天威債權(quán)人參與治理困境

易劍飛

從情理上來說，債權(quán)人會(huì)認(rèn)為兵器裝備集團(tuán)公司作為“大家長(zhǎng)”，通過一系列的資本運(yùn)作和資產(chǎn)置換，減少了自己的損失，而增大了債權(quán)人的損失

2015年4月，保定天威集團(tuán)發(fā)布公告稱，由于發(fā)生大額虧損，融資能力喪失，且沒能及時(shí)籌集到足夠的資金，其2011年發(fā)行的第二期中期票據(jù)（11天威MTN2）2015年應(yīng)付利息未能按期支付。作為軍工央企兵器裝備集團(tuán)公司的全資子公司，天威集團(tuán)開啟了國(guó)企債券違約的先河。

天威集團(tuán)之所以會(huì)債券違約，直接原因是輸變電、新能源雙主業(yè)同時(shí)遭遇寒冬，令其沒有一點(diǎn)回旋周轉(zhuǎn)的余地。天威集團(tuán)賴以起家的輸變電產(chǎn)業(yè)面對(duì)市場(chǎng)萎縮、成本上升以及激烈的行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)，盈利能力不斷惡化，逐漸喪失造血功能；前些年大力拓展的光伏和風(fēng)電產(chǎn)業(yè)在經(jīng)歷了幾年瘋狂擴(kuò)張后，面對(duì)突如其來的歐美主要消費(fèi)市場(chǎng)的貿(mào)易保護(hù)和減少補(bǔ)貼導(dǎo)致的市場(chǎng)快速萎縮，這幾年逐漸成為天威集團(tuán)的一個(gè)大包袱。“11天威MTN2”中票違約只是天威集團(tuán)債務(wù)違約的冰山一角，其他債務(wù)違約或前或后發(fā)生。

債權(quán)人群體“叫板”

早在2014年5月，國(guó)家開發(fā)銀行起訴天威新能源、天威集團(tuán)、兵器裝備集團(tuán)公司、保變電氣等相關(guān)企業(yè)，要求撤銷天威集團(tuán)與兵器裝備集團(tuán)公司之間關(guān)于保變電氣股權(quán)轉(zhuǎn)讓的行為，要求撤銷天威集團(tuán)與保變電氣之間的資產(chǎn)置換和轉(zhuǎn)讓的協(xié)議。在天威集團(tuán)“11天威MTN2”債券實(shí)質(zhì)違約后，該期中票持有人于2015年5月召開會(huì)議，審議通過相關(guān)決議：要求追加兵器裝備集團(tuán)公司對(duì)“11天威MTN2”提供無條件擔(dān)保；提請(qǐng)中國(guó)銀行間市場(chǎng)交易商協(xié)會(huì)對(duì)兵器裝備集團(tuán)公司及其子公司在存續(xù)期內(nèi)的債務(wù)融資工具提示風(fēng)險(xiǎn)；暫停兵器裝備集團(tuán)公司及其子公司發(fā)行全部債務(wù)融資工具。多個(gè)債權(quán)人訴天威集團(tuán)，要求凍結(jié)天威集團(tuán)持有的保變電氣股票或其他股權(quán)。

債權(quán)人為什么會(huì)要求撤銷天威集團(tuán)與兵器裝備集團(tuán)公司之間關(guān)于保變電氣股權(quán)轉(zhuǎn)讓的行為，以及撤銷天威集團(tuán)與保變電氣之間的資產(chǎn)置換和轉(zhuǎn)讓的協(xié)議？

2013年天威集團(tuán)協(xié)議轉(zhuǎn)讓35200萬股保變電氣股票給母公司兵器裝備集團(tuán)公司，隨后保變電氣向兵器裝備集團(tuán)公司非公開發(fā)行股票，于2014年底完成。最終，兵器裝備集團(tuán)公司持有保變電氣33.47%股票，超過天威集團(tuán)持股數(shù)量，成為保變電氣第一大直接股東，這也導(dǎo)致天威集團(tuán)喪失了對(duì)其最主要和最重要資產(chǎn)保變電氣的控制權(quán)，保變電氣也不再作為天威集團(tuán)的財(cái)務(wù)并表單位。

2013年保變電氣置出持有的光伏、風(fēng)電四個(gè)子公司的全部股權(quán)給當(dāng)時(shí)的第一大股東天威集團(tuán)，天威集團(tuán)把持有的輸變電六個(gè)子公司的股權(quán)以及部分商標(biāo)、專利、土地使用權(quán)和房屋所有權(quán)作為對(duì)價(jià)給保變電氣。相對(duì)來說，天威集團(tuán)轉(zhuǎn)讓或置出的都是優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)，而天威集團(tuán)受讓或置入的都是不太好的資產(chǎn)。

天威集團(tuán)有意為之？

上述股權(quán)轉(zhuǎn)讓和資產(chǎn)置換工作在2013年就已經(jīng)完成，應(yīng)該說在當(dāng)時(shí)的情況下是符合法律法規(guī)規(guī)定的，相關(guān)工作本身應(yīng)該不存在問題。債權(quán)人之所以有這樣的訴求，肯定是認(rèn)為上述行為是天威集團(tuán)有意為之，導(dǎo)致天威集團(tuán)無法償付債務(wù)，導(dǎo)致債權(quán)人合法權(quán)益未能得到保障。

截至2015年一季度末，天威集團(tuán)資產(chǎn)46億元，負(fù)債131億元，其中短期借款、長(zhǎng)期借款和應(yīng)付債券三項(xiàng)就高達(dá)90億元，嚴(yán)重資不抵債，根本不具備償付所有債務(wù)的能力。實(shí)際上，天威集團(tuán)2011年開始虧損，虧損額逐年擴(kuò)大，2011至2014年分別虧損12億元、33億元、64億元、101億元。2012年、2013年天威集團(tuán)資產(chǎn)負(fù)債率分別為82%、和94%，2014年已經(jīng)嚴(yán)重資不抵債。債權(quán)人面對(duì)這么一個(gè)爛攤子，肯定心有不甘，必然會(huì)追溯天威集團(tuán)近年的股權(quán)轉(zhuǎn)讓和資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓。

作為一個(gè)經(jīng)營(yíng)多年的業(yè)內(nèi)知名的大企業(yè)，面對(duì)連續(xù)多年的經(jīng)營(yíng)困境，天威集團(tuán)應(yīng)該清楚自身償債能力在下降和惡化，況且，評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)連年下調(diào)天威集團(tuán)主體評(píng)級(jí)和債券評(píng)級(jí)就已經(jīng)進(jìn)行了風(fēng)險(xiǎn)提示。天威集團(tuán)在2011年發(fā)行了25億元中票補(bǔ)充營(yíng)運(yùn)資金和償還債務(wù)后，在股權(quán)轉(zhuǎn)讓和資產(chǎn)置換前，又分別在2012、2013年兩年連續(xù)發(fā)行兩期10億元非公開定向債務(wù)融資工具，以償還貸款和補(bǔ)充營(yíng)運(yùn)資金，就是一個(gè)很好的佐證。

讓我們?cè)賹徱曁焱瘓F(tuán)上述行為的合理性。兵器裝備集團(tuán)公司2008年與保定市國(guó)資委達(dá)成協(xié)議無償劃轉(zhuǎn)天威集團(tuán)股權(quán)，河北省及保定市希望借助大央企平臺(tái)搞好“保定·中國(guó)電谷”，兵器裝備集團(tuán)公司攬下一個(gè)有上市公司平臺(tái)的大公司以及直接切入炙手可熱的光伏和風(fēng)電領(lǐng)域。從正常發(fā)展路徑來說，站在兵器裝備集團(tuán)公司的角度看，對(duì)于重組設(shè)立的軍工央企，一般都是先有子公司后有母公司，何況是整體劃入的企業(yè)集團(tuán)，因此兵器裝備集團(tuán)公司一般不會(huì)直接持有實(shí)際控制上市公司的股票，這可從其實(shí)際控制的十余家上市公司持股關(guān)系上找到答案。另外，天威集團(tuán)轉(zhuǎn)讓部分股權(quán)而不是全部股權(quán)給央企母公司，在正常情況下也令人費(fèi)解，在沒有砍掉央企和上市公司之間中間層的改革舉措的情形下，由兵器裝備集團(tuán)公司直接持有保變電氣股權(quán)不存在業(yè)務(wù)發(fā)展上的考慮，因?yàn)樘焱瘓F(tuán)應(yīng)該是兵器裝備集團(tuán)公司系統(tǒng)內(nèi)唯一的電力產(chǎn)業(yè)企業(yè)集團(tuán)。同樣的，從正常發(fā)展路徑來說，保變電氣應(yīng)該是兵器裝備集團(tuán)公司的電力產(chǎn)業(yè)（包括輸變電和光伏、風(fēng)電等新能源）平臺(tái)，一般來說天威集團(tuán)把資產(chǎn)往保變電氣注入的可能性更大。

綜上情況，債權(quán)人提出撤銷天威集團(tuán)股權(quán)轉(zhuǎn)讓和資產(chǎn)置換的相關(guān)行為是否會(huì)得到法院的認(rèn)可，還需拭目以待，但是從情理上是可以理解的。

要求懲罰有無道理

那么，債權(quán)人為什么會(huì)要求對(duì)兵器裝備集團(tuán)公司及其子公司采取相關(guān)懲罰措施？

債券持有人會(huì)議決議要求追加兵器裝備集團(tuán)公司提供無條件擔(dān)保，以及提請(qǐng)相關(guān)機(jī)構(gòu)采取懲罰措施，從市場(chǎng)化的治理邏輯上是行不通的，因?yàn)槎际仟?dú)立法人，按照規(guī)則承擔(dān)相應(yīng)的責(zé)任，且天威集團(tuán)發(fā)行的中票是無擔(dān)保的，不能因?yàn)槭撬摹袄献印本偷贸袚?dān)責(zé)任。

但從情理上來說，債權(quán)人會(huì)認(rèn)為兵器裝備集團(tuán)公司作為“大家長(zhǎng)”，通過一系列的資本運(yùn)作和資產(chǎn)置換，減少了自己的損失，而增大了債權(quán)人的損失。

首先，如果這一系列的動(dòng)作都是局限于天威集團(tuán)內(nèi)部展開，應(yīng)該跟母公司沒太大關(guān)系，問題的關(guān)鍵就是天威集團(tuán)在完成向母公司股權(quán)轉(zhuǎn)讓后，保變電氣又通過向兵器裝備集團(tuán)公司非公開發(fā)行股票，使其成為了第一大直接持股股東，天威集團(tuán)不僅把股權(quán)交出去了，還把直接控制權(quán)交出去了。債權(quán)人會(huì)認(rèn)為，如果天威集團(tuán)不轉(zhuǎn)讓股票給母公司，債權(quán)人能夠得到的保障就多一些，天威集團(tuán)轉(zhuǎn)讓股票前持有的股票數(shù)量按2015年6月27日收盤價(jià)計(jì)算有89億元，這對(duì)債權(quán)人是極大的權(quán)益保障。而兵器裝備集團(tuán)公司通過受讓股權(quán)和直接控制權(quán)，保證了上市平臺(tái)緊緊掌握在自己手中。

其次，天威集團(tuán)與保變電氣之間的資產(chǎn)置換雖然是在天威集團(tuán)內(nèi)部運(yùn)作，但是它為保住保變電氣這個(gè)上市公司的“殼”作出了直接的貢獻(xiàn)。保變電氣2012、2013年連續(xù)兩年虧損，已經(jīng)披星戴帽，如果2014年繼續(xù)虧損，將面臨退市，這是兵器裝備集團(tuán)公司不愿意看到的?？梢哉f，天威集團(tuán)與保變電氣之間的資產(chǎn)置換工作，是為兵器裝備集團(tuán)公司保住了一個(gè)上市公司，兵器裝備集團(tuán)公司是得到了好處的。

綜上，債權(quán)人提出對(duì)兵器裝備集團(tuán)公司及其子公司采取懲罰措施，一方面是認(rèn)為其在這個(gè)過程中減少了自身?yè)p失而增加了債權(quán)人的損失，另一方面是想通過施加壓力希望央企母公司對(duì)天威集團(tuán)施加援手，進(jìn)而保住債權(quán)人的權(quán)益不受太大損失。

圍繞天威集團(tuán)債券違約事件的進(jìn)展將會(huì)繼續(xù)深入，法院將會(huì)如何認(rèn)定值得關(guān)注。但是，債權(quán)人作為企業(yè)的利益相關(guān)者，在企業(yè)發(fā)展健康良好的時(shí)候自身權(quán)益能夠得到保證，但是在企業(yè)發(fā)展進(jìn)入困境的時(shí)候，如何通過參與企業(yè)治理來保證自身權(quán)益就值得思考。