新股發(fā)行迷途

始于元旦之后的新股發(fā)行，并未完全如愿為市場帶來新氣象，奧賽康暫緩后證監(jiān)會閃電抽查承銷機構和詢價機構，使得本次新股發(fā)行改革更像是“摸著石頭過河”。

超募重現(xiàn)江湖，新股發(fā)行政策是否悄然微調？新股的定價是否合理并真實反映了詢價買方的意愿？公募基金真的助推新股的高發(fā)行價嗎？對投資者來說，新股定價是否有跡可循？

籌資超募再現(xiàn)

針對原有新股發(fā)行體制備受爭議的超募問題，本次新股發(fā)行制度改革做出了嚴禁超募的制度安排，代之用老股轉讓化解超募，超募資金需通過老股轉讓實現(xiàn)。但奧賽康因巨額老股轉讓而暫緩發(fā)行后，新股發(fā)行政策在霧里看花中似乎悄然出現(xiàn)了微調，先是傳出老股配售不得超過新股發(fā)行的說法，但博騰股份等諸多案例已經(jīng)將此傳聞否定，而籌資超募卻悄然重出江湖。1月17日，綠盟科技的公告顯示，本次發(fā)行的募投項目計劃所需資金額為29258萬元。按本次發(fā)行價格41.00元/股、發(fā)行新股960 萬股計算的預計募集資金總額為39360萬元，扣除發(fā)行人應承擔的發(fā)行費用3934萬元后，預計募集資金凈額為35425萬元，超出本次發(fā)行募投項目資金需要量6167萬元，該部分募集資金將作為其他與主營業(yè)務相關的營運資金，主要用于信息安全產(chǎn)品的前瞻性技術研究和開發(fā)。

超募資金的回歸釋放了一個強烈的信號，適度超募似乎也是被允許的，老股轉讓不再是解決資金超募的唯一方式，但尺度如何把握，目前仍不清晰。

公募基金并未推高發(fā)行價

公募基金是目前新股發(fā)行中主要的詢價參與者，社?；鹨捕嘁詫舻男问接晒蓟鸸芾泶鸀閰⑴c，在新股發(fā)行公告的最高報價部分經(jīng)?？梢詫ひ挼焦蓟鸬挠白?，公募基金似乎成為了新股高發(fā)行價的推手。但客觀來說，公募基金參與人數(shù)眾多，個別基金報高價“上榜”也可能只是概率問題，并不能反映其整體報價情況。我們對40家披露所有網(wǎng)下投資者和公募基金報價的加權平均價進行對比，在奧賽康暫緩發(fā)行后，盡管不乏東方網(wǎng)力中公募基金推高發(fā)行價（所有網(wǎng)下投資者加權平均價為61.48元，公募基金加權平均價為65.79元）的極端個例，但公募基金的報價總體開始趨于理性保守。在40家新股中，公募基金報價超過所有網(wǎng)下投資者的有23家，低于所有網(wǎng)下投資者的有16家，另有一家持平。

新股“高燒不退”

網(wǎng)上投資者申購踴躍。截至1月21日，32家公司完成了發(fā)行，在短時間內如此密集的發(fā)行并沒有打擊網(wǎng)上投資者的打新積極性。其中18家新股的認購超過100倍，最終從網(wǎng)下向網(wǎng)上回撥總發(fā)行量的40%。10家認購超過50倍。只有歐浦鋼網(wǎng)、金貴銀業(yè)、牧原股份、陜西煤業(yè)的認購不足50倍而未執(zhí)行回撥程序。所有網(wǎng)上打新的最終中簽率相比新股改革前也沒有提升，只有1.81%的平均中簽率也再次說明了網(wǎng)上投資者打新踴躍。

新股上市首日再遭爆炒。盡管交易所推出限制新股的首日爆炒的若干措施，但資本市場似乎并不買賬。所有9只已掛牌的新股中有8只股票首日漲幅超過了40%，7只觸發(fā)了交易所規(guī)定的停牌紅線（20%的開盤+10%的盤中+10%的停牌至14：57分），炬華科技首日較發(fā)行價也有18.67%的上漲。

熔斷機制失效。交易所新規(guī)規(guī)定，盤中成交價較當日開盤價首次上漲或下跌達到或超過10%的，臨時停牌時間為1小時；盤中成交價較開盤價首次上漲或下跌達到或超過20%的，臨時停牌至14：57。這種有別于漲停封板或跌停封板的停牌規(guī)則最直接的影響是換手率低。更讓人失望的是，為限制炒新而設計的熔斷機制并不能遏制炒新的狂熱，在所有第一天經(jīng)過兩次停盤而換手率極低的7只新股中，天保重裝、我武生物、全通教育3只股票第二個交易日再度漲停。限制新股首日買賣雙方報價成交及博弈的交易規(guī)則是否合理及能夠有效限制首日的炒新行為有待商榷。

新股定價有跡可循

奧賽康事件后，證監(jiān)會要求定價對應的攤薄后市盈率超過行業(yè)市盈率的新股在連續(xù)發(fā)三周風險提示后再上網(wǎng)發(fā)行，這使得新股定價不敢輕易超過所在行業(yè)的市盈率，據(jù)統(tǒng)計，只有嶺南園林、登云股份、東易日盛3家新股的定價超過了行業(yè)市盈率。

那么，新股的定價有何規(guī)律，究竟是否有據(jù)可循呢？我們將剔除上述3家新股后的其他新股分成兩組，對應行業(yè)市盈率不超過30倍的為A組，對應行業(yè)市盈率超過30倍的為B組。我們發(fā)現(xiàn)，A組的所有公司幾乎都是緊貼行業(yè)市盈率作為定價上限發(fā)行；而B組的公司因其行業(yè)市盈率標準較高，發(fā)行人定價沒有明顯規(guī)律性。

對于新股對應行業(yè)市盈率<30倍的公司來說，似乎有一定的規(guī)律可循，發(fā)行人定價的人為操作空間不大，而發(fā)行人為了規(guī)避推遲發(fā)行帶來的政策風險，往往會選擇緊貼行業(yè)市盈率的極限價格發(fā)行。

然而發(fā)行人自主定價的制度安排又是否真實反映了買方投資人多數(shù)的意志呢？我們對比了所有網(wǎng)下投資者加權平均價和新股的發(fā)行定價，多數(shù)新股的發(fā)行價與網(wǎng)下投資者加權平均價的價差較小，基本反映了買方多數(shù)人的集中意志。盡管如此，對于行業(yè)市盈率參考值較高的新股來說，定價的隨意性仍然強，新股發(fā)行價也大幅偏離了網(wǎng)下投資者的加權平均價。

新股發(fā)行制度改革推出后，經(jīng)歷了元旦到春節(jié)的高密度演練，針對出現(xiàn)的問題政策微調在所難免，A股的不成熟以及諸多弊端和漏洞在這次市場化改革進程中暴露無遺，A股市場化之路一波三折將不斷考驗監(jiān)管和投資者的智慧，在年后3月重啟新股發(fā)行之際，但愿新股發(fā)行制度能走出迷途。