“馬”上有結(jié)構(gòu)性“紅包”？

2014年年初與2013年最大的區(qū)別在于，市場再無人提及經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇，對于經(jīng)濟(jì)的走勢，市場已經(jīng)形成了非常一致而冷靜的看法。

好在一季度將進(jìn)入數(shù)據(jù)的空窗期，經(jīng)濟(jì)暫時(shí)也不會有大幅的波動(dòng)。關(guān)于經(jīng)濟(jì)的下行風(fēng)險(xiǎn)，市場最為擔(dān)心的是利率大幅波動(dòng)對于經(jīng)濟(jì)可能造成的沖擊。然而，回顧歷史數(shù)據(jù)，在貨幣供應(yīng)充足的環(huán)境下，利率上行對于經(jīng)濟(jì)的影響較小。從供給面影響來看，由于工業(yè)企業(yè)的財(cái)務(wù)費(fèi)用占總成本是一個(gè)很小的比重，不足以構(gòu)成成本端的大幅變化。因此，經(jīng)濟(jì)雖然處于相對低迷的狀態(tài)。但尚無系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。

當(dāng)然，由于2014年的經(jīng)濟(jì)大格局，以及市場對于經(jīng)濟(jì)低迷的一致預(yù)期，周期股恐怕很難成為年初市場的焦點(diǎn)。

市場的另一個(gè)“心病”是流動(dòng)性。在一季度，利率是否會對市場又一次產(chǎn)生不利的影響？在這一點(diǎn)上，我們相對樂觀。

往年一季度是銀行吸納存款最多的季度，也是銀行信貸投放及資金集中配置的季度。因此，也往往是流動(dòng)性較為寬裕的窗口期，盡管可能出現(xiàn)利率的波動(dòng)，但是不構(gòu)成系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。這也是2014年在一季度出現(xiàn)紅包行情的動(dòng)因。此外，央行近期也釋放了平抑利率的信號，對于利率沖擊的管理也已經(jīng)更加熟練。近日，央行就開啟了規(guī)模1800億元的逆回購，對于平抑利率波動(dòng)的態(tài)度非常明確。

另一個(gè)可能影響流動(dòng)性的因素是QE的削減?；仡欉@6個(gè)月，我們可以看出兩點(diǎn)：第一，至少Q(mào)E的首次削減在相當(dāng)程度上被預(yù)期消化；第二，隨著美聯(lián)儲表態(tài)的變化，QE削減消化的節(jié)奏也會發(fā)生變化。因此，QE削減的影響不是一個(gè)線性向下的過程而是需要去跟蹤市場預(yù)期和美聯(lián)儲的相關(guān)表態(tài)來確定其影響。一季度大部分時(shí)候，暫時(shí)看不到QE繼續(xù)削減的預(yù)期，而目前QE首次削減的影響似乎已經(jīng)被金融市場所消化。

就人民幣匯率來看，QE同樣沒有造成太大的沖擊。在3月底聯(lián)儲議息會議之前，恐難有新的沖擊。

排除了經(jīng)濟(jì)和流動(dòng)性的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)因素之后，最值得關(guān)注的便是近年來愈發(fā)受到市場關(guān)注與認(rèn)同的年初行情。

細(xì)究之下，國內(nèi)的年初行情也不無緣由。首先，從2010年開始，經(jīng)濟(jì)已經(jīng)開始呈現(xiàn)低迷的態(tài)勢，而且這種低迷的態(tài)勢具有相當(dāng)?shù)念B固性。這就導(dǎo)致了只能單向操作的市場，將更多的精力放在博弈上，也就是所謂的吃飯行情。其次，從貨幣供應(yīng)的數(shù)據(jù)來看，無論是存款還是貸款，都會在一季度出現(xiàn)季節(jié)性的高峰。貨幣層面的寬松拓展了博弈的空間，使得資金推動(dòng)市場成為可能。最后，由于數(shù)據(jù)公布的規(guī)則，一季度將會出現(xiàn)大段的經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)空窗期，這自然也降低了基本面影響市場的權(quán)重。

坦率說，基本面的影響可能會大于以往，因?yàn)槭袌鏊坪跻呀?jīng)異口同聲地表達(dá)了對于經(jīng)濟(jì)的悲觀。因此，期望出現(xiàn)類似2013年的周期類行業(yè)的行情似乎顯得不切實(shí)際。但是，不容否認(rèn)的是，在春節(jié)前的流動(dòng)性壓抑之后，炒作的情緒仍會存在。

在上述分析之后，相信投資者對于當(dāng)前的市場格局能夠有一個(gè)相對清晰的認(rèn)識。首先，我們認(rèn)為，年初行情的各項(xiàng)動(dòng)因，2014年仍然能夠起到作用。其次，炒作周期股的意愿將會很弱。這是基于市場對于經(jīng)濟(jì)低迷的一致預(yù)期而產(chǎn)生的。最后值得一說的是，由于中央經(jīng)濟(jì)工作會議避談經(jīng)濟(jì)增速，因此，改革的預(yù)期及其相關(guān)的主題性機(jī)會，還需要等待“兩會”強(qiáng)化預(yù)期。

若此言不虛，則年初行情的風(fēng)格仍然是成長股主導(dǎo)。而在年初流動(dòng)性波動(dòng)的沖擊下，創(chuàng)業(yè)板指數(shù)甚至體現(xiàn)一些免疫性。這無疑反映了賺錢效應(yīng)和市場熱情的存續(xù)，在春節(jié)的流動(dòng)性波動(dòng)之后，一時(shí)更難找到創(chuàng)業(yè)板短期見頂?shù)膭?dòng)力。

作者為長江證券 宏觀策略部主管