華蘭生物首次股權(quán)激勵是激勵還是福利

華蘭生物首次股權(quán)激勵是激勵還是福利

2006年股權(quán)分置改革結(jié)束后，股票全流通為股權(quán)激勵的實施打開了方便之門，為提升業(yè)績、降低股東對企業(yè)高管的監(jiān)督成本，越來越多的企業(yè)開始嘗試股權(quán)激勵形式。華蘭生物工程股份有限公司（簡稱華蘭生物）作為血漿制品行業(yè)的龍頭企業(yè)，于2013年5月29日發(fā)布了股權(quán)激勵計劃，該計劃究竟是激勵還是福利？本文以其為研究對象，以管窺豹，洞察我國企業(yè)目前實施股權(quán)激勵的現(xiàn)狀及存在的問題，并提出建議對策。

一、案例簡介

華蘭生物是從事血液制品研發(fā)和生產(chǎn)的國家級重點高新技術(shù)企業(yè)。2013年5月29日，華蘭生物發(fā)布《限制性股票激勵計劃（草案）》，擬以定向發(fā)行新股的方式向32名激勵對象授予518萬股限制性股票，占公司股本總額的0.90%，授予價格為12.29元/股（授予價格依據(jù)激勵預(yù)案首次公告前20個交易日公司股票均價24.57元/股的50%確定）。該激勵計劃鎖定期共計48個月，分3次解鎖，即授予日12個月后至24個月，可對所獲限制性股票總數(shù)的30%行權(quán)；授予日24個月后至36個月，可解鎖總數(shù)的30%；剩余的40%于授予日36個月后至48個月全部解鎖。

華蘭生物此次激勵的行權(quán)條件為：①以2012年凈利潤作為固定計算基數(shù)，2013年、2014年、2015年公司凈利潤增長率分別達到或超過35%、58%、80%；②2013年、2014年、2015年公司加權(quán)平均凈資產(chǎn)收益率分別不低于10.5%、11%、11.5%；③行權(quán)日上一年度歸屬于上市公司股東的凈利潤及扣除非經(jīng)常性損益的凈利潤均不得低于授予日前最近3個會計年度的平均水平且不得為負。

2013年7月23日，華蘭生物又通過了《限制性股票激勵計劃（草案修訂稿）》，激勵對象、行權(quán)條件、行權(quán)價格未有實質(zhì)性變化。2013年8月29日，華蘭生物召開董事會會議，以派發(fā)股息為由，將每股限制性股票的授予價格由12.29元調(diào)整為12.19元。

二、案例分析

華蘭生物對外公布的財務(wù)報告顯示，2010年、2011年、2012年連續(xù)3年業(yè)績大幅度下滑。2013年5月29日，華蘭生物采取股權(quán)激勵形式試圖調(diào)動管理團隊的積極性，以促進公司的長遠發(fā)展。然而，此次股權(quán)激勵究竟是激勵還是福利，尚待進一步分析。

（一）股權(quán)激勵計劃的合理性。通過分析發(fā)現(xiàn)，華蘭生物此次對管理層股權(quán)激勵的比例適當。根據(jù)華蘭生物公布的歷年財務(wù)報告可知，其每年分給股東的紅利約占凈利潤的20%左右，此次股權(quán)激勵計劃欲分給管理層的份額約占凈利潤的4%。從有關(guān)分析可得知，如果股東紅利占比延續(xù)，管理層2013年后的每年擬分紅比例約在4%左右，遠遠低于股東的分紅比例，管理層分紅約占股東分得紅利的1/5，因此激勵力度合理。

（二）股權(quán)激勵計劃的不合理之處。

1.限制性股票的解鎖期時間過短。限制性股票多被認為具有雙重目的，即既能激勵高管又能留住高管，且留住高管是基礎(chǔ)。然而，華蘭生物這份留人計劃的解鎖期最長為48個月，高管在得到股票的一年后便可以陸續(xù)行權(quán)，分3次解鎖。在如此短的限制期內(nèi)，企業(yè)幾乎無法實現(xiàn)留人的目的，這與限制性股票激勵方式的初衷相違背。

2.行權(quán)條件缺乏激勵性。華蘭生物此次的股權(quán)激勵看起來是為了扭轉(zhuǎn)連續(xù)3年的利潤下滑而實施的，但是經(jīng)過分析發(fā)現(xiàn)，此次股權(quán)激勵的行權(quán)條件缺乏激勵性。以2013年為例，其要求以2012年凈利潤為基準，2013年凈利潤增長率達到或超過35%的條件下就可以行權(quán)。華蘭生物2012年的凈利潤為3.14億元，這意味著公司2013年凈利潤達到4.2億元即可行權(quán)。那么，4.2億元的考核指標對管理層來說是否具有挑戰(zhàn)呢？實際上，華蘭生物是于2013年5月底定出行權(quán)條件的，而該公司2013年第一季度已實現(xiàn)凈利潤1.3億元，這已成為既定事實。分析華蘭生物2009年至2012年第一季度和全年凈利潤的相關(guān)數(shù)據(jù)可得知：華蘭生物近3年業(yè)績大幅度下滑，凈利潤從2010年的6.9527億元降至2012年的3.1403億元，但全年凈利潤與第一季度凈利潤的比例卻比較穩(wěn)定，且該比例在近3年處于非常低的水平。華蘭生物在已知2013年第一季度凈利潤為1.3億元的情況下，制定的行權(quán)條件為4.2億元，全年凈利潤與第一季度的凈利潤比值為3.2倍，仍處于較低水平。這說明管理層通過維持現(xiàn)狀就有希望達到4.2億元的凈利潤目標，而無需積極采取措施。換句話說，該行權(quán)條件的設(shè)置并沒有起到激勵的目的。

此外，行權(quán)條件要求2013年、2014年、2015年公司加權(quán)平均凈資產(chǎn)收益率分別不低于10.5%、11%、11.5%。然而華蘭生物在授予股權(quán)激勵計劃的前5年凈資產(chǎn)收益率分別為22.09%、19.75%、32.09%、16.34%、12.05%，均已超過12%，因此，從該指標來看，也顯示不出任何激勵性。

3.股權(quán)激勵計劃與重大利好消息同時發(fā)布。2013年3月我國爆發(fā)了H7N9禽流感病毒，而華蘭生物于2013年5月28日發(fā)布公告稱其已取得了H7N9流感疫苗研發(fā)用的毒株，這對業(yè)績連續(xù)3年下滑的華蘭生物而言實為重大利好，意味著華蘭生物的業(yè)績勢必有上升的趨勢。然而，僅隔1天，華蘭生物便發(fā)布了股權(quán)激勵計劃草案，這不得不讓人懷疑華蘭生物有借助利好消息操縱授予價格的嫌疑。

（三）股權(quán)激勵計劃的本質(zhì)。股權(quán)激勵計劃本為緩解代理沖突帶來福音，其根本和前提就在于必須具有激勵性。但此次華蘭生物的股權(quán)激勵方案本質(zhì)上不像是激勵而更像是福利。

首先，華蘭生物選擇了限制性股票實施激勵，卻設(shè)置了短暫的解鎖期，這不得不讓人懷疑公司是為了更低的行權(quán)價格，從而使管理層行權(quán)時獲得更大的價差。根據(jù)《中國證監(jiān)會關(guān)于股權(quán)激勵有關(guān)事項備忘錄1號》的規(guī)定，限制性股票的發(fā)行價格（即行權(quán)價格）不低于定價基準日前20個交易日公司股票均價的50%。于是，華蘭生物選擇限制性股票，行權(quán)價格從24.57元/股（通過網(wǎng)易財經(jīng)提供的華蘭生物歷史交易數(shù)據(jù)計算得到，為華蘭生物選擇股票期權(quán)的行權(quán)價格）降至12.29元/股，得到了更低的且不違反法律規(guī)定的行權(quán)價格。后來華蘭生物更是以派發(fā)股息為由，將每股限制性股票的授予價格由12.29元調(diào)整為12.19元，其目的顯而易見。

其次，高管在得到股票的一年后便可以陸續(xù)行權(quán)，且行權(quán)條件不具有挑戰(zhàn)性，這都表明此次股權(quán)激勵行為并不能激勵管理層努力去扭轉(zhuǎn)業(yè)績連續(xù)下滑的局勢，而是變相在給予經(jīng)營者福利。

最后，華蘭生物選擇在重大利好消息公告之時發(fā)布股權(quán)激勵計劃，這一方面意味著股價會呈現(xiàn)向上波動趨勢，另一方面降低了管理層完成指標的難度?？梢?，該激勵計劃為管理層考慮得較為周全，其名為激勵，實為福利。

三、對策建議

（一）應(yīng)合理界定股權(quán)激勵不同類型的選擇標準。目前我國上市公司采用的股權(quán)激勵方法主要包括股票期權(quán)、限制性股票和股票增值權(quán)三種，這也是制度上所允許的。然而，在對上市公司2010～2012年股權(quán)激勵情況分析后可得知，我國上市公司近幾年對限制性股票的選擇傾向逐年增大，2012年選擇限制性股票的家數(shù)已經(jīng)超過股票期權(quán)，居于各股權(quán)激勵方式之首，這不得不令人懷疑企業(yè)更多的是利用此種激勵形式來得到更低的行權(quán)價，以達到發(fā)放福利的目的。如果此種行權(quán)價再配之不具挑戰(zhàn)性的行權(quán)條件，那么，限制性股票無疑便失去了激勵作用，反而成為企業(yè)發(fā)放零稅負福利的渠道。

為了遏制這種現(xiàn)象的蔓延，有關(guān)部門應(yīng)合理界定股權(quán)激勵不同類型的選擇標準。具體而言，由于股票期權(quán)是指上市公司給予管理層在一定期限內(nèi)以事先約定的價格購買公司普通股的權(quán)利，同時，中外學(xué)術(shù)界已有充分的文獻實證檢驗了在完美市場下企業(yè)的業(yè)績與企業(yè)股價之間存在正相關(guān)關(guān)系，所以，股票期權(quán)的行權(quán)條件理論上應(yīng)與公司股價直接相關(guān)，對股價不需要打折。但考慮到我國資本市場目前仍不夠健全，這會在一定程度上致使企業(yè)業(yè)績與股價之間不存在關(guān)聯(lián)性，因此股票期權(quán)適用于愿意發(fā)行新股且資本市場對企業(yè)經(jīng)營優(yōu)劣的反應(yīng)較為敏感的企業(yè)。而股票增值權(quán)則通常與認購權(quán)配合使用，其中股票增值權(quán)無須實際購買股票，因此也無需增發(fā)股票，不會攤薄股東權(quán)益，管理層可以直接就期末公司股票增值部分（期末股票市價—約定價格）得到一筆報酬。因此股票增值權(quán)適用于想要實施股權(quán)激勵卻又不愿意發(fā)行新股或發(fā)行新股成本過高的企業(yè)。限制性股票的目的則具有雙重性，激勵的同時更關(guān)注留住有才能的高管，因此理應(yīng)具有較股票期權(quán)和股票增值權(quán)更低的行權(quán)價，它應(yīng)是一種更長期的激勵方式，應(yīng)與高管的工作年限和業(yè)績同時綁定使用，且要求的工作年限不宜過短，適于企業(yè)在意圖挽留人才的情況下采用。

綜上，國家政策中應(yīng)規(guī)定不同種類股權(quán)激勵方式的最低使用標準。股票期權(quán)和股票增值權(quán)根據(jù)企業(yè)自身情況可以沿用目前我國證監(jiān)會規(guī)定的兩年最低行權(quán)限制期，但限制性股票為了留住人才應(yīng)與其不同，應(yīng)適當延長鎖定期。經(jīng)實證檢驗，呂長江（2009）得出5年是比較恰當?shù)貏澐旨钚秃透＠凸镜臉藴?。同時，由于我國宏觀政策以5年為一個計劃周期，所以企業(yè)也常以5年為周期進行長期規(guī)劃，因此，如果企業(yè)采用限制性股票形式激勵，其限制期期限至少應(yīng)為5年。

（二）應(yīng)明確管理者股權(quán)激勵收益的最高分配標準。企業(yè)無論選擇何種股權(quán)激勵形式，其基本目的是激勵企業(yè)管理層努力工作，以提高企業(yè)業(yè)績、增加股東價值，因此激勵力度應(yīng)有上限規(guī)定，否則管理層股權(quán)激勵收益若超過股東分紅收益，便會本末倒置。所以，應(yīng)當明確規(guī)定管理者股權(quán)激勵的最高比例必須由股東大會討論通過，并且證監(jiān)會應(yīng)對企業(yè)激勵力度進行審查，至少管理層收益分配比例不能超過股東收益分配比例的2/3。

（三）應(yīng)制定恰當?shù)男袡?quán)條件指標。理論上講，股權(quán)激勵的行權(quán)條件定量指標必須與市場股價掛鉤。但目前我國普遍運用非市場指標（如凈資產(chǎn)收益率等）來評價公司業(yè)績，主要原因之一是，我國的資本市場不夠健全，股價的波動與公司業(yè)績常常不相關(guān)。但市價指標的引入具有限制企業(yè)高管進行非正常盈余管理的作用，因此建議采用凈資產(chǎn)收益率和股價雙重指標做為行權(quán)條件?？紤]到股價的資本市場現(xiàn)狀，結(jié)合有關(guān)學(xué)者的研究成果，建議采用股權(quán)激勵計劃公布前30個交易日的平均收盤價和前1日的收盤價中較高者作為行權(quán)價格，以此可以降低股價波動對行權(quán)價格的影響。

（四）應(yīng)規(guī)定激勵發(fā)布時間。證監(jiān)會應(yīng)當對企業(yè)首次公布股權(quán)激勵計劃草案摘要的時間進行限定，如果企業(yè)公布重大利好消息之前推出了股權(quán)激勵計劃，應(yīng)要求其適當提高授予價格，只有這樣才能防止管理層通過有意選擇激勵方案推出時間從而操縱授予價格的行為。在實踐中，企業(yè)多是踩著規(guī)定的邊緣在做事，因此相關(guān)規(guī)定必須細化。

（《財務(wù)與會計》綜合版2014.09）