美國“沃爾克規(guī)則”的現(xiàn)實性及其前景瞻望

陳支農(nóng)

美國的大型、復(fù)雜金融集團(tuán)享受了多年的放松管制、全球化及從事多種經(jīng)營業(yè)務(wù)，并將其自有資本投資于大量非銀行業(yè)務(wù)的自由。它們脫離資產(chǎn)負(fù)債表進(jìn)行更大的非中介化投資，進(jìn)入效率不斷提高的資本市場，最終成了此次金融危機(jī)的震源中心。

為應(yīng)對大型、復(fù)雜金融機(jī)構(gòu)帶來的系統(tǒng)風(fēng)險，前美聯(lián)儲主席保羅·沃爾克提出了一系列監(jiān)管金融機(jī)構(gòu)的措施，經(jīng)多年爭論和協(xié)商，美國五大金融監(jiān)管機(jī)構(gòu)于2013年12月10日批準(zhǔn)了最終版本的“沃爾克規(guī)則”。該規(guī)則的核心內(nèi)容是對銀行機(jī)構(gòu)自營交易作出嚴(yán)格限制，即不許拿國家擔(dān)保的錢玩高風(fēng)險游戲。這標(biāo)志著在華爾街巨頭、監(jiān)管部門之間博弈的關(guān)鍵戰(zhàn)場上，監(jiān)管部門取得了壓倒性勝利，以避免廣大納稅人為金融機(jī)構(gòu)的“賭博”買單，避免“大而不倒”的金融機(jī)構(gòu)引發(fā)金融危機(jī)，威脅美國金融體系。美國總統(tǒng)奧巴馬就此發(fā)表聲明說，“沃爾克規(guī)則”將禁止銀行機(jī)構(gòu)利用政府擔(dān)保的存款進(jìn)行投機(jī)交易，促進(jìn)美國金融體系穩(wěn)定；美國財政部長雅各布·盧也表示，完成這項規(guī)定的制定是美國金融監(jiān)管改革的一個重要里程碑，將改變?nèi)A爾街的交易行為。

然而，在人們?yōu)槊辣O(jiān)管層頂住來自華爾街的層層壓力堅守規(guī)則核心條款的同時，也為規(guī)則后續(xù)實施面臨的技術(shù)難題感到擔(dān)憂。此外，規(guī)則可能給美銀行業(yè)國際競爭力帶來的負(fù)面沖擊是否會影響其實施的持續(xù)性，也是值得觀察的問題。

大型、復(fù)雜的混業(yè)金融機(jī)構(gòu)及其風(fēng)險

作為對金融危機(jī)的反應(yīng)，美國20世紀(jì)30年代《格拉斯—斯蒂格爾法案》將商業(yè)銀行業(yè)務(wù)與投資銀行業(yè)務(wù)相分離，開啟了美國金融業(yè)分業(yè)經(jīng)營的時代。然而，自20世紀(jì)70年代以來，隨著金融產(chǎn)品與金融工具創(chuàng)新越來越普遍和資本市場的快速發(fā)展，金融“脫媒”現(xiàn)象越來越嚴(yán)重，這使得商業(yè)銀行的表內(nèi)業(yè)務(wù)增速減緩甚至出現(xiàn)萎縮；另外，國際市場競爭日益激烈，分業(yè)經(jīng)營的規(guī)定在很大程度上限制了美國銀行的國際競爭力，美國銀行業(yè)要求修改與廢除該法的呼聲日益高漲。

為了提高美國銀行在資本市場服務(wù)中的競爭力，1999年，美國通過了《金融服務(wù)現(xiàn)代化法案》，廢除了1933年的《格拉斯—斯蒂格爾法案》，使得銀行的證券業(yè)務(wù)得到了擴(kuò)張，也使得銀行能夠進(jìn)入金融保險行業(yè)和其它的金融業(yè)務(wù)領(lǐng)域，而這些金融業(yè)務(wù)領(lǐng)域的金融機(jī)構(gòu)也能夠進(jìn)入到銀行業(yè)務(wù)領(lǐng)域中來。一些最大的美國銀行大舉進(jìn)入證券承銷和并購顧問等投資銀行業(yè)務(wù)領(lǐng)域；一些保險公司也并購了一些投資銀行機(jī)構(gòu)，以開展資本市場活動；還有一些保險公司，如AIG還經(jīng)營信用衍生工具和其它衍生工具。美國大型銀行在承銷債券、股票等業(yè)務(wù)方面獲取了很大的市場份額的同時也日益增加了銀行過去不愿意承擔(dān)的風(fēng)險。此外，像其它投資銀行一樣，由于中間業(yè)務(wù)利潤空間有限，這些銀行也開始大量進(jìn)行自營業(yè)務(wù)以增加收入。也有一些銀行，大量從事表外的互換和其它衍生工具業(yè)務(wù)以及使用特殊目的表外工具，以規(guī)避監(jiān)管資本要求和杠桿限制，獲取更大的收益。

為了追求更高的利潤，美國的這些大型復(fù)雜金融機(jī)構(gòu)還脫離資產(chǎn)負(fù)債表進(jìn)行更多的非中介業(yè)務(wù)投資。它們利用監(jiān)管資本要求中的漏洞來轉(zhuǎn)移風(fēng)險，對社會經(jīng)濟(jì)中的其他領(lǐng)域，特別是住宅房地產(chǎn)進(jìn)行高杠桿投機(jī)；它們的投機(jī)行為大部分是來自債券持有者提供的融資，由于這些金融機(jī)構(gòu)的規(guī)模龐大而且相互之間聯(lián)系緊密，債權(quán)人知道這些金融機(jī)構(gòu)能夠獲得政府的擔(dān)保，還有，這些金融機(jī)構(gòu)自身也知道，無論怎樣它們都將獲得政府救助，因而對于可能發(fā)生什么樣負(fù)面結(jié)果并不在乎。此外，這些大型復(fù)雜金融機(jī)構(gòu)還通過兼并其他公司，極大地增加它們的規(guī)模、復(fù)雜性與影響力。正是這些行為，最終使得它們成為了此次全球金融危機(jī)的風(fēng)暴中心。

美國“沃爾克規(guī)則”產(chǎn)生的背景

大型、復(fù)雜的混業(yè)金融機(jī)構(gòu)可以被定義為同時經(jīng)營商業(yè)銀行、投資銀行、資產(chǎn)管理和保險等業(yè)務(wù)的金融機(jī)構(gòu)。這些金融機(jī)構(gòu)一旦倒閉，將會引發(fā)一國甚至是全球的金融體系系統(tǒng)風(fēng)險。因此，這些大型金融機(jī)構(gòu)，被人們認(rèn)為它們大到了不能讓它們倒閉的重要地位。在此次金融危機(jī)中，處于危機(jī)中心的美國大型復(fù)雜金融機(jī)構(gòu)對此次危機(jī)起到了重要的推波作用，各國政府都對大型復(fù)雜金融機(jī)構(gòu)的所做所為非常不滿。

2008年的全球金融危機(jī)表明，大型復(fù)雜金融機(jī)構(gòu)的自律監(jiān)管被這一行業(yè)的激烈競爭、內(nèi)在的代理沖突與一直存在的道德風(fēng)險扭曲了。世界各地的中央銀行花了20年的時間，對銀行實施風(fēng)險調(diào)整最低資本充足標(biāo)準(zhǔn)，但依然無法避免系統(tǒng)風(fēng)險的發(fā)生，如果不是因為它們那時在系統(tǒng)機(jī)構(gòu)中因“大而不能倒”而獲得政府的救助，其中的大多數(shù)會于2008年倒閉，從而將它們承擔(dān)的巨大風(fēng)險轉(zhuǎn)嫁給公眾。因此，政府應(yīng)加強(qiáng)對大型復(fù)雜金融機(jī)構(gòu)的監(jiān)管。防止大型復(fù)雜金融機(jī)構(gòu)因追逐高額利潤從事高風(fēng)險的業(yè)務(wù)，從而威脅到整個金融體系的穩(wěn)定，2010年1月，奧巴馬政府的經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇顧問委員會主席沃爾克提出了一系列旨在加強(qiáng)金融業(yè)監(jiān)管和風(fēng)險規(guī)避的措施，如禁止銀行從事自營交易、擁有與支持對沖基金及私募股權(quán)基金；對大型復(fù)雜金融機(jī)構(gòu)系統(tǒng)風(fēng)險進(jìn)行監(jiān)管的最優(yōu)策略就是由監(jiān)管者收費，迫使大型復(fù)雜金融機(jī)構(gòu)將它們受擔(dān)保的債務(wù)的成本與它們產(chǎn)生的系統(tǒng)風(fēng)險內(nèi)部化等，即所謂的“沃爾克規(guī)則”。

作為前美聯(lián)儲主席的沃爾克，長期以來一直主張任何隱性的聯(lián)邦擔(dān)保的范圍僅限于數(shù)量相對較少的重要銀行業(yè)機(jī)構(gòu)并且限于核心銀行職能，而不應(yīng)延伸到所有金融中介機(jī)構(gòu)與風(fēng)險業(yè)務(wù)。沃爾克認(rèn)為，銀行可以從事作為金融中介機(jī)構(gòu)的所有商業(yè)銀行與投資銀行業(yè)務(wù)，但不允許從事非銀行業(yè)務(wù)如自營交易或作為主要投資方投資、商品投機(jī)、對沖基金與私募股權(quán)基金管理。這些業(yè)務(wù)應(yīng)當(dāng)分散到非銀行資產(chǎn)管理公司中去并受到相應(yīng)監(jiān)管。

全球金融危機(jī)及其所帶來的慘痛教訓(xùn)，使美國重新拉開了金融監(jiān)管制度變革的大幕。2010年7月21日，奧巴馬簽署了金融監(jiān)管改革法案即《多德—弗蘭克法案》。這一法案被認(rèn)為是20世紀(jì)30年代以來最雄心勃勃而影響深遠(yuǎn)的金融監(jiān)管改革。但是，《多德—弗蘭克法案》沒有采取沃爾克以上的這種方式，而且由于大型復(fù)雜金融機(jī)構(gòu)的游說以及考慮到美國金融機(jī)構(gòu)的國際競爭力，這一法案大大軟化了最初的沃爾克規(guī)則，因而也大大限制了沃爾克規(guī)則的約束力。endprint

美國金融監(jiān)管完勝華爾街大鱷

2013年12月10日，對于美國金融監(jiān)管來說是歷史性的一天。當(dāng)天，美聯(lián)儲、貨幣監(jiān)理署、證券交易委員會、聯(lián)邦存款保險公司、商品期貨交易委員會等五大金融監(jiān)管機(jī)構(gòu)先后表決通過了一項更為嚴(yán)格的金融監(jiān)管法案版本——“沃爾克規(guī)則”。

沃爾克規(guī)則主要包括三方面內(nèi)容：一是“禁止自營交易”——禁止銀行機(jī)構(gòu)從事大多數(shù)自營交易，但代理客戶買賣證券的做市交易、風(fēng)險對沖交易可得到豁免。所謂自營交易是指，銀行機(jī)構(gòu)利用自有資金買賣股票、債券、商品期貨期權(quán)、其他衍生品的業(yè)務(wù)，這些既是華爾街各大金融機(jī)構(gòu)的重要利潤來源，也被認(rèn)為是歷次金融危機(jī)的重要來源。二是“限制銀行混業(yè)”——限制銀行機(jī)構(gòu)向?qū)_基金、私募股權(quán)基金的投資、贊助等各種關(guān)系。三是“CEO負(fù)責(zé)合規(guī)”——要求銀行機(jī)構(gòu)設(shè)立確保遵守“沃爾克規(guī)則”的內(nèi)部合規(guī)計劃，并向監(jiān)管機(jī)構(gòu)提交相關(guān)計劃及報告重大交易活動情況，CEO必須負(fù)全責(zé)。

沃爾克規(guī)則的初衷，是要降低因銀行不加節(jié)制地自營交易而引發(fā)的系統(tǒng)性風(fēng)險幾率。銀行的傳統(tǒng)角色是進(jìn)行間接投資，即接受儲戶存款，再以貸款的形式投放到企業(yè)，在這個過程中，銀行和企業(yè)的關(guān)系是債權(quán)關(guān)系，其盈利途徑是賺取利差，風(fēng)險相對較小。而在銀行開展大量自營交易之后，其角色則與投行相當(dāng)，從事的是大量直接投資業(yè)務(wù)，即將私有資金直接投給企業(yè)或者購買上市公司股票等，這時其與企業(yè)的關(guān)系就是股權(quán)關(guān)系，風(fēng)險要較債權(quán)關(guān)系大得多。這種風(fēng)險對于作為國家金融命脈的銀行來說是不能接受的，因為其吸收著巨量國民存款，是一國經(jīng)濟(jì)的核心所在，一旦銀行直接投資失敗或者出現(xiàn)問題，會把大批金融機(jī)構(gòu)乃至實體機(jī)構(gòu)拉下水，進(jìn)而形成極具破壞力的系統(tǒng)性風(fēng)險?，F(xiàn)在沃爾克規(guī)則提出兩個3%的限制，就可以確保即使銀行直接投資部分虧損，但因其在銀行資產(chǎn)中占比有限，不至于將銀行拖垮，也就可以避免其觸發(fā)系統(tǒng)性風(fēng)險。

沃爾克規(guī)則歷經(jīng)華爾街大銀行的重重反彈，最終獲批細(xì)則得以保全幾乎全部硬性條款，說明2008年金融危機(jī)后，美國確實在反思其金融監(jiān)管并采取了具有歷史性意義的實質(zhì)行動。短期看，限制大銀行自營交易可能會對美國金融機(jī)構(gòu)的國際競爭力構(gòu)成打壓；但從長期看，其有助于大幅降低發(fā)生系統(tǒng)性危機(jī)的風(fēng)險。而金融穩(wěn)定，無論對于金融發(fā)展還是實體經(jīng)濟(jì)發(fā)展都是重要保障。

從獲批的細(xì)則來看，雖然規(guī)定了諸多豁免，但較之《多德-弗蘭克法案》敲定后的版本所作妥協(xié)有限：一是將規(guī)則實施期限延長，由2014年7月推遲至2015年7月；二是允許銀行實體在更多限制的環(huán)境下，進(jìn)行外國主權(quán)負(fù)債或其政治細(xì)分區(qū)域負(fù)債的自營交易；三是只對資產(chǎn)規(guī)模大于10億美元的銀行實施合規(guī)監(jiān)管，資產(chǎn)規(guī)模較小的社區(qū)銀行可以豁免遵守該規(guī)則。上述讓步?jīng)]有觸及原有硬性條款，主要妥協(xié)發(fā)生在《多德-弗蘭克法案》立法之前。沃爾克原本主張完全禁止銀行從事自營交易及持有私募基金，后來轉(zhuǎn)變?yōu)樵试S出于風(fēng)險對沖需求進(jìn)行部分證券和衍生品交易，私募基金也由禁止改為兩個3%的限制，即銀行對對沖基金的投資不超過后者資本金的3%；銀行對對沖基金的投資不超過銀行一級核心資本的3%。

“規(guī)則”實施持續(xù)性面臨考驗

近幾年，美國監(jiān)管機(jī)構(gòu)的量化寬松，給金融機(jī)構(gòu)留下了大量的資金剩余，他們拿著大筆的錢，投往衍生品、對沖基金等高風(fēng)險渠道，也累積了巨大風(fēng)險。彭博統(tǒng)計的數(shù)據(jù)顯示，截至2013年第三季度，逐利交易收入占總收入比重：高盛高達(dá)44%，摩根士丹利達(dá)32%，花旗集團(tuán)、摩根大通達(dá)到20%。對于私募股權(quán)基金、對沖基金、金融衍生品等投資熱點，沃爾克規(guī)則也切斷了他們的大部分財路，因為該法案嚴(yán)格限制給他們的資金供給，斷了眾多巨頭的財路，也導(dǎo)致該法案“四面樹敵”，金融機(jī)構(gòu)的反對、嘲笑不斷。

“沃爾克規(guī)則”的通過雖說可喜可賀，但在具體實施過程中仍有些遺漏問題有待解決。目前主要有三方面挑戰(zhàn)，一是能否清晰區(qū)分銀行自營交易和代客交易以及如何判斷相關(guān)交易是否出于對沖風(fēng)險的需求，即監(jiān)管機(jī)構(gòu)如何將對沖業(yè)務(wù)、做市商業(yè)務(wù)和自營交易區(qū)分開來，如何界定放貸和投資等。二是銀行業(yè)務(wù)的復(fù)雜性也給監(jiān)管機(jī)構(gòu)的有效執(zhí)行帶來了難題，即如何確保交易數(shù)據(jù)的可得性和真實性。三是監(jiān)管機(jī)構(gòu)的監(jiān)管水平能否達(dá)到要求，細(xì)則實施在技術(shù)層面還存在很多疑問?？偟膩碚f，關(guān)注核心都是銀行有多大的空間和能力以做市及對沖為幌子來做自營交易。

當(dāng)然，如果“沃爾克規(guī)則”能夠得到持久實施，則可能會帶來華爾街文化的改變，即從風(fēng)險偏好型文化轉(zhuǎn)變?yōu)轱L(fēng)險規(guī)避型文化。但目前看來這還是一個很大的問號。畢竟眼下是一個全球化時代，金融業(yè)是最代表一國競爭力的行業(yè)。目前，只有英國推出了與沃爾克規(guī)則類似的威克斯規(guī)則（即要求銀行內(nèi)部隔離投行與零售銀行業(yè)務(wù)），而其他國家金融機(jī)構(gòu)均不受此限制。美國能否長期容忍沃爾克規(guī)則帶來的美國金融業(yè)競爭力下降，這是一個非常值得懷疑的問題。當(dāng)年《多德-弗蘭克法案》之所以能夠推出也是因為2008年金融危機(jī)傷害太大。但時隔多年，伴隨著危機(jī)烙印漸行退去，加之華爾街整裝重來，束縛銀行競爭力進(jìn)而為美國整體經(jīng)濟(jì)拉分的嚴(yán)苛監(jiān)管還能否堅持下去，也是一個非常大的考驗。然而從長期發(fā)展看，降低爆發(fā)嚴(yán)重金融危機(jī)的風(fēng)險肯定是有利于美國金融穩(wěn)定和經(jīng)濟(jì)發(fā)展的。因此，根據(jù)《多德-弗蘭克法案》的規(guī)定，美聯(lián)儲、貨幣監(jiān)理署、證券交易委員會、聯(lián)邦存款保險公司、商品期貨交易委員會都將負(fù)責(zé)執(zhí)行相關(guān)監(jiān)管細(xì)則，財政部也需參與協(xié)調(diào)。

總之，從四年前動議的提出到三年半前被寫入《多德-弗蘭克法案》，再到細(xì)則最終獲美五大監(jiān)管機(jī)構(gòu)批準(zhǔn)，以限制銀行自營交易及投資對沖基金和私募基金為核心內(nèi)容的“沃爾克規(guī)則”終于由虛到實，在美國金融監(jiān)管史上留下了不可磨滅的烙印。盡管對于其后續(xù)實施人們還存在這樣和那樣的疑問，但不容質(zhì)疑的是，這是一場美監(jiān)管層完勝華爾街的戰(zhàn)役，其開啟的或?qū)⑹且粋€全新的美國銀行業(yè)監(jiān)管時代?！鴈ndprint