關于建設項目財務基準收益率的相關探討

【摘要】隨著我國社會主義市場經(jīng)濟體制的建立和完善，項目財務基準收益率的研究對項目決策的作用越來越重要。建設項目財務基準收益率不僅反映了投資者對項目風險的估計和資金價值的判斷，而且反映了投資者對建設項目的期望收益以及對機會成本的評估。只有建立健全的建設項目經(jīng)濟效益的高低評價體系，才能正確客觀的對建設項目進行評估，其中財務基準收益率是建設項目重要的評價指標。本文就建設項目財務基準收益率進行了分析和探討，以此為建設項目財務基準收率的確定提供參考。

【關鍵詞】建設項目；財務基準收益率；確定方法

引言

對建設項目進行有效的評價是做出正確項目決策的前提，而要想正確評價建設項目就必須要有科學評價體系和精確的計算。我國關于建設項目財務評價體系存在計算參數(shù)模糊的問題，財務指標的相關計算缺乏可靠性。因此研究作為建設項目財務評價重要標準和計算方法之一的項目財務基準收益率對建設項目評價具有重要意義。筆者從建設項目財務基準收益相關概念入手，介紹了財務基準收益內(nèi)容和本質(zhì)，重點探討了三種建設項目財務基準收益確定的方法，最后選用一個實際案例證明其計算過程，以此對建設項目財務基準收益率進行分析，希望為建設項目的評價和決策提供參考。

1、建設項目財務基準收益率概述

1.1建設項目財務基準收益率內(nèi)容

項目財務基準收益率見簡稱為Ic，指的是項目財務內(nèi)部收益率指標的基本判斷依據(jù)，規(guī)定著項目在財務上可行性，同時是用于計算財務凈值的折現(xiàn)率[1]。由此可見，財務基準收益率的確定直接關系著建設項目在財務上可行性上的評價，如果財務基準收益率定的過高，將會使得在財務上具有合理性的建設項目被拒絕，反之，財務基準收益率過低，放開了在財務上不具備可行性的建設項目的通行，將會給投資者造成巨大的損失。我國現(xiàn)行的建設項目財務基準收益率確定原則是依據(jù)本行業(yè)發(fā)布的行業(yè)基準收益率作為建設項目的基準收益率，如果沒有行業(yè)項目財務基準收益率，則由建設項目相關的評價人員進行確定。確定的方法主要包括：一、依據(jù)建設行業(yè)一定時期內(nèi)的平均收益水平和本項目的風險系數(shù)確定項目財務基準收益率。二、依據(jù)項目占用的資金成本和項目風險系數(shù)來確定[2]-[5]。

1.2建設項目財務收益率本質(zhì)

建設項目的資金主要來源于項目資本金以及負債集資。其中項目資本金是指在建設項目總投資中，由投資者認繳的出資額，對于建設項目來說是非債務性資金，項目法人并不需要承擔該部分資金的利息以及債務。負債集資則包括銀行貸款、租賃設備、債券、借入國外資金。同時部分項目使用項目融資的方式進行融資，通過借助項目自身未來的資金流動量和項目建成后資產(chǎn)作為擔保進行融資。建設項目無論采用何種融資方式，都必須付出一定的成本，這就是項目資金成本，從資金投資者角度上看這就是投資預期收益，也就是所謂的資金機會成本。因此投資者為了獲取最高的收益一般選用最佳的投資方案，在放棄的過程中投資者會不可避免的放棄另一方案帶來的預期收入。由此可見資金成本是建設項目投資最低的收益，否則投資者將無法從建設項目中收回投資成本，并且會出現(xiàn)投資虧損現(xiàn)象，促使投資者將資金轉(zhuǎn)向其他項目或方案[6]。由此可見資金成本是投資項目優(yōu)劣的關鍵因素，決定著投資者的財務基準收益率?？傊椖控攧栈鶞适找媛适墙ㄔO項目所有的資金成本，也是投資者的投資預期收益率和機會成本，因此合理的確定建設項目財務基準收益率是投資者正確投資的前提。

2、項目財務基準收益率確定方法

建設項目財務基準收益率確定的方法除了行業(yè)基準收益率的確定法，還有通過進行轉(zhuǎn)換來確定收益率的方法。本文重點介紹的是行業(yè)基準收益率的確定方法，主要包括加權平均資金成本法、德菲爾專家調(diào)查法以及資本資產(chǎn)定價模型法等。

2.1加權平均資金成本法

加權平均資金成本法簡稱為WACC，在發(fā)達國家項目財務評價中得到廣泛的應用，也是國際銀行主要推薦使用的財務基準收益率確定方法。加權平均資金成本法通過確定不同來源的資金所占的比率，將該比率作為權數(shù)與相應的資金成本進行相乘，并將所有數(shù)據(jù)求和來實現(xiàn)，主要考量的是所有資本成本的平均數(shù)據(jù)[7]。所有資本不僅包括內(nèi)部資金還包括外部資金其公式為：加權平均資金成本=權益資金成本（股東權益/股東權益+企業(yè)資本）+債務資金成本（企業(yè)資本/股東權益+企業(yè)資本）。

隨著我國市場經(jīng)濟的發(fā)展，建設項目越來越豐富，其風險具有多樣性，同時投資主體呈多樣化發(fā)展，融資方式也在不斷創(chuàng)新，且項目的規(guī)模和管理水平存在差異，這些都需使用加權平均資金成本法對每個建設項目財務基準收益率進行確定。在使用加權平均資金成本法進行計算時首先要確定建設項目的權益資金與債務資金[8]-[9]。其中債務資金一般是稅后成本，借款利率一般為當前的利率，如果還本付息方式不同其債務成本也存在不同，在折現(xiàn)時采用債務稅后的成本。而權益資金成本一般使用資本資產(chǎn)定價模型進行測算。由于不同行業(yè)存在不同的風險，因此權益資本的風險溢價不同。首先需要測算行業(yè)風險系數(shù)計算權益資本成本得出最低收益率。由此可知權益資金的權益成本是無風險資產(chǎn)收益率與風險溢價之和。當然債務資金成本的測算也可以借助資本資產(chǎn)定價模型。

2.2德菲爾專家調(diào)查法

該種方式是測算行業(yè)財務收益率方法之一，主要通過數(shù)位專家熟悉本行業(yè)的特點，掌握行業(yè)發(fā)展特點，明確項目收益水平的優(yōu)勢來對項目財務收益率進行合理的評價。由專家進行相關的調(diào)查后形成統(tǒng)一的意見，依據(jù)專家統(tǒng)一性結(jié)果取值[10]。

德菲爾法最大的優(yōu)點在于集合了行業(yè)專家的豐富經(jīng)驗。發(fā)揮集思廣益的作用，其數(shù)據(jù)的可靠性較高。但是該種方法具有耗時長，專家的意見難以統(tǒng)一的缺點，因此在具體操作中首先要確定該行業(yè)是否存在專家?guī)?，詢問專家成本是否符合成本效益原則。其次確定調(diào)查次數(shù)，一般來說調(diào)查次數(shù)不宜過長，以3-5次為宜，避免時間過長造成的人力、物力消耗。再次建立專門的調(diào)查系統(tǒng)，派專人負責調(diào)查工作的推進。最后依據(jù)專家們的意見確定權數(shù)，通過查看國家頒布數(shù)據(jù)來確定建設項目財務基準收益率，并根據(jù)項目自身的情況進行相應的調(diào)整[11]。

2.3資本資產(chǎn)定價模型法

資本資產(chǎn)定價模型法主要通過建立資本資產(chǎn)定價模型來反映資本風險與收益的關系，指出了證券的期望收益主要是通過無風險收益和風險補償來實現(xiàn)的。由于資本資產(chǎn)定價模型反映了資產(chǎn)收益與貝塔系數(shù)之間的關系，對實現(xiàn)投資目標具有重要的作用。如圖1，圖中豎軸代表投資預期收益率，橫軸代表收益的標準差。

資產(chǎn)資本定價模型測算行業(yè)財務基準收益率首先要在行業(yè)內(nèi)抽取有代表性的企業(yè)樣板，計算出行業(yè)風險系數(shù)和權益資金成本，然后計算行業(yè)最低折現(xiàn)率，最后綜合考慮其他方法的測算的項目財務基準收益率，確定最后的項目財務基準收益率，具體公式如下：權益資金成本=市場無風險收益率+風險系數(shù)（市場平均風險投資收益率-市場無風險收益率）。

3、建設項目財務基準收益率確定方法的選用原則

3.1選用原則

選擇適合建設項目財務評價參數(shù)的確定方法，首先需要遵守建設項目經(jīng)濟評價相關規(guī)定，政府投資項目應該采用國家發(fā)布的行業(yè)業(yè)務基準收益率，一般項目在自行選擇確定方法時，應該遵循以下幾點原則。

（一）理論上具有可行性

首先使用任何一種確定方法應該在理論上具有可行性。如資本資產(chǎn)定價模型法的使用對市場的成熟度要求較高，且假設條件較多，其參數(shù)在建設項目行業(yè)內(nèi)沒有形成統(tǒng)一的標準，因此在中國主要使用加權平均資金成本法。

（二）實際可操作性強

德菲爾專家調(diào)查法需要考慮效益成本的關系，一般在必須使用的時候才應用該種方法確定收益率，加權平均資金成本法對上市公司的操作性較強。

3.2案例分析

用我國2012年煤炭行業(yè)為例，分別使用資本資產(chǎn)定價模型法、加權平均資金成本法計算煤炭投資項目財務基準收益率。

（一）資本資產(chǎn)定價模型法

首先選取當年收益率值，然后從2012年的數(shù)據(jù)中選取市場平均收益率，對無風險收益率與人民幣貸款利率進行比較，見表1。用社會平均收益率與行業(yè)風險系數(shù)相乘得到的項目財務風險收益率。

表1 2010至2012年市場無風險收益率表

年/計算期5年3年3-5年5-5以上增長率5年以上國債復利

20103.663.820.0610.0423.60

20113.563.180.0870.343.37

20123.673.400.0760.0363.80

（二）加權平均資金成本法

首先收集煤炭行業(yè)在2010年到2012年上市時間達5年以上的龍頭企業(yè)，對企業(yè)3年凈資產(chǎn)收益率進行計算，求出平均值，煤炭行業(yè)2011年凈資產(chǎn)收益率為15.64%，2012年為14.53%。

利用兩種方法計算出項目收益率后，匯總2012年煤炭行業(yè)相關數(shù)據(jù)。通過比較發(fā)現(xiàn)，資本資產(chǎn)定價模型與加權平均資金成本法計算項目融資前財務基準收益率存在一定的差異。由此可見資本資產(chǎn)定價模型法在我國的適用性存在不少問題。而加權資金成本法與行業(yè)統(tǒng)計的結(jié)果差異較小，說明該種方法具有一定的可操作性，較符合我國建設項目財務基準收益率的確定[12]。

由于我國處于社會主義初級階段，貸款利率高而且波動性較大，貸款利率并不能真實反映我國建設項目資金的供求水平。且我國是通過銀行和金融組織參與平均盈利的分配進行經(jīng)濟活動的調(diào)節(jié)，從而使得在這基礎上確定的建設項目財務基準收益率不能完全真實的反應項目資金增值和效益。我國國內(nèi)價格體系存在一定的不合理性，出現(xiàn)部分行業(yè)盈利性好，部分行業(yè)盈利性差，初級產(chǎn)品盈利底，終端產(chǎn)品盈利高的現(xiàn)象。因此對于資金主要來源于銀行貸款的建設項目即使內(nèi)部收益率比行業(yè)財務基準收益率高，但在實際操作中可行性較差，如貸款難以償還，不能滿足建設項目經(jīng)濟評價的要求。因此在該種情況下應該使用輔助評價方法和指標來確定項目財務基準收益率，建立全方位的評價體系。

完善企業(yè)外部資金成本率的計算，并對建設項目的利潤以及折舊歸還貸款的條件進行反復的測算，計算出項目投資內(nèi)部收益率與項目投資資金成本率之間的差額。一般的建設項目還款期最長時間一般是10年，因此建設項目內(nèi)部財務收益率和資金成本率的差額應該高于以下幾個指標：100%貸款項目應高于6個百分點，80%貸款的高于4個百分點，70%與60%的高于3個百分點。

4、結(jié)語

由于我國經(jīng)濟發(fā)展處于初級階段，且社會主義市場體制還需完善，因此國內(nèi)市場不夠成熟，對建設項目財務基準收益率的確定存在一定的缺陷，也就說通過各種辦法計算的建設項目投財務基準收益率與建設項目的實際所得存在差異，這對建設項目的經(jīng)濟評價造成了一定負面的影響。這需要相關研究人員根據(jù)我國的國情，不斷完善確定方法，提高建設項目財務基準收益率的準確性與可靠性，提高各行業(yè)領頭企業(yè)的數(shù)據(jù)公開性，為各行業(yè)發(fā)布行業(yè)財務基準收益率提供強有力的保障，以此提高我國建設項目經(jīng)濟評價的全面性與科學性。

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