中小企業(yè)區(qū)域集優(yōu)票據(jù)發(fā)行成本分析

劉張發(fā)

摘 ? 要：中小企業(yè)區(qū)域集優(yōu)票據(jù)是中國(guó)銀行間市場(chǎng)交易商協(xié)會(huì)在2011年推出的一種新型中小企業(yè)集合票據(jù)，它的發(fā)行成本包括審計(jì)費(fèi)、律師費(fèi)、信用評(píng)級(jí)費(fèi)、擔(dān)保（反擔(dān)保）費(fèi)、登記托管費(fèi)、承銷費(fèi)等，是融資成本的重要組成部分。中小企業(yè)發(fā)行中小企業(yè)區(qū)域集優(yōu)票據(jù)時(shí)，可以根據(jù)其發(fā)行成本構(gòu)成采取相應(yīng)的方法，努力降低發(fā)行成本和融資成本。

關(guān) ?鍵 ?詞：中小企業(yè)區(qū)域集優(yōu)票據(jù);發(fā)行成本;最低化

中圖分類號(hào)：F830.91 ? ? ? ? ?文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼：A ? ? ? ? ?文章編號(hào)：1006-3544（2015）03-0042-03

中小企業(yè)區(qū)域集優(yōu)票據(jù)是中國(guó)銀行間市場(chǎng)交易商協(xié)會(huì)（下簡(jiǎn)稱“交易商協(xié)會(huì)”）在2011年5月推出的一種升級(jí)版的中小企業(yè)集合票據(jù)。這種新型的中小企業(yè)集合票據(jù)，由于獲得了地方政府的支持和參與，融資速度快、利率低、門檻低，增強(qiáng)了發(fā)行的長(zhǎng)效機(jī)制，在部分地區(qū)的發(fā)行實(shí)踐中有力促進(jìn)了中小企業(yè)的直接債務(wù)融資。中小企業(yè)區(qū)域集優(yōu)票據(jù)的融資成本由利息費(fèi)用和發(fā)行成本兩部分構(gòu)成，研究如何降低發(fā)行成本對(duì)降低中小企業(yè)的融資成本有重要意義。本文重點(diǎn)分析中小企業(yè)區(qū)域集優(yōu)票據(jù)發(fā)行成本的構(gòu)成及降低成本的方法。

一、 中小企業(yè)區(qū)域集優(yōu)票據(jù)和中小企業(yè)集合票據(jù)

為了破解中小企業(yè)融資的信用瓶頸，交易商協(xié)會(huì)于2009年11月推出“中小企業(yè)集合票據(jù)”，它是一種由“2個(gè)（含）以上、10個(gè)（含）以下具有法人資格的企業(yè)，在銀行間債券市場(chǎng)以統(tǒng)一產(chǎn)品設(shè)計(jì)、統(tǒng)一券種冠名、統(tǒng)一信用增進(jìn)、統(tǒng)一發(fā)行注冊(cè)方式共同發(fā)行的，約定在一定期限還本付息的債務(wù)融資工具”。在推出中小企業(yè)集合票據(jù)的同時(shí)，交 易商協(xié)會(huì)還設(shè)立專門的信用增進(jìn)公司， 以解決僅靠中小企業(yè)自身資信水平無法達(dá)到融資要求的問題。實(shí)踐表明，信用增進(jìn)機(jī)構(gòu)對(duì)緩解中小企業(yè)參與集合票據(jù)發(fā)行中的信用難題發(fā)揮了重要作用。 但隨著中小企業(yè)直接債務(wù)融資需求的不斷增加， 僅靠信用增進(jìn)機(jī)構(gòu)來緩解中小企業(yè)融資信用風(fēng)險(xiǎn)的方式出現(xiàn)了不可持續(xù)的問題，需要增加新的有效的風(fēng)險(xiǎn)緩釋措施， 才能真正實(shí)現(xiàn)中小企業(yè)集合票據(jù)發(fā)行的商業(yè)可持續(xù)。[1] 正是在此背景下，交易商協(xié)會(huì)在2011年5月推出了一種升級(jí)版的中小企業(yè)集合票據(jù)——中小企業(yè)區(qū)域集優(yōu)票據(jù)，于11月首先在廣東佛山和山東濰坊兩地成功發(fā)行。 [2]

交易商協(xié)會(huì)推出的中小企業(yè)區(qū)域集優(yōu)票據(jù)是對(duì)一定區(qū)域內(nèi)具有核心技術(shù)、 產(chǎn)品具有良好市場(chǎng)前景的中小非金融企業(yè)， 通過政府專項(xiàng)風(fēng)險(xiǎn)緩釋措施的支持， 在銀行間債券市場(chǎng)發(fā)行的一種中小企業(yè)集合票據(jù)。它的運(yùn)作方式是：首先由地方政府通過財(cái)政專項(xiàng)資金設(shè)立中小企業(yè)直接債務(wù)融資發(fā)展基金， 以一定的杠桿率為本地中小企業(yè)債務(wù)融資項(xiàng)目提供擔(dān)保; 其次由地方政府主管部門和人民銀行分支機(jī)構(gòu)共同遴選符合條件的地方企業(yè); 最后由中債信用增進(jìn)投資股份有限公司提供擔(dān)保，聯(lián)合銀行、地方擔(dān)保公司和其他中介機(jī)構(gòu)為企業(yè)設(shè)計(jì)切實(shí)可行的債務(wù)融資服務(wù)方案。

與中小企業(yè)集合票據(jù)相比，中小企業(yè)區(qū)域集優(yōu)票據(jù)最大的區(qū)別在于政府的支持和出面參與。由政府出資設(shè)立的中小企業(yè)直接債務(wù)融資發(fā)展基金，規(guī)模一般為一兩億元，當(dāng)發(fā)行企業(yè)和擔(dān)保機(jī)構(gòu)無法償付到期資金時(shí)，由該基金償付，其實(shí)質(zhì)是為中小企業(yè)發(fā)行區(qū)域集優(yōu)票據(jù)的擔(dān)保機(jī)構(gòu)提供政府反擔(dān)保。

二、 中小企業(yè)區(qū)域集優(yōu)票據(jù)發(fā)行成本構(gòu)成及最低化方法

發(fā)行中小企業(yè)區(qū)域集優(yōu)票據(jù)的參與方主要包括地方政府、中國(guó)人民銀行、主承銷商、發(fā)行人、中介機(jī)構(gòu)（會(huì)計(jì)事務(wù)所、律師事務(wù)所）、信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)、擔(dān)保人、反擔(dān)保人、登記結(jié)算公司。

發(fā)行流程主要包括以下幾個(gè)步驟：（1）政府主導(dǎo)下確定主承銷商;（2）遴選發(fā)行企業(yè);（3）對(duì)發(fā)行企業(yè)的信用評(píng)級(jí);（4）通過外部增信擔(dān)保機(jī)構(gòu)進(jìn)行信用增進(jìn);（5）整體債項(xiàng)信用評(píng)級(jí);（6）主承銷商設(shè)計(jì)票據(jù)產(chǎn)品并提交中國(guó)銀行間市場(chǎng)交易商協(xié)會(huì);（7）交易商協(xié)會(huì)批準(zhǔn)注冊(cè)和登記結(jié)算公司辦理托管;（8）正式公開發(fā)行。

中小企業(yè)區(qū)域集優(yōu)票據(jù)的發(fā)行成本主要包括審計(jì)費(fèi)、律師費(fèi)、信用評(píng)級(jí)費(fèi)、擔(dān)保（反擔(dān)保）費(fèi)、登記托管費(fèi)、承銷費(fèi)等。

（一）審計(jì)費(fèi)、律師費(fèi)、信用評(píng)級(jí)費(fèi)、登記托管費(fèi)

審計(jì)費(fèi)是中小企業(yè)區(qū)域集優(yōu)票據(jù)發(fā)行過程中，發(fā)行主體企業(yè)聘請(qǐng)會(huì)計(jì)事務(wù)所出具財(cái)務(wù)審計(jì)報(bào)告所支付的費(fèi)用。律師費(fèi)是指律師事務(wù)所就票據(jù)發(fā)行出具法律意見書而向發(fā)行主體企業(yè)收取的費(fèi)用。參與票據(jù)發(fā)行的會(huì)計(jì)事務(wù)所和律師事務(wù)所還必須達(dá)到規(guī)定的資質(zhì)。為了降低審計(jì)費(fèi)和律師費(fèi)，對(duì)票據(jù)發(fā)行過程中審計(jì)和律師出具法律意見書的事宜要完全公開化、市場(chǎng)化，以強(qiáng)化同業(yè)競(jìng)爭(zhēng)，給企業(yè)增加選擇的機(jī)會(huì)。在費(fèi)用合適的情況下，企業(yè)要選擇多次參與過票據(jù)發(fā)行的會(huì)計(jì)事務(wù)所和律師事務(wù)所。

信用評(píng)級(jí)費(fèi)是指票據(jù)發(fā)行過程中，評(píng)級(jí)公司對(duì)中小企業(yè)區(qū)域集優(yōu)票據(jù)進(jìn)行債項(xiàng)評(píng)級(jí)而向發(fā)行主體收取的費(fèi)用。為降低評(píng)級(jí)費(fèi)用，建議發(fā)行企業(yè)要全力配合評(píng)級(jí)公司的工作，同時(shí)選擇經(jīng)常參與票據(jù)發(fā)行的評(píng)級(jí)公司，如聯(lián)合資信評(píng)估有限公司、大公國(guó)際資信評(píng)估有限公司、中誠信國(guó)際信用評(píng)級(jí)有限責(zé)任公司、上海新世紀(jì)資信評(píng)估投資服務(wù)有限公司等。

登記托管費(fèi)是指向登記結(jié)算公司繳納的費(fèi)用，該項(xiàng)費(fèi)用一般比較固定。

（二）擔(dān)保費(fèi)

擔(dān)保費(fèi)是發(fā)行主體向擔(dān)保機(jī)構(gòu)支付的費(fèi)用。擔(dān)保的主要目的是擔(dān)保機(jī)構(gòu)對(duì)中小企業(yè)區(qū)域集優(yōu)票據(jù)的增信，使得票據(jù)成功發(fā)行并降低發(fā)行利率。

根據(jù)以往發(fā)行案例中對(duì)擔(dān)保公司的統(tǒng)計(jì)， 擔(dān)保公司類型主要有全國(guó)性的擔(dān)保公司， 如中債信用增進(jìn)投資股份有限公司及發(fā)行主體所在地的商業(yè)擔(dān)保公司。為了降低擔(dān)保費(fèi)用，地方政府應(yīng)組織協(xié)調(diào)發(fā)行主體所在地的國(guó)有企業(yè)或國(guó)有控股擔(dān)保公司積極為區(qū)域集優(yōu)票據(jù)提供擔(dān)保，并給予一定的優(yōu)惠。

為了培育壯大發(fā)行企業(yè)所在地的國(guó)有公司和國(guó)有控股擔(dān)保公司， 當(dāng)?shù)卣畱?yīng)經(jīng)常督促其規(guī)范財(cái)務(wù)管理， 增大政府注入資金。 沒有國(guó)有控股擔(dān)保公司的， 應(yīng)該由當(dāng)?shù)卣嚓P(guān)機(jī)構(gòu)主持成立國(guó)有控股擔(dān)保公司。

在發(fā)行中小企業(yè)區(qū)域集優(yōu)票據(jù)時(shí)， 當(dāng)?shù)卣O(shè)立中小企業(yè)直接債務(wù)融資發(fā)展基金， 當(dāng)發(fā)行企業(yè)和擔(dān)保機(jī)構(gòu)無法償付到期資金時(shí)，由該基金償付，即政府提供最終擔(dān)保，有利于降低擔(dān)保費(fèi)。

（三）承銷費(fèi)

承銷費(fèi)是指發(fā)行企業(yè)向主承銷商繳納的承銷費(fèi)用。 目前， 已經(jīng)發(fā)行的集合票據(jù)都采用簿記建檔、余額包銷方式，即由發(fā)行人與主承銷商、聯(lián)席主承銷商確定本期集合票據(jù)的利率（利差）區(qū)間，投資者直接向簿記管理人發(fā)出申購訂單， 簿記管理人負(fù)責(zé)記錄申購訂單，最終由發(fā)行人與主承銷商、聯(lián)席主承銷商根據(jù)申購情況確定本期集合票據(jù)發(fā)行利率; 承銷商將集合票據(jù)優(yōu)先出售給認(rèn)購者， 但在規(guī)定的發(fā)行日后仍未售出的， 承銷商按事先協(xié)議全部自行購入。交易商協(xié)會(huì)發(fā)布的《銀行間債券市場(chǎng)中小非金融企業(yè)集合票據(jù)業(yè)務(wù)指引》對(duì)發(fā)行規(guī)模做了限定：任一企業(yè)集合票據(jù)待償還余額不得超過該企業(yè)凈資產(chǎn)的40%; 任一企業(yè)集合票據(jù)募集資金額不超過2億元人民幣， 單支集合票據(jù)注冊(cè)金額不超過10億元人民幣。

在滿足發(fā)行規(guī)模規(guī)定的情況下， 盡量擴(kuò)大發(fā)行規(guī)模，可以使每份票據(jù)的承銷費(fèi)用下降，同時(shí)應(yīng)選擇富有承銷經(jīng)驗(yàn)的主承銷商承銷。

為了降低中小企業(yè)區(qū)域集優(yōu)票據(jù)承銷費(fèi)用，政府應(yīng)該引導(dǎo)主承銷商市場(chǎng)形成一種競(jìng)爭(zhēng)態(tài)勢(shì)， 如果各銀行為了爭(zhēng)取主承銷商而競(jìng)爭(zhēng)激烈， 那么承銷費(fèi)用必然要下降。 根據(jù)對(duì)以往中小企業(yè)集合票據(jù)發(fā)行的調(diào)查， 國(guó)有銀行一般對(duì)承銷中小企業(yè)集合票據(jù)不感興趣，認(rèn)為投入大、時(shí)間長(zhǎng)、收入低，往往是股份制銀行作為票據(jù)的主承銷商。國(guó)民經(jīng)濟(jì)和社會(huì)發(fā)展“十二五”規(guī)劃指出：“要顯著提高直接融資比重”，所以銀監(jiān)會(huì)、中國(guó)人民銀行等監(jiān)管部門應(yīng)該響應(yīng)國(guó)家政策，對(duì)各銀行承銷中小企業(yè)票據(jù)出臺(tái)相應(yīng)的鼓勵(lì)政策，比如通過指標(biāo)考核、獎(jiǎng)勵(lì)、人事考核等方式督促各銀行承銷中小企業(yè)區(qū)域集優(yōu)票據(jù)。

另外，為了降低中小企業(yè)區(qū)域集優(yōu)票據(jù)的發(fā)行成本，企業(yè)還要關(guān)注并充分利用地方政府的有關(guān)優(yōu)惠政策，如對(duì)擔(dān)保費(fèi)、承銷費(fèi)的補(bǔ)貼和稅收優(yōu)惠政策等。

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（責(zé)任編輯：龍會(huì)芳;校對(duì)：盧艷茹）