保利房地產(chǎn)公司資本結(jié)構(gòu)對(duì)企業(yè)績(jī)效的影響

隨著經(jīng)濟(jì)的快速發(fā)展我國(guó)的房地產(chǎn)行業(yè)也在不斷發(fā)展壯大，其在國(guó)民經(jīng)濟(jì)中所占有的地位也顯得尤為重要。從資本結(jié)構(gòu)這一角度來(lái)看，無(wú)論是保利地產(chǎn)還是整個(gè)房地產(chǎn)行業(yè)都具有資產(chǎn)負(fù)債率高，依賴銀行等金融機(jī)構(gòu)的信貸資金程度較深等特點(diǎn)。因此，正確選擇和合理安排房地產(chǎn)行業(yè)的資本結(jié)構(gòu)，以使企業(yè)實(shí)現(xiàn)最佳的績(jī)效水平就成為了公司在管理過(guò)程中所要解決的一個(gè)主要問(wèn)題。目前房地產(chǎn)行業(yè)資本結(jié)構(gòu)對(duì)企業(yè)績(jī)效的影響也引起了越來(lái)越多的學(xué)者的關(guān)注，而且有關(guān)資本結(jié)構(gòu)與企業(yè)績(jī)效的關(guān)系和資本結(jié)構(gòu)究竟是如何影響企業(yè)績(jī)效這類問(wèn)題的實(shí)證研究，依舊有不同的結(jié)論存在。

一、緒論

（一）選題目的

近年來(lái)，我國(guó)房地產(chǎn)行業(yè)在國(guó)民經(jīng)濟(jì)中所占有的地位也因?yàn)槠洳粩嗟陌l(fā)展壯大而顯得尤為重要。從資本結(jié)構(gòu)這一角度來(lái)看，無(wú)論是保利地產(chǎn)還是整個(gè)房地產(chǎn)行業(yè)都具有資產(chǎn)負(fù)債率高，依賴銀行等金融機(jī)構(gòu)的信貸資金程度較深等特點(diǎn)。因此，正確選擇和合理安排房地產(chǎn)行業(yè)的資本結(jié)構(gòu)，以使企業(yè)實(shí)現(xiàn)最佳的績(jī)效水平就成為了公司在管理過(guò)程中所要解決的一個(gè)主要問(wèn)題。

在本文中，將把資本結(jié)構(gòu)與企業(yè)績(jī)效的理論與保利房地產(chǎn)公司的實(shí)際情況相結(jié)合，通過(guò)回歸分析得出資本結(jié)構(gòu)對(duì)企業(yè)績(jī)效影響的具體結(jié)論，從而研究公司資本結(jié)構(gòu)存在的問(wèn)題，為優(yōu)化公司的資本結(jié)構(gòu)提出相應(yīng)的解決方案，最終達(dá)到提高企業(yè)績(jī)效的目的 。

（二）研究思路

在本文的第一章首先提出了研究背景和意義，包括選題目的、研究思路、研究方法和預(yù)期成果，對(duì)本文即將開(kāi)始的研究進(jìn)行了比較全面性的描述。本文第二章是對(duì)資本結(jié)構(gòu)與績(jī)效的理論的相關(guān)分析，以確定本文將會(huì)采用的資本結(jié)構(gòu)與績(jī)效評(píng)價(jià)的相關(guān)指標(biāo)。本文第三章是保利房地產(chǎn)公司以及我國(guó)整個(gè)房地產(chǎn)行業(yè)的資本結(jié)構(gòu)與績(jī)效現(xiàn)狀的比較分析，以找出公司資本結(jié)構(gòu)與績(jī)效的特點(diǎn)和存在的問(wèn)題。本文第四章是通過(guò)選擇樣本數(shù)據(jù)、設(shè)定變量和構(gòu)建回歸模型，然后運(yùn)用SPSS19.0軟件進(jìn)行了回歸分析和檢驗(yàn)，具體針對(duì)保利房地產(chǎn)公司資本結(jié)構(gòu)與企業(yè)績(jī)效之間的關(guān)系進(jìn)行分析、檢驗(yàn)。本文第五章是在研究結(jié)果的基礎(chǔ)上，得到保利房地產(chǎn)公司的資本結(jié)構(gòu)與公司績(jī)效之間存在一定的負(fù)相關(guān)關(guān)系的結(jié)論，同時(shí)針對(duì)公司存在的一系列資本結(jié)構(gòu)問(wèn)題，提出相應(yīng)的解決方案和建議，最終達(dá)到提高公司績(jī)效的目的。

（三）研究方法

本文在研究過(guò)程中主要使用的統(tǒng)計(jì)方法是回歸分析?；貧w分析是一種很實(shí)用的統(tǒng)計(jì)方法，其應(yīng)用范圍很廣不僅可以用于分析變量之間的關(guān)系，還可以用于因素分析，對(duì)于共同影響一個(gè)變量的多個(gè)因素，可以找出哪些因素的影響是不顯著的，哪些因素的影響是顯著的。為了檢驗(yàn)保利房地產(chǎn)公司的經(jīng)營(yíng)績(jī)效會(huì)受到資本結(jié)構(gòu)怎樣的影響，本文構(gòu)建了四個(gè)一元回歸模型和四個(gè)多元回歸模型，利用Excel和SPSS19.0軟件進(jìn)行模型回歸分析和檢驗(yàn)來(lái)確定其相關(guān)顯著性。在具體分析中，本文以保利房地產(chǎn)公司十年的年報(bào)數(shù)據(jù)為基礎(chǔ)，運(yùn)用回歸分析方法進(jìn)行實(shí)證研究，并與整個(gè)房地產(chǎn)行業(yè)的相關(guān)數(shù)據(jù)進(jìn)行比較分析，找出資本結(jié)構(gòu)與公司績(jī)效之間的關(guān)系特征從而得到研究結(jié)果。

（四）預(yù)期結(jié)果

通過(guò)研究保利房地產(chǎn)公司資本結(jié)構(gòu)與績(jī)效之間的關(guān)系，運(yùn)用相關(guān)數(shù)據(jù)，能及時(shí)發(fā)現(xiàn)公司資本結(jié)構(gòu)存在的問(wèn)題，并找到相應(yīng)的解決方法以達(dá)到提高企業(yè)績(jī)效的目的。同時(shí)通過(guò)對(duì)近十年公司報(bào)表的分析，能夠大致了解公司各方面能力的發(fā)展趨勢(shì)，并預(yù)測(cè)一定時(shí)間范圍內(nèi)公司的發(fā)展情況，及時(shí)實(shí)施相應(yīng)的措施和方案來(lái)配合公司的發(fā)展。并且可根據(jù)與整個(gè)房地產(chǎn)行業(yè)對(duì)比的結(jié)果來(lái)發(fā)現(xiàn)公司與整個(gè)行業(yè)的差距，進(jìn)而揚(yáng)長(zhǎng)避短，將不合理的指標(biāo)通過(guò)整合調(diào)整最終使其合理化。

二、資本結(jié)構(gòu)與績(jī)效理論分析

（一）資本結(jié)構(gòu)理論分析

資本結(jié)構(gòu)理論從20世紀(jì)50年代開(kāi)始發(fā)展到今天，其先后經(jīng)歷了早期資本結(jié)構(gòu)理論、現(xiàn)代資本結(jié)構(gòu)理論和后現(xiàn)代資本結(jié)構(gòu)理論這三個(gè)重要的發(fā)展階段 。

對(duì)于1958年以前形成的早期資本結(jié)構(gòu)理論，其主要包括：凈收益理論、凈經(jīng)營(yíng)收益理論以及傳統(tǒng)折衷理論這三大理論，其核心基礎(chǔ)都是站在收益的角度來(lái)探討企業(yè)資本結(jié)構(gòu)的 。對(duì)于現(xiàn)代資本結(jié)構(gòu)理論來(lái)說(shuō)，最著名的就是由美國(guó)學(xué)者M(jìn)erton Miller和Franco Modigliani提出的MM理論，該理論是現(xiàn)代資本結(jié)構(gòu)研究的開(kāi)始，其引導(dǎo)人們從動(dòng)態(tài)的角度來(lái)權(quán)衡資本結(jié)構(gòu)與資本成本、公司價(jià)值之間的關(guān)系和股利政策與公司價(jià)值之間的關(guān)系，具有非常重要的意義。對(duì)于新資本結(jié)構(gòu)理論來(lái)說(shuō)，其主要是在原有的資本結(jié)構(gòu)理論基礎(chǔ)之上增加了道德風(fēng)險(xiǎn)、信息不對(duì)稱等因素，進(jìn)一步拓寬了對(duì)資本結(jié)構(gòu)的研究。

資本結(jié)構(gòu)有狹義和廣義之分，狹義的資本結(jié)構(gòu)是將資本定義為企業(yè)長(zhǎng)期資金的來(lái)源；廣義的資本結(jié)構(gòu)是將資本定義為企業(yè)所有資金的來(lái)源，即：長(zhǎng)期和短期資金的來(lái)源。本文中筆者選擇的是廣義的資本結(jié)構(gòu)。

（二）資本結(jié)構(gòu)相關(guān)指標(biāo)的選定

盡管反映資本結(jié)構(gòu)的相關(guān)指標(biāo)很多，但在參考了許多學(xué)者的相關(guān)研究成果，以及綜合考慮到公司績(jī)效可能會(huì)受到短期有息負(fù)債和長(zhǎng)期有息負(fù)債的影響之后，就把資產(chǎn)負(fù)債率分解為了長(zhǎng)期有息負(fù)債率和短期有息負(fù)債率共同作為資本結(jié)構(gòu)的評(píng)價(jià)指標(biāo)。

1、資產(chǎn)負(fù)債率

計(jì)算公式是：資產(chǎn)負(fù)債率=（負(fù)債總額/資產(chǎn)總額）×100%

資產(chǎn)負(fù)債率的含義主要體現(xiàn)在以三個(gè)方面：第一，站在經(jīng)營(yíng)者的角度上來(lái)看，如果公司的負(fù)債比例過(guò)大，超出了債權(quán)人的心理能夠承受的程度，就會(huì)被認(rèn)為是不保險(xiǎn)的，這種情況下債權(quán)人就不會(huì)借錢(qián)給公司；如果公司的不負(fù)債比例過(guò)小，公司也借不到錢(qián)，因?yàn)閭鶛?quán)人會(huì)認(rèn)為公司在利用這部分資本進(jìn)行經(jīng)營(yíng)活動(dòng)時(shí)，不能給他們帶來(lái)預(yù)期的收益。第二，站在股東的立場(chǎng)上來(lái)看，股東擔(dān)心的是借款利息率與資本利潤(rùn)率的高低，當(dāng)所有的借款利息率都高于資本利潤(rùn)率時(shí)，資產(chǎn)負(fù)債率越小越好，否則反之。第三，站在債權(quán)人的立場(chǎng)上來(lái)看，對(duì)于他們來(lái)說(shuō)，資產(chǎn)負(fù)債率越低越好，越低就表示貸給公司的資金能夠按期收回本金和利息可能性越高，風(fēng)險(xiǎn)越低。

2、長(zhǎng)期有息負(fù)債率

計(jì)算公式是：長(zhǎng)期有息負(fù)債率=長(zhǎng)期有息負(fù)債/總資產(chǎn)×100%

公式中的長(zhǎng)期有息負(fù)債是指應(yīng)付債券與長(zhǎng)期借款之和。

3、短期有息負(fù)債率

計(jì)算公式是：短期有息負(fù)債率=短期有息負(fù)債/總資產(chǎn)×100%

公式中的短期有息負(fù)債是指一年內(nèi)到期的長(zhǎng)期負(fù)債與短期借款之和。

長(zhǎng)期和短期有息負(fù)債率可以反映出有息債務(wù)所占公司總資產(chǎn)中的比例，站在財(cái)務(wù)管理的立場(chǎng)上來(lái)看，公司在使用負(fù)債經(jīng)營(yíng)的杠桿之前，應(yīng)當(dāng)充分考慮風(fēng)險(xiǎn)和預(yù)期回報(bào)，并要在預(yù)估的風(fēng)險(xiǎn)和收益之間權(quán)衡，以做出正確決策 。

（三）績(jī)效理論分析

人們對(duì)于企業(yè)績(jī)效的定義有不同的看法。第一種定義就僅僅指企業(yè)的績(jī)效；第二種定義是將企業(yè)績(jī)效分為個(gè)體績(jī)效和組織績(jī)效水平；第三種定義是由我國(guó)在 1999 年 6 月頒布的《國(guó)有資本金效績(jī)?cè)u(píng)價(jià)規(guī)則》中的定義：企業(yè)績(jī)效是指在一定經(jīng)營(yíng)期間內(nèi)的經(jīng)營(yíng)者績(jī)效和企業(yè)經(jīng)營(yíng)效益 。本文中筆者采用的是第三種企業(yè)績(jī)效的定義。

企業(yè)績(jī)效指標(biāo)的衡量有三種計(jì)量基礎(chǔ)：第一種是以賬面價(jià)值（即：歷史成本）為基礎(chǔ)來(lái)計(jì)量企業(yè)的資產(chǎn)價(jià)值，例如：凈資產(chǎn)收益率、總資產(chǎn)報(bào)酬率、凈利潤(rùn)率、營(yíng)業(yè)利潤(rùn)率等 。

第二種是以經(jīng)濟(jì)價(jià)值為基礎(chǔ)，也就是利用資產(chǎn)負(fù)債表中某些相關(guān)項(xiàng)目調(diào)整后的金額來(lái)計(jì)量企業(yè)的資產(chǎn)價(jià)值，例如：EVA作為衡量企業(yè)績(jī)效的指標(biāo)，它反映的是在一定期間內(nèi)的企業(yè)獲得的經(jīng)濟(jì)利潤(rùn)，如果EVA值小于零，就表示公司為其投入的資本加權(quán)平均成本高于獲得的利益，公司沒(méi)能為股東創(chuàng)造新價(jià)值；如果EVA值大于零，則相反。

EVA雖然考慮到了權(quán)益資本成本，并把股東財(cái)富和企業(yè)決策聯(lián)系在了一起，但在運(yùn)用的過(guò)程中EVA指標(biāo)也有其自身的局限性：一方面，EVA是一個(gè)絕對(duì)值指標(biāo)，容易受到規(guī)模差異的影響。比如說(shuō)一個(gè)小規(guī)模小公司的績(jī)效高于大規(guī)模公司，由于EVA值受到了規(guī)模差異的影響，那么，小規(guī)模公司的EVA值可能就會(huì)比大規(guī)模公司的EVA值低。另一方面，EVA值依賴于收入和費(fèi)用的正確確認(rèn)，但為了達(dá)到提高EVA值的目的，管理者可以通過(guò)人為操縱這些數(shù)字以符合規(guī)定的績(jī)效評(píng)價(jià)標(biāo)準(zhǔn)。

第三種是以市場(chǎng)價(jià)值為基礎(chǔ)，也就是以公司利用其資產(chǎn)創(chuàng)造的未來(lái)收益的現(xiàn)值來(lái)計(jì)量企業(yè)的資產(chǎn)價(jià)值，例如：托賓Q值作為衡量企業(yè)績(jī)效的指標(biāo)，從側(cè)面反映出了公司的投入與產(chǎn)出兩者之間的比例關(guān)系，指公司的市場(chǎng)價(jià)值與公司資產(chǎn)的重置成本之比，若托賓Q值小于1，則表示投資者不愿意支付超過(guò)資產(chǎn)重置成本的價(jià)格來(lái)購(gòu)買(mǎi)企業(yè)；同時(shí)也表明，公司創(chuàng)造的價(jià)值小于投入資產(chǎn)的成本，沒(méi)能為社會(huì)創(chuàng)造財(cái)富；若該比率大于1，則相反。

但是，在我國(guó)如果使用托賓Q值作為公司績(jī)效衡量指標(biāo)存在一定的限制，無(wú)法充分地發(fā)揮它衡量公司績(jī)效的效用：一是，分析過(guò)程中需要用到的相關(guān)數(shù)據(jù)難以取得，比如公司資產(chǎn)的重置價(jià)值，雖然在分析過(guò)程中一般會(huì)用總資產(chǎn)的賬面價(jià)值來(lái)計(jì)量，但是賬面價(jià)值與市場(chǎng)重置成本差異很大，從而導(dǎo)致無(wú)法準(zhǔn)確獲取相關(guān)數(shù)據(jù)，數(shù)據(jù)的精確度和可信度也大幅度下降，分析結(jié)論的準(zhǔn)確性也受到嚴(yán)重影響。二是，雖然近幾年中國(guó)的股市在發(fā)展過(guò)程中呈現(xiàn)的有效性趨勢(shì)在逐漸增加，但就國(guó)外多數(shù)的研究成果來(lái)看，只有當(dāng)公司的市場(chǎng)價(jià)值能夠被可靠的計(jì)量的時(shí)候才能使用托賓 Q 值來(lái)衡量公司績(jī)效。中國(guó)的股票市場(chǎng)與西方成熟的資本市場(chǎng)相比較而言其有效性有很大程度上的差異，所以我國(guó)暫時(shí)缺乏使用托賓 Q 值等指標(biāo)來(lái)衡量企業(yè)績(jī)效的前提條件。

（四）績(jī)效相關(guān)指標(biāo)的選定

因此，相對(duì)來(lái)說(shuō)，采用會(huì)計(jì)類的指標(biāo)來(lái)衡量企業(yè)績(jī)效可能是比較好的方法，所以我們選取凈利潤(rùn)率、凈資產(chǎn)收益率、總資產(chǎn)報(bào)酬率以及營(yíng)業(yè)利潤(rùn)率作為評(píng)價(jià)指標(biāo)來(lái)衡量企業(yè)績(jī)效。

1、凈資產(chǎn)收益率

計(jì)算公式是：凈資產(chǎn)收益率=凈利潤(rùn)/平均凈資產(chǎn)×100%

凈資產(chǎn)收益率作為衡量公司盈利能力的指標(biāo)，占有十分重要的地位，它反映出了公司的股東向公司投入資本的報(bào)酬率，管理部門(mén)通常把該指標(biāo)作為考核公司質(zhì)量的核心指標(biāo)，它反映出了公司凈資產(chǎn)的增值情況 。一般來(lái)說(shuō)，其值越高，表明公司自有資本的盈利能力越強(qiáng)，效益水平越高，對(duì)企業(yè)債權(quán)人、投資者的保證程度也越大，否則反之。而且大部分研究者在選擇評(píng)價(jià)企業(yè)盈利能力的指標(biāo)時(shí)選擇了這一指標(biāo)作為研究資本結(jié)構(gòu)與績(jī)效關(guān)系的指標(biāo)，所以本文在選用評(píng)價(jià)企業(yè)盈利能力的指標(biāo)時(shí)也選擇了凈資產(chǎn)收益率。

2、總資產(chǎn)報(bào)酬率

計(jì)算公式是：總資產(chǎn)報(bào)酬率=（利潤(rùn)總額+利息支出）/平均資產(chǎn)總額×100%

總資產(chǎn)報(bào)酬率是績(jī)效評(píng)價(jià)中的重要指標(biāo)之一，是反映總資產(chǎn)的獲利能力的指標(biāo)，本文也將其納入評(píng)價(jià)企業(yè)盈利能力的指標(biāo)中?？傎Y產(chǎn)報(bào)酬率有以下兩方面的意義：其一，該指標(biāo)值能反映出公司所有資產(chǎn)獲取收益水平的高低，充分體現(xiàn)了公司的獲利能力和投入產(chǎn)出的狀況；其值越高，公司的投入產(chǎn)出水平越高、獲利能力越強(qiáng)、資產(chǎn)運(yùn)營(yíng)管理就更加有效，否則反之。其二，一般情況下公司可以把市場(chǎng)利率和總資產(chǎn)報(bào)酬率相比，如果總資產(chǎn)報(bào)酬率低于市場(chǎng)利率，表明公司不能充分利用財(cái)務(wù)杠桿進(jìn)行負(fù)債經(jīng)營(yíng)和獲取更多的利潤(rùn)，否則反之。

3、凈利潤(rùn)率

計(jì)算公式是：凈利潤(rùn)率=（凈利潤(rùn)/主營(yíng)業(yè)務(wù)收入）×100%

凈利潤(rùn)率（即：銷(xiāo)售凈利率），該指標(biāo)也是反映公司盈利能力的重要指標(biāo)之一，是在扣除企業(yè)所得稅和全部成本、費(fèi)用之后的利潤(rùn)率。凈利潤(rùn)的增減變動(dòng)情況需要與主營(yíng)業(yè)務(wù)收入的增減變動(dòng)情況相結(jié)合才能有效的反映出公司盈利狀況的變化，當(dāng)主營(yíng)業(yè)務(wù)收入增長(zhǎng)率高于凈利潤(rùn)的增長(zhǎng)率時(shí)，公司的凈利潤(rùn)率將下降，說(shuō)明公司的盈利能力在減弱，否則反之。

4、營(yíng)業(yè)利潤(rùn)率

計(jì)算公式是：營(yíng)業(yè)利潤(rùn)率=營(yíng)業(yè)利潤(rùn)/全部業(yè)務(wù)收入×100%

營(yíng)業(yè)利潤(rùn)率也是衡量公司盈利能力的指標(biāo)之一，該指標(biāo)越高，說(shuō)明企業(yè)的盈利能力越強(qiáng)，企業(yè)商品銷(xiāo)售額所提供的營(yíng)業(yè)利潤(rùn)也越高，否則反之。

三、保利房地產(chǎn)公司以及我國(guó)房地產(chǎn)行業(yè)的資本結(jié)構(gòu)與績(jī)效現(xiàn)狀

（一）發(fā)展概況

1、保利房地產(chǎn)公司的發(fā)展概況

保利房地產(chǎn)股份有限公司是中國(guó)保利集團(tuán)控股的大型國(guó)有房地產(chǎn)企業(yè)，是中國(guó)保利集團(tuán)房地產(chǎn)業(yè)業(yè)務(wù)的運(yùn)作平臺(tái)，是國(guó)家一級(jí)房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)資質(zhì)企業(yè)。房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)業(yè)務(wù)是保利集團(tuán)優(yōu)先和重點(diǎn)發(fā)展的業(yè)務(wù)，始終堅(jiān)持“和諧，自然，舒適”的品牌主張，全力打造具有獨(dú)特氣質(zhì)的地標(biāo)性建筑，已經(jīng)形成了一體化的產(chǎn)品結(jié)構(gòu)，其項(xiàng)目也基本遍布全國(guó)。2010至2012年連續(xù)三年榮獲“中國(guó)房地產(chǎn)行業(yè)領(lǐng)導(dǎo)公司品牌”稱號(hào)，其綜合實(shí)力在中國(guó)房地產(chǎn)百?gòu)?qiáng)企業(yè)中排名第三，在滬深上市房地產(chǎn)企業(yè)中排名第二，鞏固了其在我國(guó)房地產(chǎn)行業(yè)中的龍頭地位。

2、我國(guó)房地產(chǎn)行業(yè)的發(fā)展概況

從1998年我國(guó)停止住房分配政策和逐步進(jìn)行住房制度的改革以來(lái)，房地產(chǎn)行業(yè)進(jìn)入了快速發(fā)展的階段，成為了國(guó)民經(jīng)濟(jì)中十分重要的支柱性產(chǎn)業(yè)，房地產(chǎn)業(yè)投資的增加對(duì)經(jīng)濟(jì)發(fā)展中的投資需求和與其密切相關(guān)的第三產(chǎn)業(yè)的發(fā)展起到了積極的推動(dòng)作用 。

我國(guó)房地產(chǎn)業(yè)在經(jīng)歷了 2003年以來(lái)的高速增長(zhǎng)后，出現(xiàn)了房地產(chǎn)市場(chǎng)過(guò)熱的現(xiàn)象，主要的表現(xiàn)有市場(chǎng)運(yùn)作不規(guī)范、價(jià)格的不合理持續(xù)上漲、商品房的有效供給不足與無(wú)效供給過(guò)剩并存、銀行信貸大幅度增加等。因此，國(guó)家實(shí)施了一系列的調(diào)控政策，包括住房買(mǎi)賣(mài)的稅收政策，針對(duì)有多套房居民的限購(gòu)政策以及銀行的差別化的住房貸款政策等，使其發(fā)展速度逐步回歸到了一個(gè)相對(duì)合理的水平。房地產(chǎn)公司在運(yùn)營(yíng)過(guò)程中所需的資本金數(shù)量龐大，其面臨的政策環(huán)境和經(jīng)濟(jì)環(huán)境的改變也大。因此，拓寬融資渠道，降低資金成本，減少金融風(fēng)險(xiǎn)，優(yōu)化企業(yè)資本結(jié)構(gòu)，提高公司經(jīng)營(yíng)績(jī)效，就顯得十分迫切和重要了。

（二）保利房地產(chǎn)公司以及我國(guó)房地產(chǎn)行業(yè)的資本結(jié)構(gòu)現(xiàn)狀分析

房地產(chǎn)行業(yè)是一個(gè)綜合性的產(chǎn)業(yè)部門(mén)，它涵蓋了生產(chǎn)、流通以及消費(fèi)的各個(gè)環(huán)節(jié)，對(duì)整個(gè)國(guó)民經(jīng)濟(jì)的健康發(fā)展起著基礎(chǔ)性和支柱性的作用。房地產(chǎn)行業(yè)本身的特點(diǎn)非常明顯：

第一，房地產(chǎn)行業(yè)具有周期性的規(guī)律，房地產(chǎn)投資是屬于固定資產(chǎn)投資的范疇，容易受?chē)?guó)家頒布的宏觀經(jīng)濟(jì)政策的影響 。

第二，房地產(chǎn)行業(yè)屬于資金密集型產(chǎn)業(yè)，對(duì)穩(wěn)定的資金來(lái)源有很強(qiáng)的依賴性，在整個(gè)開(kāi)發(fā)經(jīng)營(yíng)過(guò)程當(dāng)中，要有穩(wěn)定的資金來(lái)源作為支撐，資金鏈一旦斷裂，就會(huì)造成整個(gè)房地產(chǎn)企業(yè)無(wú)法持續(xù)經(jīng)營(yíng)的后果，所以說(shuō)房地產(chǎn)業(yè)也是一個(gè)高投資、高風(fēng)險(xiǎn)行業(yè)。

第三，房地產(chǎn)行業(yè)是整個(gè)國(guó)民經(jīng)濟(jì)的支柱性的行業(yè)，它的健康發(fā)展是推動(dòng)城鎮(zhèn)化和工業(yè)化的一股重要力量。因此，要保證國(guó)民經(jīng)濟(jì)的健康穩(wěn)定運(yùn)行，就需要對(duì)房地產(chǎn)行業(yè)的資本結(jié)構(gòu)進(jìn)行深入的分析，從而發(fā)現(xiàn)問(wèn)題并找到問(wèn)題的根源以及解決措施。

從圖表1中可以看出，2008年到2012年期間整個(gè)房地產(chǎn)行業(yè)包括保利房地產(chǎn)公司在內(nèi)資產(chǎn)負(fù)債率都比較高在70%及以上，這反映出了房地產(chǎn)行業(yè)債權(quán)融資比例過(guò)高的問(wèn)題，同時(shí)也表明房地產(chǎn)行業(yè)經(jīng)營(yíng)過(guò)程中所需的資本大部分都依賴于負(fù)債，而且對(duì)銀行等金融機(jī)構(gòu)信貸資金的依賴程度較重；總的來(lái)看保利房地產(chǎn)公司的資產(chǎn)負(fù)債率在2010年到2012年期間雖然高于整個(gè)房地產(chǎn)行業(yè)的普遍水平，但有逐年下降的趨勢(shì)，且二者差距處于逐漸縮小的狀態(tài)。

根據(jù)表2中的財(cái)務(wù)指標(biāo)能夠看出，無(wú)論是保利房地產(chǎn)公司還是整個(gè)房地產(chǎn)行業(yè)，其總負(fù)債中長(zhǎng)期負(fù)債比例較小，流動(dòng)負(fù)債比例較大。表明我國(guó)整個(gè)房地產(chǎn)行業(yè)的流動(dòng)負(fù)債比例過(guò)高，融資結(jié)構(gòu)不合理，也反映出整個(gè)房地產(chǎn)行業(yè)的現(xiàn)金流不足，企業(yè)必須用過(guò)量的短期債務(wù)來(lái)保證企業(yè)的運(yùn)營(yíng)。流動(dòng)負(fù)債比例過(guò)高，雖然能減少一定量的融資成本，但會(huì)導(dǎo)致短期償債壓力、經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)、財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)都增加的后果；一旦金融市場(chǎng)出現(xiàn)變化，資金周轉(zhuǎn)出現(xiàn)困難的可能性就會(huì)加大，還會(huì)對(duì)企業(yè)的經(jīng)營(yíng)構(gòu)成潛在的威脅。

我國(guó)房地產(chǎn)行業(yè)與其他行業(yè)相比較而言，在資金的來(lái)源方面比較突出的特征就是對(duì)外部資金特別是銀行信貸資金的依賴程度比較大，股權(quán)融資、債券融資、自由資金比例相對(duì)較小，資金的來(lái)源渠道也相對(duì)較窄。

從表三的數(shù)據(jù)中能夠看出，2012年我國(guó)房地產(chǎn)行業(yè)開(kāi)發(fā)資金達(dá)96536.82億元，同比增長(zhǎng)12.7%，在房地產(chǎn)行業(yè)開(kāi)發(fā)資金來(lái)源中，利用外資、國(guó)內(nèi)貸款、其他資金以及自籌資金占2012年資金小計(jì)的比重分別是0.42%、15.31%、43.79%、40.48%，國(guó)內(nèi)貸款的比重為15.31%比2011年上升了0.07%。從圖二中我們可以清楚的看到2008年至2012年期間，我國(guó)房地產(chǎn)行業(yè)在對(duì)國(guó)內(nèi)貸款、自籌資金和其他資金的利用上處于上升的趨勢(shì)，而在對(duì)外資的利用上有一定程度的下降。

從圖表中還可以發(fā)現(xiàn)整個(gè)房地產(chǎn)行業(yè)的資金來(lái)源比較集中、單一，在這種融資結(jié)構(gòu)下，企業(yè)一旦出現(xiàn)經(jīng)營(yíng)和利潤(rùn)下降的問(wèn)題，就會(huì)使銀行的不良貸款增加，從而加大銀行金融風(fēng)險(xiǎn)；還會(huì)對(duì)國(guó)家金融穩(wěn)定和房地產(chǎn)行業(yè)的健康發(fā)展產(chǎn)生不利影響。

（三）保利房地產(chǎn)公司以及我國(guó)房地產(chǎn)行業(yè)的績(jī)效現(xiàn)狀分析

通過(guò)表四里面各個(gè)績(jī)效指標(biāo)的對(duì)比可以看到，保利房地產(chǎn)公司的指標(biāo)值除2012年的凈利率外其他的都大于行業(yè)值，其中凈利潤(rùn)率和總資產(chǎn)報(bào)酬率在2008年至2012年期間都呈現(xiàn)出下降的趨勢(shì)，說(shuō)明了這段期間公司的經(jīng)營(yíng)績(jī)效不夠穩(wěn)定且績(jī)效的差距較大；而從凈資產(chǎn)收益率來(lái)看，是呈現(xiàn)的上升趨勢(shì)表明公司凈資產(chǎn)的增值情況在這期間比較樂(lè)觀。

就整個(gè)行業(yè)來(lái)說(shuō)，凈資產(chǎn)收益率和總資產(chǎn)報(bào)酬率在這五年期間呈下降的趨勢(shì)也說(shuō)明整個(gè)行業(yè)的經(jīng)營(yíng)績(jī)效不夠穩(wěn)定。該文原載于中國(guó)社會(huì)科學(xué)院文獻(xiàn)信息中心主辦的《環(huán)球市場(chǎng)信息導(dǎo)報(bào)》雜志http：//www.ems86.com總第543期2014年第11期-----轉(zhuǎn)載須注名來(lái)源但是，僅從表格里面的數(shù)據(jù)還不足以說(shuō)明保利房地產(chǎn)公司的資本結(jié)構(gòu)會(huì)影響公司績(jī)效，以及在資本結(jié)構(gòu)與企業(yè)績(jī)效之間會(huì)呈現(xiàn)出怎樣的相關(guān)性，需要用我們一元和多元回歸模型來(lái)進(jìn)行實(shí)證分析。

四、保利房地產(chǎn)公司資本結(jié)構(gòu)對(duì)公司績(jī)效影響的實(shí)證分析

（一）樣本數(shù)據(jù)的選擇

本文是以保利房地產(chǎn)公司 2003至2012年總共十年的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)作為基礎(chǔ)進(jìn)行分析的，為了保證數(shù)據(jù)對(duì)于研究的有效性和最大程度地減少其他因素對(duì)公司績(jī)效的影響，本文根據(jù)以下標(biāo)準(zhǔn)對(duì)樣本數(shù)據(jù)進(jìn)行了篩選：首先，這些財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)資料都來(lái)源于筆者從上海證券交易所下載的年報(bào)和中華人民共和國(guó)國(guó)家統(tǒng)計(jì)局公布的數(shù)據(jù)；其次，這些年報(bào)和數(shù)據(jù)都是經(jīng)過(guò)注冊(cè)會(huì)計(jì)師審計(jì)過(guò)的數(shù)據(jù)，真實(shí)可靠性較高，其信息質(zhì)量不會(huì)影響我們的實(shí)證研究。

（二）變量的設(shè)定

本文的被解釋變量（因變量）是保利房地產(chǎn)公司的經(jīng)營(yíng)績(jī)效。為了能夠充分反映出保利房地產(chǎn)公司的經(jīng)營(yíng)效率和綜合管理的效果，本文選擇了凈利潤(rùn)率、凈資產(chǎn)收益率、營(yíng)業(yè)利潤(rùn)率和總資產(chǎn)報(bào)酬率作為企業(yè)經(jīng)營(yíng)績(jī)效的評(píng)價(jià)指標(biāo)，對(duì)公司的經(jīng)營(yíng)狀況進(jìn)行實(shí)證分析和研究。

本文的解釋變量（自變量）是保利房地產(chǎn)公司的資本結(jié)構(gòu)，在參考了許多學(xué)者的相關(guān)研究成果，以及綜合考慮到公司績(jī)效可能會(huì)受到短期有息負(fù)債和長(zhǎng)期有息負(fù)債的影響之后，就把資產(chǎn)負(fù)債率、長(zhǎng)期有息負(fù)債率和短期有息負(fù)債率作為資本結(jié)構(gòu)的評(píng)價(jià)指標(biāo)。

（三）回歸模型的建立

本文為了研究保利房地產(chǎn)公司資本結(jié)構(gòu)對(duì)企業(yè)績(jī)效的影響，首先提出了兩個(gè)假設(shè)：第一，假設(shè)用于研究的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)資料來(lái)源都有質(zhì)量保證，都是真實(shí)可靠的；第二，假設(shè)線性相關(guān)。由于公司的資本結(jié)構(gòu)與績(jī)效之間并不是嚴(yán)格的線性的關(guān)系，為了便于研究假設(shè)兩者為近似的線性關(guān)系，并建立兩者之間的線性函數(shù)關(guān)系式。

回歸分析就是對(duì)一個(gè)或多個(gè)需要預(yù)測(cè)的可變的項(xiàng)數(shù)進(jìn)行分析和研究與一個(gè)標(biāo)準(zhǔn)變項(xiàng)數(shù)之間的關(guān)系的方法；是一種用來(lái)計(jì)算不同變量之間的統(tǒng)計(jì)相關(guān)關(guān)系的方法，其基本思想是想辦法找到一個(gè)最能代表解釋變量（自變量）與被解釋變量（因變量）之間關(guān)系的數(shù)學(xué)式。為了能夠有效的檢驗(yàn)保利房地產(chǎn)公司資本結(jié)構(gòu)對(duì)企業(yè)績(jī)效的影響，本文在運(yùn)用進(jìn)行回歸分析時(shí)，采用的模型為一元回歸模型和多元回歸模型：

模型1：ROE = α1 + β1DAR + ε1，

模型2：ROTA = α2 + β2DAR + ε2，

模型3：NPR = α3 + β3DAR + ε3，

模型4：OPR = α4 + β4DAR + ε4，

模型5：ROE = α1 + β5DAR + β6LIDR + β7SIDR + ε5，

模型6：ROTA = α5 + β8DAR + β9LIDR + β10SIDR + ε6，

模型7：NPR = α3 + β11DAR + β12LIDR + β13SIDR + ε7，

模型8：OPR = α4 + β14DAR + β15LIDR + β16SIDR + ε8。

其中，α，β是指常數(shù)項(xiàng)和自變量的系數(shù)，ε為誤差項(xiàng)。ROE（return on equity）表示凈資產(chǎn)收益率，ROTA（rate of return on total assets）代表總資產(chǎn)報(bào)酬率，NPR（net profit rate）表示凈利潤(rùn)率，OPR（operating profit ratio）表示營(yíng)業(yè)利潤(rùn)率，DAR（debt asset ratio）表示資產(chǎn)負(fù)債率，LIDR（long-term interest-bearing debt ratio）表示長(zhǎng)期有息負(fù)債率，SIDR（short-term interest-bearing debt ratio）表示短期有息負(fù)債率。

（四）結(jié)果與分析

以下表格的數(shù)據(jù)是根據(jù)上面建立的回歸模型運(yùn)用SPSS19.0軟件進(jìn)行了4次一元回歸和4次多元回歸模型的檢驗(yàn)，結(jié)果如下：

1.一元回歸模型分析及檢驗(yàn)

上述經(jīng)過(guò)整理匯總的表格里的數(shù)據(jù)，全面的反映了各個(gè)模型的回歸系數(shù)值、回歸方程的常數(shù)項(xiàng)也就是方程的截距、非標(biāo)準(zhǔn)化回歸系數(shù)、標(biāo)準(zhǔn)誤差、標(biāo)準(zhǔn)化回歸系數(shù)和回歸系數(shù)T統(tǒng)計(jì)量以及顯著性概率（Sig.）。本文選用的顯著性水平大小是0.05，是判定自變量（即：資產(chǎn)負(fù)債率）之間與因變量（即：凈資產(chǎn)收益率、總資產(chǎn)報(bào)酬率、凈利潤(rùn)率、營(yíng)業(yè)利潤(rùn)率）之間線性關(guān)系是否顯著的指標(biāo)。通常情況下，當(dāng)Sig.值小于0.05時(shí)，表明他們之間的線性關(guān)系顯著；當(dāng)Sig.值大于0.05時(shí)，表明他們之間的線性關(guān)系弱。

因此，就模型1而言，根據(jù)上述表格里的數(shù)據(jù)，可以得到以下一元線性回歸方程：

ROE = -122.125 + 1.905DAR

由上面的方程可以清楚的看到，回歸的因變量?jī)糍Y產(chǎn)收益率和自變量資產(chǎn)負(fù)債率是呈正相關(guān)的，且從表格中看到回歸系數(shù)的T檢驗(yàn)的Sig.值是0.007，常數(shù)項(xiàng)的T檢驗(yàn)的Sig.值是0.017，都小于0.05，說(shuō)明回歸系數(shù)、常數(shù)項(xiàng)都通過(guò)了T檢驗(yàn)，回歸系數(shù)有顯著意義。所以，我們可以判定模型1的自變量與因變量之間是呈現(xiàn)顯著的正相關(guān)的。

就模型2而言，根據(jù)上述表格里的數(shù)據(jù)，可以得到以下一元線性回歸方程：

ROTA = 23.226 - 0.203DAR

由上面的方程可以清楚的看到，回歸的因變量總資產(chǎn)報(bào)酬率和自變量資產(chǎn)負(fù)債率是呈負(fù)相關(guān)的，且從表格中看到回歸系數(shù)的T檢驗(yàn)的Sig.值是0.049，常數(shù)項(xiàng)的T檢驗(yàn)的Sig.值是0.008，都小于0.05，說(shuō)明回歸系數(shù)、常數(shù)項(xiàng)都通過(guò)了T檢驗(yàn)，回歸系數(shù)有顯著意義。所以，我們可以判定模型2的因變量與自變量之間是呈現(xiàn)顯著的負(fù)相關(guān)的。

就模型3而言，根據(jù)上述表格里的數(shù)據(jù)，可以得到以下一元線性回歸方程：

NPR = 29.939 - 0.182DAR

由上面的方程可以清楚的看到，回歸的因變量?jī)衾麧?rùn)率和自變量資產(chǎn)負(fù)債率是呈負(fù)相關(guān)的，但表格中回歸系數(shù)的T檢驗(yàn)的Sig.值是0.337，常數(shù)項(xiàng)的T檢驗(yàn)的Sig.值是0.058，都大于0.05，說(shuō)明回歸系數(shù)、常數(shù)項(xiàng)不能通過(guò)T檢驗(yàn)，所以模型3的自變量與因變量之間是呈現(xiàn)微弱負(fù)相關(guān)的。

就模型4而言，根據(jù)上述表格里的數(shù)據(jù)，可以得到以下一元線性回歸方程：

OPR = 60.499 - 0.505DAR

由上面的方程可以清楚的看到，回歸的因變量營(yíng)業(yè)利潤(rùn)率和自變量資產(chǎn)負(fù)債率是呈負(fù)相關(guān)的，且從表格中看到回歸系數(shù)的T檢驗(yàn)的Sig.值為0.013，常數(shù)項(xiàng)的T檢驗(yàn)的Sig.值為0.001，都小于0.05，說(shuō)明回歸系數(shù)、常數(shù)項(xiàng)通過(guò)了T檢驗(yàn)，回歸系數(shù)有顯著意義。所以，我們可以判定模型4的自變量與因變量之間是呈現(xiàn)顯著的負(fù)相關(guān)的。

2.多元回歸模型分析及檢驗(yàn)

上述經(jīng)過(guò)整理匯總的表格里的數(shù)據(jù)，是運(yùn)用SPSS19.0軟件在多元回歸分析中選擇了逐步進(jìn)入法（stepwise）得到的。其中，多元回歸模型分析及檢驗(yàn)表就是輸出結(jié)果中系數(shù)表的整理匯總，是指在模型中，當(dāng)各變量的T檢驗(yàn)的Sig.值小于0.05時(shí)，才能引入線性回歸模型，不會(huì)被剔除；相反地，已排除的變量表是指模型中各變量的T檢驗(yàn)的Sig.值大于0.05，所以不能夠引入線性回歸模型，必須剔除。

從中能夠得知：四個(gè)多元回歸模型的效果不理想，3個(gè)變量中至少有2個(gè)被剔除，在模型7中三個(gè)變量都被剔除；在4次多元回歸模型中長(zhǎng)期和短期有息負(fù)債率T檢驗(yàn)的Sig.值至少有3次都因大于0.05被剔除，表明他們對(duì)公司的債權(quán)約束不夠，對(duì)提高公司的治理水平和績(jī)效的影響不大。

綜上所述，通過(guò)以上對(duì)一元回歸模型和多元回歸模型的分析及檢驗(yàn)結(jié)果能夠得知，當(dāng)回歸的因變量是營(yíng)業(yè)利潤(rùn)率和總資產(chǎn)報(bào)酬率、自變量資產(chǎn)負(fù)債率時(shí)，是呈現(xiàn)顯著的負(fù)相關(guān)的；當(dāng)回歸的因變量是凈利潤(rùn)率、自變量資產(chǎn)負(fù)債率時(shí)，是呈現(xiàn)微弱負(fù)相關(guān)的。由此能夠推斷得出，保利房地產(chǎn)公司的資本結(jié)構(gòu)與企業(yè)績(jī)效之間存在一定的負(fù)相關(guān)關(guān)系。

五、結(jié)論及建議

結(jié)論：由上文中的實(shí)證分析結(jié)果可以推斷出，保利房地產(chǎn)公司的資本結(jié)構(gòu)對(duì)企業(yè)績(jī)效的影響是呈現(xiàn)一定的負(fù)相關(guān)性的。主要是由于我國(guó)現(xiàn)階段債券市場(chǎng)不發(fā)達(dá)、還不夠完善的市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)體制和不夠健全的現(xiàn)代企業(yè)制度以及債權(quán)約束的能力不夠等因素造成的。

建議：第一，加快債券市場(chǎng)的發(fā)展和完善，并積極拓展企業(yè)融資渠道。只有在健全的債券市場(chǎng)下，企業(yè)才能理性的選擇風(fēng)險(xiǎn)最小、成本最低的融資方式進(jìn)行融資，市場(chǎng)機(jī)制的效用才能最大限度的發(fā)揮出來(lái)，才能對(duì)企業(yè)形成有效的約束、監(jiān)督和激勵(lì)。因此，一個(gè)完善的，符合市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)要求的，具有較高安全性的債權(quán)市場(chǎng)才能更好的規(guī)范企業(yè)的融資行為，才能對(duì)企業(yè)資本結(jié)構(gòu)的優(yōu)化起到積極地促進(jìn)作用。

第二，保利房地產(chǎn)公司應(yīng)該根據(jù)其發(fā)展目標(biāo)和特點(diǎn)制定一個(gè)長(zhǎng)期的融資策略和融資方式，從而減少單一融資方式帶來(lái)的風(fēng)險(xiǎn)。同時(shí)，公司還應(yīng)該努力優(yōu)化股權(quán)結(jié)構(gòu)，控制負(fù)債比率，提高自身的競(jìng)爭(zhēng)力來(lái)改善公司的資本結(jié)構(gòu)，以達(dá)到穩(wěn)定和提高公司績(jī)效的目的。

第三，政府也應(yīng)該發(fā)揮建立多元化房地產(chǎn)金融體系和金融中介機(jī)構(gòu)，規(guī)范證券市場(chǎng)、放寬房地產(chǎn)企業(yè)再融資的要求等積極作用，以及建立和完善相關(guān)政策，法律法規(guī)，促進(jìn)房地產(chǎn)市場(chǎng)健康發(fā)展。同時(shí)，公司也應(yīng)該努力提高自身對(duì)資金的使用效率和經(jīng)營(yíng)績(jī)效，用較高的回報(bào)率來(lái)吸引投資者，使房地產(chǎn)的融資市場(chǎng)健康發(fā)展。

（作者單位：西南財(cái)經(jīng)大學(xué)天府學(xué)院）