東軟集團(tuán)：打造互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)療龍頭股

基于信息化與互聯(lián)網(wǎng)的新型醫(yī)療健康產(chǎn)業(yè)趨勢明顯，作為行業(yè)龍頭布局最早且最全面，東軟集團(tuán)可以占據(jù)最核心的競爭地位。

互聯(lián)網(wǎng)創(chuàng)新方興未艾，醫(yī)療健康產(chǎn)業(yè)隨著相關(guān)政策的出臺，呈現(xiàn)快速發(fā)展態(tài)勢，而兩者滲透融合則讓互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)療炙手可熱。在此大背景下，東軟集團(tuán)旗下子公司——東軟醫(yī)療和東軟熙康引入戰(zhàn)略投資者，在醫(yī)療設(shè)備制造和互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)療領(lǐng)域已經(jīng)先聲奪人，率先布局。

探究企業(yè)

醫(yī)療業(yè)務(wù)是主要增長點(diǎn)

東軟集團(tuán)主營業(yè)務(wù)是軟件外包服務(wù)、行業(yè)信息化解決方案、醫(yī)療設(shè)備及服務(wù)等，是國內(nèi)領(lǐng)先的醫(yī)療IT系統(tǒng)提供商之一。

2014年業(yè)績符合大眾預(yù)期。公司2014年前三季度實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入49.3億元，同比增長1%，主要是受醫(yī)療系統(tǒng)和國內(nèi)軟件及系統(tǒng)集成收入增長帶動，歸屬于母公司股東凈利潤2.1億元，同比減少24%，管理費(fèi)用的提升以及投資收益和公允價(jià)值變動損益的大幅減少是其下滑主要原因。

分業(yè)務(wù)來看，2014年前三季度軟件與系統(tǒng)集成業(yè)務(wù)收入38.7億元，同比下滑8.3%，收入占比78.6%，同比下降8個百分點(diǎn)；醫(yī)療系統(tǒng)業(yè)務(wù)收入10.0億元，同比增長71.5%，收入占比達(dá)到20.3%，同比上升8.4個百分點(diǎn)，收入份額得到快速提升。而受毛利率較高的醫(yī)療系統(tǒng)收入占比提升帶動，前三季度，公司毛利率達(dá)到32.2%，同比增加1.1個百分點(diǎn)。另外，國際軟件業(yè)務(wù)占比進(jìn)一步下滑至22.2%，同比減少8.7個百分點(diǎn)。

瑞銀證券分析師周中在接受《小康·財(cái)智》記者采訪時(shí)表示，醫(yī)療行業(yè)信息化和汽車電子將是公司未來主要的增長動力。近年來公司在不斷轉(zhuǎn)型之中：第一步，從軟件外包公司轉(zhuǎn)型為國內(nèi)解決方案提供商；第二步，升級國內(nèi)解決方案的商業(yè)模式，主要通過軟件運(yùn)營模式，熙康健康管理平臺等模式轉(zhuǎn)變?！肮镜谝徊降哪繕?biāo)已經(jīng)基本實(shí)現(xiàn)，對軟件外包業(yè)務(wù)的依賴不斷降低，但是國內(nèi)解決方案業(yè)務(wù)的商業(yè)模式升級還未能見效，盈利能力依然亟待提高?！?/p>

引入巨資進(jìn)行資源整合

公司2014年年底通過股東大會決議，將以增資擴(kuò)股的形式為子公司東軟醫(yī)療和東軟熙康引進(jìn)戰(zhàn)略投資者。毅投資、高盛等投資者將斥資16億元對東軟醫(yī)療進(jìn)行增資，并出資11.33億元從東軟集團(tuán)購買其所持有的股權(quán)。同時(shí)，弘毅投資等投資者將共同對東軟熙康增資1.7億美元。本次重組完成后，東軟集團(tuán)仍是東軟醫(yī)療、東軟熙康的第一大股東。

據(jù)了解，本輪融資將分別刷新國內(nèi)醫(yī)療器械領(lǐng)域和互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)療與健康管理領(lǐng)域最大單筆融資紀(jì)錄，而東軟熙康本輪融資也是該領(lǐng)域全球最大單筆融資之一。

弘毅等第三方投資機(jī)構(gòu)沒有業(yè)務(wù)競爭關(guān)系，其增資則有助于減少對母公司的財(cái)務(wù)壓力。同時(shí)東軟集團(tuán)獲得資金亦可加大對大數(shù)據(jù)、汽車電子等板塊進(jìn)行更多的投入。

東軟醫(yī)療板塊可與弘毅、高盛等機(jī)構(gòu)實(shí)現(xiàn)醫(yī)療健康產(chǎn)業(yè)資源的共享，形成協(xié)同效應(yīng)。醫(yī)療健康板塊是弘毅的重點(diǎn)投資方向，其已經(jīng)有多方面布局，例如投資上海最大的民營醫(yī)院楊思醫(yī)院；高盛在全球范圍內(nèi)的醫(yī)療產(chǎn)業(yè)亦有眾多投資。東軟醫(yī)療與熙康均可有望與之實(shí)現(xiàn)資源共享，產(chǎn)生更大的協(xié)同效應(yīng)。

獨(dú)立上市給母公司帶來預(yù)期

近兩年公司對互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)療和云平臺投入了大規(guī)模資金，導(dǎo)致公司整體盈利受到拖累。此次戰(zhàn)略投資者的引進(jìn)可能消除市場憂慮，以東軟醫(yī)療和熙康云平臺為核心的互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)療戰(zhàn)略有望獲得加速推進(jìn)。

東軟醫(yī)療與東軟集團(tuán)的業(yè)務(wù)屬性有較大差異，前者經(jīng)營硬件（醫(yī)療設(shè)備），后者以軟件和系統(tǒng)集成為主。東軟集團(tuán)作為主營軟件和系統(tǒng)集成的上市公司，研發(fā)支出通常采取“費(fèi)用化”而非“資本化”，這一會計(jì)處理方法并不適用于需要大量研發(fā)開支的醫(yī)療設(shè)備業(yè)務(wù)。因此，過去幾年東軟醫(yī)療的研發(fā)投入受到一定限制，對其產(chǎn)品線延伸和業(yè)務(wù)發(fā)展產(chǎn)生一定程度的負(fù)面影響。而本次引入投資者盡管對股權(quán)有一定程度攤薄作用，但未來醫(yī)療設(shè)備業(yè)務(wù)增長有望提速。

公司將熙康定位為協(xié)同醫(yī)療和健康管理O2O平臺，計(jì)劃未來3-5年在全國建立基礎(chǔ)平臺，打造社區(qū)健康服務(wù)點(diǎn)。熙康是東軟在醫(yī)療和健康領(lǐng)域進(jìn)行的一次重大創(chuàng)新，直接將業(yè)務(wù)面向廣大的用戶群體，開拓了面向醫(yī)療領(lǐng)域B2C市場的業(yè)務(wù)發(fā)展模式。熙康健康云平臺與熙康自身開發(fā)的智能終端產(chǎn)品將進(jìn)行無縫對接，其產(chǎn)品和服務(wù)集聚和整合了互聯(lián)網(wǎng)、物聯(lián)網(wǎng)和云計(jì)算以及醫(yī)療專業(yè)領(lǐng)域資源。通過這一平臺對個人的健康信息進(jìn)行動態(tài)收集、系統(tǒng)跟蹤、全面干預(yù)和管理。

此外，公司還將通過熙康平臺與醫(yī)保系統(tǒng)、藥商相連。一方面，病人可直接基于熙康平臺支付購買藥品并完成醫(yī)保報(bào)銷，另一方面，平臺將通過大數(shù)據(jù)技術(shù)協(xié)助政府進(jìn)行醫(yī)?？刭M(fèi)。面對目前醫(yī)保資金緊張的局面以及全民醫(yī)保、大病醫(yī)保等政策壓力，監(jiān)管方面對醫(yī)保控費(fèi)的重視不斷增加，而過去醫(yī)保資金運(yùn)營也存在著效率不高、專業(yè)性不強(qiáng)的缺陷。因此，熙康云平臺背靠東軟集團(tuán)5000多家醫(yī)院客戶資源，基于消費(fèi)者、藥商、醫(yī)院的大量數(shù)據(jù)，可幫助政府在不影響醫(yī)療服務(wù)質(zhì)量的前提下自主審核醫(yī)保費(fèi)用，達(dá)到控制藥品使用的有效性和安全性等目的?？深A(yù)計(jì)未來幾年里熙康云平臺仍處于投入期，虧損將繼續(xù)擴(kuò)大，本次股權(quán)轉(zhuǎn)讓有望減少熙康對集團(tuán)的拖累。

券商評價(jià)

中金公司：若不考慮本次交易所帶來的投資收益，預(yù)計(jì)公2014-2016年收入分別為84億元、96億元、110億元，每股收益（EPS）分別為0.39元、0.44元、0.50元，當(dāng)前股價(jià)對應(yīng)2014-2016年市盈率（P/E）分別為45.3倍、40.0倍、35.1倍?；谛畔⒒c互聯(lián)網(wǎng)的新型醫(yī)療健康產(chǎn)業(yè)趨勢明顯，作為行業(yè)龍頭布局最早且最全面，公司可以占據(jù)最核心的競爭地位。維持“推薦”評級，給予目標(biāo)價(jià)21.5元，對應(yīng)2015年EPS的估值為50倍。

風(fēng)險(xiǎn)提示：本次交易尚需獲得批準(zhǔn)；資源整合效果低于預(yù)期。

國金證券：2014年是費(fèi)用增長大年，經(jīng)過2013年費(fèi)用率下降后，公司戰(zhàn)略性地加大了2014 年的費(fèi)用投入。公司在軟件領(lǐng)域加大對健康管理服務(wù)、云計(jì)算和汽車電子等領(lǐng)域的投入會帶來費(fèi)用的提升，從而影響業(yè)績。我們認(rèn)為東軟集團(tuán)仍然具備很明顯的國企特征，從中長期來看，公司的費(fèi)用率下降和凈利率提升需要等待國企改革和高管的新一輪股權(quán)激勵。

國泰君安：我們認(rèn)為公司在IT解決方案領(lǐng)域深耕20余年，產(chǎn)品多、客戶廣，面臨不斷增長和深入的政企IT需求，未來有望實(shí)現(xiàn)穩(wěn)健增長，預(yù)計(jì)至2016年軟件及集成業(yè)務(wù)規(guī)模將超70 億元。

汽車電子從外包到產(chǎn)品，國內(nèi)市場展頭角。公司車載電子業(yè)務(wù)起步于國際外包，長期的汽車電子外包經(jīng)驗(yàn)助力公司在國內(nèi)市場發(fā)力，已與奇瑞等國內(nèi)車廠簽訂了車載系統(tǒng)銷售合同或意向，業(yè)務(wù)模式也從此前的外包服務(wù)向產(chǎn)品License銷售模式提升。我們認(rèn)為國內(nèi)車廠在車型和車載電子的發(fā)力將為公司帶來發(fā)展空間，預(yù)計(jì)未來車載電子占公司收入比重有望達(dá)到10%，成為公司主要的收入增量。

風(fēng)險(xiǎn)提示：熙康等新業(yè)務(wù)拓展不順的風(fēng)險(xiǎn)。

高管訪談

記者：東軟提出作為醫(yī)療信息化龍頭企業(yè)，是說未來這塊的業(yè)務(wù)和原來的硬件軟硬相輔相成還是未來會在軟件上有更多的投入？

劉積仁（董事長）：在醫(yī)院信息化建設(shè)市場上，我們一直是領(lǐng)先地位。而在中國的醫(yī)療設(shè)備，特別像CT這種高端設(shè)備，我們也是中國本土市場排在第一的?，F(xiàn)在，我們正在做一個新的項(xiàng)目叫熙康，它是在互聯(lián)網(wǎng)上開醫(yī)院的平臺，這是我們現(xiàn)在努力的方向。

記者：能稍微具體解釋一下嗎？

劉積仁：我們現(xiàn)在的基本模式是O2O線上線下的模式，首先我們要構(gòu)建醫(yī)生群體合作體系，這就導(dǎo)致了協(xié)同的醫(yī)療，任何一個社區(qū)，農(nóng)村的醫(yī)生可以和遠(yuǎn)地的好醫(yī)生、大醫(yī)生之間開展合作，他們共同從事這個醫(yī)療，而從事醫(yī)療的過程中，有一個東西是很重要的，就是判斷，而判斷的基礎(chǔ)是數(shù)據(jù)。東軟有所有獲取數(shù)據(jù)的基本能力，大家過去為什么擔(dān)心網(wǎng)上醫(yī)療呢？就是缺少信賴、可靠性，而可靠性就來自于這樣一些大的數(shù)據(jù)的判斷。醫(yī)療的過程是需要精準(zhǔn)的管理，今天講的很多內(nèi)容，怎么用藥、醫(yī)療路徑，不能隨意收錢，這方面東軟已經(jīng)在醫(yī)院做得相當(dāng)好，我們無非把這樣的系統(tǒng)走向了社區(qū)，所以，我們要建立一個在網(wǎng)上值得信賴的醫(yī)院。醫(yī)生從醫(yī)，十分低的成本就可以進(jìn)行，讓診斷的過程由一個個醫(yī)生變成一組，我們叫“協(xié)同醫(yī)療”的時(shí)代。所以，我們認(rèn)為，我們在創(chuàng)造一個新的模式，而我們也相信在這個領(lǐng)域里會成為絕對的市場領(lǐng)導(dǎo)者。

記者：軟件企業(yè)的人才流動很頻繁，但是東軟的很多骨干就是從東軟創(chuàng)業(yè)開始加入一直干到現(xiàn)在的，這在中國的IT企業(yè)中非常少見。那么核心管理團(tuán)隊(duì)一直保持穩(wěn)定的秘訣是什么？

劉積仁：其一，我始終認(rèn)為，我的核心任務(wù)之一就是讓團(tuán)隊(duì)成員有權(quán)力，有施展空間。其二，我會給他們充分的信任，也要給他們約束，這與董事會、股東大會給我的約束是一樣的。其三，如果人沒有了，就談不上技術(shù)了，資產(chǎn)也無法保持，所以對人的理解是最關(guān)鍵的。一定要以人為核心，了解人的需求。我經(jīng)常問自己，他為什么要跟你一起工作？你給他帶來了好處了嗎？如果我不能解答這個問題，就意味著我們的組織能力已經(jīng)在打折扣了。

另外，在處理這種管理所帶來的風(fēng)險(xiǎn)方面我們也做了充分貯備。第一，是用人的風(fēng)險(xiǎn)。作為領(lǐng)導(dǎo)，首先要準(zhǔn)確地對人作出判斷。第二，是戰(zhàn)略的風(fēng)險(xiǎn)。戰(zhàn)爭正式打響之前，得先把整個戰(zhàn)役的打法給我說清楚，我同意之后，你才可以去打，也就是說，我事先要非常細(xì)致地審查你的戰(zhàn)略和計(jì)劃，在答辯會上，我會花很長時(shí)間與你進(jìn)行討論，戰(zhàn)役一旦打響，我就變身為觀戰(zhàn)者，只要正常推進(jìn)，我絕不干涉。第三，意外管控。如果出了意外，我會用一整套的風(fēng)險(xiǎn)管控機(jī)制加以干預(yù)。