國(guó)際大宗商品價(jià)格與中國(guó)需求

何珊+陳光磊

中國(guó)需求影響國(guó)際大宗商品價(jià)格

國(guó)際大宗商品價(jià)格指數(shù)對(duì)中國(guó)物價(jià)指數(shù)的引導(dǎo)關(guān)系，反映的是中國(guó)經(jīng)濟(jì)對(duì)資源的依賴(lài)程度和對(duì)大宗商品進(jìn)口的需求。隨著經(jīng)濟(jì)現(xiàn)代化的進(jìn)一步推進(jìn)和對(duì)外開(kāi)放程度的不斷擴(kuò)大，在國(guó)內(nèi)存在結(jié)構(gòu)性供應(yīng)瓶頸的情況下，中國(guó)經(jīng)濟(jì)在增長(zhǎng)的同時(shí)，對(duì)國(guó)際資源性大宗商品的依賴(lài)度不斷提高，對(duì)國(guó)際大宗商品的需求量不斷上漲。在路透/Jefferies商品研究局指數(shù)（英文簡(jiǎn)稱(chēng)RJ/CRB）的19種大宗商品中，有14種是中國(guó)凈進(jìn)品商品，權(quán)重占RJ/CRB指數(shù)的79%。此外，還有部分商品處于間接凈進(jìn)口狀態(tài)。如鋁，中國(guó)是鋁出口國(guó)，但同時(shí)是鋁土礦進(jìn)口大國(guó)，鋁土礦進(jìn)口依存度接近50%，遠(yuǎn)高于金屬鋁出口的比例。作為全球公認(rèn)的歷史最悠久、影響力最廣的商品期貨指數(shù)，RJ/CRB的變動(dòng)必然會(huì)影響到中國(guó)國(guó)內(nèi)的原材料價(jià)格和工業(yè)品出廠價(jià)格，對(duì)國(guó)內(nèi)價(jià)格水平產(chǎn)生實(shí)質(zhì)性影響。

國(guó)際大宗商品價(jià)格的上漲，一方面會(huì)通過(guò)成本傳導(dǎo)，對(duì)國(guó)內(nèi)商品價(jià)格形成成本推動(dòng)，另一方面會(huì)通過(guò)比價(jià)效應(yīng)，直接拉動(dòng)國(guó)內(nèi)原材料價(jià)格的上漲。對(duì)以大宗商品為核心的原材料價(jià)格上漲的性質(zhì)進(jìn)行分析可以發(fā)現(xiàn)，如果大宗商品價(jià)格上漲對(duì)中國(guó)需求來(lái)說(shuō)是外生的，即國(guó)際大宗商品價(jià)格的變動(dòng)與中國(guó)需求無(wú)關(guān)，而是全球供給需求基本面或流動(dòng)性等原因引起的，則在中國(guó)資源依賴(lài)型經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)模式下，在大量進(jìn)口初級(jí)原材料，出口制成品的經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)條件下，國(guó)際大宗商品和生產(chǎn)資料價(jià)格的上漲超過(guò)生產(chǎn)和流通商的能力，則上游的價(jià)格上漲不可避免地向下游傳導(dǎo)，大宗商品和原材料的價(jià)格持續(xù)上漲將導(dǎo)致下游產(chǎn)品的價(jià)格上漲，形成成本推動(dòng)型通貨膨脹。

然而，如果大宗商品價(jià)格上漲對(duì)中國(guó)需求來(lái)說(shuō)是內(nèi)生的，即國(guó)際大宗商品價(jià)格的上漲是中國(guó)需求的內(nèi)在因素，中國(guó)經(jīng)濟(jì)波動(dòng)導(dǎo)致對(duì)大宗商品需求的波動(dòng)，進(jìn)一步引發(fā)國(guó)際大宗商品價(jià)格的波動(dòng)。則大宗商品價(jià)格上漲就是中國(guó)經(jīng)濟(jì)需求的必然后果之一，即中國(guó)需求決定了國(guó)際大宗商品價(jià)格。

從國(guó)際大宗商品價(jià)格走勢(shì)、中國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)和國(guó)內(nèi)通貨膨脹情況來(lái)看，國(guó)際大宗商品價(jià)格與中國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)波動(dòng)表現(xiàn)出一定的內(nèi)生性。例如，從2003年中國(guó)經(jīng)濟(jì)開(kāi)始新一輪景氣周期開(kāi)始，中國(guó)宏觀經(jīng)濟(jì)持續(xù)快速增長(zhǎng)，同時(shí)，國(guó)際大宗商品價(jià)格RJ/CRB指數(shù)也一路上漲。2003年和2004年，國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)均加速到10%左右后，以煤、電、油、運(yùn)為代表的國(guó)內(nèi)原材料供給緊張，同期的居民消費(fèi)價(jià)格指數(shù)（英文簡(jiǎn)稱(chēng)CPI）和生產(chǎn)者物價(jià)指數(shù)（英文簡(jiǎn)稱(chēng)PPI）數(shù)據(jù)增長(zhǎng)較快，但RJ/CRB商品指數(shù)并沒(méi)有表現(xiàn)出大幅上漲的趨勢(shì)。隨后的2005年和2006年，中國(guó)的GDP增速加快到10%以上，同期，路透商品研究局指數(shù)（英文簡(jiǎn)稱(chēng)CRB）的加速上漲，而CPI數(shù)據(jù)卻是下降的。因此我們相信，中國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)帶動(dòng)了對(duì)大宗商品的需求，從而在一定程度上決定了國(guó)內(nèi)國(guó)際大宗商品的價(jià)格。這種情況下，國(guó)際大宗商品價(jià)格是中國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的內(nèi)生因素。

在經(jīng)濟(jì)周期中，大宗商品價(jià)格波動(dòng)一般具有如下特征：在經(jīng)濟(jì)快速增長(zhǎng)初期，當(dāng)商品消費(fèi)因?yàn)榻?jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的拉動(dòng)而大幅增加時(shí)，商品供應(yīng)卻因?yàn)榻ㄔO(shè)周期較長(zhǎng)的制約，而不能快速提高產(chǎn)能，因此供給不能滿足需求，價(jià)格容易發(fā)生暴漲；而當(dāng)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)速度下降時(shí)，需求下降，但在經(jīng)濟(jì)快速增長(zhǎng)初期的資本開(kāi)支所形成的生產(chǎn)能力逐漸投產(chǎn)，產(chǎn)能大幅增加，大宗原材料的供應(yīng)增長(zhǎng)速度會(huì)快于消費(fèi)增長(zhǎng)速度，價(jià)格將逐步走低。伴隨經(jīng)濟(jì)的增長(zhǎng)，全球制造業(yè)向中國(guó)的轉(zhuǎn)移導(dǎo)致中國(guó)成為全球產(chǎn)品的主要供給國(guó)和初級(jí)產(chǎn)品的主要需求國(guó)，加上中國(guó)城鎮(zhèn)化的加速推進(jìn)，中國(guó)對(duì)以大宗商品為代表的原材料的需求快速增長(zhǎng)，在一定程度上改變了國(guó)際大宗商品的運(yùn)行機(jī)制。

自2000年以后，中國(guó)的經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)進(jìn)入重化工業(yè)階段，尤其加入世貿(mào)組織以后，國(guó)際制造業(yè)，特別是加工產(chǎn)業(yè)向國(guó)內(nèi)轉(zhuǎn)移，國(guó)內(nèi)基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)和城市化進(jìn)程加快，中國(guó)對(duì)以大宗商品為代表的原材料的需求，以遠(yuǎn)高于經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)速度的速度增加。尤其是在2002年以后，隨著中國(guó)經(jīng)濟(jì)進(jìn)入新一輪景氣周期，對(duì)大宗商品的需求增長(zhǎng)速度突然加快，大宗原材料需求占全球需求的比重快速增加。表1顯示的是中國(guó)有色金屬需求占全球需求的比例。

從全球銅需求是否扣除中國(guó)需求的增長(zhǎng)情況來(lái)看，2000年以前，全球銅消費(fèi)無(wú)論是否扣除中國(guó)需求，全球銅消費(fèi)增長(zhǎng)曲線基本沒(méi)有變化，而自2001年開(kāi)始，全球銅消費(fèi)在扣除中國(guó)消費(fèi)后，增長(zhǎng)率下降一半以上，說(shuō)明中國(guó)需求是全球銅消費(fèi)需求的主要?jiǎng)恿Γㄈ绫?所示）。從全球需求增長(zhǎng)的貢獻(xiàn)來(lái)看，以上所列大宗商品，全球鉛需求增長(zhǎng)3.75%，而中國(guó)的需求增長(zhǎng)貢獻(xiàn)率超過(guò)了100%，表明除中國(guó)外的全球需求是下降的，鋅、銅的需求增長(zhǎng)中，中國(guó)的貢獻(xiàn)率超過(guò)了50%（如圖1所示）。從需求增長(zhǎng)速度來(lái)看，中國(guó)有色金屬需求的增速遠(yuǎn)高于全球，表明中國(guó)需求在大宗商品中的絕對(duì)地位，這表明中國(guó)對(duì)大宗商品的需求增長(zhǎng)，影響了全球的需求增長(zhǎng)（如圖2所示）。

中國(guó)需求與大宗商品價(jià)格

RJ/CRB與PPI

近十年以來(lái)，國(guó)際大宗商品價(jià)格經(jīng)歷了劇烈波動(dòng)，日益成為影響世界經(jīng)濟(jì)形勢(shì)變化的一個(gè)重要因素。以影響最廣泛的國(guó)際大宗商品價(jià)格指數(shù)RJ/CRB指數(shù)走勢(shì)來(lái)看，大宗商品價(jià)格自20世紀(jì)90年代以來(lái)大致經(jīng)歷以下幾個(gè)階段。

第一，溫和波動(dòng)階段。國(guó)際大宗商品價(jià)格從20世紀(jì)90年代到21世紀(jì)初，呈現(xiàn)較為溫和的波動(dòng)狀態(tài)。

第二，高位運(yùn)行階段。進(jìn)入21世紀(jì)，自2002年開(kāi)始，國(guó)際大宗商品價(jià)格開(kāi)始大幅上漲，呈現(xiàn)長(zhǎng)期高位運(yùn)行趨勢(shì)。RJ/CRB指數(shù)從2001年12月的148點(diǎn)一路上漲至2008年6月的445點(diǎn)，漲幅為200%。尤其在2007年，大宗商品價(jià)格呈現(xiàn)出“飆升”的特點(diǎn)，造成這種現(xiàn)象的主要原因在于世界經(jīng)濟(jì)處于新一輪的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)周期。而這一輪經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)很大程度上是由美國(guó)的第三次科技革命轉(zhuǎn)化為生產(chǎn)力，以及金磚四國(guó)的快速崛起所導(dǎo)致。

第三，急劇下跌階段。2008年隨著美國(guó)次貸危機(jī)爆發(fā)，其影響不斷擴(kuò)大，造成了全球出現(xiàn)大規(guī)模的金融危機(jī)，全球經(jīng)濟(jì)放緩，國(guó)際大宗商品隨之急劇下跌。RJ/CRB指數(shù)從2008年6月的445點(diǎn)降至2009年3月的215.45點(diǎn)，降幅達(dá)52%，此次下跌也創(chuàng)造了自1982年以來(lái)的最大跌幅。

第四，逐步回升階段。進(jìn)入2009年，隨著各國(guó)的經(jīng)濟(jì)刺激政策的作用顯現(xiàn)，全球經(jīng)濟(jì)開(kāi)始逐步復(fù)蘇，大宗商品價(jià)格開(kāi)始逐步回升，呈增速上升態(tài)勢(shì)，逐漸向危機(jī)前水平回升。

第五，高位震蕩階段。2011年開(kāi)始，大宗商品價(jià)格呈現(xiàn)震蕩態(tài)勢(shì)。歐債危機(jī)等一系列不利于經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的事件接踵而來(lái)，人們普遍對(duì)經(jīng)濟(jì)前景持悲觀態(tài)度，大宗商品價(jià)格持續(xù)下降。

中國(guó)PPI指數(shù)的調(diào)查范圍是工業(yè)企業(yè)出售給本企業(yè)以外所有單位的各種生產(chǎn)資料和直接出售給居民用于生活消費(fèi)的各種生活資料。PPI在大類(lèi)上分為生產(chǎn)資料價(jià)格和生活資料價(jià)格，前者進(jìn)一步分為采掘、原料和加工三個(gè)子類(lèi)，后者進(jìn)一步分為食品、衣著、一般日用品和耐用品四個(gè)子類(lèi)?？梢哉J(rèn)為這個(gè)指數(shù)代表了工業(yè)品國(guó)內(nèi)提供廠商進(jìn)入最終消費(fèi)市場(chǎng)前的批發(fā)供給價(jià)格，或者是貿(mào)易環(huán)節(jié)對(duì)工業(yè)品國(guó)內(nèi)提供廠商的批發(fā)需求價(jià)格。在PPI的結(jié)構(gòu)中，生產(chǎn)資料所占的權(quán)重較大，超過(guò)了70%；生活資料所占權(quán)重不到30%。因此，PPI在很大程度上反映的是工業(yè)企業(yè)生產(chǎn)成本的高低。

中國(guó)對(duì)大宗商品對(duì)外依存度高

以原油和大豆為例，中國(guó)對(duì)其進(jìn)口量巨大，對(duì)外依存度（對(duì)外依存度=凈進(jìn)口/表觀消費(fèi)量，表觀消費(fèi)量=產(chǎn)量+凈進(jìn)口）逐年上升（如圖3和圖4所示）。從公布時(shí)間來(lái)看，PPI每月公布一次，反映的是前一個(gè)月的狀況，存在時(shí)滯性。而CRB指數(shù)每15秒更新一次，反映的價(jià)格是最初生產(chǎn)階段的水準(zhǔn)，其價(jià)格趨勢(shì)領(lǐng)先PPI。CRB指數(shù)總體上反映世界主要商品價(jià)格的動(dòng)態(tài)信息，在一定程度上提示宏觀經(jīng)濟(jì)未來(lái)走向，也能比較好地反映出PPI變化，與PPI指數(shù)在同一方向波動(dòng)，與經(jīng)濟(jì)波動(dòng)也具有較強(qiáng)的趨同性。從RJ/CRB指數(shù)月度同比與PPI指數(shù)走勢(shì)圖（圖5）中可以看出兩者變動(dòng)具有聯(lián)動(dòng)性，且RJ/CRB略領(lǐng)先于PPI指數(shù)，將兩者進(jìn)行相關(guān)性檢驗(yàn)，將RJ/CRB指數(shù)同比分別做滯后處理，相關(guān)系數(shù)如表3所示。

相關(guān)性檢驗(yàn)的所有統(tǒng)計(jì)值檢驗(yàn)結(jié)果顯著，說(shuō)明國(guó)際大宗商品價(jià)格與中國(guó)PPI指數(shù)存在很顯著的相關(guān)性，且PPI與RJ/CRB指數(shù)月度同比滯后2個(gè)月時(shí)的相關(guān)性最強(qiáng)，說(shuō)明CRB領(lǐng)先中國(guó)PPI約2個(gè)月，此外，從圖形中也可看出這種領(lǐng)先關(guān)系（如圖6所示），因此RJ/CRB指數(shù)可以作為中國(guó)PPI預(yù)測(cè)的先行指標(biāo)。

（作者單位：國(guó)家開(kāi)發(fā)銀行；宏源證券）endprint