基于企業(yè)契約理論的現(xiàn)代企業(yè)財務(wù)治理分析

鄭新忠

【摘 要】本文主要運用交易成本理論和代理理論的研究范式和方法，就現(xiàn)代企業(yè)財務(wù)治理的緣起、企業(yè)財務(wù)治理中的財權(quán)配置以及激勵與約束機制的建構(gòu)進行了論述。財務(wù)治理結(jié)構(gòu)是關(guān)于財務(wù)剩余索取權(quán)和財務(wù)剩余控制權(quán)的制度安排。股東分享更多的財務(wù)剩余控制權(quán)是對股東一種有效的激勵和約束。經(jīng)營者擁有財務(wù)剩余控制權(quán)源于其擁有的經(jīng)營決策能力及信息優(yōu)勢。圍繞財產(chǎn)所有權(quán)這一核心來建構(gòu)財務(wù)激勵與約束機制是財務(wù)本質(zhì)對財務(wù)機制的內(nèi)在要求。

【關(guān)鍵詞】交易成本；委托與代理；剩余控制權(quán)；激勵與約束

現(xiàn)代企業(yè)理論又稱為契約理論，是現(xiàn)代西方非主流經(jīng)濟學的重要組成部分。它包括兩個主要的分支：交易成本理論和代理理論。前者著眼點在于企業(yè)與市場的關(guān)系，后者側(cè)重于分析企業(yè)內(nèi)部組織結(jié)構(gòu)及企業(yè)成員之間的代理關(guān)系。這兩種理論的共同點是強調(diào)企業(yè)的契約性、契約的不完備性及由此導致所有權(quán)的重要性。本文主要運用交易成本理論和代理理論的研究范式及分析方法，從企業(yè)契約的性質(zhì)出發(fā)，圍繞企業(yè)財產(chǎn)所有權(quán)這一核心，就現(xiàn)代企業(yè)財務(wù)治理的緣起、企業(yè)財務(wù)治理中的財權(quán)配置以及激勵與約束機制的建構(gòu)進行分析。

一、現(xiàn)代企業(yè)財務(wù)治理的緣起

現(xiàn)代企業(yè)理論的一個核心觀點是，企業(yè)是要素所有者之間交易產(chǎn)權(quán)的一種合約，是由一系列契約組成的契約網(wǎng)絡(luò)。其中產(chǎn)權(quán)即財產(chǎn)所有權(quán)（ownership of the asset），指的是給定財產(chǎn)的占用權(quán)、使用權(quán)、收益權(quán)和轉(zhuǎn)讓權(quán)，其中收益權(quán)和使用權(quán)是關(guān)鍵，獲取收益是占用、使用和轉(zhuǎn)讓財產(chǎn)的目的，從終極意義上講，收益是財產(chǎn)使用的結(jié)果，即財產(chǎn)只用投入使用才能獲取收益。在現(xiàn)代商品經(jīng)濟條件下，要素所有者的之間交換財產(chǎn)所有權(quán)通常借助價值形式來進行，從企業(yè)角度來看，財產(chǎn)所有權(quán)交換是通過財務(wù)活動來完成。企業(yè)財務(wù)活動的主要包括籌資活動、投資活動、收益分配活動及企業(yè)并購等內(nèi)容。其中，籌資活動是企業(yè)以放棄一部分收益為代價與外部投資者交換財產(chǎn)使用權(quán)的一種交易活動，例如，企業(yè)對外發(fā)行債券，意味著企業(yè)以放棄一部分收益（向債券投資者支付利息）的方式獲得債券投資者的財產(chǎn)使用權(quán)；企業(yè)對外投資則是企業(yè)以放棄財產(chǎn)（對應(yīng)于對外投資的資產(chǎn)部分）使用權(quán)的方式獲得受資企業(yè)的收益權(quán)；企業(yè)向股東支付股利是股東以放棄與股利對應(yīng)的這部分財產(chǎn)的未來收益為代價獲得與股利對應(yīng)的這部分財產(chǎn)的未來使用權(quán)。其共同點是要素所有者之間財產(chǎn)使用權(quán)與收益權(quán)的交換。從上述意義上講，企業(yè)財務(wù)是要素所有之間借助價值形式交換財產(chǎn)所有權(quán)的一種契約，并且主要是財產(chǎn)使用權(quán)與收益權(quán)的交易契約。

由于個人的有限理性和機會主義行為、外部環(huán)境的不確定性、信息的不完全性以及交易成本的存在等原因，作為交換財產(chǎn)所有權(quán)的財務(wù)契約是一種不完全契約。由于財務(wù)契約的不完全性，財務(wù)治理結(jié)構(gòu)應(yīng)運而生。財務(wù)治理結(jié)構(gòu)是關(guān)于財務(wù)剩余索取權(quán)和財務(wù)剩余控制權(quán)的制度安排。財務(wù)契約不完全性意味著財務(wù)收益中存在“剩余”（可能是正，也可能是負）。財務(wù)剩余收益是財務(wù)契約不完全性的內(nèi)生特征，即當不同類型的財產(chǎn)所有者進入財務(wù)契約時，每個要素所有者在什么情況下可以得到多少收益不可能在契約中得當明確說明。財務(wù)契約可以規(guī)定所有的要素所有者都是剩余收益的索取者，但不可能規(guī)定所有的要素所有者都是固定收益的索取者，這就是財務(wù)剩余索取權(quán)的由來；另一方面，當實際財務(wù)狀態(tài)出現(xiàn)時，必須有人決定如何填補財務(wù)契約中的漏洞，即財產(chǎn)使用權(quán)要有相應(yīng)的歸屬，這就是財務(wù)剩余控制權(quán)的由來。

二、財權(quán)配置的契約安排

財務(wù)治理結(jié)構(gòu)本身也是一種契約形式。現(xiàn)實中，財權(quán)如何配置，即財務(wù)治理結(jié)構(gòu)采取何種契約形式主要受制于交易費用大小。美國法學家波斯納在他1973年出版的《法律的經(jīng)濟分析》一書中給出了協(xié)議中權(quán)利安排應(yīng)遵循的一般性規(guī)范：“如果市場交易成本過高而抑制交易，那么權(quán)利應(yīng)該賦予那些最珍視他們的人”。這一結(jié)論被稱為“波斯納定理”。科斯在《生產(chǎn)的制度結(jié)構(gòu)》一文中曾表述過相同的思想，他指出契約安排的理想狀態(tài)顯然是，權(quán)利應(yīng)配置給那些能夠最具生產(chǎn)性地使用權(quán)利并且有激勵他們這樣使用的動力的人。由于進入財務(wù)契約的要素所有者之間是不同質(zhì)的，他們在風險偏好、效用評價、信息擁有量、決策能力和所擁有的財產(chǎn)規(guī)模及其專用性等方面可能是有差別的，這些差別作為約束條件影響著財產(chǎn)所有權(quán)交換的契約形式，進而制約著企業(yè)財務(wù)治理結(jié)構(gòu)。進一步說，如果將企業(yè)財權(quán)在要素所有者之間的配置狀況視作一個函數(shù)，則進入這一函數(shù)的主要自變量包括要素所有者投入的資產(chǎn)的專用性程度、獲取收益的方式、決策能力、信息優(yōu)勢等因素。根據(jù)威廉姆森的資產(chǎn)專用性理論，給定制度環(huán)境，資產(chǎn)專用性是契約權(quán)利安排的決定性因素。因為那些專用性最強的資產(chǎn)的所有者，往往賦予契約較高的價值，理由是他們退出契約將遭受更大的損失。依此而論，把企業(yè)財務(wù)剩余控制權(quán)賦予資產(chǎn)專用性較強的一方，并由其監(jiān)督資產(chǎn)專用性較低或沒有專用性的一方，就是一種交易成本較低、效率較高的契約安排。一般而言，物質(zhì)形態(tài)的資產(chǎn)的專用性高于人力資產(chǎn)的專用性。在物質(zhì)資本所有者中，債權(quán)人獲取的是固定收益，在正常情況下其不分享企業(yè)財務(wù)剩余控制權(quán)；與債權(quán)人相比，股東獲取的是剩余收益，即是一種不確定的收益，因此，股東分享更多的財務(wù)剩余控制權(quán)是對股東一種有效的激勵和約束。經(jīng)營者擁有財務(wù)剩余控制權(quán)源于其擁有的經(jīng)營決策能力及信息優(yōu)勢。與一般人力資本所有者如普通員工相比，經(jīng)營者擁有決策能力方面的優(yōu)勢；與股東這一類外部投資者相比，經(jīng)營者作為內(nèi)部人擁有信息方面的優(yōu)勢甚至包括決策能力方面的優(yōu)勢。依此而論，在企業(yè)經(jīng)營正常的情況下，要素所有者分享的財務(wù)剩余收益權(quán)和財務(wù)剩余控制權(quán)從大到小的排序依次為：物質(zhì)資本所有者（股東）、經(jīng)營者和其他員工。

在企業(yè)能正常履行償債能力的情況下，財務(wù)剩余控制權(quán)主要在股東和經(jīng)營者這兩大財務(wù)治理主體之間進行配置。財權(quán)究竟如何在作為委托人的股東與作為代理人的經(jīng)營者之間進行分配取決于代理成本與代理收益的比較。

三、財產(chǎn)治理中的激勵與約束機制建構(gòu)

財產(chǎn)收益權(quán)是財務(wù)激勵與約束的出發(fā)點和歸宿，因此，是否緊密聯(lián)系財產(chǎn)收益權(quán)來建構(gòu)財務(wù)激勵與約束機制在很大程度上決定財務(wù)機制的有效程度和財務(wù)資源的配置效率。傳統(tǒng)經(jīng)濟體制下，國有企業(yè)效率低下的一個重要原因是由于國有企業(yè)財產(chǎn)所有權(quán)主體缺位以至財務(wù)約束與激勵機制沒有落實到財產(chǎn)所有權(quán)這一層面來展開。財產(chǎn)所有權(quán)約束與激勵意味著作為被約束與激勵對象的財務(wù)行為主體要以其財產(chǎn)權(quán)對其財務(wù)行為負責。其財務(wù)行為的后果要直接反映到財產(chǎn)收益上。在有限責任公司制度下，出資者的財產(chǎn)數(shù)額決定了其行為邊界。權(quán)益資本的出資者投入企業(yè)的財產(chǎn)可以看成是對其失敗行為預(yù)先設(shè)置的一種財產(chǎn)抵押，由于出資者失敗行為導致的后果是出資者財產(chǎn)的貶值和損失，相反，是其財產(chǎn)的增值；作為代理人的企業(yè)家錯誤決策的后果不僅導致其物質(zhì)財富的受損還包括其人力資本（財產(chǎn)形式的一種）價值的毀損，相反，有效的財務(wù)行為會導致其物質(zhì)財富的增加和人力資本價值的提高。另外，財產(chǎn)權(quán)利結(jié)構(gòu)的不同安排會導致資源配置效率的差異，進而影響財務(wù)行為主體收益權(quán)的實現(xiàn)程度。從上述意義上講，圍繞財產(chǎn)所有權(quán)這一核心來建構(gòu)財務(wù)激勵與約束機制是財務(wù)本質(zhì)對財務(wù)機制的內(nèi)在要求。

行文至此，需要指出的是，在批判正統(tǒng)經(jīng)濟學的過程中發(fā)展起來的新制度經(jīng)濟學由于受到西方傳統(tǒng)和現(xiàn)代哲學思潮的影響，其整個理論體系仍然受個人主義、功利主義和自由主義的支配，因此，其理論的解釋力在某些方面受到嚴重的局限。這是我們在借鑒新制度經(jīng)濟學理論范式和分析方法，解釋公司財務(wù)經(jīng)濟現(xiàn)象，建構(gòu)制度財務(wù)學理論體系時需要注意的地方。

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