交易所的創(chuàng)新“生意經(jīng)”

艾博·索瓦爾

在10年前，如果要在“金融服務(wù)機(jī)構(gòu)”群里選取一家公認(rèn)的贏家，很難想象任何一家證券交易所會(huì)榜上有名——更不用說(shuō)像LSE（倫敦證券交易所）這樣從事傳統(tǒng)股票交易的機(jī)構(gòu)了。

然而，就是這樣一家新近才經(jīng)歷了股份制改造（股份控制權(quán)由大機(jī)構(gòu)股東轉(zhuǎn)向外部投資者持有）、且普遍被認(rèn)為處于競(jìng)爭(zhēng)風(fēng)暴中心、對(duì)新技術(shù)革命又缺乏敏感的交易所，LSE非但沒有淪為“獵物”——過(guò)去幾年中，在與德國(guó)證券交易所（Deutsche Brse）、美國(guó)納斯達(dá)克交易所、甚至規(guī)模較小的瑞典交易所（OMX）等一眾饑餓的競(jìng)購(gòu)者博弈中成功護(hù)守城池——并且進(jìn)而成為下一個(gè)強(qiáng)大的“獵食者”，LSE現(xiàn)已躋身全球第五大交易所（以市值計(jì)），機(jī)構(gòu)估值高達(dá)130億美元;如今，LSE的股票交投量甚至超出金融危機(jī)爆發(fā)前歷史峰值的1/3。

這些顯然足以令世界各地大多數(shù)的交易所、乃至銀行家們感到吃驚。在業(yè)務(wù)模式遠(yuǎn)非“酷炫”的交易所生態(tài)圈內(nèi)，是怎樣的革新舉措幫助LSE實(shí)現(xiàn)化繭成蝶？其又折射出哪些（一定程度上放之四海而皆準(zhǔn)的）全球“交易所的生意經(jīng)”？

首先，在管制潮流中順勢(shì)而為、實(shí)現(xiàn)業(yè)務(wù)多元化。英國(guó)《金融時(shí)報(bào)》將LSE首席執(zhí)行官Xavier Rolet （羅睿鐸）稱為這家交易所抓住“后危機(jī)”時(shí)代擴(kuò)張機(jī)遇、成功實(shí)現(xiàn)業(yè)務(wù)多元化的架構(gòu)師。

金融危機(jī)爆發(fā)后，受監(jiān)管機(jī)制要求，絕大多數(shù)銀行為了進(jìn)一步將投資風(fēng)險(xiǎn)從其資產(chǎn)負(fù)債表中擠出，而紛紛拋售其原來(lái)持有的各種股票衍生產(chǎn)品，與此同時(shí)，就連那些幫助實(shí)施這些衍生產(chǎn)品交易的清算部門——銀行機(jī)構(gòu)也不得不賣掉手中持有的股份。LSE就此抓住歷史性契機(jī)，購(gòu)進(jìn)歐洲最大清算所LCH的多數(shù)股權(quán)，跨出了使LSE業(yè)務(wù)收入源頭多元化的重要一步。另外，通過(guò)購(gòu)買指數(shù)、提供數(shù)據(jù)及交易后服務(wù)等一攬子舉措，自2010年以來(lái)，LSE的傳統(tǒng)主業(yè)（即股票債券交易業(yè)務(wù)）的收入從其集團(tuán)總收入比例的一半降至僅占25%。

普華永道（PWC）公司出版的研究報(bào)告《交易所的未來(lái)》也指出，在后金融危機(jī)時(shí)代，歐美國(guó)家的各類金融交易機(jī)構(gòu)跨國(guó)界合并收購(gòu)的聲音曾一度甚囂塵上，然而阻擋這一趨勢(shì)的因素同樣不容小覷：一方面有國(guó)家利益與政治性的考量;另一方面，從收益多元化中嘗到甜頭并且取得可觀利潤(rùn)增長(zhǎng)的交易所，也重新將焦點(diǎn)放在機(jī)構(gòu)的有機(jī)生長(zhǎng)（organic growth）上。

碳排放交易和可流通的能源類證券等即是交易所產(chǎn)品多元化的生動(dòng)例證。這類垂直產(chǎn)品的二級(jí)市場(chǎng)在美國(guó)洲際交易所和加拿大多倫多證券交易所的NGX等交易市場(chǎng)得到足夠重視，除能源類股票產(chǎn)品及其衍生品類交易之外，投資者在交易所平臺(tái)可以“一站式”獲得包括清算與結(jié)算在內(nèi)的服務(wù)。放眼未來(lái)，更多像奢侈品和藝術(shù)品等創(chuàng)新交易產(chǎn)品也將獲得上佳的發(fā)展空間。值得一提的是，甚至于場(chǎng)外交易（OTC）端，業(yè)者亦有大舉將合約交易與結(jié)算“嫁接”到主板交易所（通過(guò)后者的中央清算部門）的趨勢(shì)。

無(wú)疑，這些促進(jìn)收益源多元化的戰(zhàn)略舉措，幫助交易所降低了對(duì)擁擠的股票債券交易的過(guò)度依賴。

第二，創(chuàng)造輻射全球投資者的撬動(dòng)機(jī)制。在前述LSE的近五年改革舉措中，還有一個(gè)值得一書的亮點(diǎn)，那便是花重金購(gòu)買“金融時(shí)報(bào)指數(shù)”50%所有權(quán)、以及為“羅素2000指數(shù)”支付高達(dá)27億美元的授權(quán)使用費(fèi)。

指數(shù)——盡管它聽起來(lái)像是與股票市場(chǎng)本身一樣普通的一個(gè)事物——然而，它的意義在于其能夠幫助交易所充分撬動(dòng)起一個(gè)連結(jié)全球投資者的杠桿。但凡涉及被動(dòng)基金管理產(chǎn)品以及交易所流通的基金（ETF），交易平臺(tái)往往都需要以指數(shù)作為一項(xiàng)重要的指征來(lái)對(duì)標(biāo)其產(chǎn)品的表現(xiàn)。而使用指數(shù)就需要支付許可費(fèi)用。根據(jù)安永公司的統(tǒng)計(jì)報(bào)告稱，僅交易所流通的基金在世界范圍內(nèi)即約達(dá)2.3萬(wàn)億美元資產(chǎn)，且每年以15%的比例繼續(xù)增長(zhǎng)。

值得注意的是，通過(guò)指數(shù)運(yùn)作來(lái)撬動(dòng)全球投資者的作法，是在眾多交易所經(jīng)營(yíng)者承認(rèn)早前的跨國(guó)界并購(gòu)之潮事實(shí)上是一場(chǎng)迷思的大背景下的一個(gè)“異類成功”。從本質(zhì)上而言，交易所的生意是一項(xiàng)本土產(chǎn)業(yè)，（除科技板塊外）絕大多數(shù)的擬上市公司不會(huì)舍近求遠(yuǎn)謀求離岸IPO;而交易所要做的則是瞄準(zhǔn)投資者這一端來(lái)順應(yīng)全球化趨勢(shì)。

而在國(guó)際投資機(jī)構(gòu)看來(lái)，“滬港通”機(jī)制亦體現(xiàn)了打通國(guó)際交易之脈的異曲同工要義。對(duì)中國(guó)投資者來(lái)說(shuō)，“滬港通”意在提供一個(gè)通向國(guó)際市場(chǎng)的全新管道，于國(guó)際投資者而言，它帶來(lái)一個(gè)再次進(jìn)行資產(chǎn)配置的機(jī)會(huì)，同時(shí)也是產(chǎn)品多樣化的必要性體現(xiàn)——畢竟，與世界其他地區(qū)相比，中國(guó)資產(chǎn)組合多年來(lái)偏重地產(chǎn)類等行業(yè)和資金類交易產(chǎn)品，具較高風(fēng)險(xiǎn)性。況且，如果以中國(guó)三地（滬深港）交易所7.5萬(wàn)億美元市值總和計(jì)算的話，將能創(chuàng)造出一個(gè)僅次于紐約交易所的世界第二大交易平臺(tái)。

第三，借助技術(shù)共享打通平臺(tái)互用性。即使不走兼并收購(gòu)之路，如何實(shí)現(xiàn)運(yùn)營(yíng)成本優(yōu)化和高效率？平臺(tái)之間的技術(shù)共享和互用性（Interoperability）是其中的不二法門。在投資者全球化的大版圖下，具競(jìng)爭(zhēng)力的IT系統(tǒng)和數(shù)據(jù)處置能力也將幫助交易所吸引越來(lái)越成為買方市場(chǎng)的客戶。

結(jié)合美國(guó)的Dodd-Frank法案以及歐洲頒布的《金融市場(chǎng)工具管理意見》（MiFID），交易所與清算部門之間“鎖定的聯(lián)系”不復(fù)存在，而更多利基市場(chǎng)化的清算解決方案提供商的進(jìn)入也迫使平臺(tái)間的互用性必須大幅提升。拜IT系統(tǒng)共享共用效應(yīng)之賜，交易所亦能收獲更好的規(guī)模效應(yīng)。

確實(shí)，從“獵物”到“掠食者”或許僅有一步之遙，關(guān)鍵是需要看透交易所這門有一點(diǎn)“古老”、商業(yè)模式并不“酷炫”、但競(jìng)爭(zhēng)環(huán)境實(shí)則慘烈的產(chǎn)業(yè)之“生意經(jīng)”。透過(guò)業(yè)務(wù)多元化、取勢(shì)監(jiān)管風(fēng)云所帶來(lái)的轉(zhuǎn)型機(jī)遇、平臺(tái)共享共用和優(yōu)勢(shì)互補(bǔ)的合作方聯(lián)手開闊新市場(chǎng)等手段，“只有大型兼并才能實(shí)現(xiàn)規(guī)模經(jīng)濟(jì)，此乃（交易所）生存的僅存工具”之論斷無(wú)疑會(huì)受到強(qiáng)有力的挑戰(zhàn)，直至再無(wú)立足之地。