牛市后會(huì)無(wú)期？

趙琪

7月流金，上證綜指、深證成指、滬深300指數(shù)聯(lián)袂大漲，漲幅分別達(dá)到7.48%、8.36%、8.55%，市場(chǎng)久違的熱情再次歸來(lái)，滬深兩市成交量創(chuàng)出年內(nèi)新高。

就連證監(jiān)會(huì)也罕見(jiàn)地對(duì)行情做了點(diǎn)評(píng)。8月1日，證監(jiān)會(huì)新聞發(fā)言人鄧舸在回答問(wèn)題時(shí)就近期A股大漲原因列舉出三重利好：宏觀經(jīng)濟(jì)穩(wěn)中向好、市場(chǎng)流動(dòng)性比較充裕，以及改革措施的效果逐步顯現(xiàn)。

然而，從2050點(diǎn)到2200點(diǎn)，上證綜指僅用了連續(xù)8根陽(yáng)線，但在2200點(diǎn)之上卻上攻乏力，圍繞著2200點(diǎn)，市場(chǎng)展開(kāi)了拉鋸戰(zhàn)。

A股市場(chǎng)下一步的方向成為投資者關(guān)心的核心問(wèn)題：行情是曇花一現(xiàn)，牛市會(huì)后無(wú)期？還是步步為營(yíng)地持續(xù)反彈？

經(jīng)濟(jì)是否企穩(wěn)

按照證監(jiān)會(huì)新聞發(fā)言人的說(shuō)法，宏觀經(jīng)濟(jì)穩(wěn)中向好是構(gòu)成本輪行情的第一重利好。

鄧舸表示，上半年中國(guó)GDP同比增長(zhǎng)7.4%，其中二季度增長(zhǎng)7.5%。7月中國(guó)匯豐制造業(yè)PMI預(yù)覽值為52，創(chuàng)下18個(gè)月以來(lái)新高，表明經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)平穩(wěn)增長(zhǎng)的良好勢(shì)頭。

而作為拉動(dòng)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)“三駕馬車”之一的出口數(shù)據(jù)更是讓人眼前一亮。中國(guó)海關(guān)總署公布的數(shù)據(jù)顯示，7月出口同比增長(zhǎng)14.1%，增速為2013年4月以來(lái)最高，而進(jìn)口同比下降1.6%，7月當(dāng)月貿(mào)易順差急劇擴(kuò)大至473億美元，創(chuàng)歷史高位。

招商證券認(rèn)為，7月份出口增速大幅回升，勞動(dòng)密集型及高新技術(shù)類產(chǎn)品的出口都有顯著回升，近期歐、美、日、韓的貿(mào)易數(shù)據(jù)也均有改善跡象；預(yù)計(jì)在下半年歐美旺季來(lái)臨之后，出口反彈仍可持續(xù)，成為短期經(jīng)濟(jì)回穩(wěn)的正能量。中期內(nèi)，出口的復(fù)蘇有助于國(guó)內(nèi)產(chǎn)能出清、穩(wěn)定增長(zhǎng)，降低系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。

同時(shí)，廣發(fā)證券分析師陳杰在研究報(bào)告中描述，高頻數(shù)據(jù)也顯示出一些積極的信號(hào)——首先，一些持續(xù)下跌的工業(yè)品價(jià)格出現(xiàn)了企穩(wěn)或者回升，如水泥價(jià)格在連續(xù)下降四個(gè)月后，價(jià)格止跌企穩(wěn)，而隨著神華的限產(chǎn)提價(jià)，動(dòng)力煤價(jià)格出現(xiàn)微幅上升，螺紋鋼和板材價(jià)格也都有微幅上漲；其次，從發(fā)電量數(shù)據(jù)來(lái)看，7月以來(lái)的發(fā)電量環(huán)比數(shù)據(jù)持續(xù)超越季節(jié)性。

陳杰認(rèn)為，綜合上述數(shù)據(jù)來(lái)看，前期不斷惡化的中觀數(shù)據(jù)開(kāi)始有所企穩(wěn)，背后的力量可能來(lái)自于前期一系列“微刺激”財(cái)政政策，以及貨幣政策的定向?qū)捤伞?/p>

但陳杰也同時(shí)提醒稱，在前期股市的脈沖式上漲中，本身也蘊(yùn)含了對(duì)政策放松帶來(lái)數(shù)據(jù)改善的美好預(yù)期，而這種上漲要持續(xù)，須讓市場(chǎng)看到兩個(gè)市場(chǎng)化的因素能否被激活——第一個(gè)市場(chǎng)化因素是地產(chǎn)銷售能否在持續(xù)的限購(gòu)放松政策下出現(xiàn)改善，進(jìn)而帶動(dòng)開(kāi)發(fā)商恢復(fù)新開(kāi)工；第二個(gè)市場(chǎng)化因素是制造業(yè)投資能否觸底回升。

對(duì)于制造業(yè)投資，陳杰表示并不抱太大希望，目前大部分行業(yè)仍處于產(chǎn)能過(guò)剩狀態(tài)，要到2016年以后才有可能再次有擴(kuò)張產(chǎn)能。因此，目前的關(guān)鍵還是地產(chǎn)市場(chǎng)。

從近期的一系列政策變化來(lái)看，地方政府放松限購(gòu)的熱情非常高，7月的周度地產(chǎn)銷售數(shù)據(jù)確實(shí)也出現(xiàn)一些改善，但隨后銷售數(shù)據(jù)再次出現(xiàn)環(huán)比回落，且放松限購(gòu)城市的需求回升也是有強(qiáng)有弱。因此，目前地產(chǎn)政策放松對(duì)需求的刺激作用到底有多大，仍然存在爭(zhēng)議。

此外，從2012年以來(lái)，開(kāi)發(fā)商的投資行為就明顯發(fā)生了變化——2012年以前的兩輪地產(chǎn)周期中，地產(chǎn)銷售開(kāi)始回升后的1-2個(gè)季度后，開(kāi)發(fā)商就會(huì)開(kāi)始恢復(fù)新開(kāi)工。而2012年二季度地產(chǎn)銷售開(kāi)始改善之后，開(kāi)發(fā)商的新開(kāi)工卻直到2013年二季度才有所恢復(fù)，滯后了整整一年。而本輪地產(chǎn)政策放松若真能刺激地產(chǎn)銷售出現(xiàn)持續(xù)回升，開(kāi)發(fā)商在較高的庫(kù)存壓力和緊張的資金壓力下，恢復(fù)開(kāi)工的時(shí)間預(yù)計(jì)也將比較晚。9月以后就將迎來(lái)很多行業(yè)在一年中的“第二旺季”，如果地產(chǎn)投資仍然萎靡，那么旺季的成色就又將打上問(wèn)號(hào)。

此外，陳杰還認(rèn)為，“三角債”風(fēng)險(xiǎn)有進(jìn)一步擴(kuò)大的跡象，如果短期內(nèi)資金利率仍不能出現(xiàn)明顯下行，那么這個(gè)風(fēng)險(xiǎn)可能將成為市場(chǎng)上的“黑天鵝”。

事實(shí)上，對(duì)于經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇力度持懷疑態(tài)度的并不只廣發(fā)證券一家，其他主流券商研究機(jī)構(gòu)也大多同此觀點(diǎn)。

國(guó)泰君安認(rèn)為，近期經(jīng)濟(jì)短期企穩(wěn)主要是微刺激超預(yù)期，但經(jīng)濟(jì)回升模式仍走的是傳統(tǒng)增長(zhǎng)模式。而二季度微刺激后，全年保7.5%左右的底氣漸足，政策在7、8月份選擇觀望。央行也強(qiáng)調(diào)定向降準(zhǔn)不能長(zhǎng)期使用，財(cái)政貨幣政策沒(méi)有繼續(xù)加碼。三季度初可能還有二季度刺激后的滯后效應(yīng)，三季度末（9月）投資和傳統(tǒng)周期行業(yè)或?qū)F(xiàn)回原形。

中銀國(guó)際也認(rèn)為，經(jīng)濟(jì)內(nèi)生性復(fù)蘇動(dòng)力仍不足。周期品價(jià)格數(shù)據(jù)仍延續(xù)著低迷下跌之勢(shì)，至少表明投資需求端仍偏弱。近期政策面釋放出決策層對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)訴求明顯提高的信號(hào)。在此背景下，經(jīng)濟(jì)仍將呈現(xiàn)出上行無(wú)力、下行有底的特征，對(duì)于市場(chǎng)的影響在邊際減弱。

而從企業(yè)盈利角度來(lái)看，雖然表現(xiàn)出低位企穩(wěn)的跡象，但改善跡象并不明顯。安信證券表示， 2014年上半年，工業(yè)企業(yè)主營(yíng)業(yè)務(wù)收入和利潤(rùn)總額同比增速分別為8.6%和11.4%，較一季度的8.0%和10.1%有所提升，但依然低于2013年全年增速。這一趨勢(shì)和二季度工業(yè)增加值、PPI的表現(xiàn)基本一致，但6月份單月增速的快速上行顯然與低基數(shù)有關(guān)，并放大了盈利改善的幅度。

安信證券提醒，需要注意的是2014年上半年尤其是二季度，工業(yè)企業(yè)產(chǎn)成品存貨增速和收入增速相比上行十分明顯，如果三季度需求端不能明顯改善，這會(huì)制約企業(yè)盈利增長(zhǎng)。整體上看，二季度企業(yè)盈利表現(xiàn)低位企穩(wěn)，并沒(méi)有出現(xiàn)明顯的改善，同時(shí)三季度業(yè)績(jī)?cè)鏊傧禄膲毫θ晕聪倪@個(gè)角度上看，市場(chǎng)短期上漲主要和估值有關(guān)，流動(dòng)性和資金面的變化尤為重要。

流動(dòng)性改善能否持續(xù)

鄧舸表示，流動(dòng)性改善是推動(dòng)7月行情的第二重利好。他認(rèn)為，市場(chǎng)流動(dòng)性比較充裕，融資成本有望下降。上半年中國(guó)信貸環(huán)境總體寬松，全年信貸有望超過(guò)2013年，多措并舉緩解企業(yè)融資成本高問(wèn)題的相關(guān)政策，為股市帶來(lái)較好的外部環(huán)境。

安信證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家高善文博士也認(rèn)為，本輪行情的最關(guān)鍵因素還是6月份的銀行信貸、社會(huì)融資的放量。因?yàn)殂y行信貸上升，所以債券下跌，貸款利率下降，股票市場(chǎng)上漲。endprint

招商證券的數(shù)據(jù)顯示，近期企業(yè)一般貸款、企業(yè)票據(jù)融資利率及民間借貸利率都較前期出現(xiàn)了下降；銀行行為方面，利率下浮的銀行占比較一季度的7.35%上升兩個(gè)百分點(diǎn)至9.32%，利率上浮的占比環(huán)比則下降3個(gè)多百分點(diǎn)，表明銀行對(duì)資產(chǎn)配置的風(fēng)險(xiǎn)偏好也出現(xiàn)了回升。融資成本下降、銀行風(fēng)險(xiǎn)配置偏好提升對(duì)經(jīng)濟(jì)、金融市場(chǎng)都有正面作用。

國(guó)泰君安認(rèn)為，本輪反彈的根本邏輯在于融資成本降低帶來(lái)貼現(xiàn)率的降低，市場(chǎng)對(duì)于流動(dòng)性寬松的理解沒(méi)錯(cuò)，但沒(méi)抓到痛處。如果仍是舊常態(tài)框架下的流動(dòng)性寬松于轉(zhuǎn)型改革何益？舊常態(tài)下刺激的終極目的是拉動(dòng)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)，而新常態(tài)下，微刺激的終極目的是為改革創(chuàng)造空間。因此，唯有降低融資成本，才能激發(fā)市場(chǎng)活力，使經(jīng)濟(jì)固本培元、行穩(wěn)致遠(yuǎn)，才是轉(zhuǎn)型改革成功的希望所在。這是市場(chǎng)所期待的，所以股市在此時(shí)隨勢(shì)而發(fā)。

近期，政策面對(duì)引導(dǎo)利率下行的意圖十分明顯。7月21日，央行對(duì)國(guó)開(kāi)行萬(wàn)億PSL（抵押補(bǔ)充貸款）貸款獲得證實(shí)，投放給國(guó)開(kāi)行的1萬(wàn)億元PSL，久期為3年，利率為4%，這不僅低于中長(zhǎng)期利率水平，也低于1年期國(guó)開(kāi)債發(fā)行利率；7月23日，國(guó)務(wù)院總理李克強(qiáng)主持召開(kāi)國(guó)務(wù)院常務(wù)會(huì)議，部署多措并舉緩解企業(yè)融資成本高問(wèn)題；7月31日，央行14天正回購(gòu)中標(biāo)利率首度下滑10bps至3.7%。對(duì)于貼現(xiàn)率的三連唱奏響了本輪行情的號(hào)角。

國(guó)泰君安認(rèn)為，降低融資成本不是刺激經(jīng)濟(jì)的一時(shí)之需，而是貫穿整個(gè)轉(zhuǎn)型期的政策目標(biāo)，這也就保證了利率降低的長(zhǎng)期趨勢(shì)。目前，銀行貸款利率仍在7%左右，處于金融危機(jī)后2011年以來(lái)的高位水平，且中長(zhǎng)期貸款利率遠(yuǎn)高于實(shí)體部門資產(chǎn)收益率，利率還有充分的下行空間。

國(guó)泰君安同時(shí)認(rèn)為，從實(shí)際操作來(lái)看，央行貨幣政策的思路已發(fā)生微妙變化，逆回購(gòu)“量縮價(jià)跌”反映了新貨幣政策思路的變化，而這種變化又進(jìn)一步保證了壓低利率的可持續(xù)性。降低利率的政策約束主要來(lái)自通脹高企。在貨幣層面總量寬松幾無(wú)可能，宏觀經(jīng)濟(jì)短期過(guò)熱風(fēng)險(xiǎn)不大的情形下，降低利率短期內(nèi)不會(huì)遇到通脹瓶頸的約束。同時(shí)，財(cái)稅體制改革有望近期落地，這將進(jìn)一步利好融資成本降低。

但安信證券對(duì)利率能否持續(xù)下行持懷疑態(tài)度。安信證券認(rèn)為，從2013年以來(lái)，基建投資是利率變動(dòng)最為相關(guān)的變量，只要基建投資上行，市場(chǎng)的資金需求就會(huì)大量增加，資金價(jià)格就會(huì)攀升，利率因而上升。比如2013年三季度刺激后，四季度利率大幅上升；2014年前五個(gè)月投資增速回落，利率同樣下行，但5月下旬開(kāi)始刺激，6月中旬利率就開(kāi)始上行。

安信證券表示，盡管過(guò)去兩三個(gè)月貨幣供給量很大，但是資金似乎越來(lái)越緊。如果基建投資進(jìn)一步加碼并將經(jīng)濟(jì)增速維持在現(xiàn)有水平，利率很有可能隨之上行。這對(duì)股票、債券二級(jí)市場(chǎng)都是不利的，債券融資也可能面臨壓力。

而對(duì)于股市，安信證券更是明確認(rèn)為，市場(chǎng)資金面并未根本改善。根據(jù)Wind統(tǒng)計(jì)，7月份股票型公募基金的總份額并沒(méi)有明顯變化，短期A股的資金流入，可能更多的是源于存量資金股票配置比例的提升和融資交易，而市場(chǎng)資金面并沒(méi)有根本改善，資金流入的持續(xù)性較為有限。同時(shí)，由于宏觀經(jīng)濟(jì)強(qiáng)勢(shì)復(fù)蘇的預(yù)期較低，部分機(jī)構(gòu)投資者可能會(huì)選擇兌現(xiàn)短期超額收益，特別是在利率水平依然偏高并可能進(jìn)一步上升的環(huán)境下。QFII和RQFII額度2013年以來(lái)一直在提升，并不是新趨勢(shì)，7月加倉(cāng)后對(duì)A股資金面的影響是較為有限的。

高善文博士表示，下一步市場(chǎng)會(huì)怎么走，基本就取決于流動(dòng)性的改善能否繼續(xù)。他認(rèn)為，從6個(gè)月到1年的角度，流動(dòng)性的轉(zhuǎn)折和恢復(fù)是不可維持的，流動(dòng)性的緩解注定是一個(gè)比較短期的現(xiàn)象，不會(huì)超過(guò)6個(gè)月，會(huì)不會(huì)超過(guò)3個(gè)月都不一定。這種局面和2006年、2007年、2009年的局面都不一樣，這次流動(dòng)性緩解的可持續(xù)性要弱很多。

果然，8月13日公布的7月信貸數(shù)據(jù)給了市場(chǎng)當(dāng)頭一棒。數(shù)據(jù)顯示，7月新增人民幣貸款為3852億元，而市場(chǎng)此前預(yù)期值為7800億元；7月社會(huì)融資規(guī)模為2731億元，而市場(chǎng)此前預(yù)期值為1.5萬(wàn)億元。

業(yè)內(nèi)人士表示，這兩個(gè)數(shù)據(jù)均大幅弱于預(yù)期，社會(huì)融資、信貸新增量均遠(yuǎn)低于歷史均值，反映二季度貨幣密集寬松后，央行對(duì)債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)和潛在通脹壓力的擔(dān)憂收緊信用。隨后，滬深兩市以快速下行回應(yīng)了這兩個(gè)數(shù)據(jù)。

改革紅利有多大

鄧舸認(rèn)為，改革措施的效果逐步顯現(xiàn)是本輪行情的第三重利好。他表示，市場(chǎng)預(yù)期滬港通將于10月啟動(dòng)，相關(guān)概念股票迎來(lái)估值修復(fù)行情；優(yōu)先股試點(diǎn)推出有望增強(qiáng)商業(yè)銀行資本實(shí)力；藍(lán)籌股ETF期權(quán)將推出的消息，也激發(fā)了藍(lán)籌市場(chǎng)的活力。

興業(yè)證券認(rèn)為，滬港通及其掀起的外資加倉(cāng)A股的浪潮，正是本輪A股市場(chǎng)反彈行情的主導(dǎo)性因素。

滬港通的熱度驟升，和外資大舉流向香港地區(qū)有關(guān)。6月份以來(lái)，首先，中國(guó)經(jīng)濟(jì)企穩(wěn)、反腐“打大老虎”取得重大突破，外資對(duì)中國(guó)的信心增強(qiáng)；其次，歐洲央行推行寬松政策，之后烏克蘭危機(jī)、ISIS等國(guó)際地緣政治風(fēng)險(xiǎn)不斷升級(jí)，5月8號(hào)之后歐元兌美元從兩年半的高位逆轉(zhuǎn)，美元指數(shù)持續(xù)走強(qiáng)；第三，外資并沒(méi)有像以往美元指數(shù)走強(qiáng)時(shí)那樣撤離香港，相反，全球資金持續(xù)流向香港，香港金管局不得不連續(xù)注資來(lái)干預(yù)強(qiáng)勢(shì)港元。在這個(gè)背景下，滬港通的熱度驟升，外資配置A股的意愿也顯著提升。

興業(yè)證券表示，后續(xù)外資力量的大小將決定下一階段反彈行情的力度。

首先，滬港通將提升目前QFII和RQFII的持股比例。根據(jù)證監(jiān)會(huì)公布的最新數(shù)據(jù)，QFII（含RQFII）持股市值為3149億元，僅和QFII規(guī)模（565億美元）差不多，而RQFII目前獲批額度（2500億元），后續(xù)QFII和RQFII將快速改變?cè)蓄~度的資產(chǎn)配置。

其次，相比于QFII和RQFII，滬港通受眾更廣，靈活性更強(qiáng)，額度利用率更高。滬港通面向包括個(gè)人投資者在內(nèi)的所有境外投資者，理論上只要有港股賬戶，就可以通過(guò)滬港通投資A股，且投資主動(dòng)性更強(qiáng)，留存資金可原路返回，無(wú)鎖定期，提高了資金的靈活度，降低了投資者的資金占用成本和匯兌風(fēng)險(xiǎn)。endprint

第三，滬港通賺錢效應(yīng)的擴(kuò)散，有望提升下半年大盤指數(shù)及藍(lán)籌股的活躍性。滬港通啟動(dòng)后，若每日130億額度在短時(shí)間內(nèi)頃刻用完，連續(xù)幾天額度迅速用完，對(duì)市場(chǎng)情緒的影響很大，當(dāng)產(chǎn)生賺錢效應(yīng)后，可能引發(fā)場(chǎng)內(nèi)資金的“搶籌行為”。

行情還能走多遠(yuǎn)

對(duì)于后繼行情的演繹，正如上證綜指圍繞2200點(diǎn)上下展開(kāi)拉鋸戰(zhàn)一樣，機(jī)構(gòu)之間也出現(xiàn)明顯分歧。

國(guó)信證券則樂(lè)觀地表示，牛市雖然遙遠(yuǎn)，但放松政策之下此輪經(jīng)濟(jì)下行尾部風(fēng)險(xiǎn)已可控，市場(chǎng)近期再現(xiàn)大幅調(diào)整的可能性也不大，市場(chǎng)回調(diào)應(yīng)是調(diào)倉(cāng)買入良機(jī)。

新一輪放松政策之下，經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇也難以在短期內(nèi)證偽，一萬(wàn)億PSL貸款、房地產(chǎn)限購(gòu)放開(kāi)、信貸放松等措施使得此輪經(jīng)濟(jì)下行尾部風(fēng)險(xiǎn)顯著減弱，除非出現(xiàn)超預(yù)期事件，放松力度繼續(xù)加碼的概率較低，同時(shí)市場(chǎng)近期再現(xiàn)大幅調(diào)整的可能性也不大。因此，出現(xiàn)短期回調(diào)應(yīng)是調(diào)倉(cāng)買入良機(jī)。

中金公司同樣樂(lè)觀，認(rèn)為市場(chǎng)環(huán)境處于有利階段，繼續(xù)維持看多觀點(diǎn)，短線下跌回調(diào)是買入時(shí)機(jī)。

其樂(lè)觀的理由包括：地產(chǎn)限購(gòu)的放松是對(duì)自2010年以來(lái)的地產(chǎn)政策的糾正，同時(shí)輔之以借貸成本的降低，將極大地降低未來(lái)2-4個(gè)季度經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)下行風(fēng)險(xiǎn)，同時(shí)通脹暫時(shí)無(wú)憂；改革正能量有望逐步體現(xiàn)，如果說(shuō)反腐與改革之前更多體現(xiàn)了對(duì)經(jīng)濟(jì)的負(fù)面影響，那么隨著反腐逐漸邁向制度化和改革持續(xù)推進(jìn)，正確改革帶來(lái)的經(jīng)濟(jì)正能量將越來(lái)越多地體現(xiàn)，如經(jīng)濟(jì)效率和活力的提升，結(jié)構(gòu)的調(diào)整等。

而大部分機(jī)構(gòu)則相對(duì)比較悲觀，認(rèn)為在經(jīng)濟(jì)企穩(wěn)未得到改觀之前，僅依靠流動(dòng)性的推動(dòng)，市場(chǎng)的持續(xù)反彈存疑。

高善文博士表示，短期看，如果經(jīng)濟(jì)企穩(wěn)回升的預(yù)期能得到實(shí)現(xiàn)，市場(chǎng)是可以繼續(xù)上漲的。要特別關(guān)注：房地產(chǎn)銷量是否會(huì)出現(xiàn)上升；中觀行業(yè)的價(jià)格數(shù)據(jù)會(huì)不會(huì)出現(xiàn)止跌回升。如果這兩條沒(méi)有實(shí)現(xiàn)，那么周期類股票的上漲是沒(méi)有基礎(chǔ)的。而他認(rèn)為在四季度的某個(gè)時(shí)候出現(xiàn)以上兩個(gè)現(xiàn)象的可能性是偏弱的。

高善文博士表示，從更長(zhǎng)的時(shí)間看，如果未來(lái)出現(xiàn)“傳說(shuō)中”的牛市，要取決于兩種力量的交匯，第一種力量是在2014年的某個(gè)時(shí)候私人部門投資能否回升，制造業(yè)的投資能否在出口改善的背景下回升；第二種力量是三中全會(huì)所承諾的經(jīng)濟(jì)改革，包括國(guó)企、金融、壟斷領(lǐng)域的一些改革，是否能扎實(shí)地見(jiàn)到成效，或者出現(xiàn)見(jiàn)到成效的跡象。

即，就好像地心引力一樣，牛市也需要三級(jí)推力?，F(xiàn)在已經(jīng)看到了第一級(jí)推力的出現(xiàn)，但單獨(dú)靠這一級(jí)推力推入到牛市是有問(wèn)題的；第二級(jí)推力就要看房地產(chǎn)銷量的好轉(zhuǎn)；但第二級(jí)推力就算出現(xiàn)也不能確立一個(gè)大牛市的到來(lái)，仍然需要第三級(jí)推力的點(diǎn)燃，就是私人部門投資的上升、改革的推進(jìn)。

而高善文博士認(rèn)為，現(xiàn)在第二級(jí)推力都還沒(méi)有點(diǎn)燃，靠第一級(jí)推力市場(chǎng)上漲超不過(guò)3個(gè)月，市場(chǎng)難以擺脫箱體震蕩。

安信證券對(duì)比了本輪反彈和過(guò)去兩輪反彈，認(rèn)為本輪反彈已近尾聲。

與本輪反彈作對(duì)比的是2012年四季度和2013年三季度兩輪銀行股引領(lǐng)的反彈，后兩輪反彈都對(duì)應(yīng)著經(jīng)濟(jì)增速的回升，前者是上一輪經(jīng)濟(jì)短復(fù)蘇的拐點(diǎn)，后者是復(fù)蘇的頂點(diǎn)。而在此之前，經(jīng)濟(jì)增速都出現(xiàn)了“挖坑”， 前者是因?yàn)橹芷谛运ネ?，后者在很大程度上是受到了錢荒的影響，增速分別跌破或逼近7.5%。

這兩次反彈期間，政策環(huán)境都出現(xiàn)了改善，2012年底保增長(zhǎng)壓力陡升，2013年第三季度則是對(duì)錢荒時(shí)的調(diào)控過(guò)緊進(jìn)行了修正。同時(shí)流動(dòng)性明顯改善，受到“非標(biāo)”拉動(dòng)，2013年初M2增速一度沖高至16%，2013年9月M2增速和信貸增速都出現(xiàn)了一定回升。企業(yè)盈利方面，2012年四季度是企業(yè)盈利的拐點(diǎn)，2013年三季度是企業(yè)盈利增速的階段性高點(diǎn)。市場(chǎng)情緒方面，銀行股前兩輪上漲之前市場(chǎng)情緒都非常悲觀近似“恐慌”，所以都帶有明顯的超跌反彈。

安信證券認(rèn)為，與前兩輪反彈相比，本輪反彈之前二季度經(jīng)濟(jì)增速已經(jīng)企穩(wěn)回升，穩(wěn)增長(zhǎng)政策已經(jīng)見(jiàn)效，三季度市場(chǎng)預(yù)期可能基本保持平穩(wěn)，不會(huì)看到GDP增速的大幅提升；5月貨幣政策開(kāi)始定向?qū)捤舍尫判刨J，M2增速已經(jīng)明顯抬高，7月仍有望維持高位，但這很有可能就是全年階段性高點(diǎn)；企業(yè)盈利方面，三季度下行壓力仍相對(duì)明顯，很難改善，到9月會(huì)逐漸得到確認(rèn)；市場(chǎng)情緒因IPO打壓相對(duì)低迷，但反彈之前并未恐慌式下跌。

安信證券表示，從以上幾方面看，本輪市場(chǎng)反彈邏輯上和之前兩輪基本一致，但空間相對(duì)有限，并且時(shí)點(diǎn)上可能已經(jīng)臨近尾聲。endprint