后危機時代養(yǎng)老金制度的收益與風險評估*

趙 青 李 珍

(中國人民大學公共管理學院社會保障研究所，北京，100872)

后危機時代養(yǎng)老金制度的收益與風險評估*

趙 青 李 珍

(中國人民大學公共管理學院社會保障研究所，北京，100872)

20世紀70年代以來，在經(jīng)濟滯漲與人口老齡化的背景下，以智利、英國、澳大利亞、瑞典為代表的各國紛紛對傳統(tǒng)養(yǎng)老保險制度進行了改革。經(jīng)濟危機過后的時代，恰是檢驗改革國家養(yǎng)老金制度運行效果的時間窗口。從收益性角度來看，基金積累制的投資收益率一般要高于現(xiàn)收現(xiàn)付制的內(nèi)含回報率，但若考慮個人賬戶基金管理的運營成本和轉換費用，則這種優(yōu)勢將大打折扣。從風險的角度看，基金積累制的市場波動風險(用變異系數(shù)與VaR衡量)明顯高于現(xiàn)收現(xiàn)付制。名義賬戶制在收益性與抵御風險的能力方面均不如現(xiàn)收現(xiàn)付制。基于養(yǎng)老金在緩解貧困、提供穩(wěn)定而安全的收入預期方面的特質(zhì)，建立以待遇確定型現(xiàn)收現(xiàn)付制為主體、多層次為補充的養(yǎng)老金體系是較為理性的選擇。

現(xiàn)收現(xiàn)付制；基金積累制；名義賬戶制；制度風險；養(yǎng)老金本質(zhì)

一、引言

隨著20世紀70年代爆發(fā)的石油危機引發(fā)經(jīng)濟滯漲，加上日益嚴峻的人口老齡化問題，各國紛紛對傳統(tǒng)的養(yǎng)老保險德國模式進行改革。以降低現(xiàn)收現(xiàn)付養(yǎng)老金權重、增加積累制比例、減少待遇確定型計劃、增加繳費確定型計劃為主要特征的養(yǎng)老保險私有化改革的浪潮在世界范圍內(nèi)掀起。至今，已有20多個國家引入了完全/部分基金積累型(Financial Defined Contribution, FDC)或者名義積累的個人賬戶制度(Non-Financial Defined Contribution, NDC)，將實際的或名義的基金積累制替換了過去以現(xiàn)收現(xiàn)付制為主的養(yǎng)老金制度體系。那么，基金積累制度在各國的實際運行效果究竟如何？它果真比現(xiàn)收現(xiàn)付制更有效嗎？還是會在新的經(jīng)濟環(huán)境中產(chǎn)生新的問題？2008-2009年的全球性經(jīng)濟危機作為一個時間窗口，對基金積累型的養(yǎng)老金制度進行了檢閱。

二、改革國家的養(yǎng)老金制度安排

(一)智利

20世紀70年代石油危機過后，智利在新自由主義奉行的“自由化”“私有化”“市場化”思潮影響下，成為拉美最早進行經(jīng)濟改革的國家。社會保障私有化的改革是其經(jīng)濟改革的重要組成部分。1980年11月4日，在皮諾切特軍政府的強力推動下，最終的養(yǎng)老金制度改革法案以3500號法令(1981年正式實施)的形式予以公布。智利新養(yǎng)老金制度的基本內(nèi)容是：放棄以前的現(xiàn)收現(xiàn)付制，實行以個人資本為基礎的完全的個人賬戶制，由私人養(yǎng)老基金管理公司負責經(jīng)營管理，費用完全由個人繳納，雇主不承擔供款義務。由此看來，智利模式的最大特點是勞動者的養(yǎng)老問題由個人負責，政府的養(yǎng)老保障責任被縮至最小——僅限于為加入養(yǎng)老金計劃者提供最低養(yǎng)老金保障，以及為無法參加者提供基于家計調(diào)查的社會養(yǎng)老救助金。即使2008年建立了“團結支柱”，也不改變智利FDC型個人賬戶養(yǎng)老金制度的本質(zhì)。[1]因此，智利模式是養(yǎng)老保險私有化的典型代表，它是對傳統(tǒng)現(xiàn)收現(xiàn)付型社會保險制度的根本性變革。

(二)英國

英國的養(yǎng)老金私有化改革始于撒切爾政府上臺的70年代末，是英國宏觀經(jīng)濟改革的一個重要組成部分。英國從1978年開始立法，允許雇主和雇員選擇從國家收入關聯(lián)計劃(SERPs)中“協(xié)議退出”(contract-out)，并給予稅收優(yōu)惠，鼓勵建立雇主支持的職業(yè)養(yǎng)老金計劃或個人賬戶養(yǎng)老金計劃。[2]1986年的法案(Pension Act 1986)規(guī)定，降低國家收入關聯(lián)養(yǎng)老金計劃的待遇水平，設立繳費確定型職業(yè)養(yǎng)老金計劃，并允許由保險公司和其他金融中介機構提供“個人養(yǎng)老金計劃”(Personal Pension Schemes, PPSs)。1979年開始，1997年布萊爾領導的新工黨上臺執(zhí)政，大體上延續(xù)了撒切爾政府力圖減少國家公共養(yǎng)老金給付成本的改革思路，于2002年建立起國家第二養(yǎng)老金(S2P)，取代了國家收入關聯(lián)養(yǎng)老金。[3]2012年，英國簡化公共養(yǎng)老金，將先前基于收入調(diào)查的零支柱、普惠性質(zhì)的國家養(yǎng)老金、收入關聯(lián)的國家第二養(yǎng)老金以及其他種種的補丁式制度取消，建立單一的國家基本養(yǎng)老金；自2012年10月起，到2017年為止，實施“自動注冊”的退休儲蓄計劃，即強制性“第二支柱”。[4]30多年的私有化改革，形成了當前英國的養(yǎng)老金制度“多支柱”體系(如表1所示)。

(三)澳大利亞

早在19世紀初，澳大利亞就出現(xiàn)了由雇主提供的職業(yè)年金計劃。20世紀80年代以前，澳大利亞人退休后領取的養(yǎng)老金主要有兩種：一種是聯(lián)邦政府提供的、基于家計調(diào)查的非繳費型養(yǎng)老金，滿足一定條件的公民才能享有這種福利；另一種是自愿的職業(yè)養(yǎng)老金，是由雇主提供給某些特殊雇員(主要是白領階層和政府雇員)的額外福利。[5]20世紀80年代中期以來，在人口老齡化影響及政府財政赤字的困擾下，政府提供的養(yǎng)老保障不充分且不甚令人滿意。1992年，澳大利亞通過了《退休金保障法》，要求所有雇主都必須支付工資的一定比例作為注冊強制年金基金的繳費，以雇員的名義存入一個賬戶，在雇員退休后為其提供養(yǎng)老金。[6]這一制度逐漸成為澳大利亞養(yǎng)老金制度的主體，其規(guī)模和作用不斷得到加強。目前，澳大利亞形成了以“零支柱”、“二支柱”、“三支柱”為支撐的比較獨特的養(yǎng)老金制度體系(如表1所示)。

表1 四國養(yǎng)老金體系比較

資料來源：作者整理。

(四)瑞典

過去，瑞典社會保障基金幾乎全部來源于國家提供的財政補貼和雇主繳納的社會保障費，個人只需繳納工資收入的1%。1991年，由四黨組成的自由保守聯(lián)合政府代替社會民主黨上臺執(zhí)政，對瑞典養(yǎng)老金制度進行結構性改革。1998年以名義賬戶制度(NDC)為核心的新養(yǎng)老保險制度代替了原有的國民養(yǎng)老金和收入關聯(lián)養(yǎng)老金計劃。新制度包括兩個部分：(1)現(xiàn)收現(xiàn)付的名義既定供款(NDC)計劃，又稱名義賬戶制度；(2)強制性、私人管理的個人賬戶計劃。前者作為基本養(yǎng)老保險制度，成為新制度的第一支柱；后者是積累制度，構成第二支柱。新社會養(yǎng)老保險制度總繳費費率是收入的18.5%，雇員和雇主各繳納一半(9.25%)。再加上雇主和雇員在自愿基礎上協(xié)商建立的職業(yè)養(yǎng)老金計劃(費率為2%～5%)，就構成了瑞典當前養(yǎng)老保障制度的三個支柱。

(五)小結

雖然各國的養(yǎng)老金體系存在制度安排上的差異，但“五支柱”方案(世界銀行，2005)為比較各國養(yǎng)老金制度的結構特色，提供了參考依據(jù)。第一支柱是一個強制性、非積累的、公共管理的待遇既定型體系，第二支柱是一個強制性、積累型的、私人管理的繳費既定型計劃，第三支柱是一個自愿性的退休儲蓄計劃，以防止老年貧困為確切目標的零支柱，以及非融資的第四支柱——包括家庭支持、對醫(yī)療保健和住房的享有在內(nèi)的一系列社會政策。[7]如表1所示，在四國養(yǎng)老金制度中，作為一支柱的現(xiàn)收現(xiàn)付制或者欠缺(如澳大利亞、智利)，已由積累制取代，或者發(fā)揮的功能有限(如英國)，或者已經(jīng)轉變?yōu)槠渌贫劝才?如瑞典)。

三、收益評價

一般而言，給參加者帶來最高收益率的養(yǎng)老金計劃是優(yōu)化個人福利并進而優(yōu)化社會福利的養(yǎng)老金計劃。[8]Samuelson (1958)的理論研究表明，當生物回報率(即工資增長率和勞動力增長率的綜合)大于利率時，現(xiàn)收現(xiàn)付制在長期運作中能夠實現(xiàn)代際間的帕累托最優(yōu)。[9]因此，評價改革后的養(yǎng)老金制度是否有效的一個重要標準就是比較基金積累制的回報率與現(xiàn)收現(xiàn)付制的內(nèi)含回報率。根據(jù)Samuelson(1958)和Aaron(1966)的證明結論，我們可以用養(yǎng)老金的投資收益率衡量基金積累制的回報率，用生物回報率——即工資增長率與勞動力增長率(一般用人口增長率表示)之和——衡量現(xiàn)收現(xiàn)付制的內(nèi)含回報率。

(一)智利

從回報率的均值來看(如表2所示)，智利養(yǎng)老金近15年的運行狀況表明，基金積累制比現(xiàn)收現(xiàn)付制更有效——投資收益率均值5.26%高于生物回報率3.1%。如果我們采取年末累積收益的方式計算：假設起初(1994年)擁有100比索養(yǎng)老資產(chǎn)，經(jīng)基金積累，年末(2008年)將獲得201.87*按基金積累制的投資收益率計算：100×(1+19.48%)×(1-2.49%)×……×(1-21.97%)=201.87比索比索；若采取現(xiàn)收現(xiàn)付制，年末資產(chǎn)為157.27比索。

表2 1994-2008年智利基金積累與現(xiàn)收現(xiàn)付相關指標 單位：%

數(shù)據(jù)來源：實際投資收益率(Real rate of return)來自FIAP(http://www.fiap.cl)；實際工資增長率根據(jù)聯(lián)合國數(shù)據(jù)庫(http://data.un.org)指數(shù)化工資計算得出；人口增長率來自OECD library (http://stats.oecd.org).

無論從均值還是年末收益的指標來看，似乎都能說明智利養(yǎng)老金采取基金積累制的收益要大于現(xiàn)收現(xiàn)付制，但是如果考慮管理成本，實際收益率可能要打折扣。1982年新制度啟動時，行業(yè)傭金平均占繳費工資的比重為4.8%，至2004年逐步下降到2.4%，2010年維持在2.67%，占養(yǎng)老金繳費總額的21%。*Contribution structure, 智利養(yǎng)老基金管理局(http://www.fiap.cl)一項研究表明，到2004年年底賬戶管理費用累計占養(yǎng)老金資產(chǎn)的比重大約為23.82%，這就意味著將近1/5的養(yǎng)老基金資產(chǎn)會被管理傭金消耗掉。[10]

(二)英國

近20年來，歷經(jīng)數(shù)次經(jīng)濟波動，英國養(yǎng)老基金的投資收益率均值(7.38%)高于同期生物回報率值(4.21%)。假設某人在起初(1991年)擁有100英鎊的養(yǎng)老資產(chǎn)，經(jīng)積累，期末(2010年)將擁有358.76英鎊*按基金積累制的投資收益率計算：100×(1+10.34%)×(1+17.61%)×……×(1+9.32%)=358.76英鎊的資產(chǎn)。如若仍采取現(xiàn)收現(xiàn)付制，則期末擁有227.66英鎊，*按現(xiàn)收現(xiàn)付制的內(nèi)含回報率計算：100×(1+8.67%)×(1+5.54%)×……×(1+2.58%)=227.66英鎊小于基金制積累的資產(chǎn)。

表3 1991 - 2010 年英國養(yǎng)老金實際投資收益率與生物回報率比較 單位: %

資料來源: 養(yǎng)老基金的實際投資收益率來自TOWERSWATSON，Long - term statistics，UK 2011: 26。生物回報率根據(jù)人口增長率( 來自http: / /stats． oecd． org) 和實際工資增長率( 來自http: / /stats． oecd． org) 加總求得。

表4 澳大利亞超級年金投資收益率與生物回報率比較 單位: %

有統(tǒng)計顯示，英國只有不到5%的人能夠做到一生都不換工作，而大多數(shù)人平均在一生中要更換6次工作。對于參加DB計劃的雇員而言，如果在其一生中更換了6次工作，那么他將承受比不更換工作獲得的養(yǎng)老金大約25%～30%的損失，即使只是在職業(yè)生涯中更換一次工作，那么養(yǎng)老金損失也會達到16%。[11]自DC計劃建立以來，平均19%的基金價值被用于繳納管理費用，最差的計劃甚至達到28%。[12]另外，成員在不同DC計劃提供者之間轉換，同樣會產(chǎn)生25%～33%的轉換費用，而從DB計劃轉到DC計劃則要花費更多。因此，考慮到運營成本和轉換費用，英國養(yǎng)老基金的投資回報率將不再像表3的數(shù)據(jù)那樣可觀。

(三)澳大利亞

澳大利亞的養(yǎng)老金制度在國際上享有很高評價，作為其主體性制度安排的超級年金制度因其高收益率、便攜性、透明性等突出優(yōu)點而受到廣泛稱贊。但是，從一個長期投資過程來看，由于受經(jīng)濟周期的影響(尤其是2000-2002年與2008-2009年的經(jīng)濟下滑)，超級年金近10多年的凈投資收益情況并不太理想，其收益均值(2.39%)僅略高于現(xiàn)收現(xiàn)付制情況下的內(nèi)含回報率(2.23%)。如果計算年末收益的話，起初(1997年)的100澳元養(yǎng)老金資產(chǎn)經(jīng)積累，至期末(2010年)僅為132.45澳元，*按基金積累制的投資收益率計算：100×(1+12.25 %)×(1+5.95%)×……×(1+6.05%)=132.45澳元小于現(xiàn)收現(xiàn)付制下的積累額136.02澳元。*按現(xiàn)收現(xiàn)付制的內(nèi)含回報率計算：100×(1+4.23%)×(1+3.31%)×……×(1+2.32%)=136.02澳元由此看來，基金積累的超級年金并不比現(xiàn)收現(xiàn)付制為老年人提供的收入保障更充足。

(四)瑞典

瑞典改革后的新制度由名義賬戶(inkomst pension)和積累賬戶(premium pension)兩部分組成。*雇主、雇員分別繳納雇員實際收入的10.21%和7%的費用，其中16%進入名義賬戶，2.5%進入積累賬戶。前者是DC型PAYG制，工作一代的繳費用于當期養(yǎng)老金支付，賬戶無實際資產(chǎn)；后者是FDC制，由個人繳費進行投資運營以實現(xiàn)保值增值。名義賬戶的名義利息率以盯住社會平均工資增長率為目標，但當長期內(nèi)制度的資產(chǎn)與負債不平衡時，“自動平衡機制”將啟動，降低或提高名義賬戶計息率，以實現(xiàn)制度長期內(nèi)的資產(chǎn)負債平衡。制度設計了平衡率*平衡率=(繳費資產(chǎn)價值+緩沖基金)/養(yǎng)老金負債來表示平衡狀態(tài)，當平衡率小于1時，表示長期內(nèi)負債大于資產(chǎn)，自動平衡機制將啟動，名義賬戶計息率將相應降低，直到平衡率恢復到1。[13]2008-2009年，受經(jīng)濟危機的影響，制度的平衡率均小于1，分別降至0.9826和0.9549，[14]即負債大于資產(chǎn)將近2%和5%。雖然制度的長期財務狀況會在自動平衡機制的調(diào)整下得以平衡， 但對于個人賬戶擁有者來說，這就意味著退休權益將受損，因為其名義賬戶資產(chǎn)將在2009-2010年間計負的利息。

如表5所示，自名義賬戶制試運行以來，名義記賬率在大多數(shù)時候都沒能盯住名義工資增長率，其均值(2.46%)低于名義工資增長率(3.53%)。對于積累賬戶而言，其投資收益率4.39%雖大于3.94%，但按照年末累積收益的算法，積累賬戶的收益仍不如現(xiàn)收現(xiàn)付制。*假設起初(1995年)擁有養(yǎng)老金資產(chǎn)100克朗，至期末(2010年)將擁有養(yǎng)老金資產(chǎn)：按基金積累制的投資收益率計算：100×(1+4.6%)×(1+4.6%)×……×(1+12.3%)=154.45克朗按現(xiàn)收現(xiàn)付制的內(nèi)含回報率計算：100×(1+3.75%)×(1+6.28%)×……×(1+2.32%)=185.5克朗因此，從收益的角度來看，瑞典改革后新形成的NDC與FDC相結合的養(yǎng)老金制度，并不比舊的PAYG制更有效。

表5 瑞典名義賬戶計息與名義工資增長率、積累賬戶收益率與生物回報率之比較 單位：%

資料來源：根據(jù) Annual Report of the Swedish Pension System 2007-2010數(shù)據(jù)整理。

四、風險評估

收益性只是評價養(yǎng)老金制度有效性的一個方面，另外一個重要方面就是對制度風險的衡量。下面將從一般的風險波動衡量指標與一個更精確的VaR(Value at Risk)模型對兩種類型的養(yǎng)老金制度進行風險評估。

(一)標準差與變異系數(shù)

對于以FDC制代替PAYG制成為一國主體性養(yǎng)老金制度安排的智利、英國和澳大利亞，雖然基金的平均投資收益率要高于平均生物回報率，但簡單平均數(shù)的背后忽略了經(jīng)濟波動的風險——這種風險涵蓋了一國的宏觀經(jīng)濟狀況、養(yǎng)老金投資組合策略、基金的監(jiān)管環(huán)境與管理效率等一系列與養(yǎng)老金制度設計息息相關的因素。因此，我們還有必要考察收益背后的風險。一般而言，標準差和變異系數(shù)是衡量風險的簡化指標。從表6中的數(shù)據(jù)可以看出，智利、英國、澳大利亞的投資收益率的標準差與變異系數(shù)均大于生物回報率的相應數(shù)值，說明FDC制的風險均明顯高于PAYG。對于實行NDC制的瑞典，名義記賬利率不僅沒能盯上名義工資的增長率，而且制度風險也大得多(變異系數(shù)0.813>0.283)。

表6 四國養(yǎng)老金制度風險的一般性評價標準

注：r表示各國養(yǎng)老基金的實際投資收益率，n+g表示各國現(xiàn)收現(xiàn)付制情況下的內(nèi)含回報率；r’表示瑞典的名義記賬利率，g’表示名義工資增長率。

(二)VaR技術衡量

VaR(Value at Risk)，表示受險價值，VaR值指在一定的持有期及一定的置信度內(nèi)，某金融工具或投資組合所面臨的潛在的最大損失。VAR技術能對各國養(yǎng)老金制度的風險進行更為精確的衡量。VAR模型定義如下：[15]

P(L>VaR)≤1-c

(1)

其中，L表示損失，c為置信水平，取c=0.99。模型表示養(yǎng)老金資產(chǎn)損失超過某一固定值(VAR)的概率為1%，或者養(yǎng)老金損失不超過固定值(VaR)的概率為99%。

假設養(yǎng)老金的資產(chǎn)損失是服從正態(tài)分布的分位數(shù)函數(shù)，即L～N(u, δ2)，F(xiàn)DC/NDC制與PAYG制下的養(yǎng)老金損失分別取各自回報率的負值。根據(jù)均值及標準差，用Excel軟件中的統(tǒng)計函數(shù)，各國養(yǎng)老金兩種財務機制下“損失”的下分位數(shù)值(VaR)計算如表7所示。

VaR評估結果表明：以智利為例，有99%的概率能夠保證基金積累制下的養(yǎng)老金損失不超過28.1%，有99%的概率保證現(xiàn)收現(xiàn)付制下的養(yǎng)老金損失不超過9.6%，因而智利的基金積累制風險更大。對于英國和澳大利亞，同樣的概率(置信水平)下，PAYG的養(yǎng)老金損失也明顯小于FDC(即37%的損失小于8%的損失，22.8%的損失小于6.1%的損失)，故而PAYG的風險小于FDC制。

表7 三國養(yǎng)老金損失的VaR評估

五、結論

智利、英國、澳大利亞、瑞典的養(yǎng)老金體系雖有差異，但共同點在于完全或部分的FDC和NDC成為了該國的主體性養(yǎng)老金制度安排。而制度形成的歷史原因，有的是基于制度發(fā)展的路徑慣性，如澳大利亞，有的是受“社會保障私有化”改革浪潮的影響，將原有的現(xiàn)收現(xiàn)付制徹底或部分放棄，智利尤為突出。各國近10-20年的數(shù)據(jù)表明，基金積累制的回報率均值一般高于現(xiàn)收現(xiàn)付制下的內(nèi)含回報率，但若從年末累積收益的角度看，澳大利亞超級年金近14年通過投資運營積累的養(yǎng)老金資產(chǎn)并不如現(xiàn)收現(xiàn)付制下盯住生物回報率積累的資產(chǎn)可觀；即使對于FDC制下均值、年末積累收益值均較大的智利和英國，若考慮基金的運營成本和轉換費用，其實際的凈投資收益率恐怕要大打折扣。如果說在包含了大的經(jīng)濟波動的經(jīng)濟周期中，積累制養(yǎng)老金收益相對于現(xiàn)收現(xiàn)付制而言并不是十分明顯，那么，基金積累制所潛藏的風險與現(xiàn)收現(xiàn)付制相比，則是十分明顯的。無論是從風險的一般性指標(標準差與變異系數(shù))，還是從更加精確與定量化的VaR模型來評估，基金積累制的風險均明顯高于現(xiàn)收現(xiàn)付制。瑞典的NDC制在收益性與抵抗風險的能力方面均不如舊有的現(xiàn)收現(xiàn)付制?？傊?，F(xiàn)DC和NDC的養(yǎng)老金制度的優(yōu)點并不十分明顯，但缺點卻比較突出。

(一)理念性反思

FDC和NDC制的運行效果之所以如此不盡如人意，一個最主要的原因就是它們在抵御市場風險方面的脆弱性，尤其是在經(jīng)歷2008-2009年波及全球的經(jīng)濟大蕭條的過程中。因此，危機過后，我們有必要反思目前的制度安排。各國實踐已表明，以增加積累比重與個人責任、減少現(xiàn)收現(xiàn)付制比重與政府責任為主要特征的社會保障改革并不能有效應對此次經(jīng)濟危機的沖擊：風險的放大必將導致收益的不確定，進而帶來替代率的不確定，最后將給在職者未來的退休生活帶來相當大的不確定性——這就與養(yǎng)老金制度的本質(zhì)相違背。在英國，通過“合同退出”加入DC計劃的中等收入者可能達不到期望替代率，并且高收入者的DC計劃比DB計劃更難達到期望替代率。[16]在瑞典，退休金替代率從90年代早期的70%下降到2009年的64%，預期到2050年僅為53%，[17]而個人的繳費負擔并未得到減輕。

相比之下，現(xiàn)收現(xiàn)付制則體現(xiàn)了代際的責任分擔、互助共濟，有益于社會的公平法則。待遇既定型的養(yǎng)老金又為在職者提供退休時確定的待遇給予承諾，進而使人們擁有對未來的安全、穩(wěn)定預期。沒有后顧之憂，老年人才能擁有從容、幸福的生活。

(二)技術性改進

人口老齡化下養(yǎng)老金制度的支付危機成為現(xiàn)收現(xiàn)付制備受詬病的主要原因，但是，我們應當知道，老年人真正感興趣的不是現(xiàn)金，而是對食物、醫(yī)療服務、取暖、活動設施等的消費需求。學者已從理論上證明，只要在職者勞動生產(chǎn)率增長率大于或等于贍養(yǎng)率的增長率，現(xiàn)收現(xiàn)付制不必然發(fā)生支付危機。[18]所以，問題的關鍵在于一國的國民產(chǎn)出水平，而不是通過哪些特別的方式為養(yǎng)老金融資。隨著生產(chǎn)率水平的提高、財富的積累，未來老年人對實物(而不僅是現(xiàn)金)的需求會得到有效解決。另外，老齡化是一個動態(tài)化過程，它意味著贍養(yǎng)者(照顧者)與被贍養(yǎng)者(被照顧者)壽命的同時延長，政策的參量調(diào)整(如延長退休年齡)能夠使現(xiàn)收現(xiàn)付制的可持續(xù)性得以實現(xiàn)。

因此，對一國主體性養(yǎng)老金制度的選擇，傳統(tǒng)的現(xiàn)收現(xiàn)付制既必要亦可行；當然，我們也需要把握好度，不能像希臘等國走向了另一個極端*希臘養(yǎng)老金制度層次單一，現(xiàn)收現(xiàn)付制高達95%的養(yǎng)老金替代率是導致支付危機，進而衍生債務危機的重要原因。，應根據(jù)各國實際情況，在主體性制度安排之外建立起有兜底、有基金積累的多層次養(yǎng)老金體系——這可謂后危機時代，國家養(yǎng)老金制度的一個理性選擇。

[1]趙青：《智利養(yǎng)老金制度“再改革”：制度內(nèi)容與效果評價》，載《拉丁美洲研究》，2014(6)。

[2]李珍、王海東：《英國養(yǎng)老金私有化改革的歷程與評價》，載《保險研究》，2011(2)。

[3]陳星：《英國養(yǎng)老金制度發(fā)展演變及其啟示》，載《中國地質(zhì)大學學報(社會科學版)》，2007 (4)。

[4]王雯、李珍：《2012 年英國強制性第二支柱養(yǎng)老金改革及其對中國的啟示》，載《社會保障研究》，2013(4)。

[5]中國保監(jiān)會：《養(yǎng)老保險國別研究及對中國的啟示》，98～99頁，北京，中國財政經(jīng)濟出版社，2007。

[6]李珍、孫永勇、張昭華：《中國社會養(yǎng)老保險基金管理體制選擇——以國際比較為基礎》，167頁，北京，人民出版社，2005。

[7]Robert Holzmann, Richard Hinz. “Income Support in the 21st Century：An International Perspective on Pension Systems and Reform”,TheWorldBank, 2005.

[8]Lindbeck, Assar & Mats Persson.“The Gains from Pension Reform”,TheJournalofEconomicLiterature, 2003.

[9]Paul A. Samuelson.“An Exact Consumption—Loan Model of Interest With or Without Social Contrivance of Money”,JournalofPoliticalEconomy, 1958.

[10]Mauricio Soto. “Chilean Pension Reform: the Good, the Bad, and the In Between”,CenterforRetirementResearch, 2005.

[11]Blake.D, Orszag J.M.“Portability and Preservation of Pension Rights in the UK”,ReportoftheDirector-General’sInquiryintoPensions, 1997.

[12]Blake, David.“The United Kingdom pension system: key issues”,UBSPensionsSeries, 2003.

[13]李珍、周藝夢：《社會養(yǎng)老保障制度的“瑞典模式”——瑞典名義賬戶制度解決了什么？》，載《經(jīng)濟學動態(tài)》，2010(8)。

[14]Social Insurance Agency(Stockholm). “Annual Report of the Swedish Pension System”, 2010.

[15]Philippe Jorion.“VALUE AT RISK: The New Benchmark for Managing Financial Risk”,TheMcGraw-HillCompanies, 2007.

[16]PPI. “Retirement income and assets: outlook for the future”, 2010.

[17]Social Insurance Agency(Stockholm). “Annual Report of the Swedish Pension System”, 2008.

[18]程永宏：《現(xiàn)收現(xiàn)付制與人口老齡化關系定量分析》，載《經(jīng)濟研究》，2005(3)。

EfficiencyandRiskEvaluationofPensionSysteminthePost-CrisisEra

ZHAO Qing LI Zhen

Under the background of economic stagnation and population ageing in 1970s, many countries, represented by Chile, UK, Australia and Sweden, have reformed their traditional Pay-As-You-Go pension system. The post-crisis era is the right window time to evaluate the effect of those reformed pension system in various countries. This paper makes an evaluation of the real effect of the current pension system of the four countries. From the perspective of profit, the real rate of return of funding is often higher than the internal rate of return of PAYG. But if we take the total operating cost & transforming fees into consideration, the advantage of the Financial Defined Contribution(FDC) may not be that outstanding. The market risk of funding system is much higher than the PAYG as we use the coefficient of variation and VAR model to test. The NDC system in Sweden doesn’t perform as well as the old PAYG in terms of profit and risk aversion. Based on the essence of pension, which aims at poverty alleviation and providing a secure and stable income expectations for the elderly, this paper has proposed that we establish a pension system with PAYG as the main body, and other kinds of pension schemes as supplements to the basic part. That can be a rational choice for construction of pension system in the post-crisis era.

pay as you go(PAYG)，funding system，non-financial defined contribution，risks， essence of pension

H)

*本文系中國人民大學公共管理學院科學研究基金項目資助(項目編號：2014008)成果。