重啟IPO為注冊制鋪路

易憲容

中國證監(jiān)會新聞發(fā)言人鄧舸11月6日在例行發(fā)布會上透露將重啟A股IPO的安排。新的IPO安排將在完善新股發(fā)行制度后重啟，并進(jìn)一步改革完善新股發(fā)行政策。鄧舸稱已經(jīng)履行繳款程序的10家公司將先行啟動(dòng)，完成未完成事項(xiàng)預(yù)計(jì)需要兩個(gè)星期時(shí)間，剩下的18家也將年內(nèi)重新啟動(dòng)發(fā)行。同時(shí)，中國證監(jiān)會恢復(fù)IPO審核會議，合理安排申述進(jìn)度。至于未來新股發(fā)行制度，鄧舸稱，此次完善新股市發(fā)行制度，重點(diǎn)圍繞巨額資金申購新股簡化發(fā)行審核條件、強(qiáng)化中介機(jī)構(gòu)責(zé)任、加大投資者合法權(quán)益保護(hù)等事項(xiàng)，提出新政策措施。

對于中國股市的IPO重新啟動(dòng)，市場解釋很多。有認(rèn)為這是中國股市進(jìn)入自我修復(fù)的新階段；也有認(rèn)為是為了恢復(fù)中國股市的融資功能，以便為國有企業(yè)改革及中小企業(yè)融資提供更為便利的渠道；也有認(rèn)為是為了降低企業(yè)的融資成本，以此來解決中國金融市場融資難與融資貴的問題等。但是實(shí)際上，這些都不是問題的關(guān)鍵。其實(shí)，當(dāng)前中國股市的IPO重新啟動(dòng)，就在于加大中國資本市場改革的力度。

最近剛公布的“十三五”規(guī)劃指出，加快中國金融體系改革是完善當(dāng)前金融市場的重要內(nèi)容。而加快金融體系的改革，就得提高金融服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的效率，就得積極培育公開透明、健康發(fā)展的資本市場，推進(jìn)股市債券發(fā)行交易改革，提高直接融資比重，降低杠桿率。也就是說，當(dāng)前中國金融改革的主要任務(wù)就是要加快資本市場的改革，這樣才能保證中國資本市場的健康發(fā)展，才能提高金融服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的效率。這樣既可為實(shí)體經(jīng)濟(jì)增加融資渠道，也是降低企業(yè)融資成本，擴(kuò)展居民投資渠道。而股市的IPO不重新啟動(dòng)，要達(dá)到這個(gè)目標(biāo)是根本不可能的。

因?yàn)椋诮衲晟习肽陣鴥?nèi)股市泡沫破滅之后，政府的強(qiáng)力救市讓中國股市的供求關(guān)系發(fā)生了根本性變化。比如，暫停IPO和再融資，成立護(hù)盤基金進(jìn)場，動(dòng)用社?；?、匯金公司入市購買股票，要求100多家央企只能購買股票不準(zhǔn)賣出股票，鼓勵(lì)及要求上市公司以各種方式來穩(wěn)定公司股票價(jià)格，嚴(yán)厲打擊沽空行為等，人為地改變當(dāng)前中國股市的供求關(guān)系。這種人為改變股市的供求關(guān)系，短期內(nèi)是可穩(wěn)定市場情緒，長期來則會嚴(yán)重扭曲股市的供求關(guān)系。這種以人為決定而不是真正市場決定的股市供求關(guān)系，其成交價(jià)基本上不是投資者真實(shí)對價(jià)，投資者也無法從這種價(jià)格來評估股票的風(fēng)險(xiǎn)及回報(bào)，投資者進(jìn)入或退出股市完全取決于對政府政策取向的猜測。在這種情況下，中國股市要走上健康發(fā)展之路是根本不可能的。

中國股市供求關(guān)系的變化還表現(xiàn)為融資規(guī)則及監(jiān)管方式的改變，使得股市投資者已經(jīng)無法通過高杠桿途徑進(jìn)入市場。尤其場外配資等工具（如HOMS）限制及關(guān)閉，從而以融資高杠桿為主導(dǎo)的股票需求突然萎縮甚至于消失，這必然會增加市場不確定性及降低投資者參與的欲望，股市交易量也可能在這過程中逐漸萎縮。所以，中國股市的成交量在救市之后，很快就由2萬多億一下降到了不足5000億。股市的供求關(guān)系發(fā)生了巨大的變化或受到嚴(yán)重的扭曲。

但是中國股市經(jīng)過幾個(gè)月的自我修復(fù)，股市的信心逐漸地得以確立。特別是當(dāng)前中國金融市場進(jìn)入低利率周期后，中國A股又開始踏入上升之路。10月份上海綜合指數(shù)累計(jì)上漲了10.8%，深圳成分指數(shù)累計(jì)上漲了15.6%。11月第一個(gè)星期，上海綜合指數(shù)累計(jì)再上漲6.1%，深圳成分指數(shù)也上漲了6.3%。也就是說，自8月26日上海綜合指數(shù)創(chuàng)出本輪新低以來好行情。以11月6日收市為止，上海綜合指數(shù)反彈了22%，按照技術(shù)理論漲20%即步入牛市的定義，A股已進(jìn)入“技術(shù)性牛市”。因此，要調(diào)整股市的供求關(guān)系只能從重新啟動(dòng)IPO入手。

因?yàn)?，只有從根本上來調(diào)整中國股市的供求關(guān)系，或中國股市的供求關(guān)系完全由市場的因素來決定，股市的價(jià)格機(jī)制及市場化的改革才能夠順利進(jìn)行。因?yàn)?，人為扭曲了股市供求關(guān)系既影響投資者真實(shí)對價(jià)，也會影響投資者的市場預(yù)期。在這種情況下，任何中國股市的市場化改革都無法推行。特別是如果股市IPO不啟動(dòng)，股市發(fā)行制度的注冊制改革更是成了無源之水、無本之木。所以，中國股市的IPO啟動(dòng)成了讓市場供求關(guān)系恢復(fù)常態(tài)最為關(guān)鍵的一步，也是推進(jìn)中國股市改革最為重要的一步。

當(dāng)然，政府要重新啟動(dòng)IPO，為了減少對當(dāng)前股市的沖擊，監(jiān)管層也正在完善發(fā)行制度，但是IPO作為救市行為的一種退出機(jī)制，監(jiān)管部門要采取更為謹(jǐn)慎的態(tài)度，這不僅在于修改現(xiàn)有的發(fā)行制度，還在全面確立股市事前監(jiān)管之思路，全面理清和整頓市場秩序，全面確立政府在市場中可為與不可為的界限，真正的保護(hù)中小投資者等。這些都是保證IPO啟動(dòng)后健康發(fā)展的關(guān)鍵。監(jiān)管層對此一定要有所作為。

（作者單位：中國社科院金融研究所）