外部融資依賴、金融發(fā)展與出口貿(mào)易增長(zhǎng)

摘 要：基于2001—2012年中國(guó)29個(gè)省區(qū)的面板數(shù)據(jù)，分析在不同的外部融資依賴度條件下兩種主要的外源性資金（銀行信貸和外商直接投資）對(duì)地區(qū)出口貿(mào)易產(chǎn)生的影響，研究結(jié)果顯示：銀行信貸和外商直接投資是影響地區(qū)出口貿(mào)易的顯著因素，且外商直接投資對(duì)出口貿(mào)易的作用效果更強(qiáng)；外部融資依賴特征不同的地區(qū)，不同融資渠道對(duì)出口貿(mào)易產(chǎn)生的影響也不一樣；在外資依賴度較高（大于0.07%）的地區(qū)較高的信貸密度（大于0.35%）更有利于出口增長(zhǎng)，而在外資依賴度較低的地區(qū)需要尋找適宜的信貸密度與之相匹配；在外資密度較高（大于1.64%）的地區(qū)信貸依賴有利于出口增長(zhǎng)，而在外資密度較低的地區(qū)信貸依賴會(huì)給出口帶來(lái)不利影響。

關(guān)鍵詞：外部融資依賴；金融發(fā)展；出口貿(mào)易；銀行信貸；外商直接投資；外資依賴度；信貸依賴度；信貸密度；外資密度

中圖分類號(hào)：F752.62；F224.0 文獻(xiàn)標(biāo)志碼：A 文章編號(hào)：1674-8131（2015）01-0066-10

一、引言

作為驅(qū)動(dòng)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的重要因素，國(guó)際貿(mào)易與金融發(fā)展的關(guān)系一直受到學(xué)界的關(guān)注。國(guó)外學(xué)者的研究認(rèn)為，金融發(fā)展對(duì)貿(mào)易的影響在于完善的金融體系可以降低外部融資成本、擴(kuò)大融資規(guī)模。Kletzer & Bardhan（1987）指出，一國(guó)的金融發(fā)展水平可以被視為和資源稟賦、技術(shù)水平一樣的比較優(yōu)勢(shì)決定因素，外部融資依賴度高的產(chǎn)業(yè)在金融體系完善的國(guó)家更具有貿(mào)易比較優(yōu)勢(shì)。Raja & Zingales（1998）的研究結(jié)果從行業(yè)層面證明金融體系能夠通過(guò)便利資產(chǎn)交易、降低融資成本提高資源配置效率，對(duì)外部資金依存度較高的產(chǎn)業(yè)將發(fā)展更快、出口份額更高、貿(mào)易獲利更大。Beck（2000，2002，2003）從金融市場(chǎng)動(dòng)員儲(chǔ)蓄的功能角度分析了金融部門對(duì)貿(mào)易模式的影響，并在一般均衡模型中引入規(guī)模經(jīng)濟(jì)，采用多國(guó)多行業(yè)數(shù)據(jù)進(jìn)行實(shí)證檢驗(yàn)，得出規(guī)模收益越高的制成品對(duì)外部融資的依賴性越強(qiáng)、規(guī)模收益與外部融資需求具有正相關(guān)關(guān)系的結(jié)論。Svalery & Vlachos（2005）和Manova（2008）通過(guò)實(shí)證研究證明金融發(fā)展水平較高的國(guó)家在外部融資依賴度較高部門的出口份額較大。Bena & Ondko（2012）利用1996—2005年歐盟國(guó)家的相關(guān)數(shù)據(jù)檢驗(yàn)了金融市場(chǎng)的資源配置效率，認(rèn)為金融發(fā)達(dá)國(guó)家的企業(yè)需要借助外部融資實(shí)現(xiàn)高速增長(zhǎng)，為企業(yè)成長(zhǎng)提供外部融資是金融體系的重要功能。

國(guó)內(nèi)學(xué)者對(duì)于金融發(fā)展與貿(mào)易關(guān)系的研究主要集中在實(shí)證分析。朱彤等（2007）使用中國(guó)23個(gè)行業(yè)的相關(guān)數(shù)據(jù)對(duì)金融發(fā)展影響比較優(yōu)勢(shì)的傳導(dǎo)機(jī)制進(jìn)行了經(jīng)驗(yàn)分析，研究結(jié)果表明，金融發(fā)展能夠通過(guò)外部融資支持并提高外部融資依賴較強(qiáng)行業(yè)的比較優(yōu)勢(shì)。談儒勇（2007）選取31個(gè)省區(qū)20個(gè)行業(yè)的1 860個(gè)樣本，通過(guò)在模型中引入金融發(fā)展與外部融資程度的乘積項(xiàng)發(fā)現(xiàn)，金融發(fā)展對(duì)不同省區(qū)不同行業(yè)增加值增長(zhǎng)的影響會(huì)隨行業(yè)外部融資依賴度的不同而不同；在金融相對(duì)發(fā)達(dá)的地區(qū)，適合引導(dǎo)外部融資依賴度高的行業(yè)發(fā)展，而對(duì)外部融資依賴度低的行業(yè)則宜于到金融相對(duì)不發(fā)達(dá)的地方發(fā)展。朱彤和曹珂（2009）基于行業(yè)外部融資依賴視角，采用中國(guó)制造業(yè)部門2001—2006年28個(gè)行業(yè)的相關(guān)數(shù)據(jù)，針對(duì)金融發(fā)展對(duì)出口商品結(jié)構(gòu)的影響進(jìn)行了實(shí)證分析，研究表明，各行業(yè)因外部融資依賴度的差別而導(dǎo)致資金獲取規(guī)模的不同，外部融資依賴度較高的資本和技術(shù)密集型行業(yè)更容易通過(guò)金融發(fā)展而得到豐富的資金支持，實(shí)現(xiàn)出口商品結(jié)構(gòu)的升級(jí)。李連發(fā)和辛?xí)葬罚?009）通過(guò)分析33個(gè)國(guó)家非上市企業(yè)的數(shù)據(jù)得出結(jié)論，企業(yè)的外部融資依賴性越強(qiáng)，融資成本就越低，金融發(fā)展對(duì)企業(yè)增長(zhǎng)的促進(jìn)作用也越大。高瑋（2010）通過(guò)構(gòu)建PR模型考察了銀行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)程度對(duì)不同外部融資依賴度的制造業(yè)部門的影響，得出了金融發(fā)展程度的提高有利于外部融資依賴度較高類型的制造業(yè)發(fā)展的結(jié)論。齊俊妍（2010）基于行業(yè)的外部金融依存度，考察了中國(guó)金融市場(chǎng)發(fā)展與行業(yè)貿(mào)易競(jìng)爭(zhēng)力的關(guān)系，發(fā)現(xiàn)行業(yè)的外部融資依賴程度是金融市場(chǎng)發(fā)展促進(jìn)國(guó)際貿(mào)易的重要影響因素。孫靈燕和崔喜君（2011）從融資約束角度考察了不同所有制企業(yè)的外源融資能力，結(jié)果顯示，民營(yíng)企業(yè)的外源融資能力對(duì)出口增長(zhǎng)的作用更明顯。貴斌威等（2013）使用2001—2007年金融業(yè)和制造業(yè)的省際數(shù)據(jù)檢驗(yàn)了金融發(fā)展對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的融資依賴效應(yīng)，結(jié)果表明，行業(yè)的融資依賴度越大，國(guó)有比重越小，將從金融發(fā)展中取得越大的優(yōu)勢(shì)。

曾璐璐：外部融資依賴、金融發(fā)展與出口貿(mào)易增長(zhǎng)

綜上所述，在已有的研究金融發(fā)展與國(guó)際貿(mào)易之間相互關(guān)系的文獻(xiàn)中，研究者大都將金融作為一種影響因素，通過(guò)分析金融市場(chǎng)的廣度、深度、效率等方面對(duì)出口結(jié)構(gòu)產(chǎn)生的影響來(lái)闡述一國(guó)金融發(fā)展水平對(duì)國(guó)際貿(mào)易的作用；也有部分文獻(xiàn)基于比較優(yōu)勢(shì)理論，將金融視為一種要素稟賦，討論如何通過(guò)動(dòng)員和利用外部資金來(lái)影響一國(guó)的貿(mào)易水平。但是從外部融資依賴角度考察金融發(fā)展如何影響貿(mào)易發(fā)展的研究并不多見，并且大部分現(xiàn)有研究都是從金融市場(chǎng)的功能出發(fā)，而沒(méi)有區(qū)分外部融資的資金來(lái)源。然而從融資渠道來(lái)看，不同類型的外部資金，例如銀行信貸、FDI、股票與債券以及其他來(lái)源的資金，很可能對(duì)一國(guó)貿(mào)易水平產(chǎn)生差異性影響。因此，本文試圖從資金來(lái)源出發(fā)，討論不同類型的外部資金與外部融資依賴程度的相互作用對(duì)地區(qū)出口貿(mào)易產(chǎn)生的影響。具體講，本文將分別考察兩種主要的外源性資金——“銀行信貸”和“外商直接投資（FDI）”與外部融資依賴程度的相互關(guān)系，并分析在不同的外部融資依賴度條件下這兩種異質(zhì)資金對(duì)地區(qū)出口貿(mào)易產(chǎn)生的影響。這樣，一方面可以在一個(gè)系統(tǒng)框架下考察外部融資依賴度、金融發(fā)展和地區(qū)貿(mào)易增長(zhǎng)三者的關(guān)系，另一方面還可以為研究金融發(fā)展與貿(mào)易發(fā)展的關(guān)系提供一個(gè)新的視角。

二、計(jì)量模型、變量及數(shù)據(jù)說(shuō)明

根據(jù)Raja和Zingales（1998）所提出的金融發(fā)展水平差異性可以通過(guò)微觀機(jī)制和影響渠道對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)產(chǎn)生不同效應(yīng)，本文預(yù)期得出以下結(jié)論：地區(qū)經(jīng)濟(jì)越依賴外部融資，金融發(fā)展對(duì)地區(qū)出口貿(mào)易的促進(jìn)作用越大；考慮到不同的外部資金融資渠道，即銀行信貸和外商直接投資可以對(duì)外部融資依賴性較高地區(qū)的出口貿(mào)易產(chǎn)生更大的促進(jìn)作用。下面首先構(gòu)建計(jì)量模型，然后對(duì)所使用的變量和數(shù)據(jù)進(jìn)行說(shuō)明。

1.模型構(gòu)建

本文借鑒Raja & Zingales（1998）建立模型的方法，使用金融發(fā)展和外部融資依賴程度的交互項(xiàng)作為核心解釋變量，考察金融發(fā)展和外部融資依賴度的聯(lián)合作用對(duì)各地區(qū)出口貿(mào)易產(chǎn)生的影響，構(gòu)建如下回歸方程進(jìn)行檢驗(yàn)：

EXPORTit=c+α1INDit+α2FINANCEit+α3INDit×FINANCEit+α4CVit+μi+γt+εit

上式中，被解釋變量EXPORTit表示出口貿(mào)易額，采用各地區(qū)當(dāng)年出口額（按照年均匯率換算成以人民幣為單位，并用GDP平減指數(shù)消除價(jià)格因素影響）度量。

解釋變量INDit表示地區(qū)i在第t年的外部融資依賴程度，F(xiàn)INANCEit表示地區(qū)i在第t年的金融發(fā)展水平；INDit×FINANCEit表示地區(qū)i在第t年的外部融資依賴度與該地區(qū)同期的金融發(fā)展水平的交互作用項(xiàng)，用來(lái)分析金融發(fā)展水平與外部融資依賴程度的相互作用是否對(duì)出口貿(mào)易增長(zhǎng)產(chǎn)生影響，如果這一指標(biāo)的系數(shù)顯著，則表明金融發(fā)展在外部融資促進(jìn)出口貿(mào)易增長(zhǎng)方面起著非常重要的聯(lián)結(jié)作用； CVit表示控制變量，μi、γt、εit分別表示截面特定效應(yīng)、時(shí)期特定效應(yīng)和殘差項(xiàng)。

在所有的待估系數(shù)中，α3為本文實(shí)證檢驗(yàn)的關(guān)鍵。如果α3的符號(hào)為正且顯著不為零，則可以說(shuō)明地區(qū)經(jīng)濟(jì)的外部融資依賴程度越高，金融發(fā)展對(duì)出口貿(mào)易增長(zhǎng)的促進(jìn)作用就越大。具體就不同融資渠道而言，地區(qū)經(jīng)濟(jì)對(duì)銀行信貸和FDI的融資依賴度越高，金融發(fā)展對(duì)出口貿(mào)易的促進(jìn)作用越明顯。

2.變量選擇

（1）衡量金融發(fā)展水平的指標(biāo)

Beck、Demirguc-Kunt和Levine（2001）以國(guó)際金融統(tǒng)計(jì)的相關(guān)數(shù)據(jù)為基礎(chǔ)，編制了一套衡量各國(guó)金融發(fā)展水平的指標(biāo)體系，此后的研究大多沿用了這一體系中與金融中介相關(guān)的金融發(fā)展規(guī)模、金融發(fā)展效率、金融發(fā)展結(jié)構(gòu)等指標(biāo)作為金融發(fā)展水平的代理變量。Love（2003）將金融中介發(fā)展指數(shù)與股票市場(chǎng)發(fā)展指數(shù)之和作為反映一國(guó)金融發(fā)展水平的總體指標(biāo)?？紤]到我國(guó)的股票市場(chǎng)發(fā)育不完全以及我國(guó)金融市場(chǎng)融資主要來(lái)源于銀行信貸和外商直接投資，本文區(qū)分了不同的融資渠道，從兩個(gè)方面度量金融發(fā)展水平（FINANCEit）：一是全部金融機(jī)構(gòu)貸款額占當(dāng)?shù)谿DP比重，即信貸密度，用DENLOANit表示；二是外商直接投資占當(dāng)?shù)谿DP比重，即外資密度，用DENFDIit表示。其中，第一個(gè)指標(biāo)著重刻畫金融部門的信貸資金的集中程度和金融發(fā)展深度，信貸比重越高表明金融機(jī)構(gòu)（銀行）投放貸款量越大，越有利于企業(yè)獲取外部資金、擴(kuò)大生產(chǎn)規(guī)模、增加產(chǎn)出；第二個(gè)指標(biāo)側(cè)重討論可獲得的外源資金中FDI的資金數(shù)量和貢獻(xiàn)率，外資密度越高表明外資的流入量越大，越有利于解決資金約束瓶頸，促進(jìn)出口。

（2）衡量外部融資依賴程度的指標(biāo)

Rajan & Zingales（1998）、Beck（2002，2003）、Svaleryd & Vlachos（2005）、談儒勇（2006）的相關(guān)研究中，外部融資依賴程度指標(biāo)的測(cè)量均以行業(yè)數(shù)據(jù)為基礎(chǔ)，以檢驗(yàn)不同行業(yè)由于各自的行業(yè)特征差異對(duì)外部融資依賴程度是否不同。與以上著重微觀層面的行業(yè)研究不同，本文側(cè)重從宏觀層面考量不同地區(qū)對(duì)不同融資渠道的依賴程度?？紤]到企業(yè)融資的主要目的是用于固定資產(chǎn)積累及再生產(chǎn)，我們借鑒并改進(jìn)黃玖立（2010）的做法，對(duì)外部融資依賴程度（INDit）的度量考察兩個(gè)方面的內(nèi)容：一是地區(qū)經(jīng)濟(jì)對(duì)銀行信貸資金的依賴程度，用INDLOANit表示，采用國(guó)內(nèi)貸款來(lái)源的固定資產(chǎn)投資占全部外部資金本文將除自籌資金之外的其他形式的資金，包括國(guó)家預(yù)算內(nèi)資金、國(guó)內(nèi)貸款、利用外資（主要為FDI）、債券、其他來(lái)源，統(tǒng)一界定為外部資金。 固定資產(chǎn)投資的比重來(lái)度量；二是地區(qū)經(jīng)濟(jì)對(duì)FDI的依賴程度，用INDFDIit表示，采用利用外資來(lái)源的固定資產(chǎn)投資占全部外部資金固定資產(chǎn)投資的比重來(lái)度量。

（3）控制變量

地區(qū)出口貿(mào)易的增長(zhǎng)除了與該地區(qū)的金融發(fā)展水平相關(guān)以外，還受該地區(qū)的一些其他因素影響。為了控制其他地區(qū)特征對(duì)出口貿(mào)易增長(zhǎng)的影響，本文的控制變量重點(diǎn)考慮了以下影響因素：

一是政策性因素。為把握各地區(qū)的經(jīng)濟(jì)發(fā)展環(huán)境對(duì)出口貿(mào)易的影響，我們?cè)谀Ｐ椭屑尤肓艘恍┱咛卣饕蛩兀簢?guó)內(nèi)投資（DIit），采用各地區(qū)的固定資本投資額與外商固定資本投資額之差度量；政府支出（GOVit），采用各地區(qū)當(dāng)年財(cái)政支出額度量；外資比重（SHFDIit）中國(guó)的外商直接投資企業(yè)大多從事出口貿(mào)易，F(xiàn)DI對(duì)地區(qū)的出口貿(mào)易應(yīng)當(dāng)具有相當(dāng)重要的影響作用。 ，采用各地區(qū)外資工業(yè)企業(yè)總產(chǎn)值占規(guī)模以上工業(yè)企業(yè)總產(chǎn)值的比重度量。其中，前兩個(gè)指標(biāo)反映了地區(qū)經(jīng)濟(jì)的政策導(dǎo)向和政府對(duì)經(jīng)濟(jì)的干預(yù)程度；第三個(gè)指標(biāo)不僅能夠直接體現(xiàn)外資企業(yè)所占份額，還能夠間接體現(xiàn)地區(qū)的市場(chǎng)化程度和對(duì)外開放程度。

二是制度性因素。本文選取用兩個(gè)制度性變量：國(guó)有化程度（SOEit），采用國(guó)有經(jīng)濟(jì)固定資產(chǎn)投資額占全部固定資產(chǎn)投資額比重度量；信貸偏向（BIASit），采用國(guó)有控股工業(yè)企業(yè)利息支出占全部規(guī)模以上工業(yè)企業(yè)利息支出比重度量。由于體制和歷史等因素的影響，我國(guó)銀行的信貸資金大部分流向效率較低的國(guó)有企業(yè)，相對(duì)高效的非國(guó)有經(jīng)濟(jì)在國(guó)內(nèi)信貸市場(chǎng)受到融資約束限制，這種信貸資源的偏向性供給可能會(huì)對(duì)出口貿(mào)易帶來(lái)不利影響。

三是要素稟賦，包括物質(zhì)資本和人力資本。中國(guó)各地區(qū)的自然資源和勞動(dòng)力資源分布不同，根據(jù)比較優(yōu)勢(shì)理論，資源豐富程度和勞動(dòng)力密集程度也是影響地區(qū)出口貿(mào)易的重要因素。采用農(nóng)業(yè)總產(chǎn)值占國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值比重度量農(nóng)業(yè)稟賦（DENARGit），采用當(dāng)年煤炭工業(yè)、石油和天然氣開采業(yè)、黑色金屬礦采選業(yè)、有色金屬礦采選業(yè)的工業(yè)總產(chǎn)值占全部工業(yè)總產(chǎn)值比重度量自然資源稟賦（DENINit），采用就業(yè)人數(shù)（LABit）和高等學(xué)校在校人數(shù)（EDUit）度量人力資源稟賦。

3.數(shù)據(jù)說(shuō)明

本文使用的數(shù)據(jù)是中國(guó)內(nèi)地29個(gè)省區(qū)（不包括西藏、重慶）2001—2012年的面板數(shù)據(jù)。文中所有數(shù)據(jù)均來(lái)源于《中國(guó)統(tǒng)計(jì)年鑒》《中國(guó)工業(yè)經(jīng)濟(jì)統(tǒng)計(jì)年鑒》《中國(guó)固定資產(chǎn)投資統(tǒng)計(jì)年鑒》以及各省區(qū)統(tǒng)計(jì)年鑒和國(guó)家統(tǒng)計(jì)局網(wǎng)站。有些省份某些變量的數(shù)據(jù)區(qū)間小于2001—2012年，本文保持原數(shù)據(jù)區(qū)間不變。計(jì)量所用數(shù)據(jù)均采用CPI指數(shù)消除了物價(jià)因素，并將相關(guān)數(shù)據(jù)單位以當(dāng)年人民幣兌美元匯率中間價(jià)進(jìn)行折算。同時(shí)，各變量均進(jìn)行了對(duì)數(shù)化處理，以增強(qiáng)數(shù)據(jù)測(cè)量的平衡性。表1為數(shù)據(jù)描述性統(tǒng)計(jì)。

本文采用面板數(shù)據(jù)的固定效應(yīng)（FE）和隨機(jī)效應(yīng)（RE）估計(jì)方法，即利用虛擬變量最小二乘法對(duì)固定效應(yīng)模型進(jìn)行估計(jì)，利用廣義最小二乘法對(duì)隨機(jī)效應(yīng)進(jìn)行估計(jì)，并由Hausman檢驗(yàn)決定最終采用固定效應(yīng)還是隨機(jī)效應(yīng)的計(jì)量結(jié)果。通過(guò)檢驗(yàn)結(jié)果的對(duì)比可知，本文的待估模型均應(yīng)該選取固定效應(yīng)的形式。由于文中采用的數(shù)據(jù)是面板結(jié)構(gòu)，因此我們使用GLS方法消除面板數(shù)據(jù)中的異方差。

三、回歸結(jié)果及分析

本文利用stata11.0軟件對(duì)計(jì)量模型進(jìn)行了回歸，表2的（1）～（4）列列出了采用“信貸密度”（DENLOAN）衡量金融發(fā)展水平和采用“外資依賴度”（INDFDI）衡量外部融資依賴程度的估計(jì)結(jié)果；（5）～（8）列列出了采用“外資密度”（DENFDI）衡量金融發(fā)展水平和采用“信貸依賴度”（INDLOAN）衡量外部融資依賴程度的估計(jì)結(jié)果；（9）列報(bào)告了以上四項(xiàng)變量的聯(lián)合回歸結(jié)果。

1.分別用“信貸密度”和“外資依賴度”衡量金融發(fā)展水平和外部融資依賴程度的估計(jì)結(jié)果

僅加入INDFDI變量未加入DENLOAN變量的回歸結(jié)果見表2的（1）列，INDFDI變量在1%水平上顯著為正值。表2的（2）列為未加入INDFDI變量的回歸結(jié)果，用以檢驗(yàn)金融發(fā)展水平指標(biāo)信貸密度是否會(huì)獨(dú)立對(duì)出口貿(mào)易產(chǎn)生影響，數(shù)據(jù)顯示信貸密度對(duì)出口貿(mào)易增長(zhǎng)的作用顯著為正。表2的（3）列為同時(shí)加入DENLOAN和INDFDI變量的回歸結(jié)果，DENLOAN對(duì)出口貿(mào)易增長(zhǎng)的作用顯著為負(fù)，而INDFDI對(duì)出口貿(mào)易增長(zhǎng)的作用是顯著為正。加入DENLOAN和INDFDI交互項(xiàng)的回歸結(jié)果見表2的（4）列，交互項(xiàng)系數(shù)顯著為正。因此，回歸結(jié)果表明：銀行信貸是各地區(qū)的重要外部資金來(lái)源，但與出口貿(mào)易增長(zhǎng)負(fù)相關(guān)，信貸資金供給越多越不利于地區(qū)出口貿(mào)易的發(fā)展；同時(shí)，對(duì)外資依賴度越高的地區(qū)，出口貿(mào)易增長(zhǎng)速度越快。

信貸密度與出口貿(mào)易負(fù)相關(guān)的結(jié)果與預(yù)期不符。根據(jù)以往經(jīng)驗(yàn)研究（孫兆斌，2004；陽(yáng)佳余，2007），地區(qū)銀行信貸可以促進(jìn)當(dāng)?shù)貙?duì)外貿(mào)易發(fā)展，增加出口。而本文模型中的這一指標(biāo)系數(shù)顯示為負(fù)，表明信貸資金的密集投放并沒(méi)有對(duì)地區(qū)的出口貿(mào)易起到積極推動(dòng)作用。究其原因，主要是由于中國(guó)銀行體系的信貸資金多供給較低效率的國(guó)有經(jīng)濟(jì)，而相對(duì)高效的非國(guó)有經(jīng)濟(jì)在信貸市場(chǎng)融資困難?？刂谱兞恐械膬蓚€(gè)制度性因素——國(guó)有化程度（SOEit）和信貸偏向（BIASit）也支持了這一判斷，這兩個(gè)指標(biāo)的估計(jì)系數(shù)均為負(fù) ，其中國(guó)有化程度更是在1%的水平上通過(guò)了顯著性檢驗(yàn)，表明在國(guó)有經(jīng)濟(jì)集中和信貸資金流向國(guó)有經(jīng)濟(jì)較多的地區(qū)，銀行信貸對(duì)出口貿(mào)易沒(méi)有正向助推作用。也就是說(shuō)，國(guó)有化程度越高，信貸資金越集中供給國(guó)有經(jīng)濟(jì)的地區(qū)，出口貿(mào)易發(fā)展越緩慢。

值得注意的是，（4）列結(jié)果顯示DENLOAN和INDFDI的系數(shù)均為負(fù)，而DENLOAN與INDFDI的交互項(xiàng)系數(shù)為正且顯著，這說(shuō)明信貸密度和外資依賴度之間有明顯的互動(dòng)關(guān)系，見表3。

INDFDI臨界值為0.07%，大于臨界值時(shí)，DENLOAN增加有利于出口貿(mào)易增長(zhǎng)；小于臨界值時(shí)，DENLOAN增加不利于出口貿(mào)易增長(zhǎng)。

DENLOAN臨界值為0.35%，高于臨界值，則INDFDI越高越能促進(jìn)貿(mào)易出口；小于臨界值時(shí)，INDFDI較低有利于貿(mào)易出口。若INDFDI大于臨界值0.07%，DENLOAN越高越有利于出口貿(mào)易增長(zhǎng)；若DENLOAN大于臨界值0.35%，INDFDI越高越能促進(jìn)出口貿(mào)易增長(zhǎng)。結(jié)論是，INDFDI越高的地區(qū)，DENLOAN越高越能促進(jìn)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)。

若INDFDI小于臨界值0.07%，DENLOAN較高不利于出口貿(mào)易增長(zhǎng)；但DENLOAN過(guò)低以至于低于0.35%時(shí)，INDFDI的增加對(duì)出口的是不利的。結(jié)論是，在INDFDI較低的地區(qū)，應(yīng)該有適宜的DENLOAN與之相匹配。

從表3中可見，要使外資依賴度對(duì)出口貿(mào)易的作用為正，信貸密度必須大于一定臨界值，即全部金融機(jī)構(gòu)貸款額占當(dāng)?shù)谿DP比重超過(guò)0.35%，低于0.35%時(shí)外資依賴度的增加對(duì)出口貿(mào)易有負(fù)效應(yīng)。這可能是由于信貸密度較低的金融市場(chǎng)不僅不能通過(guò)信貸投放為地方企業(yè)提供資金，形成規(guī)模經(jīng)濟(jì)效益，滿足地區(qū)經(jīng)濟(jì)發(fā)展需要，相反還可能因?yàn)闇蟮慕?jīng)濟(jì)環(huán)境減少對(duì)外資的有效利用。（4）列數(shù)據(jù)還表明，DENLOAN對(duì)出口貿(mào)易增長(zhǎng)的邊際作用是-0.46+6.69×INDFDI，當(dāng)外資依賴度高于0.07%時(shí)，DENLOAN與出口貿(mào)易是正向關(guān)系，反之仍為負(fù)向關(guān)系。因此，結(jié)合INDFDI和DENLOAN對(duì)出口貿(mào)易的邊際作用得到的結(jié)論是：不同地區(qū)、不同外資依賴程度下的信貸密度對(duì)出口貿(mào)易的影響是不一樣的；在外資依賴度較高（大于0.07%）的地區(qū)，無(wú)論是從INDFDI對(duì)出口貿(mào)易的邊際作用還是DENLOAN對(duì)出口貿(mào)易的邊際作用來(lái)看，較高的信貸密度（大于0.35%）更有利于出口貿(mào)易增長(zhǎng)；而在外資依賴度較低（小于0.07%）的地區(qū)，過(guò)高的信貸密度將直接通過(guò)DENLOAN變量對(duì)出口貿(mào)易產(chǎn)生不利影響，但是信貸密度太低（低于臨界值）的金融發(fā)展水平，又會(huì)由交互關(guān)系導(dǎo)致外資依賴程度對(duì)出口貿(mào)易產(chǎn)生負(fù)面影響，因此，這些地區(qū)需要尋找一個(gè)適宜的信貸密度與當(dāng)?shù)氐耐赓Y依賴度相匹配。

2.分別用“外資密度”和“信貸依賴度”衡量金融發(fā)展水平和外部融資依賴程度的估計(jì)結(jié)果

僅加入INDLOAN變量未加入DENFDI變量的回歸結(jié)果見表2的（5）列，INDLOAN的系數(shù)顯著為負(fù)。表2的（6）列為未加入INDLOAN變量的回歸結(jié)果，用以檢驗(yàn)金融發(fā)展水平指標(biāo)外資密度是否會(huì)獨(dú)立對(duì)出口貿(mào)易增長(zhǎng)產(chǎn)生影響，分析顯示DENFDI對(duì)出口貿(mào)易增長(zhǎng)的作用顯著為正。表2的（7）列為同時(shí)加入DENFDI和INDLOAN變量的回歸結(jié)果，DENFDI對(duì)出口增長(zhǎng)的影響仍顯著為正，而INDLOAN對(duì)出口增長(zhǎng)的作用仍顯著為負(fù)。加入DENFDI和INDLOAN交互項(xiàng)的結(jié)果見表2的（8）列，交互項(xiàng)系數(shù)雖然為正但不顯著。因此，回歸結(jié)果表明：外商直接投資是各地區(qū)的重要外部資金來(lái)源，與出口貿(mào)易增長(zhǎng)正相關(guān)，F(xiàn)DI數(shù)量越多越能拉動(dòng)出口貿(mào)易增長(zhǎng)，也就是說(shuō)，F(xiàn)DI有助于緩解地區(qū)經(jīng)濟(jì)的融資約束，彌補(bǔ)資金缺口；同時(shí)，對(duì)信貸資金依賴度越高的地區(qū)，出口貿(mào)易增長(zhǎng)速度越慢。

對(duì)于信貸資金依賴度與出口貿(mào)易存在反向作用不難解釋。與一般發(fā)達(dá)國(guó)家的金融體系有所不同，中國(guó)是以銀行為主導(dǎo)的金融體系，具有明顯的選擇性壓制或制度偏向特征（黃玖立等，2010）。由于證券市場(chǎng)發(fā)育遲緩，大量外部資金以信貸方式集中于國(guó)有商業(yè)銀行，而銀行貸款的發(fā)放帶有強(qiáng)烈的選擇性，其主要依據(jù)不是投資項(xiàng)目的潛在獲利前景，而是制度特征，即是國(guó)有企業(yè)還是非國(guó)有企業(yè)（Huang，2005）。制度上的偏向使得低效率的國(guó)有或國(guó)有控股企業(yè)可以長(zhǎng)時(shí)間依賴銀行貸款這種廉價(jià)和便捷的融資方式，以優(yōu)先獲得連續(xù)、豐富的資金供應(yīng)。這意味著，對(duì)信貸資金依賴度越高的地區(qū)，其國(guó)有經(jīng)濟(jì)成分所占比重越大。而據(jù)統(tǒng)計(jì)資料顯示，全國(guó)出口額的三分之二以上是由非國(guó)有經(jīng)濟(jì)貢獻(xiàn)的，也就是說(shuō)，相對(duì)效率較高的非國(guó)有經(jīng)濟(jì)并不能從信貸渠道尋求更多的資金來(lái)源以支持其出口比較優(yōu)勢(shì)。

與DENLOAN作為金融發(fā)展水平衡量指標(biāo)的估計(jì)結(jié)果類似，表2的（8）列結(jié)果顯示INDLOAN的系數(shù)為負(fù)，而DENFDI與INDLOAN的交互項(xiàng)系數(shù)為正，這說(shuō)明外資密度和信貸依賴度之間存在相互促進(jìn)關(guān)系。INDLOAN對(duì)出口貿(mào)易增長(zhǎng)的邊際作用是-2.31+1.41×DENFDI，這表明，要使信貸依賴度對(duì)出口貿(mào)易的作用為正，外資密度必須大于一定臨界值，即外商直接投資占當(dāng)?shù)谿DP比重超過(guò)1.64%，低于1.64%時(shí)，信貸依賴度的增加對(duì)出口貿(mào)易表現(xiàn)出負(fù)效應(yīng)。這可能是由于外資密度較低的金融市場(chǎng)不僅不能緩解信貸資金不足對(duì)非國(guó)有經(jīng)濟(jì)帶來(lái)的資金約束，相反還可能因?yàn)榉菄?guó)有企業(yè)通過(guò)非正規(guī)渠道向國(guó)有企業(yè)借貸而增加低效率的國(guó)有經(jīng)濟(jì)對(duì)銀行信貸資金的依賴程度，減緩出口貿(mào)易增長(zhǎng)。結(jié)合DENFDI和INDLOAN對(duì)出口貿(mào)易增長(zhǎng)的邊際作用可以得到這樣的結(jié)論：外資數(shù)量的增加可以給地區(qū)出口貿(mào)易帶來(lái)正向效應(yīng)，但不同地區(qū)、不同信貸依賴程度下的外資密度對(duì)出口貿(mào)易的影響不盡相同；外資密度較高（大于1.64%）的地區(qū)，信貸依賴有利于出口貿(mào)易增長(zhǎng)；而在外資密度較低（小于1.64%）的地區(qū)，信貸依賴會(huì)給出口貿(mào)易帶來(lái)不利影響。

表2（9）列的結(jié)果也支持了以上分析，無(wú)論是以信貸密度衡量金融發(fā)展水平還是以外資密度衡量金融發(fā)展水平指標(biāo)，都表明金融發(fā)展水平在外部融資促進(jìn)出口貿(mào)易增長(zhǎng)過(guò)程中具有正向影響。也就是說(shuō)，在外部融資依賴度越高的地區(qū)，金融發(fā)展水平越高就越有利于出口貿(mào)易的增長(zhǎng)。此外，在表2的估計(jì)結(jié)果中，外資密度的估計(jì)系數(shù)均大于信貸密度的估計(jì)系數(shù)，表明相比信貸資金，外商直接投資對(duì)出口貿(mào)易的拉動(dòng)作用更強(qiáng)。

3.控制變量的估計(jì)

政策性因素中只有政府支出指標(biāo)（GOV）顯著為正，表明政府政策的干預(yù)與調(diào)節(jié)是地區(qū)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)和對(duì)外貿(mào)易的重要影響因素，同時(shí)也符合我國(guó)一直以來(lái)推行的出口導(dǎo)向型政策推動(dòng)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的一般預(yù)期。國(guó)內(nèi)投資指標(biāo)（DI）的估計(jì)系數(shù)為負(fù)但不顯著，外資比例指標(biāo)（SHFDI）的穩(wěn)健性不強(qiáng)，表明這兩個(gè)指標(biāo)對(duì)出口貿(mào)易的影響并不明確。

制度性因素中國(guó)有化程度（SOE）和信貸偏向（BIAS）的估計(jì)系數(shù)均為負(fù)，其中國(guó)有化程度在各方程中都通過(guò)了1%水平的顯著性檢驗(yàn)，顯著性較高。這基本反應(yīng)了我國(guó)銀行主導(dǎo)型金融體系偏向較低效的國(guó)有經(jīng)濟(jì)的事實(shí)，非國(guó)有經(jīng)濟(jì)的融資困難阻礙了出口貿(mào)易的發(fā)展。

要素稟賦變量中的農(nóng)業(yè)稟賦（DENARG）的系數(shù)為正，但穩(wěn)健性不強(qiáng)，表明農(nóng)業(yè)資源是影響地區(qū)經(jīng)濟(jì)發(fā)展和對(duì)外貿(mào)易的因素之一，但各省份之間的稟賦差距不大；自然資源稟賦（DENIN）的估計(jì)系數(shù)均在1%水平上顯著為負(fù)，表明自然資源稟賦的確是地區(qū)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的重要來(lái)源，但并不能在我國(guó)以勞動(dòng)密集型產(chǎn)品為主的出口商品結(jié)構(gòu)中形成貿(mào)易優(yōu)勢(shì)；表示人力資源豐裕度和技術(shù)水平的變量LAB和EDU的系數(shù)均顯著為正，一方面揭示出我國(guó)充足而又低廉的勞動(dòng)力是構(gòu)成現(xiàn)有勞動(dòng)力密集型商品出口結(jié)構(gòu)比較優(yōu)勢(shì)的根基所在，另一方面也表明人力資本的技術(shù)水平也是經(jīng)濟(jì)持續(xù)增長(zhǎng)和對(duì)外貿(mào)易發(fā)展不可缺少的必要因素。

四、穩(wěn)健性檢驗(yàn)

為了增強(qiáng)結(jié)果的穩(wěn)健性，本文選取地區(qū)出口增長(zhǎng)率（GEX）作為被解釋變量，重新估計(jì)金融發(fā)展水平與外部融資依賴的聯(lián)合效應(yīng)對(duì)出口貿(mào)易的影響效果和顯著性。我們重復(fù)了表2的模型回歸，將結(jié)果列于表4，其基本結(jié)論與之前分析基本一致。估計(jì)結(jié)果再次表明，外部融資依賴和金融發(fā)展水平之間存在密切的相關(guān)關(guān)系；對(duì)于外部融資依賴程度較高的地區(qū)，地區(qū)金融發(fā)展水平越高就越有利于出口貿(mào)易的發(fā)展。前文的分析結(jié)論是穩(wěn)健可信的。

五、結(jié)語(yǔ)

本文采用中國(guó)29個(gè)省區(qū)2001—2012年的相關(guān)數(shù)據(jù)，基于外部融資依賴度的視角，實(shí)證分析了中國(guó)的金融發(fā)展對(duì)地區(qū)出口貿(mào)易的影響，分析表明：（1）銀行信貸和外商直接投資都是我國(guó)金融市場(chǎng)的重要外部融資渠道。在信貸資金的配置過(guò)程中，由于銀行部門存在制度性選擇歧視，信貸資金大量集中于低效率的國(guó)有經(jīng)濟(jì)，而非國(guó)有經(jīng)濟(jì)普遍遭遇“融資約束”，這使得信貸資金并沒(méi)有在促進(jìn)出口增長(zhǎng)的過(guò)程中發(fā)揮積極推動(dòng)作用，同時(shí)也限制了地區(qū)出口比較優(yōu)勢(shì)的體現(xiàn)；而外資數(shù)量的增加對(duì)出口貿(mào)易有積極影響，可以在一定程度緩解非國(guó)有經(jīng)濟(jì)的融資壓力。（2）金融發(fā)展對(duì)地區(qū)出口貿(mào)易有促進(jìn)作用，但外部融資依賴特征不同的地區(qū)，金融發(fā)展通過(guò)不同融資渠道對(duì)出口貿(mào)易產(chǎn)生的影響也不一樣。在外資依賴度較高（大于0.07%）的地區(qū)，較高的信貸密度（大于0.35%）更有利于出口貿(mào)易增長(zhǎng)；而在外資依賴度較低的地區(qū)，需要尋找一個(gè)適宜的信貸密度與當(dāng)?shù)氐耐赓Y依賴度相匹配以促進(jìn)出口增長(zhǎng)。在外資密度較高（大于1.64%）的地區(qū)，信貸依賴有利于出口貿(mào)易增長(zhǎng)；而在外資密度較低的地區(qū)，信貸依賴會(huì)給出口貿(mào)易帶來(lái)不利影響。（3）與信貸融資相比，外商直接投資對(duì)中國(guó)出口貿(mào)易的作用效果更強(qiáng)。

根據(jù)以上分析，我們得出以下幾點(diǎn)政策建議：第一，調(diào)整銀行體系的信貸資金配置結(jié)構(gòu)，糾正制度性扭曲對(duì)非國(guó)有經(jīng)濟(jì)造成的融資約束；第二，利用外商直接投資促進(jìn)對(duì)外貿(mào)易、拉動(dòng)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的作用，引導(dǎo)FDI向經(jīng)濟(jì)欠發(fā)達(dá)地區(qū)轉(zhuǎn)移，以縮小貧富地區(qū)的出口差距以及收入差距；第三，在對(duì)外資的引進(jìn)過(guò)程中，要注意結(jié)合我國(guó)不同地區(qū)的融資依賴特征，發(fā)揮信貸資金與外資的相互作用；第四，提高金融市場(chǎng)發(fā)展水平，匹配地區(qū)經(jīng)濟(jì)和對(duì)外貿(mào)易的發(fā)展需要。

本文基于中國(guó)29個(gè)?。ㄊ校┑拿姘鍞?shù)據(jù)樣本，從融資渠道角度實(shí)證分析了金融發(fā)展促進(jìn)出口貿(mào)易的作用，但不足之處在于：（1）對(duì)于融資渠道的度量并不全面，銀行信貸和外商直接投資只是金融市場(chǎng)的兩條主要融資渠道，股票、債券以及其他形式的外部資金來(lái)源并沒(méi)有在文中涉及，在以后的研究中，隨著數(shù)據(jù)可得性和可操作性的增強(qiáng)是，對(duì)其他融資渠道的研究也可以納入；（2）本文的樣本區(qū)間僅為2001—2012年的數(shù)據(jù)，研究區(qū)間較短可能會(huì)影響對(duì)某些變量的分析及其顯著性的討論；（3）本文采用的是宏觀層面的樣本數(shù)據(jù)，后續(xù)研究可以考慮采用行業(yè)、產(chǎn)業(yè)層面的微觀數(shù)據(jù)進(jìn)一步研究融資渠道與對(duì)外貿(mào)易之間的關(guān)系。

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（編輯：南 北；段文娟）