2015年市場(chǎng)動(dòng)蕩加??？

共識(shí)往往會(huì)出錯(cuò)。如果說(shuō)2013年的股市上漲步伐讓投資者感到出其不意的話，那么2014年債市走低則讓人目瞪口呆。債券收益率下跌，歐洲國(guó)家的那些兩年期債券的收益率甚至成為了負(fù)值。人們?cè)敢馓濆X向法國(guó)和愛(ài)爾蘭政府放貸。

那么，2015年讓人感到意外的將是什么呢？在一系列的可能性當(dāng)中，最耐人尋味的將是波動(dòng)性的回歸。衡量波動(dòng)率最流行的指標(biāo)是聚焦于股市的波動(dòng)率指數(shù)（Vix）——該指數(shù)衡量期權(quán)成本：實(shí)際上就是投資者愿意為規(guī)避市場(chǎng)劇烈波動(dòng)所支付的價(jià)格。正如圖表所顯示的那樣，2008年經(jīng)濟(jì)危機(jī)看起來(lái)有點(diǎn)像是池塘上突如其來(lái)的風(fēng)暴：雖然隨后出現(xiàn)了兩股較小的颶風(fēng)，但最終都再次歸于平靜。到2014年9月底，按歷史標(biāo)準(zhǔn)衡量，波動(dòng)率指數(shù)處于非常低的水平。

這可能是貨幣政策造成的;大型富裕經(jīng)濟(jì)體七年來(lái)一直沒(méi)有上調(diào)利率，各國(guó)央行采取了資產(chǎn)購(gòu)買和銀行信貸等眾多措施以穩(wěn)定市場(chǎng)。但這種情況在2015年可能發(fā)生變化。美聯(lián)儲(chǔ)（Fed）已經(jīng)停止其資產(chǎn)購(gòu)買項(xiàng)目，而圍繞下次加息的時(shí)機(jī)，以及是美聯(lián)儲(chǔ)還是英國(guó)央行（BoE）率先實(shí)施緊縮政策的問(wèn)題，市場(chǎng)將會(huì)出現(xiàn)諸多爭(zhēng)論。當(dāng)市場(chǎng)看到有一家央行加息時(shí)，它們往往就會(huì)預(yù)計(jì)還會(huì)有更多的央行跟進(jìn)加息。

沒(méi)錯(cuò)，歐洲央行（ECB）和日本央行（Bank of Japan）可能在一段時(shí)間里仍然堅(jiān)持貨幣刺激政策。但政策上的分歧可能導(dǎo)致某一個(gè)特定市場(chǎng)出現(xiàn)動(dòng)蕩：那就是外匯市場(chǎng)。在危機(jī)期間大幅飆漲（因?yàn)槊绹?guó)國(guó)債被視為安全資產(chǎn)）隨后又再次下跌之后，美元在過(guò)去兩年的走勢(shì)一直相當(dāng)穩(wěn)定。外匯市場(chǎng)最流行的交易之一是“利差交易”，這包括買入高收益率貨幣，賣掉（或借入）低收益率貨幣，然后賺取其中的差價(jià)。但是在最近幾年，可供交易員利用的收益率價(jià)差非常小。不過(guò)，2014年秋季有跡象顯示，美元可能開(kāi)始了新一輪的上漲之旅。德國(guó)十年期國(guó)債收益率和美國(guó)十年期國(guó)債收益率之間的差額自歐元誕生以來(lái)一直沒(méi)什么變化。而如今存在一些“套利”的空間。

另一個(gè)潛在的波動(dòng)性來(lái)源是股市。2014年10月股市大幅下跌，因?yàn)橥顿Y者擔(dān)心全球增長(zhǎng)乏力和通縮風(fēng)險(xiǎn)。空頭們?cè)缇皖A(yù)計(jì)，央行退出支持將會(huì)導(dǎo)致高估的股票暴跌，尤其是美國(guó)股市;多頭們表示，全球增長(zhǎng)提速將會(huì)讓始自2009年的股市上漲之旅持續(xù)下去。他們指出，企業(yè)（尤其是美國(guó)的企業(yè)）利潤(rùn)大幅增長(zhǎng)，而且在2015年還會(huì)進(jìn)一步增長(zhǎng)。

現(xiàn)在的情況似乎讓人想起了上世紀(jì)80年代中期或者90年代末，當(dāng)時(shí)投資者對(duì)股市的熱情達(dá)到了最高峰，導(dǎo)致了一波并購(gòu)活動(dòng)和新公司上市潮。當(dāng)出現(xiàn)這種情況時(shí)，股市可能隨著資金的大量涌入而暴漲，之后隨著精明的投資者獲利了結(jié)，股市又會(huì)更為迅速地暴跌。如果股市真的暴跌，各國(guó)央行可能面臨艱難的決定：是出手紓困市場(chǎng)，從而強(qiáng)化自身的存在就是為了支持資產(chǎn)價(jià)值的觀念，還是放手讓市場(chǎng)下跌，從而有可能讓金融領(lǐng)域的恐慌蔓延，隨后導(dǎo)致消費(fèi)者信心遭受重創(chuàng)？

債券市場(chǎng)也是潛在的動(dòng)蕩源頭。歐洲債券市場(chǎng)出現(xiàn)超低收益率似乎是建立在如下基礎(chǔ)之上：即預(yù)計(jì)日本式的疲弱增長(zhǎng)和極低通脹的狀況將會(huì)延續(xù)下去。實(shí)際上，除了日本以外，購(gòu)買收益率如此之低的債券，從歷史上來(lái)說(shuō)一直不是什么好的交易。就目前而言，幾乎沒(méi)有任何通脹抬頭的跡象。但如果讓此類收益率變得合理的經(jīng)濟(jì)狀況持續(xù)的話，選民們將會(huì)變得比以往更加不滿，這可能破壞人們對(duì)歐洲項(xiàng)目的信心。在增長(zhǎng)極為疲弱的法國(guó)和意大利，情況尤其如此。反歐盟政黨在2014年的歐洲議會(huì)選舉中異軍突起，主流政客們可能發(fā)現(xiàn)，如果經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)繼續(xù)停滯的話，就很難忽視這些反歐盟的觀點(diǎn)。

在美國(guó)2%左右十年期國(guó)債收益率神奇地與股市多頭的觀點(diǎn)相吻合，即經(jīng)濟(jì)正以上世紀(jì)90年代式的增長(zhǎng)率穩(wěn)步前進(jìn)。在這些市場(chǎng)中，必定有一個(gè)是錯(cuò)誤的。這種矛盾的狀態(tài)可能成為2015年的關(guān)鍵金融問(wèn)題。