警惕中國“財政懸崖”

10月2日，國務院發(fā)布《關(guān)于加強地方政府性債務管理的意見》（43號文）。該文就規(guī)范地方政府舉債融資體系、控制和化解地方債問題上提出了較為明確的政策框架。

在規(guī)范地方政府融資機制方面，43號文明確將采取疏堵結(jié)合的方法。該文件一方面“開前門”，賦予地方政府依法適度舉債融資的權(quán)限；另一方面“關(guān)后門”，規(guī)定政府債務不得通過企業(yè)舉借，并剝離融資平臺公司政府融資職能。文件強調(diào)對地方政府債務實行規(guī)?？刂?，中央對地方債務實行不救助原則。

這些舉措的實施有助于抑制地方政府過度借貸的行為，也有助于控制地方政府債務風險。但是，如果徹底關(guān)閉融資平臺等預算外融資渠道，同時財政政策不做相應的調(diào)整，中國有可能會面臨一個中國版的財政懸崖問題。

財政懸崖指的是政府財政支出的驟然減少而導致的經(jīng)濟活動陷入萎縮和經(jīng)濟增長率下滑的現(xiàn)象。2012年，當時的美聯(lián)儲主席伯南克警告2012年末美國減稅優(yōu)惠措施到期，同時美國國會啟動減赤機制，會導致政府財政支出猛然緊縮，影響美國金融危機后的經(jīng)濟復蘇步伐。

首先看一下中國最近幾年的財政赤字狀況，中央財政預算赤字在最近三年一直穩(wěn)定在GDP的2%左右，但是，通過地方債的形式地方政府預算外的赤字規(guī)模驚人。根據(jù)國家審計署公布的數(shù)據(jù)，地方政府性債務余額在2010年底為10.7萬億元，至2013年6月末上升到17.9萬億元。也就是說，地方政府債務年均增速在25%以上，每年地方政府以隱性債務形成的赤字約占GDP 的6%-7%，遠遠超出中央財政的預算赤字。

按43號文精神，新的機制下地方政府債務規(guī)模將進入中央政府赤字預算。目前市場預計地方政府債的規(guī)模將由2014年的4000億元上調(diào)為2015年的1萬億元左右。但從中央財政預算赤字規(guī)模而言，即使在出臺大規(guī)模經(jīng)濟刺激的2009年，預算內(nèi)赤字也僅為GDP的3%。如果取消地方政府預算外舉債渠道，同時中央預算赤字仍然堅守3%的上限，那么中國將可能面臨財政懸崖問題。

一個可能的解決方案是大幅提高政府赤字預算規(guī)模，如將赤字預算規(guī)模升至GDP的5%-6%左右。筆者認為這一赤字水平可減緩對經(jīng)濟的短期沖擊，同時也不會導致政府債務問題的惡化。

這里涉及的一個問題是，一個國家合理財政赤字水平的上限取決于政府債務的水平和經(jīng)濟的增長速度。經(jīng)濟增長速度越高，對赤字的容忍度也越高。比如，假設(shè)一個國家的政府債務水平為GDP的60%，名義GDP增速為5%，那么每年3%的赤字水平可以使政府債務水平穩(wěn)定在60%的水平。而如果其名義GDP增速為10%，同樣使政府債務水平穩(wěn)定在60%左右，每年的赤字規(guī)模可以達到GDP的6%。

以這個角度看，中國的財政預算赤字一直偏于保守，低于3%的赤字規(guī)模在中國高增長的環(huán)境下遠遠談不上是積極的財政政策。這在某種程度上迫使地方政府不得不從預算外通過種種方式進行融資，或迫使央行貨幣政策在某些領(lǐng)域被迫擔當財政政策的角色。在新的預算體制下，財政政策應該有所擔當，其預算（包含地方政府債的規(guī)模）應該更好地反映實際赤字規(guī)模。

應該特別指出的是，提高赤字的規(guī)模，相對應的并不一定是政府投資的增加。提高預算赤字規(guī)?？梢杂脕碇С謨蓚€領(lǐng)域，一是降低企業(yè)的實際稅費負擔，通過稅收政策鼓勵企業(yè)在研發(fā)和創(chuàng)新方面的投入；二是建立和完善社會保障體系，間接鼓勵居民消費。

除了調(diào)整赤字預算規(guī)模之外，另一個可以考慮的方案是推動PPP等社會資本合作的模式支持城市基礎(chǔ)設(shè)施等有一定收益的公益性事業(yè)投資和運營。但這一方案也面臨問題，PPP是否能夠取代目前的以政府公共投資為主導的模式，從短期看不宜過分樂觀。首先，公共投資項目周期長、回報低、外部性大，如何吸引社會資本投資是個大問題。其次，目前企業(yè)部門整體債務水平較高，未必有足夠的資金來接盤。

需要警惕的風險是，在防范財政懸崖的幌子下對43號文的執(zhí)行大打折扣，在實際中仍然允許地方政府以預算外的其他融資渠道進行舉債。事實上，43號文出臺不久，國內(nèi)媒體曾報道財政部擬定的關(guān)于地方政府性債務清理處置辦法的一個意見稿，其中提出自2016年1月1日起只能通過省級政府發(fā)行地方政府債券形式舉借政府債務。意味深長的是，財政部10月23日公布的正式通知（351號文）中只提及地方政府存量債務的清理甄別問題，關(guān)于政府舉債模式的2016年大限卻不在其列。

作者為摩根大通中國首席經(jīng)濟學家