對我國區(qū)域資本流動Feldstein-Horioka之迷的再考察

■ 孫 凱 副教授 任麗明 副教授（北京信息科技大學(xué)經(jīng)管學(xué)院北京 100192）

Feldstein、Horioka（1980）認為，對于一個很少與國外發(fā)生資本流動的封閉國家來說，本國的投資只能來自本國的儲蓄，本國的儲蓄也只能用于本國的投資，因此本國的投資與儲蓄之間有很高的相關(guān)性。反之，對于資本流動性較大的國家，其投資與儲蓄相關(guān)性很低。后來人們將這一方法應(yīng)用于同一個國家內(nèi)部的區(qū)域資本流動的測度，例如Dekle（1996）對于日本各地區(qū)的測度，Helliwell、Mckitrick（1999）對于加拿大各地區(qū)的測度。較近的如Chan（2011）應(yīng)用FH方法對我國區(qū)域資本流動的測度。這一相關(guān)主題的研究幾十年來一直是經(jīng)濟學(xué)研究的一個重要問題。

方法與數(shù)據(jù)

Feldstein、Horioka（1980）的基本方程式為上式左邊為投資率，右邊為儲蓄率。我國學(xué)者在應(yīng)用FH方法測度資本流動性時，絕大多數(shù)都默認該方法的可靠性，或者說上式（1）中β系數(shù)（儲蓄留存系數(shù)）越大，資本流動性越小。但是，追根溯源，F(xiàn)eldstein、Horioka（1980）的計算結(jié)果恰恰相反：資本流動性較大，β反而較大，或者說理論推導(dǎo)與實測結(jié)果恰好相反。正因如此，才被后人稱為FH之迷。

對于FH測度，從數(shù)據(jù)分析上看有3種基本方法：橫截面數(shù)據(jù)方法、時間序列數(shù)據(jù)方法、面板數(shù)據(jù)方法。早期（包括Feldstein、Horioka（1980）在內(nèi)）往往使用橫截面方法，后來隨著經(jīng)濟計量學(xué)技術(shù)的發(fā)展，時間序列方法與面板數(shù)據(jù)方法開始成為主流。本文采用時間序列方法。

我國于1999年決定實施西部大開發(fā)戰(zhàn)略，并于2000年開始實施。本文選取西部大開發(fā)前后不同時期的西部地區(qū)進行對比。我國西部地區(qū)長期以來經(jīng)濟落后于東部中部地區(qū)，這在很大程度上是因為中部東部地區(qū)吸引了大量的資金，進行經(jīng)濟建設(shè)，而西部地區(qū)缺乏資金投入。我國西部大開發(fā)的一個主要措施就是由中央政府大力增加在西部地區(qū)的資金投入。根據(jù)Feldstein、Horioka（1980），由于大量的外部資金涌入，因此西部地區(qū)在西部大開發(fā)后的投資將減少對本地區(qū)資金儲蓄的依賴，該地區(qū)的投資率與儲蓄率的相關(guān)性應(yīng)該減小，上述（1）式中的β系數(shù)應(yīng)該降低。

根據(jù)類似原理，我國的東部地區(qū)長期以來在三大地區(qū)中最為先進，在改革開放后吸收了大量資金，尤其是吸引了我國引進外資中的絕大部分，因此與經(jīng)濟最為落后的西部地區(qū)相比，東部地區(qū)的β系數(shù)應(yīng)該較低。由于在2000年后西部地區(qū)得到中央政府大量資金支持，因此為了更準確地進行對比，在進行東部地區(qū)與西部地區(qū)的對比時，時間限定為西部大開發(fā)之前。

這樣，本文的對比就分為兩組：1978年至1999年的西部地區(qū)與2000年至2012年的西部地區(qū)；1978年至1999年的西部地區(qū)與同時期的東部地區(qū)。數(shù)據(jù)來自《中國統(tǒng)計年鑒》與《新中國六十年統(tǒng)計資料匯編》。由于缺失西藏早期數(shù)據(jù)，因此沒有將西藏列入。本文所用軟件為Stata10。

表1 單位根檢驗

表2 協(xié)整檢驗

表3 協(xié)整估計結(jié)果

表4 Langrange殘差自相關(guān)檢驗

表5 方程穩(wěn)定性檢驗

表6 投資率與儲蓄率的格蘭杰因果檢驗

實證分析結(jié)果

（一）單位根檢驗

這里選用3個檢驗：ADF、Phillips-Perron檢驗與KPSS檢驗。對于ADF檢驗和PP檢驗，原序列選擇10%臨界值，差分序列選擇的臨界值為1%（3星）、5%（2星）、10%（1星）。對于KPSS檢驗，原序列選擇1%臨界值，差分序列選擇10%臨界值。

表1中的前4欄為西部地區(qū)2000年至2012年，表的中間4欄為西部地區(qū)1978年至1999年，表后4欄為東部地區(qū)1978年至1999年，rinvest為投資率，rsave為儲蓄率，d.為差分算子?？梢钥吹剑瑢τ谠蛄衼碚f，對于原假設(shè)為存在單位根的ADF檢驗、PP檢驗，即使標準放松到10%水平，仍然無法拒絕單位根的存在。而對于原假設(shè)為平穩(wěn)序列的KPSS檢驗，即使標準嚴格到1%水平，也可以拒絕平穩(wěn)的假設(shè)。對于一階差分序列來說，對于前2個檢驗，分別可以在10%、5%、1%的水平拒絕單位根的存在，對于KPSS檢驗，即使放松到了10%，也無法否定穩(wěn)定的零假設(shè)。綜合上述結(jié)果，可以認為在西部地區(qū)的2個不同時期、東部地區(qū)這3種情況下的投資率與儲蓄率時間序列都是一階單整的，I(1)。

（二）協(xié)整檢驗

使用Janhansen檢驗，該檢驗的零假設(shè)為存在小于或等于r個協(xié)整關(guān)系。表2為跡（trace）統(tǒng)計量，括號里分別為5%水平與1%水平臨界值。

表2的上面兩行對應(yīng)西部地區(qū)后期（2000年至2012年），中間兩行對應(yīng)西部地區(qū)前期（1978年至1999年），下面兩行對應(yīng)1978年至1999年的東部地區(qū)。可以看到，在上述30個計算中，除去兩個沒有一致結(jié)論的計算外，西部地區(qū)后期與東部地區(qū)各在1%水平（3星）至少存在1個協(xié)整關(guān)系，西部地區(qū)前期在5%水平（2星）至少存在1個協(xié)整關(guān)系。由于僅有投資率與儲蓄率兩個變量，因此不可能存在2個或以上協(xié)整關(guān)系，表2的3個“r=1”行的計算結(jié)果也驗證了這一結(jié)論。這樣，可以認為上述3個時期的投資率與儲蓄率存在1個協(xié)整關(guān)系。

（三）協(xié)整計算

根據(jù)以上檢驗的結(jié)果，設(shè)定誤差修正模型（error-correction model，ECM）為：

這里主要關(guān)心γ系數(shù)與β系數(shù)，表3列出這兩個系數(shù)的估計值，括號內(nèi)為相應(yīng)的z值。

表3里的γ系數(shù)全部為負，符合預(yù)期。β系數(shù)的符號符合預(yù)期，而且顯著水平全在1%以上。

（四）對估計結(jié)果的合理性的檢驗

對于上述協(xié)整計算，我們關(guān)心殘差是否存在自相關(guān)。如果存在，說明方程設(shè)定沒有充分消除自相關(guān)，可以考慮需要增加滯后項。進行Lagrange乘數(shù)檢驗（見表4，括號內(nèi)為p值）。

該檢驗的零假設(shè)是不存在自相關(guān)，從表4中結(jié)果可以看到有足夠的理由認為回歸后的殘差不存在自相關(guān)，比較令人滿意。

下面考察上述3個方程的穩(wěn)定性。每個方程共4個特征根，其中1個特征根設(shè)定為1，其余3個特征根的值如表5（括號內(nèi)為模）。

可以看到，所有特征根都在單位圓內(nèi)，并且遠離圓周，因此可以斷定上述3個方程都是穩(wěn)定的。

（五）格蘭杰因果檢驗

關(guān)心投資率與儲蓄率之間是否存在著因果關(guān)系，見表6。

可以看出，在10%的顯著水平下可以認為儲蓄率是投資率的格蘭杰原因，但投資率不是儲蓄率的格蘭杰原因。雖然格蘭杰原因并不等同于經(jīng)濟原因，但我們還是有理由認為我國的儲蓄對于形成投資具有影響，上述的3個方程還是有意義的。

結(jié)論

本文利用Feldstein-Horioka測度，采用時間序列數(shù)據(jù)進行協(xié)整分析，來考察我國區(qū)域資本流動性的大小。從縱向比較看，西部大開發(fā)以后的西部地區(qū)的資本流動性要大于西部大開發(fā)以前的資本流動性，但本文的計算結(jié)果是儲蓄留存系數(shù)增大；從橫向比較看，西部大開發(fā)前的東部地區(qū)的資本流動性大于西部地區(qū)，但本文的計算結(jié)果是東部地區(qū)的儲蓄留存系數(shù)大于西部地區(qū)。這樣，通常被我國學(xué)者默認為正確的儲蓄留存系數(shù)與資本流動性成反比的FH假說，其預(yù)期的結(jié)論與我國的實測結(jié)果恰好相反。

1.Chan，Kenneth，Vinh Dang，Jennifer Lai，Isabel Yan.Regional capital mobility in China:1978-2006[J].Journal of International Money and Finance.2011.30

2.Feldstein，M.,Horioka，C.Domestic Saving and International Capital Flows[J].The Economic Journal.1980.6

3.Helliwell，John，Ross Mckitrick.Comparing capital mobility across provincial and national borders[J].Canadian Journal of Economics.1999.5