資本市場(chǎng)監(jiān)管轉(zhuǎn)型不能自?shī)首詷?lè)

張慶源

核心提示：資本市場(chǎng)在繼續(xù)發(fā)展場(chǎng)內(nèi)市場(chǎng)、公募市場(chǎng)的同時(shí)，進(jìn)一步發(fā)展場(chǎng)外市場(chǎng)、私募市場(chǎng)，提高直接融資的比重，為實(shí)體經(jīng)濟(jì)特別是中小微企業(yè)提供“源頭活水”。

我國(guó)資本市場(chǎng)從建立的那天起，就站在了經(jīng)濟(jì)改革和發(fā)展的最前沿，不僅為國(guó)家的經(jīng)濟(jì)發(fā)展和經(jīng)濟(jì)體制改革貢獻(xiàn)了巨大力量，也極大推動(dòng)了中國(guó)現(xiàn)代企業(yè)制度的建立和逐步完善，在深層方面，對(duì)于推動(dòng)中國(guó)的經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型以及大國(guó)崛起也功不可沒(méi)。

與此同時(shí)，資本市場(chǎng)與民眾之間的關(guān)系愈發(fā)密切，國(guó)民對(duì)于資本市場(chǎng)的期待也越來(lái)越高。面對(duì)紛繁復(fù)雜的監(jiān)管新課題，監(jiān)管部門(mén)成為拍板解決棘手難題的“當(dāng)家人”，當(dāng)下更是在加強(qiáng)對(duì)中小投資者保護(hù)，以及服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)、中小微企業(yè)方面邁出堅(jiān)實(shí)步伐。

資本市場(chǎng)監(jiān)管轉(zhuǎn)型還將如何進(jìn)一步深入？本刊特約記者專(zhuān)訪(fǎng)中國(guó)證監(jiān)會(huì)副主席莊心一。22年前，莊心一就是國(guó)務(wù)院證券委員會(huì)辦公室副主任，還出任過(guò)深交所的掌門(mén)人，親歷了我國(guó)整個(gè)資本市場(chǎng)建立發(fā)展的進(jìn)程。

莊心一認(rèn)為，監(jiān)管轉(zhuǎn)型不是為轉(zhuǎn)而轉(zhuǎn)，更不是自?shī)首詷?lè)，要堅(jiān)決避免出現(xiàn)“混沌期”、“斷檔期”，問(wèn)題一個(gè)個(gè)解決，積跬步致千里，實(shí)現(xiàn)推進(jìn)監(jiān)管轉(zhuǎn)型與維護(hù)市場(chǎng)平穩(wěn)發(fā)展的平衡。

優(yōu)化失衡的金融體系

《支點(diǎn)》：從金融改革這個(gè)大的格局中看，資本市場(chǎng)必將發(fā)揮更大的作用?，F(xiàn)在有一個(gè)問(wèn)題是，銀行在金融體系中占比很大，其實(shí)不利于整個(gè)金融體系的系統(tǒng)性安全。從監(jiān)管方來(lái)看，您認(rèn)為資本市場(chǎng)應(yīng)該如何朝著解決這種失衡狀態(tài)做出自己的努力？

莊心一：黨的十八屆三中全會(huì)指出，要提高直接融資比重。“新國(guó)九條”也強(qiáng)調(diào)，要促進(jìn)直接融資與間接融資協(xié)調(diào)發(fā)展?？偟膩?lái)說(shuō)，就是要通過(guò)健全多層次資本市場(chǎng)體系，完善促進(jìn)社會(huì)儲(chǔ)蓄高效轉(zhuǎn)化為投資的機(jī)制，從而優(yōu)化金融結(jié)構(gòu)，提高全社會(huì)經(jīng)濟(jì)資源的配置效率和質(zhì)量。

發(fā)展直接融資的具體措施主要有以下方面：

一是發(fā)展交易所股票市場(chǎng)。交易所市場(chǎng)是多層次資本市場(chǎng)的核心所在。經(jīng)過(guò)多年發(fā)展，上海、深圳證券交易所市值規(guī)模已經(jīng)位居全球前十，但其服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的廣度深度仍有待拓展和挖掘。

二是發(fā)展債券市場(chǎng)。與股票相比，債券是更為便捷的直接融資工具，在滿(mǎn)足企業(yè)融資需求方面具有獨(dú)特優(yōu)勢(shì)。目前，我國(guó)債券市場(chǎng)規(guī)?？傮w偏小，2013年底公司信用類(lèi)債券存量，僅相當(dāng)于銀行人民幣貸款余額的13%和GDP的16%。今后提高直接融資比重，要在堅(jiān)持發(fā)展股票市場(chǎng)的同時(shí)，積極發(fā)展多層次債券市場(chǎng)，圍繞實(shí)體經(jīng)濟(jì)需求創(chuàng)新債券品種，發(fā)展資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)。

三是發(fā)展私募市場(chǎng)。私募市場(chǎng)能夠拓寬投融資對(duì)接渠道，引導(dǎo)社會(huì)資金投入到新興產(chǎn)業(yè)和中小微企業(yè)，實(shí)現(xiàn)資源優(yōu)化配置。近年來(lái)，私募基金發(fā)展較快，為私募市場(chǎng)的發(fā)展和活躍積累了經(jīng)驗(yàn)。但總體來(lái)看，私募市場(chǎng)仍是直接融資體系的短板和薄弱環(huán)節(jié)，亟須加快規(guī)范發(fā)展步伐。

四是發(fā)展場(chǎng)外市場(chǎng)。不同規(guī)模、不同發(fā)展階段的企業(yè)存在多樣化的融資需求，從實(shí)際情況看，多數(shù)中小微企業(yè)并不具備到場(chǎng)內(nèi)市場(chǎng)上市的條件。為滿(mǎn)足其融資和股權(quán)流轉(zhuǎn)需求，必須大力發(fā)展場(chǎng)外市場(chǎng)。下一步，在繼續(xù)完善“新三板”市場(chǎng)的同時(shí)，還要支持區(qū)域性股權(quán)市場(chǎng)務(wù)實(shí)定位、開(kāi)拓功能、形成特色、規(guī)范發(fā)展，鼓勵(lì)證券公司柜臺(tái)市場(chǎng)積極探索，更好地滿(mǎn)足企業(yè)多樣化的直接融資需求。

小微企業(yè)融資發(fā)展主戰(zhàn)場(chǎng)

《支點(diǎn)》：促進(jìn)中小企業(yè)、小微企業(yè)發(fā)展和創(chuàng)業(yè)活力成為國(guó)家重點(diǎn)扶持方向，“新國(guó)九條”也明確了我國(guó)資本市場(chǎng)的方向性任務(wù)。資本市場(chǎng)扶持中小微企業(yè)探索出了哪些途徑？

莊心一：我國(guó)中小微企業(yè)數(shù)量巨大，但發(fā)展階段和層次水平不一，普遍存在可供抵押資產(chǎn)少、尋求外部擔(dān)保難、抵御風(fēng)險(xiǎn)能力弱等現(xiàn)實(shí)情況。資本市場(chǎng)服務(wù)中小微企業(yè)，最核心也最為關(guān)鍵的是，為社會(huì)資本投資中小微企業(yè)提供了一整套市場(chǎng)化機(jī)制。

創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)推出后，許多創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)型企業(yè)通過(guò)發(fā)行上市，價(jià)值大幅提升，使企業(yè)早期投資者獲得了豐厚回報(bào)，推動(dòng)和促進(jìn)了民間資本投資于未上市創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)企業(yè)的熱情。企業(yè)估值的提升，是因?yàn)橘Y本市場(chǎng)對(duì)企業(yè)進(jìn)行定價(jià)，不是以?xún)糍Y產(chǎn)作為主要依據(jù)，而是集合企業(yè)發(fā)展前景和風(fēng)險(xiǎn)、持續(xù)盈利能力和創(chuàng)新能力等眾多因素綜合估值定價(jià)，有生命力、有市場(chǎng)前途的企業(yè)往往獲得較高定價(jià)，從而體現(xiàn)創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)的價(jià)值，這一功能是間接融資所不具有的。

自創(chuàng)業(yè)板開(kāi)啟以來(lái)，私募投資基金、創(chuàng)業(yè)投資基金如雨后春筍般涌現(xiàn)，紛紛投資于中小微企業(yè)，也是基于這些企業(yè)良好的發(fā)展預(yù)期。同時(shí)，日益增多的各類(lèi)投資機(jī)構(gòu)，又進(jìn)一步增強(qiáng)了比價(jià)效應(yīng)和競(jìng)爭(zhēng)效應(yīng)，中小微企業(yè)被關(guān)注程度高了，談判地位提升，選擇空間也拓寬了。

可以說(shuō)，一個(gè)定價(jià)功能比較完善、流動(dòng)性較強(qiáng)的資本市場(chǎng)，為投資者提供了穩(wěn)定的獲利預(yù)期和實(shí)現(xiàn)平臺(tái)，增強(qiáng)了民間資本投資中小微企業(yè)的動(dòng)力，激發(fā)了各方面人士從事原始創(chuàng)業(yè)的熱情，在引導(dǎo)和推動(dòng)中小微企業(yè)發(fā)展、促進(jìn)資本形成方面發(fā)揮了重要作用。

《支點(diǎn)》：具體而言，您認(rèn)為下一步我國(guó)的資本市場(chǎng)如何服務(wù)好中小微企業(yè)，成為中小微企業(yè)融資發(fā)展的主戰(zhàn)場(chǎng)？

莊心一：目前正在研究推進(jìn)的多措并舉緩解企業(yè)融資難問(wèn)題中，涉及中小微企業(yè)的主要有以下6個(gè)方面：

一是完善創(chuàng)業(yè)板制度，降低創(chuàng)業(yè)板門(mén)檻，建立創(chuàng)業(yè)板再融資制度，研究在創(chuàng)業(yè)板建立單獨(dú)層次，支持尚未盈利的互聯(lián)網(wǎng)和科技創(chuàng)新企業(yè)在“新三板”掛牌一年后申請(qǐng)到創(chuàng)業(yè)板上市，進(jìn)一步支持自主創(chuàng)新企業(yè)的融資需求。

二是加快發(fā)展全國(guó)中小企業(yè)股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)，推出并購(gòu)重組、做市商等機(jī)制，研究豐富集中競(jìng)價(jià)等交易方式，創(chuàng)新融資工具，支持更多中小微企業(yè)依托“新三板”，開(kāi)展小額、便捷、靈活、多元的融資。

三是加緊研究制定區(qū)域性股權(quán)市場(chǎng)發(fā)展的指導(dǎo)意見(jiàn)，明確區(qū)域性股權(quán)市場(chǎng)定位、發(fā)展路徑和監(jiān)管框架，支持區(qū)域性股權(quán)市場(chǎng)依法為更多中小微企業(yè)提供多元化融資和股權(quán)轉(zhuǎn)讓服務(wù)。

四是出臺(tái)私募投資基金監(jiān)管辦法，研究制定進(jìn)一步促進(jìn)私募股權(quán)基金、創(chuàng)業(yè)投資基金發(fā)展的政策措施，更好地發(fā)揮私募市場(chǎng)對(duì)中小微企業(yè)的支持作用。

五是對(duì)證券公司資管、直投、理財(cái)?shù)葮I(yè)務(wù)以及基金公司子公司業(yè)務(wù)進(jìn)行檢查，清理不必要的環(huán)節(jié)，縮短融資鏈條，強(qiáng)化與實(shí)體經(jīng)濟(jì)特別是中小微企業(yè)的直接對(duì)接。

六是推出并購(gòu)重組債券，研究將交易所公司債券發(fā)行主體擴(kuò)展至所有公司制法人，允許“新三板”掛牌公司發(fā)行中小企業(yè)私募債。

隨著市場(chǎng)廣度、深度的拓展，我國(guó)資本市場(chǎng)將更好地滿(mǎn)足各類(lèi)中小微企業(yè)多樣化的融資需求，從而為做強(qiáng)實(shí)體經(jīng)濟(jì)、擴(kuò)大就業(yè)和改善民生提供有力金融支持。

唱好“混改”重頭戲

《支點(diǎn)》：黨的十八屆三中全會(huì)確定了“積極發(fā)展混合所有制經(jīng)濟(jì)”，您認(rèn)為，資本市場(chǎng)對(duì)推進(jìn)混合所有制改革意味著什么？

莊心一：如果我們從股權(quán)結(jié)構(gòu)多元化的角度來(lái)界定混合所有制，目前滬深兩市1000多家國(guó)有控股上市公司都帶有混合所有制性質(zhì)。據(jù)有關(guān)統(tǒng)計(jì)顯示，目前央企的五成資產(chǎn)、六成收入、七成凈資產(chǎn)和八成利潤(rùn)都在上市公司?？梢哉f(shuō)，我國(guó)資本市場(chǎng)建立20多年來(lái)，已經(jīng)通過(guò)國(guó)企改制上市等方式，在推進(jìn)混合所有制方面做了大量探索。

實(shí)施混合所有制是一項(xiàng)意義深遠(yuǎn)的重大改革，做好這件大事并不簡(jiǎn)單。要防止改革過(guò)程中有人把這部“好經(jīng)”念歪，通過(guò)內(nèi)幕交易、利益輸送，導(dǎo)致國(guó)有資產(chǎn)流失、腐敗滋生。

相對(duì)于其他交易平臺(tái)和轉(zhuǎn)讓方式，資本市場(chǎng)的定價(jià)和交易公開(kāi)透明，是實(shí)施混合所有制改革的重要平臺(tái)。

經(jīng)過(guò)20多年的培育發(fā)展，我國(guó)資本市場(chǎng)信息披露制度日益健全，信息披露監(jiān)管有效性顯著提升，社會(huì)監(jiān)督下的市場(chǎng)化運(yùn)行機(jī)制也不斷完善，能夠最大限度防止暗箱操作和權(quán)力尋租，從而提高混合所有制改革的透明性和公正性。有人形象地說(shuō)，唱好混合所有制這部全面深化改革的“重頭戲”，離不開(kāi)資本市場(chǎng)這個(gè)公開(kāi)透明的“大舞臺(tái)”。

《支點(diǎn)》：在推進(jìn)混合所有制改革過(guò)程中，資本市場(chǎng)發(fā)揮著怎樣的作用？

莊心一：隨著多層次資本市場(chǎng)建設(shè)的推進(jìn)，實(shí)現(xiàn)混合所有制的具體途徑正在日益變寬。比如，國(guó)有（控股）企業(yè)實(shí)現(xiàn)股權(quán)多元化，不僅可以通過(guò)在主板、中小板和創(chuàng)業(yè)板發(fā)行上市、再融資或減持來(lái)進(jìn)行，也可以通過(guò)在“新三板”、區(qū)域性股權(quán)市場(chǎng)掛牌轉(zhuǎn)讓或定向融資來(lái)進(jìn)行。

也要看到，股權(quán)結(jié)構(gòu)多元化只是混合所有制改革的一部分，而不是全部。正如有關(guān)專(zhuān)家指出，發(fā)展混合所有制經(jīng)濟(jì)的關(guān)鍵在于建立有效的公司治理結(jié)構(gòu)，而資本市場(chǎng)在這方面已有多年的制度實(shí)踐。比如，通過(guò)股東大會(huì)、董事會(huì)、監(jiān)事會(huì)等制度，強(qiáng)化股東對(duì)企業(yè)管理層的監(jiān)督，督促高管人員忠誠(chéng)履職、勤勉盡責(zé)；通過(guò)獨(dú)立董事、股東分類(lèi)表決等制度，維護(hù)廣大中小股東的合法權(quán)利；證券交易所通過(guò)出臺(tái)規(guī)范指引和編發(fā)社會(huì)責(zé)任指數(shù)等方式，鼓勵(lì)企業(yè)履行社會(huì)責(zé)任。

同時(shí)，資本市場(chǎng)還建立了完善的公司信息披露制度，督促企業(yè)提高公開(kāi)透明運(yùn)作水平，自覺(jué)接受外部監(jiān)督?？傊Y本市場(chǎng)有助于推動(dòng)企業(yè)在股權(quán)多元化的條件下建立、完善現(xiàn)代企業(yè)制度和公司治理結(jié)構(gòu)，從而實(shí)現(xiàn)通過(guò)混合所有制改革來(lái)提升我國(guó)經(jīng)濟(jì)的整體活力和創(chuàng)造力的目標(biāo)。

當(dāng)然，混合所有制的實(shí)現(xiàn)并非只有公開(kāi)市場(chǎng)這個(gè)平臺(tái)，但其公開(kāi)透明這一點(diǎn)，是任何實(shí)現(xiàn)形式都應(yīng)該堅(jiān)持并要具體體現(xiàn)的保障機(jī)制。

服務(wù)國(guó)民財(cái)富管理

《支點(diǎn)》：隨著國(guó)家快速發(fā)展，國(guó)民的財(cái)富積累方式和理財(cái)方式也在發(fā)生深刻變化，資本市場(chǎng)如何做好自身轉(zhuǎn)變，服務(wù)好國(guó)民的財(cái)富管理，服務(wù)好國(guó)富民強(qiáng)的歷史進(jìn)程？

莊心一：從我國(guó)居民理財(cái)方式的變遷看，資本市場(chǎng)的產(chǎn)生和發(fā)展，為廣大居民提供了股票、債券、期貨和基金等投資產(chǎn)品，有效拓寬了居民投資理財(cái)渠道。但作為一個(gè)仍處于“新興加轉(zhuǎn)軌”階段的市場(chǎng)，投資功能發(fā)揮與國(guó)際成熟市場(chǎng)相比，還存在不小差距。

投資和融資都是資本市場(chǎng)的基礎(chǔ)功能，兩者有機(jī)統(tǒng)一、不可偏廢。資本市場(chǎng)既要發(fā)揮好融資功能，支持實(shí)體經(jīng)濟(jì)發(fā)展；又要發(fā)揮好投資功能，服務(wù)于居民財(cái)富管理。近年來(lái)，證監(jiān)會(huì)采取了一系列措施，把強(qiáng)化市場(chǎng)投資功能放在更加突出的位置，努力為居民通過(guò)資本市場(chǎng)進(jìn)行財(cái)富管理創(chuàng)造良好環(huán)境。

一是支持業(yè)務(wù)和產(chǎn)品創(chuàng)新。在市場(chǎng)發(fā)展初期，由于業(yè)務(wù)和產(chǎn)品相對(duì)單一，居民多元化的投資理財(cái)需求難以得到滿(mǎn)足。近年來(lái)，按照放松管制、加強(qiáng)監(jiān)管的原則，大力支持和推動(dòng)股票市場(chǎng)、債券市場(chǎng)、期貨衍生品市場(chǎng)等各領(lǐng)域的業(yè)務(wù)和產(chǎn)品創(chuàng)新。

二是引導(dǎo)上市公司完善現(xiàn)金分紅機(jī)制?，F(xiàn)金分紅作為回報(bào)投資者的重要方式，能夠有效增強(qiáng)資本市場(chǎng)的投資功能。但受多重因素影響，過(guò)去現(xiàn)金分紅高度集中于少數(shù)優(yōu)質(zhì)公司、分紅的連續(xù)性和穩(wěn)定性不足，有的公司多年有盈利但無(wú)理由地不分紅。

近年來(lái)，在充分尊重公司自治的基礎(chǔ)上，引導(dǎo)上市公司健全分紅決策機(jī)制和程序，加大對(duì)未按公司章程規(guī)定分紅和有能力但長(zhǎng)期不分紅公司的監(jiān)管約束。

三是強(qiáng)化監(jiān)管，切實(shí)維護(hù)投資者合法權(quán)益。為保障投資者的知情權(quán)，證監(jiān)會(huì)不斷完善上市公司信息披露制度，并鼓勵(lì)相關(guān)市場(chǎng)主體開(kāi)展形式多樣的投資者互動(dòng)活動(dòng)，使投資者獲取信息方便快捷、渠道暢通；督促證券期貨產(chǎn)品銷(xiāo)售機(jī)構(gòu)，真實(shí)披露產(chǎn)品或服務(wù)的性質(zhì)、風(fēng)險(xiǎn)、權(quán)益安排、咨詢(xún)途徑、維權(quán)方式等信息，使投資者明明白白投資。同時(shí)，建立累積投票、網(wǎng)絡(luò)投票等制度，目前正在研究中小投資者單獨(dú)計(jì)票機(jī)制，為中小股東行使權(quán)利提供支持和保障。

四是建立和完善投資者適當(dāng)性制度。隨著市場(chǎng)產(chǎn)品的日益豐富，各種不同產(chǎn)品的風(fēng)險(xiǎn)屬性多元多樣，如果居民在理財(cái)時(shí)，投資了與其風(fēng)險(xiǎn)識(shí)別和承受能力不相匹配的產(chǎn)品，很可能遭受重大損失。建立并嚴(yán)格執(zhí)行合格投資者制度，將“合適的產(chǎn)品賣(mài)給合適的投資者”，有利于避免上述情況的發(fā)生。

五是依法嚴(yán)厲打擊違法違規(guī)行為。與融資者相比，投資者尤其是中小投資者處于弱勢(shì)地位，容易受到欺詐發(fā)行、虛假披露、內(nèi)幕交易、操縱市場(chǎng)等違法違規(guī)行為的侵害。為此，證監(jiān)會(huì)始終堅(jiān)持零容忍的態(tài)度，用好用足法律法規(guī)賦予的監(jiān)管權(quán)力和監(jiān)管手段，依法查處了一批嚴(yán)重?fù)p害投資者特別是中小投資者合法權(quán)益的大案要案。今后，證監(jiān)會(huì)將繼續(xù)保持對(duì)資本市場(chǎng)違法違規(guī)行為的高壓態(tài)勢(shì)，堅(jiān)決維護(hù)廣大投資者的合法權(quán)益。

更好地發(fā)揮資本市場(chǎng)服務(wù)居民財(cái)富管理功能，既需要監(jiān)管部門(mén)推動(dòng)完善市場(chǎng)制度和機(jī)制，加大監(jiān)管執(zhí)法力度，也需要廣大居民增強(qiáng)風(fēng)險(xiǎn)意識(shí)，客觀評(píng)估自身的風(fēng)險(xiǎn)識(shí)別和承受能力，堅(jiān)持理性投資，不去盲目追逐那些與自身資金實(shí)力和風(fēng)險(xiǎn)承受能力不匹配的高風(fēng)險(xiǎn)產(chǎn)品。（支點(diǎn)雜志2015年4月刊）