京東穿馬甲玩估值

李彤

京東的巨額虧損更多是因價(jià)格戰(zhàn)而非物流建設(shè)投入，物流資產(chǎn)投資的“估值游戲”雖有利可圖，但也只有穿上電商馬甲，才有機(jī)會(huì)去找?guī)装賰|美元的估值！

提到京東，平頭百姓想到的是“電器”、“便宜”、“送貨快”，“專業(yè)”的媒體人則立馬想到“投入百億自建物流”、“低價(jià)搶市場(chǎng)”。在《招股章程》中，京東首次完整地向世人展示了它的物流體系。

截止到2013年末，京東在34個(gè)城市有82個(gè)倉(cāng)庫(kù)（其中6個(gè)城市建成了物流中心），總建筑面積130萬平方米。在全國(guó)460個(gè)城市有1453個(gè)配送點(diǎn)及209個(gè)取貨點(diǎn)。龐大的物流體系使京東可以在31個(gè)城市實(shí)現(xiàn)“下單當(dāng)日投遞”，在206個(gè)城市實(shí)現(xiàn)“下單次日投遞”。

眾所周知，京東自建物流燒的是投資人的錢。據(jù)《招股章程》披露的幾輪融資，京東在2011年4月至2013年末融資逾17億美元，折合人民幣約107.6億元。不過，這些錢只有一小半變成了京東的物流設(shè)施。截至2013年9月30日，京東賬面“非流動(dòng)資產(chǎn)”總值為30.75億元，而截至2012年末的累計(jì)虧損則達(dá)到42.13億元。

自給自足的物流體系讓京東獲得了絕對(duì)的控制力，但是否得不償失還是個(gè)問號(hào)。京東將自己的物流成本定義為與商品采購(gòu)、運(yùn)輸、倉(cāng)儲(chǔ)有關(guān)的直接成本，以及非自有倉(cāng)庫(kù)、配送點(diǎn)場(chǎng)地租金，向第三方物流支付的費(fèi)用和客服中心運(yùn)營(yíng)費(fèi)用。2011年、2012年，京東物流成本分別為15億元和30億元，分別相當(dāng)于營(yíng)收的7.2%和7.4%，而亞馬遜的物流成本占到營(yíng)收的11.5%，看起來還不錯(cuò)！2013年末，京東有2.6萬名在編的倉(cāng)庫(kù)保管員、快遞員，客服人員有4842名，合計(jì)超過3.1萬人。2014年計(jì)劃再增加1萬人。且不說管理難度，不到三千名技術(shù)人員、四萬多“非IT”人員，與京東自稱的“技術(shù)驅(qū)動(dòng)型公司”差得有點(diǎn)遠(yuǎn)。

不少人會(huì)認(rèn)為，而且京東也希望人們認(rèn)為：1. 目前的虧損是因?yàn)辇嫶蟮奈锪鹘ㄔO(shè)投入；2. 自建物流體系的“好日子”還在后面。

對(duì)于第一點(diǎn)，答案是否定的。2011年和2012年，京東電子設(shè)備、辦公設(shè)備、倉(cāng)庫(kù)設(shè)施、軟件的折舊分別為7344萬元和1.69億元，土地使用權(quán)攤銷分別為26.5萬元和956.5萬元，而這兩年的虧損分別是12.84億元和17.29億元。

總之，自建物流“降低成本、提高競(jìng)爭(zhēng)力”的作用不明顯，但也沒拖業(yè)績(jī)的后腿。京東的虧損與投資自建物流體系無關(guān)，與價(jià)格戰(zhàn)倒是有密切關(guān)聯(lián)。但沒有不打價(jià)格戰(zhàn)的電商，人家不虧你虧，還是技不如人。

對(duì)于第二點(diǎn)。如果認(rèn)為京東對(duì)物流建設(shè)的力度會(huì)降低或規(guī)模效應(yīng)能夠改善業(yè)績(jī)那就大錯(cuò)特錯(cuò)了?！墩泄烧鲁獭放?，2013年10月至2014年末將投資24億～34億元用于建設(shè)倉(cāng)庫(kù)及購(gòu)置相關(guān)設(shè)備。京東自稱：在物流建設(shè)方面的大投入還將持續(xù)“一些年”。關(guān)于物流成本，京東預(yù)計(jì)“不僅絕對(duì)數(shù)額，占營(yíng)收的百分比，亦將上漲”。

但是，如果就此把京東看做物流資產(chǎn)投資公司，第二點(diǎn)基本沒錯(cuò)。人們對(duì)地產(chǎn)公司的“價(jià)值重估”游戲或許并不陌生。大型房地產(chǎn)公司持有一定數(shù)量的寫字樓、商場(chǎng)、停車位，這些“投資性物業(yè)”成為它們調(diào)節(jié)利潤(rùn)粉飾報(bào)表的“蓄水池”。 投資性物業(yè)估值年年漲，日子好過就少漲點(diǎn)，業(yè)績(jī)壓力大就多漲點(diǎn)。彈指間就可虛增利潤(rùn)十幾億元，成本就是給估值師的一點(diǎn)點(diǎn)費(fèi)用。價(jià)值重估游戲還有一宗妙處：根據(jù)相關(guān)會(huì)計(jì)稅則，投資性物業(yè)在持有期間的公允值變動(dòng)不予考慮，通俗講就是吹牛不上稅！以某家地產(chǎn)企業(yè)為例，2013上半年獲得營(yíng)收152.3億元，同比微漲4.67%。由于銷售成本增長(zhǎng)32.16%，以至毛利潤(rùn)從67.09億元降至48.66億元。但該公司卻以“投資物業(yè)公允值變動(dòng)”名義增加收入14.76億元（相當(dāng)于凈利潤(rùn)的35.82%），掩蓋利潤(rùn)的巨幅下降。

此次招股，京東已開始鋪墊：將主要的物流資產(chǎn)列為“長(zhǎng)期資產(chǎn)”。所謂長(zhǎng)期資產(chǎn)是能給公司帶來長(zhǎng)久效益的資產(chǎn)，不僅不需要逐年計(jì)提折舊，還可像房企那樣玩“價(jià)值重估”游戲……

京東當(dāng)然不屑于做一家快遞公司，物流資產(chǎn)投資雖有利可圖，但也絕非劉強(qiáng)東的理想。再說京東如果不穿電商馬甲，上哪找?guī)装賰|美元的估值去！

[編輯 姚忠震]

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