優(yōu)先股 資本市場新利器

2014年3月21日，中國證券監(jiān)督管理委員會（下稱「證監(jiān)會」）頒佈了《優(yōu)先股試點管理辦法》（下稱「《管理辦法》」），對優(yōu)先股的定義、股東權(quán)利、發(fā)行和交易轉(zhuǎn)讓等問題作出了規(guī)定。

優(yōu)先股的演進歷程

優(yōu)先股作為一種股份類型和融資工具，已經(jīng)在境外發(fā)達國家資本市場被廣泛採用。

大陸對優(yōu)先股的規(guī)定可以追溯至國家經(jīng)濟體制改革委員會於1992年發(fā)佈的《股份有限公司規(guī)範(fàn)意見》（體改生[1992]31號），該規(guī)定允許股份有限公司設(shè)置優(yōu)先股。但1993年頒佈的《中華人民共和國公司法》僅對股份公司的普通股作出了規(guī)定，要求「必須同股同權(quán)，同股同利」；並且明確「國務(wù)院可以對公司發(fā)行本法規(guī)定的股票以外的其他種類的股票，另行作出規(guī)定」。2005年，國家發(fā)展和改革委員會等發(fā)佈了《創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)管理暫行辦法》（國家發(fā)展和改革委員會令[2005]第39號），規(guī)定 「經(jīng)與被投資企業(yè)簽訂投資協(xié)議，創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)可以以股權(quán)和優(yōu)先股、可轉(zhuǎn)換優(yōu)先股等準(zhǔn)股權(quán)方式對未上市企業(yè)進行投資」。該規(guī)定明確將優(yōu)先股規(guī)定為一種投資工具，但僅適用於創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)的投資對象，而且也沒有對優(yōu)先股股東的優(yōu)先權(quán)等作出進一步規(guī)範(fàn)。此次證監(jiān)會發(fā)佈的《管理意見》對優(yōu)先股作出了較為全面的規(guī)定，為進一步制定優(yōu)先股的操作性規(guī)則以及構(gòu)建優(yōu)先股制度提供了指引和框架。

優(yōu)先股ABC

什麼是優(yōu)先股？

根據(jù)《管理辦法》，優(yōu)先股是指依照《公司法》，在一般規(guī)定的普通種類股份之外，另行規(guī)定的其他種類股份。其股份持有人優(yōu)先於普通股股東分配公司利潤和剩餘財產(chǎn)，但參與公司決策管理等權(quán)利受到限制。簡而言之就是優(yōu)先股股東可以優(yōu)先分配公司利潤和剩餘財產(chǎn)，但是其在股東大會上的表決權(quán)受到了限制。根據(jù)《管理辦法》，試點期間僅允許發(fā)行在其他條款上具有不同設(shè)置的優(yōu)先股，而不允許發(fā)行在股息分配和剩餘財產(chǎn)分配上具有不同優(yōu)先順序的優(yōu)先股。

優(yōu)先股的優(yōu)先權(quán)表現(xiàn)在哪裡？

與普通股相比，優(yōu)先股的優(yōu)先權(quán)主要表現(xiàn)在分配利潤和剩餘財產(chǎn)上。

1.優(yōu)先股股東可以按照約定的票面股息率，優(yōu)先於普通股股東分配公司利潤。公司應(yīng)當(dāng)以現(xiàn)金的形式向優(yōu)先股股東支付股息，在完全支付約定的股息之前，不得向普通股股東分配利潤；

2.公司因解散、破產(chǎn)等原因進行清算時，公司在按照相關(guān)規(guī)定進行清償後的剩餘財產(chǎn)，應(yīng)當(dāng)優(yōu)先向優(yōu)先股股東支付未派發(fā)的股息和公司章程約定的清算金額；不足以支付時，按照優(yōu)先股股東持股比例分配。

根據(jù)《管理辦法》，公司應(yīng)當(dāng)就優(yōu)先股股東權(quán)利的特定事項在章程中予以明確。需要注意的是，就優(yōu)先股股東的權(quán)利，《管理辦法》對公開發(fā)行和其他情形採取了不同的要求，對公開發(fā)行的要求比較嚴格，對其他情形則較為寬鬆，可以由章程自行約定。

優(yōu)先股股權(quán)受到的限制以及如何恢復(fù)？

與普通股相比，雖然優(yōu)先股股東享有優(yōu)先分配利潤和剩餘財產(chǎn)的權(quán)利，但其參與公司治理的權(quán)利受到如下限制：優(yōu)先股股東不出席股東大會，其所持股份亦沒有表決權(quán)，但公司章程另有規(guī)定的情形和下列情形除外：

1.修改公司章程中與優(yōu)先股相關(guān)的內(nèi)容；

2.一次或累計減少公司註冊資本超過10%；

3.公司合併、分立、解散或變更公司形式；

4.發(fā)行優(yōu)先股。

上述事項的決議，除須經(jīng)出席會議的普通股股東（含表決權(quán)恢復(fù)的優(yōu)先股股東）所持表決權(quán)的2/3以上通過之外，還須經(jīng)出席會議的優(yōu)先股股東（不含表決權(quán)恢復(fù)的優(yōu)先股股東）所持表決權(quán)的2/3以上通過。同時《管理辦法》規(guī)定，在一定條件下優(yōu)先股股東的表決權(quán)亦可恢復(fù)：如公司累計3個會計年度或連續(xù)2個會計年度未按約定支付優(yōu)先股股息，則優(yōu)先股股東有權(quán)出席股東大會，每股優(yōu)先股股份享有公司章程規(guī)定的表決權(quán)。

此外，公司章程可以規(guī)定其他優(yōu)先股股東表決權(quán)恢復(fù)的情形。對於股息可累積到下一會計年度的優(yōu)先股，表決權(quán)恢復(fù)直至公司全額支付所欠股息。對於股息不可累積的優(yōu)先股，表決權(quán)恢復(fù)直至公司全額支付當(dāng)年股息。

哪些企業(yè)適合發(fā)行優(yōu)先股

既然明確了優(yōu)先股的上述特點，那麼哪些企業(yè)對發(fā)行優(yōu)先股有強烈需求呢？

1.適合融資管道受限，或是成本過高的公司。一些股權(quán)比例差別不大的公司，如果是普通股融資可能會影響股東對公司的控制權(quán)，而優(yōu)先股融資則不會降低大股東對公司的控制力；再如一些普通股融資受限，債務(wù)融資成本又很高的行業(yè)，比如房地產(chǎn)行業(yè)。

2.《管理辦法》給優(yōu)先股設(shè)置了很大的自由度，未來優(yōu)先股可以為A股眾多新興行業(yè)上市公司提供併購重組的融資工具。發(fā)行優(yōu)先股進行資產(chǎn)收購和重組將會使公司擔(dān)負高的融資成本，但是它不會稀釋各股東的持股比例，保證了控股股東對公司的控制權(quán)不會被稀釋。對於普通股投資者而言，也可以避免每股收益被過度稀釋，因為資產(chǎn)賣方的收益將來源於股價的上漲，這樣也可以加強對普通股投資者的保護。根據(jù)《管理辦法》，上市公司收購要約適用於被收購公司的所有股東，但可以針對優(yōu)先股股東和普通股股東提出不同的收購條件。此外，《管理辦法》還規(guī)定了優(yōu)先股可以作為併購重組的支付手段，這一規(guī)定一方面有利於減輕併購重組中收購方的資金壓力，另一方面能夠避免以普通股作為支付手段對收購方公司的控制權(quán)造成影響。

3.危機時的救命稻草。在公司處於困難時期，可以通過發(fā)行優(yōu)先股吸引投資，加強市場信心。國外有很多這樣的例子，例如高盛2008年向巴菲特的伯克希爾公司發(fā)行條件非常優(yōu)厚的優(yōu)先股，以及通用在2010年IPO同時發(fā)行優(yōu)先股。在危機過去之後，公司融資成本下降時，就會贖回優(yōu)先股以降低股息負擔(dān)。此外也可作為政府救助的特殊金融工具，可以在增加註冊資本的同時避免控制權(quán)的轉(zhuǎn)移。

4.新三板企業(yè)。通過優(yōu)先股融資安排，有利於維護權(quán)益不被稀釋。創(chuàng)業(yè)公司和中小型企業(yè)發(fā)行優(yōu)先股是非常有效的融資手段。

在創(chuàng)業(yè)投資領(lǐng)域，風(fēng)險投資人與創(chuàng)業(yè)公司之間存在嚴重的資訊不對稱。而且創(chuàng)業(yè)公司大多都集中於高科技產(chǎn)業(yè)，它的特徵使得即使是有一定的專業(yè)投資能力和經(jīng)驗的風(fēng)險投資人也很難準(zhǔn)確、完全、及時掌握相關(guān)的產(chǎn)業(yè)發(fā)展動向。創(chuàng)業(yè)公司通過優(yōu)先股的安排可以較為有效地防範(fàn)風(fēng)險。而且，創(chuàng)業(yè)公司和中小型企業(yè)對資金需求強烈，但在債券市場和股票市場不受投資者青睞，因為風(fēng)險過大，投資回報不穩(wěn)定，並且在銀行借貸方面成本過高。但優(yōu)先股則不同，投資者會因為較高的收益和較低的風(fēng)險進行投資，同時也能大大降低創(chuàng)業(yè)公司或中小企業(yè)的融資成本和難度。