淺論投資項目財務(wù)評價的折現(xiàn)率

中國石油西部鉆探工程有限公司青海鉆井公司 陳玉東

市場經(jīng)濟條件下，投資項目無疑會給投資者帶來經(jīng)濟收益，同時由于市場風險的存在，在為投資者創(chuàng)造效益的同時也會帶來風險，甚至會造成巨大的損失。通常情況下，為了確保的投資項目的成功，項目投資者會事先進行項目財務(wù)評價。財務(wù)評價中通常采用凈現(xiàn)值法，該法的關(guān)鍵在于合理確定折現(xiàn)率。折現(xiàn)率是項目投資財務(wù)收益最低水平的指標，同時也是衡量項目投資方案是否具有可行性的關(guān)鍵因素。折現(xiàn)率過高和過低都會造成投資決策失誤的結(jié)果。折現(xiàn)率算得過高會導致投資收益好的項目不能通過可行性評估，從而造成社會資源不能得到合理充分的利用，相反，如果算得過低，就會造成一些收益較差的投資項目獲得通過，從而導致有限的社會資源被浪費。因此，在投資項目財務(wù)評價中如何合理確定折現(xiàn)率，對于項目投資決策的制定意義重大。

一、對財務(wù)評價與折現(xiàn)率的認識

投資項目的財務(wù)評價又稱財務(wù)分析，是根據(jù)現(xiàn)有國家財稅制度和價格體系，對投資項目直接發(fā)生的財務(wù)效益和和費用進行計算和分析，并在此基礎(chǔ)上制定報表、計算各項評價指標，對項目的盈利能力、外匯平衡、以及清償能力進行考察，對投資項目進行財務(wù)可行性評估。財務(wù)評估在投資項目決策中有重要的作用，主要表現(xiàn)為：第一、是判別項目是否具有盈利能力的主要依據(jù)；第二、是進行項目籌資的重要憑據(jù)；第三、是公益性項目財政補貼以及各種經(jīng)濟優(yōu)惠措施制定的主要依據(jù)；第四、是開展項目國民經(jīng)濟評價的重要基礎(chǔ)。

投資項目的財務(wù)評價(又稱微觀經(jīng)濟評價)是從企業(yè)的角度,依據(jù)企業(yè)財務(wù)收支狀況,對投資項目的經(jīng)濟效益所進行的評價?，F(xiàn)代管理會計在投資項目.的經(jīng)濟評價中應(yīng)用了一系列方法,這些方法主要包括靜態(tài)評價法(如投資回收期法和投資收益率法)和動態(tài)評價法(如凈現(xiàn)值法、現(xiàn)值指數(shù)法和內(nèi)含報酬率法)。其中,動態(tài)評價法考慮了時間因素對投資項目的影響,使不同時點的現(xiàn)金流量具有可比性。如凈現(xiàn)值法,通過計算凈現(xiàn)值來進行投資項目效益評價。其凈現(xiàn)值(其中(其中Ar代表r期的現(xiàn)金流入量；A0表示原始投資額；i表示折現(xiàn)率)?？梢?在投資項目動態(tài)評價法中,影響投資項目經(jīng)濟效益評價的因素除了未來各期的現(xiàn)金流人量以外,還有一個更關(guān)鍵的因素,這就是折現(xiàn)率,它的大小是衡量投資項目取舍的一般標準。作為投資項目財務(wù)評價重要參數(shù)指標之一，一折現(xiàn)率不僅僅是投資項目財務(wù)可行性分析時用于計算動態(tài)指標的所采用的折現(xiàn)率，是對投資項目優(yōu)劣進行衡量的基準收益率和決定項目取舍的一個基本衡量尺度，同時還是政府管理基礎(chǔ)設(shè)施投資項目的一個重要手段。因此，采用合理、準確的折現(xiàn)率，對于政府和企業(yè)合理選擇投資項目，充分利用社會資源意義十分明顯。

二、投資項目財務(wù)評價的折現(xiàn)率確定

(一)以投資項目的資金成本作為基準折現(xiàn)率

企業(yè)要進行投資通常要先進行資金的籌措。在市場經(jīng)濟體制下，作為投資主體的企業(yè)呈現(xiàn)出多元化的特點，這也帶來了項目資金來源渠道的多元化。而無論企業(yè)的資金來源于何種渠道，都不可避免地產(chǎn)生獲取這些資金的代價，這種代價也即是資金成本。資金成本包含了資金的籌措費用和使用費用兩個方面。資金成本分為明確成本和蘊含成本兩個部分。準確來講資金成本不完全是會計成本，而應(yīng)該是一種機會成本。無論是何種渠道來源的資金成本，都可以用如下同一個表達式來表示

在該表達式中，C0表示在進行資金籌措時取得的凈得資金；Cr表示企業(yè)在第r期對投資者的付款；Ci表示資金成本；r表示的是從資金募集一直到企業(yè)最后一期向投資者付款所持續(xù)的時間。

企業(yè)在募集資金時，一定要從自身實際出發(fā)，制定最佳的財務(wù)結(jié)構(gòu)，在此基礎(chǔ)上進行募集活動。一般來說企業(yè)長期投資的資金主要來源于自身留存收益、融資租賃、發(fā)行債券和股票、以及國外貸款等幾個方面。但是不同渠道來源的資金其資金成本是具有個別差異的。而整個項目的資金成本，就是不同渠道個別資金成本的加權(quán)平均成本。如果用公式來表達整個項目的資金成本，其表達式如下

該公式中io代表投資項目的整體資金成本；Ci代表某一個渠道資金的資金成本；Wi則代表某一具體渠道資金成本占整個投資項目資金成本的比重。

在其它影響因素不變的情況下，折現(xiàn)率和凈現(xiàn)值之間的函數(shù)關(guān)系是一種單調(diào)遞減函數(shù)關(guān)系。也就是說，折現(xiàn)率頂?shù)迷礁?、那么，凈現(xiàn)值就越小，具備可行性的投資項目也就越少；反過來，折現(xiàn)率頂?shù)迷降停鄳?yīng)的凈現(xiàn)值就會越大，具備可行性的投資項目就會隨之越多。

由此可見折現(xiàn)率的高低對于投資項目的取舍具有較大的影響，折現(xiàn)率的過高或過低，直接決定了好項目的被淘汰和不好項目的被接受。而這種折現(xiàn)率的失誤均會給經(jīng)濟造成損失。據(jù)此，我們認為折現(xiàn)率在數(shù)量上存在一個度的問題，而這個度實際上就是項目的資金成本。投資項目財務(wù)評價折現(xiàn)率實際上就是企業(yè)預(yù)期的項目最低收益率，而依據(jù)“成本效益原則”投資項目的最低收益率最低不能小于項目資金整體資金成本。因為只有這樣企業(yè)才能有利可圖，項目也才能得以進行。因此，通常認為財務(wù)評價應(yīng)該把項目資金成本作為基準折現(xiàn)率。

(二)以行業(yè)的平均投資收益率或行業(yè)平均利潤率作為折現(xiàn)率

所謂行業(yè)平均利潤率指的是某一行業(yè)或一類企業(yè)的資金平均獲利水平。平均利潤率的計算公式是：

該公式中的Σ各企業(yè)資產(chǎn)總額=各企業(yè)固定資產(chǎn)平均占用+流動資金平均余額

行業(yè)平均收益率是衡量一個行業(yè)或同類企業(yè)投資總額的平均凈收益水平的指標。平均收益率的計算公式是：

行業(yè)平均收益率反映了行業(yè)內(nèi)項目投資最低預(yù)期盈利水平，通常是根據(jù)同一行業(yè)代表性企業(yè)以往幾年的統(tǒng)計資料按照統(tǒng)一標準測算出來的。因此，以此作為投資項目財務(wù)評價的折現(xiàn)率是具有合理性的。

但是我們應(yīng)該看到，采用行業(yè)平均收益率作為投資財務(wù)評價折現(xiàn)率雖然具有合理性，同時也具有其缺陷欠缺。首先、在國企中對于經(jīng)營性和非經(jīng)營性置產(chǎn)沒有在財務(wù)報表中加以區(qū)分。因此這種方法計算而得的行業(yè)平均收益率真實反映企業(yè)經(jīng)營性資產(chǎn)的收益。其次、行業(yè)平均收益率是由專業(yè)部門進行測算的，其依據(jù)是幾年一次的資料統(tǒng)計，但是隨著經(jīng)濟日新月異的發(fā)展，這種測算方法難免顯得滯后。

（三）在不同階段靈活采用折現(xiàn)率

由于項目從投資建設(shè)指導最后清理結(jié)束要持續(xù)一段時間，所以對其進行的財務(wù)評價也存在著項目計算期。通常將這一持續(xù)的時間段分為建設(shè)期和生產(chǎn)經(jīng)營期兩個階段。從自己流動來看，建設(shè)期以流出為主，經(jīng)營期一流入為主。因此，可以正對不同階段資金流動來選用不同折現(xiàn)率作為基準折現(xiàn)率。在建設(shè)期可以用項目投資的資金成本作為基準折現(xiàn)率；而在經(jīng)營階段則可以用行業(yè)平均資金收益率作為折現(xiàn)率。

這種折現(xiàn)率的確定方法符合了資金在項目計算期內(nèi)不同階段的流動特征，評價結(jié)果的可靠性相對較高。其不足之處在于計算過程太繁瑣。

(四)把項目投資的機會成本作為評價的折現(xiàn)率

機會成本就是指因資金投放在某項目上而不能同時用該資金進行其它項目投資而喪失的再投資收益。由于投資主體的多元化，它的確定具有較大的隨意性。一般來說，對于個人投資者而言，機會成本表現(xiàn)為國庫券的利率；而對于公司或企業(yè)而言機會成本就是社會平均資金收益率。總之，運用這一方法確定投資評價折現(xiàn)率應(yīng)該要按照投資者的自身特點來決定。

三、基準折現(xiàn)率的影響因素

(一)投資項目性質(zhì)的影響

投資項目性質(zhì)分為盈利性和非營利性（公益性）。如果投資項目是非營利性質(zhì)的項目，只要不虧本或略有盈利即可，此時的折現(xiàn)率只要不低于資金成本就可以，或者直接把基準折現(xiàn)率作為財務(wù)評價的折現(xiàn)率就行。而對于盈利性質(zhì)的項目，折現(xiàn)率必須要高于資金成本，否則項目投資就某一收益可言。

(二)通貨膨脹對基準折現(xiàn)率的影響

通貨膨脹會對現(xiàn)金流量的貨幣購買力產(chǎn)生影響，間接地對投資產(chǎn)生影響。而通貨膨脹造成的貨幣貶值會帶來企業(yè)資金成本的上升，進而影響到以之為基礎(chǔ)的折現(xiàn)率。所以，在進行投資項目財務(wù)評價時，要充分考慮在未來幾年以內(nèi)，通貨膨脹對基準折現(xiàn)率的影響，根據(jù)實際情況對原有基準折現(xiàn)率進行適時調(diào)整。

四、市場經(jīng)濟呼喚多樣化的基準折現(xiàn)率

在財務(wù)評價折現(xiàn)率的確定這一問題上，存在著不同的觀點。有人認為，折現(xiàn)率要“按照部門或行業(yè)制定”、有的人則認為”由國家或主管部門制定”、而甚至有人認為要“由主管部門按照行業(yè)制定”這些觀點各有其理由，但是在高度開放的市場經(jīng)濟條件下，這些看法都是脫離現(xiàn)實的。由于不同企業(yè)的財務(wù)結(jié)構(gòu)、資金渠道存在不足，所以企業(yè)投資項目財務(wù)評價的折現(xiàn)率（資金成本）必然不同，甚至千差萬別。因此，無論是國家還是主管部門制定的統(tǒng)一的折現(xiàn)率，都難以滿足不同企業(yè)的需要，符合市場規(guī)律的做法應(yīng)該是企業(yè)根據(jù)自身所預(yù)測投資項目的財務(wù)結(jié)構(gòu)以及資金成本，結(jié)合各種影響因素確定投資項目財務(wù)評價的折現(xiàn)率。

五、結(jié)束語

投資項目財務(wù)評價是項目決策的一個關(guān)鍵環(huán)節(jié)，是項目可行性研究報告的組成部分。它不僅是決定企業(yè)投資項目最終存廢的關(guān)鍵，同時還是優(yōu)化社會資源配置，最大限度發(fā)揮資源經(jīng)濟效益的一個前提條件。而折現(xiàn)率作為財務(wù)評價主要的參數(shù)之一，它的選擇對財務(wù)評價的成敗作用十分關(guān)鍵。因此，在財務(wù)評價中作為主要操作者的注冊會計師，要充分考慮各種影響因素，在綜合各種因素的基礎(chǔ)上合理確定項目評價折現(xiàn)率，為企業(yè)投資決策的做出和國家對經(jīng)濟管理措施的制定提供可靠的財務(wù)評價依據(jù)。

[1]國家計劃委員會.建設(shè)項目經(jīng)濟評價方法與參數(shù)[J].中國計劃出版社,1987

[2]陳華.淺談投資項目財務(wù)評價中折現(xiàn)率的確定[J].山西建筑,2003

[3]周惠珍.投資項目評估[M].東北財經(jīng)大學出版社,1999