煤炭股之殤

袁智慧

在長達四年的時間里，煤炭股迎來的是慘烈殺跌，一跌再跌，持有煤炭股的投資者，則虧損累累深度套牢

2010年的“煤飛色舞”行情，至今被投資者津津樂道，不過彼時的人們，很難預(yù)見到：這竟然是煤炭股最后的絕唱，從2010年至今的整整四年，煤炭股再也沒有上演過像樣的版塊行情。在長達四年的時間里，煤炭股迎來的是慘烈殺跌，一跌再跌，持有煤炭股的投資者，則虧損累累深度套牢。

連續(xù)四年 慘烈殺跌

2010年10月26日，通達信煤炭板塊指數(shù)（880301）沖到了1078.68點，之后開始一路震蕩盤跌。2014年3月11日，該指數(shù)最低探至345.40點，區(qū)間最大跌幅達到了67.74%，下跌周期長達3年零4個月（見附圖1）。其中，2010年，煤炭板塊指數(shù)年線下跌9.49%；2011年，該板塊下跌19.22%；2012年，該板塊下跌1.98%；2013年，該板塊繼續(xù)大跌38.94%，年線出現(xiàn)四連陰形態(tài)。

與煤炭指數(shù)走勢同步，中國煤炭業(yè)的龍頭企業(yè)——中國神華（601088）也經(jīng)歷了一輪深度調(diào)整?！懊猴w色舞”行情之后，2011年7月6日中國神華沖到了30.62元（按前復(fù)權(quán)計算，下同），2014年3月11日該股最低探至12.66元，區(qū)間最大跌幅達到了58.65%，下跌周期長達2年零8個月。不過，即使股價被腰斬，截至2014年4月18日，中國神華總股本199億股，按當(dāng)日收盤價14.35元計算，總市值依然高達2855億元， 位列A股十大權(quán)重股之列。

在通達信行業(yè)板塊的40只煤炭股中，像中國神華這樣跌幅小于板塊指數(shù)的，僅僅是少數(shù)，一些中小盤煤炭股的殺跌更為慘烈。以神火股份（000933）為例，該股自2010年11月的19.56元一路震蕩盤跌至2013年的3月11日的3.63元，區(qū)間最大跌幅達到了驚人的81.45%，下跌周期長達整整三年零7個月。

據(jù)統(tǒng)計，像神火股份這樣，區(qū)間最大跌幅在80%的個股還有不少（見表1）。其中兗州煤業(yè)（600188）區(qū)間最大跌幅達到84.43%；西山煤電（000983）最大跌幅為83.36%；陽泉煤業(yè)（600348）最大跌幅為84.50%；大同煤業(yè)（601001）最大跌幅為84.81%，其余如盤江股份（600395）、平煤股份（601666）、山煤國際（600546）等區(qū)間最大跌幅也都在80%以上。業(yè)內(nèi)人士普遍承認，如此大規(guī)模的慘烈殺跌，足以堪比2008年A股崩盤時的跌幅。

長達4年的慘烈下跌，目前已經(jīng)有多只煤炭股跌破了凈資產(chǎn)。截至4月22日收盤，在40只煤炭股中，除*ST賢成（600381）凈資產(chǎn)為負外，尚有中煤能源（601898）、上海能源（600508）、恒源煤電（600971）、開灤股份（600997）、永泰能源（600157）等15只煤炭股“破凈”。

產(chǎn)能過剩 行業(yè)低迷

分析人士認為，煤炭股的嚴重超跌，主要有兩個原因，一是正好遇到了A股6年來的大熊市，不獨煤炭股如此，其余如鋼鐵、有色、化工等周期類個股也深度下跌；二是煤炭行業(yè)自身產(chǎn)能嚴重過剩，行業(yè)低迷。

十年河?xùn)|，十年河西。2002年之后的十余年間，隨著中國經(jīng)濟高速增長，作為基礎(chǔ)能源材料的煤炭市場需求大增，如電煤價格從每噸200多元漲至800多元，煤炭行業(yè)也經(jīng)歷了高增長、高盈利的“黃金十年”。

拐點發(fā)生在2012年。當(dāng)年6月，國內(nèi)最大的煤炭港——秦皇島港口煤炭庫存從一個月前的560萬噸暴增至946萬噸，逼近1000萬噸的上限，就此拉開煤市下行序幕——港口價格從800元/噸高位跌破700元/噸以下。在上游成本高企和下游需求不景氣的雙重夾擊下，曾經(jīng)富極一時的煤炭行業(yè)亦遭受了近年來少有的低迷期。

進入2013年以后，煤價繼續(xù)先是緩慢下滑，夏季之后呈陡然下降趨勢，以環(huán)渤海地區(qū)發(fā)熱量5500大卡市場動力煤綜合平均價格為例，從年初的633元/噸一直下降到10月初的530元/噸，比年初下降了103元/噸。

業(yè)內(nèi)普遍認為，煤炭行業(yè)低迷的主要原因在于，宏觀經(jīng)濟增速下行的壓力。

根據(jù)國家統(tǒng)計局公布的數(shù)據(jù)，2013年我國國內(nèi)生產(chǎn)總值568845億元，按可比價格計算，比上年增長7.7%；2014年一季度國內(nèi)生產(chǎn)總值（GDP）同比增長7.4%，增幅略高于預(yù)期中值7.3%，但仍低于7.5%的全年平均增長目標(biāo)，創(chuàng)2012年第三季度以來最低季度增速。今年前三個月，固定資產(chǎn)投資同比名義增長17.6%，增幅比上年同期回落3.3個百分點。受外需不振、匯率波動及去年基數(shù)的影響，一季度的進出口總額同比下降了1.0%。消費增長雖然平穩(wěn)，但增幅依然回落。經(jīng)濟增長的三大動力呈減弱趨勢，經(jīng)濟運行面臨下行風(fēng)險。

雖然經(jīng)濟數(shù)據(jù)尚不難看，但與昔日的高速增長已經(jīng)不可同日而語，種種跡象顯示，當(dāng)前經(jīng)濟增速下行壓力依然較大。在此背景下，鋼鐵、煤炭、有色等傳統(tǒng)周期性行業(yè)將繼續(xù)承受較大壓力，短期內(nèi)難言根本性改觀。

其次，嚴重的產(chǎn)能過剩，是煤炭行業(yè)無法回避的現(xiàn)實難題。

2002年，中國原煤產(chǎn)量僅為15億噸。2011年時，中國原煤產(chǎn)量達到了35億噸。2013年10月21日，中國煤炭工業(yè)協(xié)會會長王顯政在2013國際煤炭峰會上表示，“十一五”以來的7年間，全國煤炭采選業(yè)固定資產(chǎn)投資完成2.25萬億元，累計新增煤炭產(chǎn)能約20多億噸。截至2012年底，全國現(xiàn)有煤礦總產(chǎn)能約39.6億噸，產(chǎn)能建設(shè)超前3億噸左右。

煤炭行業(yè)的產(chǎn)能過剩問題已經(jīng)相當(dāng)嚴峻，嚴重阻礙了煤炭行業(yè)的健康發(fā)展。根據(jù)統(tǒng)計顯示，煤炭行業(yè)虧損面已高達80%左右。由于缺少有效的退出機制，國內(nèi)的煤炭產(chǎn)能過剩正加快向產(chǎn)量過剩轉(zhuǎn)變，去產(chǎn)能是長期且艱難的。

此外，進口煤也以價格優(yōu)勢對國產(chǎn)煤形成巨大沖擊。

來自印尼等地的煤炭不但價格低廉，其運送至中國南方港口的速度還要比從中國北方港口出發(fā)的船快，因此對于中國市場影響比較大。由于進口煤價格低于國內(nèi)煤價，沿海地區(qū)的電廠紛紛增加采購進口煤。雖從總量上來看，進口煤在中國每年煤炭消費占比較低，但相比國內(nèi)煤炭，印尼等國的進口煤的價格依然有競爭優(yōu)勢。endprint

事實上，近年來煤炭進口量一直在大幅增長。根據(jù)海關(guān)總署的統(tǒng)計數(shù)據(jù)，2009年至2013年，中國進口煤炭分別為1.27億噸、1.654億噸、1.82億噸和2.89億噸、3.3億噸。 自2011年，中國海外進口煤炭超過日本，成為世界第一大煤炭進口國之后，海外煤炭進口量一直在增加。相對低廉的進口煤炭價格，以及持續(xù)增長的進口量也讓國內(nèi)煤企遭受重創(chuàng)，大幅擠占了國內(nèi)煤炭市場空間。

近兩年來，持續(xù)下跌的煤炭價格已把部分煤炭企業(yè)“逼”到生死存亡的境地。2013年，內(nèi)蒙古、山西、河南等主要產(chǎn)煤省區(qū)紛紛出現(xiàn)停產(chǎn)、限產(chǎn)現(xiàn)象，各大煤業(yè)集團紛紛降低煤價。民營煤企的經(jīng)營更為困難。2013年11月底，山西最大的煤炭民營企業(yè)聯(lián)盛集團向法院提出重整申請。據(jù)媒體報導(dǎo)，聯(lián)盛集團總負債高達近300億。

進入2014年以后，煤炭行業(yè)的整體低迷仍在繼續(xù)。全球最大的煤炭經(jīng)銷商神華集團，在2014年一季度內(nèi)就已經(jīng)四次下調(diào)煤價。在2月28日的第四次降價促銷中，神華集團將各煤種現(xiàn)貨與長協(xié)價格分別下調(diào)了20-30元/噸。隨后，中煤、兗礦、同煤、伊泰等其他大型煤企也都跟風(fēng)降價。

而在已發(fā)布2014年度第一季度業(yè)績預(yù)告的幾家大型上市煤企中，神火股份預(yù)計其一季度將虧損1.8-1.9億元之間；西山煤電預(yù)計其一季度歸屬于上市公司股東的凈利潤與去年同期相比將下降50%～60%，至2.2～2.7億元左右；煤氣化也稱其虧損額預(yù)期將在5000～8000萬元。

人棄我取VS繼續(xù)看空

時至今日，面對依然低迷的煤炭行業(yè)和嚴重超跌的煤炭股，市場各方存在較大分歧。

太平洋證券研究員張學(xué)認為，以煤為主的能源消費結(jié)構(gòu)將長期存在。中國探明的石油、天然氣、煤炭儲量分別只能用11 年、29 年和31 年，即使算上后續(xù)逐步探明的儲量，也絕對談不上寬裕；中國的能源稟賦決定了能源消費仍將長期以煤為主，能源的稀缺性決定了當(dāng)前的煤炭過剩是短期現(xiàn)象。煤炭行業(yè)價值被低估。2013 年煤炭行業(yè)大幅下跌41.55%，跌幅居所有行業(yè)之首，煤炭行業(yè)的市盈率創(chuàng)出歷史新低?？紤]到能源的稀缺性因素，煤炭行業(yè)價值被市場低估，繼續(xù)維持煤炭行業(yè)“看好”的投資評級。

而招商證券則在煤炭行業(yè)2014年二季度投資策略中表示：二季度，煤炭市場將逐步趨于平穩(wěn)，結(jié)束一季度快速下行的局面，目前煤價已逐步企穩(wěn)、反彈。供給側(cè)，低煤價抑制供給，隨著開工旺季及穩(wěn)增長經(jīng)濟政策預(yù)期，下游行業(yè)逐步開始補庫存。但我們認為，對煤炭股估值修復(fù)非常有限，行業(yè)下行壓力依然較大，維持“中性”評級，對后市仍然謹慎，等待為主。

還有投資者認為，雖然煤炭行業(yè)整體低迷，但受傷最重是中小型煤企，在國家重拳淘汰落后產(chǎn)能之后，像中國神華等行業(yè)巨頭反而受益。從2013年年報看，中國神華雖然也首次年度業(yè)績負增長，但明顯優(yōu)于其他煤炭公司的大幅下滑，其煤-電-路-港-航一體化的防御性優(yōu)勢十分明顯，而且市盈率僅為6.1倍，具備中長線投資價值。

投資大師巴菲特曾言：別人貪婪時我恐懼，別人恐懼時我貪婪。煤炭股，作為兩市走勢最差的藍籌板塊，面對腰斬之后再被腰斬的股價，是選擇人棄我取，還是繼續(xù)看空，各路投資者應(yīng)理性思考，謹慎決策。endprint