個(gè)案，并不是普遍現(xiàn)象，納斯達(dá)克整體市盈率不過(guò)20倍。用個(gè)別現(xiàn)象來(lái)推導(dǎo)為普遍性的結(jié)論，這就是以偏概全。

3、 券商是股市泡沫化的最大受益者之一。除了上市公司及其大股東可以享受股市走牛所帶來(lái)的融資便利和財(cái)富套現(xiàn)機(jī)會(huì)，剩下的機(jī)會(huì)主要由券商享受。

臺(tái)灣本地券商成了股市泡沫的最大受益者之一。舉一個(gè)特別的例子，由于股市的暴漲推動(dòng)了高管收入的大增，在臺(tái)灣一些暴富的券商高管不得不提防黑道人物可能隨時(shí)綁架他們，因此，防彈背心成了當(dāng)時(shí)暢銷的商品。最近新三板定增和做市商業(yè)務(wù)爆發(fā)式增長(zhǎng)，對(duì)券商而言，利潤(rùn)貢獻(xiàn)占比越來(lái)越大。盡管由于查處場(chǎng)外融資，導(dǎo)致成交量緩慢萎縮，但其他業(yè)務(wù)，尤其是融資業(yè)務(wù)的增長(zhǎng)，很可能彌補(bǔ)交易量的萎縮所帶來(lái)的利潤(rùn)下滑。而注冊(cè)制的推出，對(duì)券商而言無(wú)疑是利好，未來(lái)業(yè)務(wù)收入出現(xiàn)何種速率的增長(zhǎng)恐怕是分析師也沒(méi)法預(yù)料的。