中債收益率曲線整體下行中債指數(shù)溫和上漲

鈕黛+孫明潔+焦裕龍

4月份，在資金面穩(wěn)中趨松、經(jīng)濟(jì)增速放緩等因素的影響下，債券市場各類券種收益率整體下行，中債—綜合凈價指數(shù)溫和上漲。

宏觀經(jīng)濟(jì)形勢

（一）美國經(jīng)濟(jì)強(qiáng)勁復(fù)蘇，歐元區(qū)經(jīng)濟(jì)面臨壓力，新興市場吸金凈額驟降

5月2日美國勞工部（Department of Labor）公布的數(shù)據(jù)顯示，美國4月季調(diào)后的非農(nóng)數(shù)據(jù)表現(xiàn)異常強(qiáng)勁，遠(yuǎn)超預(yù)期。4月非農(nóng)就業(yè)人口增加28.8萬人，創(chuàng)2012年1月以來最大增幅； 4月失業(yè)率降至6.3%，創(chuàng)2008年9月以來新低?？傮w來看，4月非農(nóng)數(shù)據(jù)整體向好進(jìn)一步證明了在嚴(yán)冬過后，美國經(jīng)濟(jì)已回到正常軌道并開始加速增長，也為美聯(lián)儲能繼續(xù)以當(dāng)前進(jìn)度在年底前結(jié)束量化寬松政策提供了支持。

歐元區(qū)統(tǒng)計局4月30日公布的數(shù)據(jù)顯示，歐元區(qū)4月份消費(fèi)物價通脹率由3月份的0.5%上升至0.7%，低于此前經(jīng)濟(jì)學(xué)家預(yù)測的中值0.8%。此數(shù)據(jù)意味著歐洲央行采取非常措施以扭轉(zhuǎn)通貨緊縮風(fēng)險的壓力有所增加。歐洲央行行長表示，若通脹前景惡化，歐洲央行可能會啟動廣泛的資產(chǎn)收購行動。

在新興市場方面，股票基金仍延續(xù)凈流入，但金額驟降。權(quán)威資金流向監(jiān)測和研究機(jī)構(gòu)EPFR（新興市場基金研究公司）在周度資金流向報告中表示，截至4月30日的一周內(nèi)，全球股票基金凈吸金額達(dá)41.2億美元，全球新興市場股票基金表現(xiàn)不佳，當(dāng)周資金凈流入額創(chuàng)下今年3月以來的低位，僅為9000萬美元，遠(yuǎn)少于之前一周的4.7億美元。

（二）國內(nèi)宏觀經(jīng)濟(jì)增長態(tài)勢趨緩

1.居民消費(fèi)價格總水平（CPI）同比上漲1.8%，環(huán)比下降0.3%

2014年4月份，全國居民消費(fèi)價格總水平同比上漲1.8%。其中，城市上漲1.9%，農(nóng)村上漲1.6%；食品價格上漲2.3%，非食品價格上漲1.6%；消費(fèi)品價格上漲1.4%，服務(wù)價格上漲2.7%。

4月份，全國居民消費(fèi)價格總水平環(huán)比下降0.3%。其中，城市下降0.3%，農(nóng)村下降0.4%；食品價格下降1.3%，非食品價格上漲0.2%；消費(fèi)品價格下降0.6%，服務(wù)價格上漲0.2%（見圖1）。

圖1 全國居民消費(fèi)價格漲跌幅（單位：%）

數(shù)據(jù)來源：國家統(tǒng)計局

2.工業(yè)生產(chǎn)者出廠價格指數(shù)（PPI）同比下降2.0%

2014年4月份，全國工業(yè)生產(chǎn)者出廠價格同比下降2.0%，環(huán)比下降0.2%。工業(yè)生產(chǎn)者購進(jìn)價格同比下降2.3%，環(huán)比下降0.4%（見圖2）。

圖2 工業(yè)生產(chǎn)者出廠價格漲跌幅（單位：%）

數(shù)據(jù)來源：國家統(tǒng)計局

3.制造業(yè)采購經(jīng)理指數(shù)（PMI）較上月微升0.1個百分點

2014年4月，中國制造業(yè)采購經(jīng)理指數(shù)（PMI）為50.4%，連續(xù)兩個月微升0.1個百分點，預(yù)示著我國制造業(yè)繼續(xù)保持平穩(wěn)增長勢頭（見圖3）。

圖3 中國制造業(yè)采購經(jīng)理指數(shù)PMI（經(jīng)季節(jié)調(diào)整）

數(shù)據(jù)來源：國家統(tǒng)計局

4.進(jìn)出口總值同比上漲0.8%

海關(guān)總署公布的數(shù)據(jù)顯示，4月份，我國進(jìn)出口總值為3586.3億美元，同比上漲0.8%。其中，出口1885.4億美元，同比上漲0.9%；進(jìn)口1700.9億美元，同比上漲0.8%；貿(mào)易順差184.5億美元（見圖4）。

圖4 我國進(jìn)出口貿(mào)易總額增減情況

數(shù)據(jù)來源：海關(guān)總署

5.貨幣信貸市場情況

（1）金融機(jī)構(gòu)貨幣信貸平穩(wěn)增長。4月末，本外幣貸款余額80.91萬億元，同比增長13.4%。人民幣貸款余額75.68萬億元，同比增長13.7%，分別比上月末和去年同期低0.2個和1.2個百分點。當(dāng)月人民幣貸款增加7747億元，同比少增176億元。4月末，本外幣存款余額111.71萬億元，同比增長11.1%。人民幣存款余額108.45萬億元，同比增長10.9%，分別比上月末和去年同期低0.5個和5.3個百分點。當(dāng)月人民幣存款減少6546億元，同比多減5545億元（見圖5）。

圖5 金融機(jī)構(gòu)存貸差

數(shù)據(jù)來源：中國人民銀行、Wind資訊

（編者注：去掉左軸數(shù)據(jù)的千分符）

（2）貨幣供應(yīng)量增速較上年同期有所回落。4月末，廣義貨幣（M2）余額116.88萬億元，同比增長13.2%，比上月末高1.1個百分點，比去年同期低2.9個百分點；狹義貨幣（M1）余額32.45萬億元，同比增長5.5%，比上月末高0.1個百分點，比去年同期低6.4個百分點；流通中貨幣（M0）余額5.86萬億元，同比增長5.4%。當(dāng)月凈投放現(xiàn)金286億元。

6.貨幣政策工具操作情況

根據(jù)公開披露的數(shù)據(jù)，4月央行在公開市場共開展14次正回購操作，加之國庫現(xiàn)金管理定存到期，合計回籠資金8810億元。由于有正回購到期8420億元以及國庫現(xiàn)金管理定存500億元，4月共實現(xiàn)資金凈投放110億元（見表1）。

貨幣市場運(yùn)行情況

4月份，貨幣市場資金利率整體下行。臨近月末，在財政存款季節(jié)性上繳、準(zhǔn)備金例行補(bǔ)繳以及勞動節(jié)小長假等因素的帶動下，資金利率有所回升。具體來看，4月底銀行間回購加權(quán)利率R01D品種較上月末下行34個基點至2.47%，每日平均成交量6419.8億元，環(huán)比上漲3.1%；R07D品種較上月末下行11個基點至4.07%，每日平均成交量942.6億元，環(huán)比上漲14.8%（見表2）。

圖6 4月主要貨幣市場利率及成交量走勢圖

數(shù)據(jù)來源：中國債券信息網(wǎng)

（編者注：圖例“回購利率R01D—左軸”改為“回購利率R01D（%）—左軸”；圖例“回購利率R07D—左軸”改為“回購利率R07D（%）—左軸”）

債券市場價格走勢及特點

（一）中債收益率曲線整體下行

4月份，在資金面平穩(wěn)寬松、經(jīng)濟(jì)基本面趨弱的影響下，債券市場各類券種收益率整體下行。分券種來看，本月末政策性銀行債、企業(yè)債（AAA）和中短期票據(jù)（AAA）收益率曲線各關(guān)鍵期限點收益率較上月末分別平均下行20BP、25BP和26BP（不含隔夜收益率）（見表2）；中債銀行間固定利率國債3Y（不含）以上期限收益率較上月末平均下行16BP，而受短期國債招標(biāo)因素影響，3Y（含）以下期限收益率較上月末平均上行42BP（不含隔夜收益率），曲線更趨平坦化（見圖7）。

在企業(yè)債方面，4月份收益率明顯下行，城投債發(fā)行量再創(chuàng)歷史新高。當(dāng)月企業(yè)債發(fā)行總規(guī)模1386.90億元，同比增長創(chuàng)下914.40億元的高量。在加強(qiáng)地方城市建設(shè)和棚戶區(qū)改造力度的大背景下，加大城投債供給是政策層面的客觀需求。城投債放量繼續(xù)從融資端利好基建投資，對實體經(jīng)濟(jì)形成支持，利好經(jīng)濟(jì)增長。城投債有可能會與商業(yè)銀行表內(nèi)信貸一同成為今年托底經(jīng)濟(jì)增長的主要資金力量。同時，投資者需求也對城投債放量構(gòu)成支持，一方面，4月份市場資金面相對寬松，市場對宏觀經(jīng)濟(jì)的悲觀預(yù)期促成了債市收益率的整體下行，另一方面，今年以來產(chǎn)業(yè)債和其他融資方式發(fā)生的一系列信用違約事件，使得投資者更加偏好有政府隱形信用兜底的城投債。但臨近4月末，城投債收益率結(jié)束持續(xù)下行的局面，出現(xiàn)了反彈苗頭，因此需警惕城投債可能出現(xiàn)的供大于求的局面。

圖7 銀行間固定利率國債收益率曲線月度變動情況

數(shù)據(jù)來源：中央結(jié)算公司

銀行間固定利率國債10年期與2年期的期限利差有所縮小，反映了近期市場對明年宏觀經(jīng)濟(jì)運(yùn)行悲觀預(yù)期有所上升1（見圖8）。

圖8 宏觀經(jīng)濟(jì)景氣指數(shù)、CPI

與銀行間固定利率國債利差走勢圖（2012年以來）

（編者注：“銀行間國債10年期-2年期利差（%）—左軸”改為“銀行間國債利差（10年期-2年期；%）—左軸”）

（二）中債—綜合凈價指數(shù)溫和上漲

4月份，中債—綜合凈價指數(shù)溫和上漲。從全月來看，中債—綜合凈價指數(shù)從上月末的97.37點微升至本月末的97.99點，漲幅0.64%。中債—綜合財富指數(shù)從上月末的149.48點上漲至本月末的150.98點，漲幅1%。

債券市場交易結(jié)算

4月份，全國債券市場21個交易日共發(fā)生交易結(jié)算27.68萬億元，同比上升4.38%。其中，在中央結(jié)算公司登記債券的交易結(jié)算量共計19.37萬億元，同比下降9.14%，占全市場交易結(jié)算量的69.97%；在上海清算所發(fā)生的交易結(jié)算共計1.54萬億元，同比上升14.89%，占全市場交易結(jié)算量的5.57%；交易所成交共計6.77萬億元，同比增長75.29%，占全市場交易結(jié)算量的24.46%。

中央結(jié)算公司本月交易筆數(shù)（不含柜臺）為79198筆，同比下降11.84%；日均結(jié)算量9223.85億元，同比下降4.83%；日均結(jié)算筆數(shù)3771筆，同比下降7.64%（見表3）。

（1）4月份，中央結(jié)算公司登記債券的現(xiàn)券交易結(jié)算量達(dá)27941.22億元，比上月增加3319億元，環(huán)比增長13.48%。從交易活躍程度看，4月活躍的機(jī)構(gòu)類型包括城市商業(yè)銀行、全國性商業(yè)銀行、證券公司、外資銀行，交易量分別達(dá)7751.7億元、5175.87億元、5091.24億元和3594.17億元。從債券機(jī)構(gòu)買賣凈額的角度看，城市商業(yè)銀行、證券公司和全國性商業(yè)銀行主要為現(xiàn)券的凈賣出方，凈賣出量分別為653.94億元、208.8億元和176.13億元；基金類和外資銀行則表現(xiàn)為現(xiàn)券債券的凈買入，凈買入量分別為580.15億元和305.80億元。

（2）從中央結(jié)算公司登記債券的換手率來看，4月平均換手率為4.84%。其中，較為活躍的債券包括中期票據(jù)、政策性銀行債和企業(yè)債，本月?lián)Q手率分別為15.81%、15.48%和12.41%（見表4）。

（3）4月份，中央結(jié)算公司登記債券的質(zhì)押式回購交易結(jié)算量為158483.12億元，較上月增加2890.31億元，環(huán)比提高1.86%，同比提高9.65%。買斷式回購交易結(jié)算量為7276.55億元，較上月減少358.58億元，環(huán)比下降4.7%，同比提高26.94%。

債券市場發(fā)行情況

4月份，全國債券市場新發(fā)債券621只，發(fā)行總量為11948.76億元，同比提高33.07%。其中，中央結(jié)算公司登記新發(fā)債190只，發(fā)行量共計6701.39億元，占債券市場發(fā)行總量的56.08%；上海清算所登記新發(fā)債券387只，發(fā)行量共計5011.80億元，占債券市場發(fā)行總量的41.94%；交易所新發(fā)行債券共計44只，發(fā)行量235.57億元，占債券市場發(fā)行總量的1.97%（見表5）。

債券市場存量結(jié)構(gòu)

4月末，全國債券市場總托管量達(dá)到31.11萬億元，環(huán)比增長1.87%，同比增長12.41%。其中，在中央結(jié)算公司托管的債券總量為26.6萬億元，占全市場托管量的85.66%，同比增長7.89%；上海清算所托管總量為3.37萬億元，占全市場托管量的10.84%，同比增長59.64%；中國證券登記結(jié)算有限責(zé)任公司托管總量為1.09萬億元，占全市場托管量的3.5%，同比增長26.14%（見表6）。

注：1.從歷史經(jīng)驗看，期限利差較宏觀經(jīng)濟(jì)景氣指數(shù)及CPI有約12個月的領(lǐng)先性。

作者單位：中央結(jié)算公司債券信息部

責(zé)任編輯：印穎 廖雯雯