余額寶冷觀察

李勇++姚冬琴+程怡然

監(jiān)管考量：

以活期存款獲定期利息；以基金之名行存款之實(shí)；影響貨幣政策調(diào)控的有效性；流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)加大。

余額寶在短短一年時(shí)間里，資金規(guī)模達(dá)到5742億元，用戶(hù)數(shù)超過(guò)1億。由于它巨大的吸收資金的能力以及牽涉到的投資者人數(shù)眾多，它是否沖擊金融監(jiān)管體系以及確保流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)成為監(jiān)管者考慮的兩個(gè)主要問(wèn)題。

據(jù)了解，在對(duì)金融監(jiān)管體系的沖擊方面，對(duì)銀行的影響以及對(duì)貨幣政策調(diào)控的影響是被討論最多的內(nèi)容。

《中國(guó)經(jīng)濟(jì)周刊》獲悉，來(lái)自監(jiān)管層的一位官員在一次小范圍的講話(huà)中，預(yù)警了余額寶對(duì)銀行業(yè)的沖擊。他說(shuō)，余額寶現(xiàn)在相當(dāng)于以活期存款的形式，獲取定期存款的利息。但銀行不能這么做，如果銀行給客戶(hù)提供5%的高息，就沒(méi)有利差了。所以在這種情況下，銀行離客戶(hù)越來(lái)越遠(yuǎn)，銀行最怕的客戶(hù)信息缺失情況就會(huì)出現(xiàn)?！般y行體系不能安全、穩(wěn)健地運(yùn)行，對(duì)整個(gè)經(jīng)濟(jì)而言就是災(zāi)難。”這位監(jiān)管層人士表示，一定要“殺死”余額寶。他建議，銀行可以收購(gòu)一個(gè)第三方支付平臺(tái)，來(lái)與余額寶進(jìn)行競(jìng)爭(zhēng)。

原招行行長(zhǎng)馬蔚華在清華五道口全球金融論壇上直言，相比較銀行存款，大家都愿意去余額寶，這對(duì)銀行負(fù)債是比較大的沖擊，銀行又用協(xié)議存款的價(jià)格把余額寶的錢(qián)買(mǎi)過(guò)來(lái)，銀行業(yè)覺(jué)得這個(gè)事兒很窩囊。

在對(duì)貨幣政策調(diào)控方面的影響上，中國(guó)人民銀行調(diào)查統(tǒng)計(jì)司司長(zhǎng)盛松成曾指出，余額寶的現(xiàn)有監(jiān)管模式，影響貨幣政策調(diào)控的有效性。

余額寶吸收資金，相當(dāng)于存款從銀行搬家到余額寶。盛松成撰文指出，余額寶募集資金的增加意味著受準(zhǔn)備金管理的銀行一般存款的減少，存款準(zhǔn)備金的一個(gè)重要作用即是控制銀行的可貸資金規(guī)模從而控制貨幣創(chuàng)造。余額寶募集來(lái)的資金往往投資于銀行的同業(yè)存款，而這類(lèi)資金不繳存款準(zhǔn)備金，理論上這部分資金可以無(wú)限派生、可以無(wú)限創(chuàng)造貨幣供給，由此影響貨幣政策調(diào)控的有效性。

另外，盛松成還認(rèn)為，余額寶模式還可能帶來(lái)監(jiān)管套利問(wèn)題。他說(shuō)，由于不受存款準(zhǔn)備金管理，余額寶無(wú)需考慮復(fù)雜的投資組合，而是將95%的資金投資于銀行存款并享有無(wú)風(fēng)險(xiǎn)收益，以基金之名行存款之實(shí)。非存款類(lèi)機(jī)構(gòu)存入存款類(lèi)機(jī)構(gòu)的同業(yè)存款本質(zhì)上就是存款，其合約性質(zhì)與一般存款并無(wú)不同，理應(yīng)按統(tǒng)一原則監(jiān)管，同業(yè)存款也應(yīng)像一般存款一樣繳存法定準(zhǔn)備金。

除了對(duì)銀行監(jiān)管體系的擔(dān)憂(yōu)，巨量用戶(hù)帶來(lái)的流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)也是監(jiān)管層關(guān)注的重點(diǎn)。

此前的媒體報(bào)道稱(chēng)，今年年初，監(jiān)管層頻繁召集基金公司一把手開(kāi)會(huì)，提示貨幣基金增值過(guò)快可能帶來(lái)的流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)和投資風(fēng)險(xiǎn)。曾參會(huì)的基金公司人士表示，一旦銀行表外資產(chǎn)難以承受高負(fù)債，協(xié)議存款利息難保，這將對(duì)貨幣基金尤其是對(duì)短期資產(chǎn)依賴(lài)極高的余額寶等互聯(lián)網(wǎng)貨幣基金的流動(dòng)性管理帶來(lái)巨大挑戰(zhàn)。

在6月13日的證監(jiān)會(huì)新聞發(fā)布會(huì)上，證監(jiān)會(huì)新聞發(fā)言人鄧舸告訴《中國(guó)經(jīng)濟(jì)周刊》，當(dāng)前貨幣市場(chǎng)基金也面臨著投資標(biāo)的集中度高、市場(chǎng)環(huán)境與社會(huì)輿論壓力較大、外圍監(jiān)管政策不確定性強(qiáng)、極端市場(chǎng)條件下應(yīng)對(duì)流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)能力有待提高等問(wèn)題，一旦運(yùn)作環(huán)境發(fā)生較大變化，容易引發(fā)系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。

金融創(chuàng)新之辯：

只是渠道創(chuàng)新，而非金融創(chuàng)新；創(chuàng)新的技術(shù)含量很低；對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)沒(méi)有幫助；莫把“存款搬家”當(dāng)創(chuàng)新。

如果說(shuō)余額寶開(kāi)啟了互聯(lián)網(wǎng)金融的元年，恐怕沒(méi)有人反對(duì)，但是它究竟是不是金融創(chuàng)新，則充滿(mǎn)了爭(zhēng)議。

長(zhǎng)江商學(xué)院金融學(xué)教授陳龍?jiān)诮衲?月針對(duì)余額寶的一席發(fā)言引發(fā)了爭(zhēng)議。他在發(fā)言中說(shuō)，余額寶只是渠道的創(chuàng)新，并不是金融的創(chuàng)新。

7月23日，陳龍?jiān)诮邮堋吨袊?guó)經(jīng)濟(jì)周刊》記者采訪(fǎng)時(shí)，仍然堅(jiān)持了這一觀點(diǎn)。但他坦言，這么說(shuō)，并不是低估余額寶，而是贊美余額寶。

陳龍向記者解釋說(shuō)，任何一個(gè)商業(yè)活動(dòng)的創(chuàng)新都分幾個(gè)方面，即產(chǎn)品的創(chuàng)新、生產(chǎn)流程的創(chuàng)新、渠道的創(chuàng)新、企業(yè)組織結(jié)構(gòu)的創(chuàng)新，余額寶最重要的創(chuàng)新是渠道的創(chuàng)新。余額寶中兩個(gè)重要的金融功能就是有回報(bào)（利息）和可以當(dāng)天贖回（T+0），但這些功能，中國(guó)的貨幣基金在2012年就有了。余額寶做的事情只不過(guò)是把貨幣基金和支付寶連接起來(lái)了，使它更便捷了。所以，余額寶最重要的創(chuàng)新是渠道的創(chuàng)新。

“當(dāng)然，一種最簡(jiǎn)單的創(chuàng)新，可能也是一種最有爆炸力的創(chuàng)新?！标慅堈f(shuō)，余額寶因?yàn)橥顿Y安全系數(shù)高的金融資產(chǎn)，再加上銷(xiāo)售渠道的創(chuàng)新，所以會(huì)呈現(xiàn)爆炸式的增長(zhǎng)。

一位券商人士向記者坦言，如果你明白了余額寶的運(yùn)行模式之后就會(huì)發(fā)現(xiàn)，余額寶本身的金融活動(dòng)并無(wú)創(chuàng)新可言，比證券行業(yè)的資產(chǎn)證券化等業(yè)務(wù)的技術(shù)含量要低。但是不可否認(rèn)的是，它提醒了人們互聯(lián)網(wǎng)與金融結(jié)合的巨大影響力。

此外，雖然是金融，但余額寶對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的貢獻(xiàn)方面，也受到市場(chǎng)的一些質(zhì)疑。

馬蔚華在今年全國(guó)兩會(huì)期間接受媒體采訪(fǎng)時(shí)認(rèn)為，余額寶存貨幣基金，貨幣基金又存回銀行，轉(zhuǎn)一圈，錢(qián)的成本升高了，對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)沒(méi)有任何意義。應(yīng)該研究對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)有幫助的，而不是將錢(qián)轉(zhuǎn)來(lái)轉(zhuǎn)去。

中國(guó)人民銀行副行長(zhǎng)劉士余在一次公開(kāi)講話(huà)中說(shuō)，把存款搬家也當(dāng)成一個(gè)簡(jiǎn)單的創(chuàng)新，這對(duì)全社會(huì)經(jīng)濟(jì)金融結(jié)構(gòu)的調(diào)整和勞動(dòng)生產(chǎn)力的提高沒(méi)有正向貢獻(xiàn)，這些創(chuàng)新可能還是值得思考。雖然劉士余并未點(diǎn)名余額寶，但在許多人看來(lái)，說(shuō)的就是余額寶。

余額寶未來(lái)猜想

余額寶收益的下滑，也許是宏觀經(jīng)濟(jì)和貨幣政策變化的必然體現(xiàn)，但隨著各種“寶寶”的增加以及投資者對(duì)收益率的更高關(guān)注，余額寶需要進(jìn)行改變。

全國(guó)人大財(cái)經(jīng)委副主任委員吳曉靈近期公開(kāi)表示，第三方支付銷(xiāo)售金融產(chǎn)品會(huì)在傳統(tǒng)金融業(yè)務(wù)的網(wǎng)上銷(xiāo)售中失去強(qiáng)勁的勢(shì)頭。余額寶和各種“寶寶”，它們的本質(zhì)就是在第三方支付平臺(tái)上銷(xiāo)售金融產(chǎn)品、理財(cái)產(chǎn)品。而傳統(tǒng)金融機(jī)構(gòu)掌握著非常健全的支付結(jié)算系統(tǒng)和幾億的客戶(hù)賬戶(hù)，當(dāng)它們認(rèn)識(shí)到這個(gè)問(wèn)題時(shí)，憑借著支付能力強(qiáng)和賬戶(hù)數(shù)量多，在網(wǎng)上銷(xiāo)售金融產(chǎn)品應(yīng)該說(shuō)是有強(qiáng)大的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)的，因而，第三方支付在網(wǎng)上的基金銷(xiāo)售方面沒(méi)有特別大的發(fā)展余地，余額寶已經(jīng)基本上做到了極致。

除了競(jìng)爭(zhēng)帶來(lái)的影響，余額寶面臨的另一重要挑戰(zhàn)則是投資品種匱乏帶來(lái)的收益難題。

東莞證券研究所所長(zhǎng)助理費(fèi)小平告訴《中國(guó)經(jīng)濟(jì)周刊》，余額寶的“根”即是投資產(chǎn)生的收益，余額寶吸收資金進(jìn)來(lái)，則必須要產(chǎn)生投資收益，才能支付投資者的收益。

天弘基金經(jīng)理王登峰在接受媒體采訪(fǎng)時(shí)表示，余額寶唯一對(duì)接的天弘增利寶基金作為一只公募基金，只能投向國(guó)債、金融債、銀行存款等證監(jiān)會(huì)規(guī)定的投資產(chǎn)品，不可以投資非標(biāo)產(chǎn)品，也不能對(duì)接投連險(xiǎn)。

一季報(bào)顯示，增利寶的基金資產(chǎn)組合情況為，銀行存款和結(jié)算備付金占92.32%，債券4.01%，買(mǎi)入返售金融資產(chǎn)3.5%，其他資產(chǎn)0.18%。

王登峰解釋稱(chēng)，今年央行實(shí)行穩(wěn)健的貨幣政策，同時(shí)也通過(guò)逆回購(gòu)、定向降準(zhǔn)等方式向市場(chǎng)適度投放流動(dòng)性，故而短期貨幣市場(chǎng)相對(duì)寬松，余額寶可配置資產(chǎn)收益下行，故而余額寶收益也在逐月下降。

費(fèi)小平告訴記者，余額寶現(xiàn)在的模式未來(lái)可否持續(xù)還看不清楚，但余額寶自身肯定也知道這個(gè)問(wèn)題，也在尋求突破。在投資上，將來(lái)可能會(huì)去掛鉤一些杠桿高一點(diǎn)的、激進(jìn)的品種，比如分級(jí)基金。

在陳龍看來(lái)，現(xiàn)在余額寶們對(duì)銀行協(xié)議存款的依賴(lài)并不代表貨幣基金的未來(lái)，而是中國(guó)短期資金緊張、銀行間利率安全又有利可圖的結(jié)果。一個(gè)可以預(yù)測(cè)的方向，是越來(lái)越多的最好的企業(yè)將脫離銀行，通過(guò)資本市場(chǎng)發(fā)行商業(yè)票據(jù)，以低于銀行貸款的利率融資，而貨幣基金將會(huì)成為這種融資的主要資金提供者之一。貨幣基金投資于好企業(yè)發(fā)行的債券，而不是依賴(lài)于現(xiàn)在的協(xié)議存款。endprint