國內(nèi)需求或已觸底

高善文

受到APEC會議期間限產(chǎn)的影響，11月工業(yè)增速可能比10月略有放緩。水泥價格和工業(yè)品期貨價格低位企穩(wěn)，暗示國內(nèi)需求可能已經(jīng)觸底。

11月30個大中城市商品房銷售面積同比增速由負轉(zhuǎn)正，繼續(xù)恢復(fù)，并將逐步改善市場對金融風險和經(jīng)濟走向的預(yù)期。

另外，近期，隨著A股市場的快速上漲，恒生AH股溢價指數(shù)明顯上升，接近三年內(nèi)高點，滬港通的使用率也逐漸提高，這顯示雖然基本面和流動性的改善可以預(yù)期，但市場在短期交易層面風險的累積值得警惕。

地產(chǎn)市場持續(xù)恢復(fù)

11月6大發(fā)電集團耗煤量同比增速較10月略有下降，中采PMI和匯豐PMI也繼續(xù)回落，顯示11月工業(yè)增速可能比10月略有放緩，國內(nèi)經(jīng)濟增長動能仍然較弱。

11月工業(yè)增速的回落在一定程度上受到APEC會議期間對鋼鐵等行業(yè)限產(chǎn)的影響。水泥價格和工業(yè)品期貨價格低位企穩(wěn)，暗示在重化工業(yè)鏈條上，以及與房地產(chǎn)、基建聯(lián)系比較密切的投資領(lǐng)域，國內(nèi)需求可能已經(jīng)逐步穩(wěn)定。

此外，隨著政府放松限購限貸政策以及金融條件的改善，商品房銷售面積增速逐步恢復(fù)。11月30個大中城市商品房銷售面積同比增速由負轉(zhuǎn)正，房地產(chǎn)銷售價格環(huán)比跌幅繼續(xù)收窄。

11月出口和進口同比增速明顯下滑，其中一般貿(mào)易增速同時下行，但變化幅度相對溫和。貿(mào)易順差再創(chuàng)新高。結(jié)合工業(yè)增速較弱、PPI下行，內(nèi)需走弱主導(dǎo)了近期經(jīng)濟波動。

下游工業(yè)品價格逐步企穩(wěn)

11月以來，工業(yè)品期貨價格略有下跌。全月工業(yè)生產(chǎn)者出廠價格環(huán)比跌幅可能在-0.3%左右。PMI購進價格指數(shù)也指向類似的判斷。

分產(chǎn)品看，11月全月螺紋鋼期貨價格下降0.7%，鐵礦石期貨價格下降8.8%。能化產(chǎn)品價格指數(shù)下降2.4%。動力煤、焦炭期貨價格分別下降2.9%和1.8%。有色金屬中銅期貨價格下降2.8%，鋅、鋁期貨價格分別下降0.7%和2.0%。相較于上游原油、鐵礦石等產(chǎn)品價格的大幅下跌，鋼材、能化等期貨價格指數(shù)的跌幅顯著較小。

螺紋鋼期貨和現(xiàn)貨價格逐漸趨近。這暗示，市場對工業(yè)品價格的預(yù)期正在穩(wěn)定下來，前期存貨調(diào)整和恐慌心理對經(jīng)濟增長的影響可能正在消退，經(jīng)濟進一步惡化可能性不大。

收益率曲線上升并陡峭化

11月下旬以來，1年期和10年期國債收益率略有上行，分別上升14和25個BP，期限利差繼續(xù)回升。1年期和5年期國開債收益率分別上行27和34個BP。

在房地產(chǎn)市場持續(xù)恢復(fù)以及降息背景下，融資需求正在回升，這可能引發(fā)了收益率曲線的上升。但考慮到貨幣政策的基本取向，以及中央降低社會融資成本的努力，在經(jīng)濟全面恢復(fù)的證據(jù)得到確認之前，債券收益率似乎處于區(qū)間震蕩的格局。

政策方面，12月5日政治局召開會議研究2015年經(jīng)濟工作，強調(diào)要主動適應(yīng)經(jīng)濟發(fā)展新常態(tài)，保持穩(wěn)增長和調(diào)結(jié)構(gòu)平衡，保持經(jīng)濟運行在合理區(qū)間，繼續(xù)實施積極的財政政策和穩(wěn)健的貨幣政策。這是中央政治局會議上首提新常態(tài)，并在中央經(jīng)濟工作會議前定調(diào)了財政和貨幣政策。看起來政府可能調(diào)低明年經(jīng)濟增長目標，但總體政策仍傾向于繼續(xù)穩(wěn)定經(jīng)濟增長，同時在財政、金融和國企等領(lǐng)域的改革也可能加快部署。

滬港通使用率逐漸提高

自11月21日央行宣布降息以來，A股大幅上漲，同期恒生AH股溢價指數(shù)從101上升到116，上升明顯。目前恒生AH股溢價指數(shù)已經(jīng)超過13年6月份的水平，是12年5月以來的高點。

隨著兩地大盤股價差的擴大，滬港通的使用率逐漸提高。這些數(shù)據(jù)顯示，雖然A股基本面和流動性的改善可以預(yù)期，但在交易層面A股市場短期積累的風險已經(jīng)比較明顯，值得警惕。

海外經(jīng)濟方面，歐元區(qū)經(jīng)濟不及預(yù)期，歐洲央行擴大刺激政策的預(yù)期加大。美國勞動力市場持續(xù)恢復(fù)，薪資也出現(xiàn)增長。在此背景下，德國、法國、意大利、西班牙等國長端債券收益率普遍下行，美歐國債收益率利差繼續(xù)擴大，美元指數(shù)繼續(xù)上漲。

盡管歐洲和日本經(jīng)濟增長仍然較弱，但VIX波動率指數(shù)繼續(xù)下降，發(fā)達國家股票市場保持強勢。