次貸危機背景下對信用增強機制的思考

李印

摘要：2007年美國次貸危機爆發(fā)，從最初的流動性危機到后來的信貸緊縮危機，最后使整個實體經(jīng)濟收縮，引發(fā)全球金融市場動蕩，金融監(jiān)管受到了嚴峻的挑戰(zhàn)。本文揭示了次級貸款不斷證券化中信用增強機構的參與過程，分析了信用增強機構在次貸危機中存在的問題，并提出相應的建議。

關鍵詞：次貸危機；信用增強；證券化

1、前言

1.1關于信用增強機制

筆者認為，信用增強的定義有狹義和廣義之分。狹義的信用增強是指資產(chǎn)證券化之后，對相應的證券進行風險評估，通過其他來源的現(xiàn)金流進行風險預期補償，降低未來可能的信用違約風險，從而推動新的金融產(chǎn)品的市場化進程。而廣義的信用增強不但包括了狹義中的其他來源現(xiàn)金流的提供，還包括了一些能夠提升證券等級的信用評級機構和擔保機構等等。在次貸危機背景下，由于信用評級機構對次級債券提供了高于真實信用等級的評級，使得為避免次級債券信用風險的風險預期補償包含在發(fā)行買賣次級債券的利潤當中去。從該角度講，信用評級機構在次級債券發(fā)行期間也起到了信用增強的作用，所以本文將次貸危機中的信用評級機構納入到信用增強機構的范疇中。

1.2次貸連續(xù)證券化模型

金融中介機構收購了一系列不同的次級債券，形成資產(chǎn)池，按照資產(chǎn)池中的次級債券的類型和特征分類打包、重新組合，這就是一次證券化的過程，形成次貸抵押債券。而形成的次貸抵押債券分為三個檔次：高評級、中評級和低評級。其中高評級約占整個債券規(guī)模的70%左右，因為風險相對較少，受到保險公司和養(yǎng)老基金等機構投資者的青睞，但收益較少；而低評級約占10%左右，因收益較高，受到對沖基金等機構投資者的偏好，但是風險較大；中評級約占總規(guī)模的20%左右，因為風險相對較大，收益相對較低，所匹配的機構投資者和個人投資者很少，缺乏市場競爭能力，因此，機構往往將不同資產(chǎn)池產(chǎn)生的中評級次貸抵押債券重新打包組合，形成二次證券化，同樣形成了70%的高評級、20%的中評級和10%的低評級，以此類推，通過連續(xù)的證券化，新的金融衍生產(chǎn)品不斷出現(xiàn)，不斷的改頭換面，實現(xiàn)風險的不斷轉移，最終通過全球的投資者將次貸抵押債券的風險市場化，這也是美國次貸危機能夠影響世界經(jīng)濟的前提。

2、次貸危機背景下信用增強機制存在的問題

縱觀次貸危機的整個過程，信用增強機構“推波助瀾”的作用不容忽視，在金融衍生產(chǎn)品過度泛濫的時期，一方面，連續(xù)復雜的資產(chǎn)證券化，投資者沒有充足的信息或者數(shù)據(jù)來了解新的金融產(chǎn)品，只能通過信用評級機構的信用等級來衡量收益和風險。而另一方面信用評級機構和保險公司等一系列信用增強機構沒有嚴格的履行自己的職責，過多的為市場提供了片面或者不完整的信息，致使以資質較差的次級貸款為基礎資產(chǎn)的證券化金融產(chǎn)品不斷的在市場上發(fā)行交易，而且出現(xiàn)相同等級的證券收益率的差別卻比較大，投資者在未完全研究該類債券的條件下，肯定購買收益率較高的，然而這些恰恰是不斷證券化的次級貸款債券。通過投資者的買賣逐漸蔓延到全球各地，給次貸危機的發(fā)生埋下了隱患。

2.1信用評級機構的問題

監(jiān)管機構很大程度上依賴信用評級機構的結果對各類金融產(chǎn)品進行差異化監(jiān)管，所以信用評級機構至關重要，傳統(tǒng)意義上沒有將評級機構納入到信用增強機構上，但是，在次貸危機中，由于對金融衍生產(chǎn)品基礎資產(chǎn)質量和信用狀況認識不足，信用評級機構提供了不真實的評級，導致次貸債券的等級比真實評級較高，出現(xiàn)了信用增強的特點。究其原因，一方面，在貨幣政策比較寬松的環(huán)境下，金融中介機構與信用評級機構成了一種委托關系，債券發(fā)行機構希望獲取更好的信用評級以達到更好發(fā)行的目的，降低發(fā)行成本。另一方面，信用評級機構看中了與機構合作的機會，再者由于評級機構處于行業(yè)壟斷的地位，監(jiān)管部門一定程度上對信用評級機構的依賴度高于對其的監(jiān)管度，所以造成監(jiān)管缺失?？傊?，次貸債券發(fā)行過程中的利益關系是信用評級機構評級失準的主要原因。

由此看出，許多學者提出信用評級機構是“準監(jiān)管部門”是有一定道理的，監(jiān)管機構為信用評級機構提供了隱含擔保，如果評級機構不公正，這些隱含擔保的信息不完全性就會誤導市場上的投資者選擇了錯誤的投資決策。

2.2保險公司的問題

保險公司可以作為信用增強機構，又能做市場上的機構投資者，具有雙重“身份”，而信用增強機構又對次級債券的發(fā)行起著重要的作用，所以保險公司的信用增強作用能夠影響市場上的資金流動，在做機構投資者時擁有較為完整的信息，對信息不完全的其他投資者具有很大的優(yōu)勢。

保險公司作為商業(yè)性企業(yè)，追求利潤最大化，次貸危機中，由于次級債券的基礎資產(chǎn)質量較低，為了推進次級債券的市場化進程，保險公司就會介入其中，為該類證券提供擔保，表面上提高了證券的信用程度，本質上卻遮蓋了次級債券本身的缺點，給投資者造成很大的影響，以致投資者決策失誤。而單獨看擔保過程，保險公司必然對賠付比例和保金的設置上肯定是對自己有利的或者預期有利，而發(fā)行機構也不會存在什么損失，變相的導致了信息不對稱性，只會將其中的風險轉移到全球的投資者。

3、優(yōu)化信用增強機制的設想

3.1適當剝離監(jiān)管部門對信用評級機構的依賴程度，適當建立有效的符合監(jiān)管部門要求的獨立的監(jiān)管措施，取得對市場的主動權。嚴格保險公司進行信用增強的準入條件，建立完善的關于保險公司信用增強的信息披露制度，適時公開償付比例和保金的設置情況。

3.2政府和監(jiān)管機構加強針對信用增強機構的社會責任宣傳力度，提升它們的社會責任感，樹立以穩(wěn)定市場環(huán)境、消除金融風險為目的的經(jīng)營理念，最好在監(jiān)督下，建立并完善內(nèi)部控制制度，強制信用增強機構將所服務的金融產(chǎn)品對投資者進行信息披露，指引投資者正確的投資決策。

3.3建立行業(yè)自律委員會或者行業(yè)協(xié)會，放寬信用增強機構特別是信用評級機構的準入條件，在監(jiān)管的同時，增加該行業(yè)內(nèi)部的競爭性，破除幾家大公司的壟斷地位。

3.4監(jiān)管機構設立定期與不定期檢查，監(jiān)督行業(yè)內(nèi)的信用增強機構對于金融產(chǎn)品的基礎資產(chǎn)以及信用狀況做充足的調查和分析，特別是經(jīng)過比較復雜的連續(xù)證券化之后得到的金融衍生品。

3.5資產(chǎn)證券化導致金融衍生品不斷泛濫，一定程度上這些新產(chǎn)品的發(fā)行流通需要信用增強機構的幫助，從一定角度上可以看出，金融監(jiān)管缺乏及時性和有效性，監(jiān)管機構應該制定具有前瞻性的監(jiān)管措施，并根據(jù)經(jīng)濟環(huán)境的變化適時調整。（作者單位：長沙理工大學）

參考文獻

[1]葛奇.次貸危機的成因、影響及對金融監(jiān)管的啟示[J].國際金融研究，2008，（11）.

[2]余永定.美國次貸危機：背景、原因與發(fā)展[J].當代亞太，2008，（5）：14-32

[3]鄭良芳.美國次貸危機的影響、成因剖析及十點警示[J].經(jīng)濟研究參考，2007，（66）.

[4]黃小軍，陸曉明，吳曉暉.對美國次貸危機的深層思考[J].國際金融研究，2008，（5）：14-21.

[5]吳培新.次貸危機的形成機理及對貨幣政策框架的涵義[J].國際金融研究，2008，（10）：61-67.