產(chǎn)權(quán)市場：開放性市場化并購重組的主渠道

◎ 婁金洋 （上海聯(lián)合產(chǎn)權(quán)交易所，上海200062）

并購重組是企業(yè)升級、產(chǎn)業(yè)調(diào)整、經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型的主要方式，也是發(fā)揮市場配置資源決定性作用和更好發(fā)揮政府作用的主要渠道。2014年3月，《國務(wù)院關(guān)于進(jìn)一步優(yōu)化企業(yè)兼并重組市場環(huán)境的意見》（國發(fā)〔2014〕14號）出臺。201 4年5月，國務(wù)院又發(fā)布《關(guān)于進(jìn)一步促進(jìn)資本市場健康發(fā)展的若干意見》（國發(fā)[2014]17 號》)，提出：“鼓勵市場化并購重組。充分發(fā)揮資本市場在企業(yè)并購重組過程中的主渠道作用，強(qiáng)化資本市場的產(chǎn)權(quán)定價和交易功能，拓展并購融資渠道，豐富并購支付方式?！碑a(chǎn)權(quán)市場作為多層次資本市場的重要組成部分，應(yīng)該把握新一輪并購重組的機(jī)遇，為各類企業(yè)開放性市場化并購重組服務(wù)。

1 并購重組是資源優(yōu)化配置的主要方式

黨的十八屆三中全會提出的“使市場在資源配置中起決定性作用和更好發(fā)揮政府作用”的總體要求。企業(yè)并購重組是指企業(yè)之間的合并(新設(shè)合并、吸收合并）、兼并（吸收方、被吸收方）、收購或分離，是企業(yè)實(shí)現(xiàn)發(fā)展戰(zhàn)略的重要方式，也是各類資源優(yōu)化配置的主要方式。

1.1 企業(yè)并購重組是實(shí)現(xiàn)市場資源配置決定性作用的主渠道

通過企業(yè)并購重組，可以最大程度地優(yōu)化配置市場、資金、技術(shù)、管理、人才、知識產(chǎn)權(quán)等各類資源，實(shí)現(xiàn)以并購重組換技術(shù)、換市場、換融資、換改制、換投資、換管理的目的，發(fā)揮市場在資源配置中的決定性作用，“讓一切勞動、知識、技術(shù)、管理、資本的活力競相迸發(fā)，讓一切創(chuàng)造社會財富的源泉充分涌流”。

1.2 企業(yè)并購重組是經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型、產(chǎn)業(yè)調(diào)整、企業(yè)升級的主渠道

十八屆三中全會后，經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型升級和結(jié)構(gòu)調(diào)整進(jìn)入提速運(yùn)行軌道。企業(yè)通過跨地域、跨行業(yè)兼并重組可以建立現(xiàn)代企業(yè)制度，不斷完善公司治理結(jié)構(gòu)，解決產(chǎn)能過剩，促進(jìn)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)優(yōu)化升級，加快轉(zhuǎn)變發(fā)展方式，提高發(fā)展質(zhì)量和效益，實(shí)現(xiàn)可持續(xù)發(fā)展。201 0年8月，《國務(wù)院關(guān)于促進(jìn)企業(yè)兼并重組的意見》（國發(fā)〔2010〕27 號）指出：通過跨地區(qū)兼并重組、境外并購和投資合作，提高產(chǎn)業(yè)集中度，促進(jìn)規(guī)模化、集約化經(jīng)營，加快發(fā)展具有自主知識產(chǎn)權(quán)和知名品牌的骨干企業(yè)，推動產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)優(yōu)化升級。

1.3 企業(yè)并購重組是完善產(chǎn)權(quán)保護(hù)制度、發(fā)展非公經(jīng)濟(jì)的主渠道

十八屆三中全會提出在堅持兩個“毫不動搖”的基礎(chǔ)上，要“完善產(chǎn)權(quán)保護(hù)制度。保證各種所有制經(jīng)濟(jì)依法平等使用生產(chǎn)要素、公開公平公正參與市場競爭、同等受到法律保護(hù)，依法監(jiān)管各種所有制經(jīng)濟(jì)。”《國務(wù)院關(guān)于鼓勵和引導(dǎo)民間投資健康發(fā)展的若干意見》（國發(fā)〔2010〕13號）也提出“引導(dǎo)和鼓勵民營企業(yè)利用產(chǎn)權(quán)市場組合民間資本，促進(jìn)產(chǎn)權(quán)合理流動，開展跨地區(qū)、跨行業(yè)兼并重組”。

1.4 企業(yè)并購重組是完善國有資產(chǎn)管理體制、發(fā)展混合所有制經(jīng)濟(jì)的主渠道

十八屆三中全會指出：完善國有資產(chǎn)管理體制，以管資本為主加強(qiáng)國有資產(chǎn)監(jiān)管，改革國有資本授權(quán)經(jīng)營體制，組建若干國有資本運(yùn)營公司，支持有條件的國有企業(yè)改組為國有資本投資公司。同時要求“積極發(fā)展混合所有制經(jīng)濟(jì)。允許更多國有經(jīng)濟(jì)和其他所有制經(jīng)濟(jì)發(fā)展成為混合所有制經(jīng)濟(jì)?！?013年12月，《關(guān)于進(jìn)一步深化上海國資改革促進(jìn)企業(yè)發(fā)展的意見》（以下簡稱：上海國資國企改革20條）提出：以市場化、專業(yè)化、國際化為導(dǎo)向，以推進(jìn)開放性市場化重組為途徑，積極發(fā)展國有資本、集體資本、非公有資本相互融合的混合所有制經(jīng)濟(jì)，提高國有企業(yè)活力和國有經(jīng)濟(jì)整體競爭力。同時要求實(shí)施分類監(jiān)管，吸引民資、外資等社會資源參與國資改革，深化開放性市場化重組?；旌纤兄平?jīng)濟(jì)是我國基本經(jīng)濟(jì)制度的重要實(shí)現(xiàn)形式。今后，國有、集體、民營、外資等不同所有制企業(yè)之間會相互參股（包括職工持股），將有大量的產(chǎn)權(quán)流轉(zhuǎn)需求。

1.5 企業(yè)并購重組是以開放促改革、參與全球資源配置的主渠道

十八屆三中全會提出“構(gòu)建開放型經(jīng)濟(jì)新體制”的要求。同時指出：必須推動對內(nèi)對外開放相互促進(jìn)、引進(jìn)來和走出去更好結(jié)合，促進(jìn)國際國內(nèi)要素有序自由流動、資源高效配置、市場深度融合……以開放促改革?！吧虾Y國企改革20條”也指出“支持企業(yè)跨國經(jīng)營、參與全球資源配置。企業(yè)面向國際國內(nèi)兩個市場配置資源，開展跨國并購?！?01 4年1月，上海市商務(wù)委等八部門《關(guān)于進(jìn)一步加快培育上海國有跨國公司實(shí)施意見的通知》（滬府辦發(fā)〔2014〕8號）進(jìn)一步要求：著眼全球資源配置，積極開拓國際市場，引導(dǎo)和鼓勵本市國有企業(yè)抓住建設(shè)中國（上海）自由貿(mào)易試驗(yàn)區(qū)機(jī)遇，主動參與全球經(jīng)濟(jì)格局變革和國際產(chǎn)業(yè)重組，不斷增強(qiáng)本市國有企業(yè)的活力和競爭力。

2 產(chǎn)權(quán)市場是并購重組的主要渠道

并購重組作為市場配置資源的主要方式和重要渠道，是產(chǎn)權(quán)市場服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的主要方式。產(chǎn)權(quán)市場通過并購重組為各類產(chǎn)權(quán)形成、運(yùn)營、流轉(zhuǎn)和增值提供市場平臺服務(wù)。我們要把握歷史契機(jī)，把產(chǎn)權(quán)市場建設(shè)成為我國企業(yè)并購重組的主渠道。

2.1 基礎(chǔ)性到?jīng)Q定性：產(chǎn)權(quán)市場是發(fā)揮市場配置資源決定性作用的重要市場

市場決定資源配置是市場經(jīng)濟(jì)的一般規(guī)律。我國改革開放的重點(diǎn)是把行政化配置資源轉(zhuǎn)變?yōu)槭袌龌渲觅Y源，核心問題是處理好政府和市場的關(guān)系。從黨的十四大提出“使市場在社會主義國家宏觀調(diào)控下對資源配置起基礎(chǔ)性作用”，到十八屆三中全會“使市場在資源配置中起決定性作用”認(rèn)識的轉(zhuǎn)變，是我國改革開放不斷深入，社會主義市場經(jīng)濟(jì)體制不斷完善的過程。產(chǎn)權(quán)市場是實(shí)現(xiàn)資源資產(chǎn)化、資產(chǎn)資本化、資本產(chǎn)權(quán)化和產(chǎn)權(quán)金融化的市場平臺，必將為發(fā)揮市場配置資源決定性作用作出貢獻(xiàn)。

2.2 生產(chǎn)資料到生產(chǎn)要素：產(chǎn)權(quán)市場是實(shí)現(xiàn)生產(chǎn)要素市場化配置的重要市場

回顧我國改革開放三十多年從傳統(tǒng)計劃經(jīng)濟(jì)到有計劃商品經(jīng)濟(jì)再到中國特色社會主義市場經(jīng)濟(jì)的發(fā)展進(jìn)程，歸根結(jié)底體現(xiàn)為三個市場化的歷史進(jìn)程：生活資源市場化、生產(chǎn)資料市場化和生產(chǎn)要素市場化。產(chǎn)權(quán)從本質(zhì)上說是可以流動的，它一定是在流動中體現(xiàn)價值，在流動中實(shí)現(xiàn)資源的優(yōu)化配置，在流動中實(shí)現(xiàn)增值。產(chǎn)權(quán)市場作為生產(chǎn)要素權(quán)益資本流轉(zhuǎn)的市場平臺，是資源配置的重要場所。

2.3 單一性到多元化：產(chǎn)權(quán)市場是我國現(xiàn)代市場體系中的重要市場

經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型的關(guān)鍵是產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型，產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型的基礎(chǔ)是市場轉(zhuǎn)型，市場轉(zhuǎn)型的突破口則是構(gòu)建多元化的現(xiàn)代市場體系。十六大提出要“健全統(tǒng)一、開放、競爭、有序的現(xiàn)代市場體系。發(fā)展產(chǎn)權(quán)、土地、勞動力和技術(shù)等市場?！笔鶎萌腥珪岢鲆凹涌彀l(fā)展土地、技術(shù)、勞動力等要素市場。規(guī)范發(fā)展產(chǎn)權(quán)交易?！笔藢萌腥珪侵赋鲆ㄔO(shè)統(tǒng)一開放、競爭有序的現(xiàn)代市場體系，建立歸屬清晰、權(quán)責(zé)明確、保護(hù)嚴(yán)格、流轉(zhuǎn)順暢的現(xiàn)代產(chǎn)權(quán)制度，是使市場在資源配置中起決定性作用的基礎(chǔ)。

2.4 標(biāo)準(zhǔn)化到非標(biāo)準(zhǔn)化：產(chǎn)權(quán)市場是多層次資本市場體系中的重要市場

資本市場有標(biāo)準(zhǔn)化市場、半標(biāo)準(zhǔn)化市場和非標(biāo)準(zhǔn)市場。股票市場是標(biāo)準(zhǔn)化資本市場，目前服務(wù)的有3000多家上市企業(yè)。產(chǎn)權(quán)市場具有資本市場的流動性、定價性、融資性等特征，是服務(wù)廣大的非上市企業(yè)的基礎(chǔ)性、權(quán)益性的非標(biāo)準(zhǔn)化資本市場，也是各類生產(chǎn)要素優(yōu)化配置的另類資本市場（機(jī)構(gòu)投資者投資和退出的場外專業(yè)交易市場），為各類產(chǎn)權(quán)形成、運(yùn)營、流轉(zhuǎn)和增值服務(wù)，在中國市場經(jīng)濟(jì)發(fā)展中發(fā)揮了重要的作用。十八屆三中全會也指出要“健全多層次資本市場體系……提高直接融資比重”。2014年5月，國務(wù)院發(fā)布《關(guān)于進(jìn)一步促進(jìn)資本市場健康發(fā)展的若干意見》(國發(fā)〔2014〕17 號)（以下簡稱：新國九條），提出：“到2020年，基本形成結(jié)構(gòu)合理、功能完善、規(guī)范透明、穩(wěn)健高效、開放包容的多層次資本市場體系”的要求，這為打造主板、中小板、創(chuàng)業(yè)板、新三板、區(qū)域性股權(quán)市場、產(chǎn)權(quán)市場等組成的正金字塔多層次資本市場體系提供了明確的目標(biāo)。產(chǎn)權(quán)市場作為中國特色新型資本市場是我國多層次資本市場的重要組成部分。產(chǎn)權(quán)市場非標(biāo)準(zhǔn)交易的特征，使它服務(wù)面更寬、適應(yīng)性更強(qiáng)、交易效率更高。

2.5 國內(nèi)市場到國際市場：產(chǎn)權(quán)市場是各類企業(yè)并購重組的重要市場

上海自貿(mào)區(qū)是資源優(yōu)化配置的新一輪探索，也是生產(chǎn)要素商品化國際化的新一輪探索。201 3年9月，上海聯(lián)合產(chǎn)權(quán)交易服務(wù)有限公司成為首批注冊入駐中國(上海)自由貿(mào)易試驗(yàn)區(qū)的企業(yè)，即將設(shè)立的自貿(mào)區(qū)離岸產(chǎn)權(quán)交易中心下設(shè)跨境投資并購交易、跨境金融資產(chǎn)交易、跨境企業(yè)產(chǎn)權(quán)投融資3個服務(wù)平臺，為自貿(mào)區(qū)境內(nèi)外各類企業(yè)生產(chǎn)要素資源優(yōu)化配置提供市場化綜合服務(wù)，這必將有力推進(jìn)自貿(mào)區(qū)的建設(shè)。隨著中國（上海）自由貿(mào)易試驗(yàn)區(qū)的啟動，上海產(chǎn)權(quán)市場積極利用國際國內(nèi)兩個市場為國際國內(nèi)兩種要素有序高效配置服務(wù)，與自貿(mào)區(qū)直接相關(guān)的貿(mào)易、航運(yùn)、港口、物流、建筑、地產(chǎn)等行業(yè)在上海產(chǎn)權(quán)市場交投活躍、放量增長。

3 并購重組在產(chǎn)權(quán)市場中的運(yùn)用與實(shí)踐

根據(jù)并購的不同功能及并購所涉及的產(chǎn)業(yè)組織特征，可以將并購劃分為橫向、縱向并購、混合并購、跨國并購、協(xié)議收購、競價收購、杠桿收購、管理層收購、敵意收購、反收購等多種類型。上海產(chǎn)權(quán)市場作為連接各類資本進(jìn)退的專業(yè)化權(quán)益性資本市場和各類企業(yè)開放性市場化并購平臺，已經(jīng)發(fā)展成為外資內(nèi)資、國資民資、有形無形、存量增量、科技產(chǎn)業(yè)等各種不同資源、要素、資本進(jìn)行融合、整合、流轉(zhuǎn)的專業(yè)化市場平臺，信息集散、價格發(fā)現(xiàn)、要素流轉(zhuǎn)、融資服務(wù)、資源配置、規(guī)范交易等功能不斷提升。2013年，上海產(chǎn)權(quán)市場及合作交易平臺全年實(shí)現(xiàn)各類交易宗數(shù)14.9萬宗，交易總量達(dá)1.39萬億元。2011年至今，通過上海產(chǎn)權(quán)市場各類并購重組涉及企業(yè)3萬家，涉及行業(yè)26個，涉及省市31個，涉及境外地區(qū)和國家27個，成為各類企業(yè)優(yōu)化產(chǎn)權(quán)結(jié)構(gòu)和并購重組的全國中心市場平臺。其中，混合并購占34.25%，橫向并購占37.02%，縱向并購占28.73%。常見的有以下五種類型：

3.1 橫向并購

橫向并購是指同屬于一個產(chǎn)業(yè)或行業(yè)，或產(chǎn)品處于同一市場的企業(yè)之間發(fā)生的并購行為。橫向并購可以擴(kuò)大同類產(chǎn)品的生產(chǎn)規(guī)模，降低生產(chǎn)成本，提高行業(yè)的集中程度，提高市場占有率。在我國并購活動中所占比重始終在50%左右。

3.2 縱向并購

縱向并購是指生產(chǎn)過程或經(jīng)營環(huán)節(jié)緊密相關(guān)的企業(yè)之間即生產(chǎn)環(huán)節(jié)上、下游產(chǎn)業(yè)鏈之間的并購行為。縱向并購可以加速生產(chǎn)流程，節(jié)約運(yùn)輸、倉儲等費(fèi)用。縱向并購在我國發(fā)展尚處起步階段，基本都在鋼鐵，石油等能源與基礎(chǔ)工業(yè)行業(yè)，這些行業(yè)的原料成本對行業(yè)效益影響較大。2013年，上海產(chǎn)權(quán)市場縱向并購成交金額同比增長36.78%，以生產(chǎn)上下游要素整合為目的的縱向并購日益活躍。

3.3 混合并購

混合并購是發(fā)生在不同行業(yè)企業(yè)之間的并購，其目的主要在于分散風(fēng)險，提高企業(yè)的市場適應(yīng)能力，實(shí)現(xiàn)多元化發(fā)展?；旌喜①弻κ袌鰟萘Φ挠绊懯且蚤g接的方式實(shí)現(xiàn)，并購后企業(yè)的絕對規(guī)模和充足的財力對其相關(guān)領(lǐng)域中的企業(yè)形成較大的競爭威脅。從當(dāng)前市場情況看，混合并購漸入高潮。國內(nèi)大型企業(yè)已經(jīng)加快主輔分離和資源整合步伐，以實(shí)現(xiàn)主業(yè)板塊或集團(tuán)整體上市目標(biāo)，央企資本與地方資本正呈現(xiàn)加速對接重組的趨勢；以尋求分散風(fēng)險，多元化投資等新的發(fā)展目標(biāo)，大型企業(yè)之間的強(qiáng)強(qiáng)聯(lián)合將加速進(jìn)行。

3.4 異地并購

在上海產(chǎn)權(quán)市場，地方政府與大型企業(yè)之間的合作，異地并購的不斷展開，日趨活躍。2013年，異地并購金額占并購總量的比例達(dá)36.51%， 同比上升了26.93%。 除上海資本與異地資本之間，異地資本與異地資本之間通過上海產(chǎn)權(quán)市場的并購活躍度也在顯著上升。尤其是中國產(chǎn)權(quán)交易報價網(wǎng)，作為新型網(wǎng)絡(luò)金融平臺和為跨區(qū)域互助式契約型的網(wǎng)絡(luò)動態(tài)報價平臺，借道互聯(lián)網(wǎng)高速公路實(shí)現(xiàn)云信息集散，促進(jìn)了與異地機(jī)構(gòu)間聯(lián)合信息發(fā)布，聯(lián)合項目推介，聯(lián)合組織競價的合作力度，共享項目資源和投資人信息，推動了產(chǎn)權(quán)資源在更大范圍、更寬領(lǐng)域、更深層次的優(yōu)化配置，最大程度提升了發(fā)現(xiàn)買主和發(fā)現(xiàn)價格的能力。

3.5 非公資本并購

產(chǎn)權(quán)市場以國有產(chǎn)權(quán)交易起步，推動了非公產(chǎn)權(quán)交易發(fā)展。2013年非公資本收購各類企業(yè)的宗數(shù)同比增長1.45倍，非公資本收購各類企業(yè)的金額同比增長1.26倍，已經(jīng)成為各類PE/VC進(jìn)退的渠道，民資、外資等社會資本并購競買意愿強(qiáng)烈，形成競價的項目中98.43%項目是由非公資本競購所得。

并購重組是市場配置資源的重要方式，產(chǎn)權(quán)市場是企業(yè)并購重組的重要市場平臺。產(chǎn)權(quán)市場在信息集散、資源集聚、資本集中、服務(wù)集成、成本集約等方面具有比較優(yōu)勢，對促進(jìn)企業(yè)能級提升、產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整、經(jīng)濟(jì)創(chuàng)新轉(zhuǎn)型等方面具有重要意義。在全面深化改革的時代背景下，產(chǎn)權(quán)市場將緊緊把握“市場在資源配置中起決定性作用”的歷史契機(jī)，通過市場化開放性并購重組繼續(xù)為推進(jìn)國資國企改革、完善產(chǎn)權(quán)保護(hù)制度、發(fā)展混合所有制經(jīng)濟(jì)、企業(yè)參與全球資源配置、提升生產(chǎn)要素商品化程度和發(fā)展多層次資本市場作出新貢獻(xiàn)。