人民幣貶值迷思

謝亞軒

在解釋人民幣貶值原因時(shí)，中國(guó)央行就被不少分析人士描述成應(yīng)用題中的“化工廠”：一方面，中國(guó)央行有意引導(dǎo)人民幣匯率走弱，那就要以一個(gè)低的匯率價(jià)格大舉買入外匯，拋出人民幣，是在“注水”；另一方面，截止到2月27日央行連續(xù)在公開市場(chǎng)進(jìn)行正回購(gòu)交易，且正回購(gòu)的規(guī)模保持在500億-1000億元左右，是在“排水”。

分析人士給出了兩種解釋：一是人民幣匯率初現(xiàn)貶值時(shí)比較流行的“貨幣政策放松說(shuō)”，即認(rèn)為中國(guó)央行看到經(jīng)濟(jì)下滑的趨勢(shì)，特別是為穩(wěn)定房地產(chǎn)市場(chǎng)，需要向市場(chǎng)注入流動(dòng)性，因此通過(guò)在外匯市場(chǎng)干預(yù)的方式實(shí)現(xiàn)貨幣政策放松。但這個(gè)解釋在央行正回購(gòu)放量到1000億元時(shí)已不攻自破，畢竟央行要想放松貨幣政策，直接通過(guò)公開市場(chǎng)逆回購(gòu)來(lái)得更為有效，何須借道外匯市場(chǎng)“隔靴搔癢”？

另一個(gè)更流行的一個(gè)解釋是“打擊套利說(shuō)”：中國(guó)央行意在通過(guò)貶值讓此前利用本外幣利差和人民幣升值預(yù)期進(jìn)行套利的投機(jī)者遭受投資損失。這看似非常具有戲劇性和解釋力，但筆者對(duì)此持保留態(tài)度，主要原因有兩個(gè)：一是長(zhǎng)期跟蹤央行的政策思想會(huì)發(fā)現(xiàn)，央行對(duì)一般的套利（有別于2013年初的大規(guī)模虛假貿(mào)易）持“容忍”態(tài)度。比如中國(guó)央行行長(zhǎng)周小川曾談過(guò)：“只要套戥（套利）不是規(guī)模巨大，就是一個(gè)政策正負(fù)效果的權(quán)衡問(wèn)題，要看政策主效果達(dá)到了沒(méi)有，負(fù)作用有多大，負(fù)作用是主流還是支流等等，需要作出判斷?！?/p>

二是打擊套利有更有效的手段，如對(duì)異常企業(yè)和金融機(jī)構(gòu)的外匯管理稽查和處罰，就可以“精確打擊”，何必采取匯率貶值這種大動(dòng)干戈的手段？現(xiàn)在看，至少中國(guó)外管局官方否認(rèn)了“打擊套利說(shuō)”。2月26日，《國(guó)家外匯管理局有關(guān)部門負(fù)責(zé)人就當(dāng)前外匯形勢(shì)答記者問(wèn)》指出，目前的匯率貶值是國(guó)際國(guó)內(nèi)因素推動(dòng)市場(chǎng)供求調(diào)整自發(fā)形成的。前日，外管局公布的《2013年中國(guó)跨境資金流動(dòng)監(jiān)測(cè)報(bào)告》中，也將經(jīng)濟(jì)主體的普通套利行為中性化定義為“財(cái)務(wù)運(yùn)作，即企業(yè)根據(jù)市場(chǎng)環(huán)境變化，對(duì)貿(mào)易相關(guān)的境內(nèi)外匯存貸款、跨境人民幣收付，以及跨境貿(mào)易融資和信貸進(jìn)行調(diào)整，并引起貨物貿(mào)易結(jié)售匯差額變化?！?/p>

就如“求雨”，訴諸“神秘”力量是人們對(duì)待費(fèi)解問(wèn)題的通常做法。在難以證實(shí)和證偽的情況下，“央行主動(dòng)引導(dǎo)說(shuō)”大行其道也不難理解。但如果持續(xù)跟蹤和研究人民幣匯率及中國(guó)國(guó)際資本流動(dòng)形勢(shì)，就會(huì)發(fā)現(xiàn)，人民幣匯率從2月開始走弱并不意外。

中國(guó)貿(mào)易順差從2月開始下降，改變外匯市場(chǎng)供求狀況。盡管海關(guān)數(shù)據(jù)還未公布，但從2000年到2013年的平均值看，2月貿(mào)易順差占全年順差總額的比例是1.2%（平均值應(yīng)該是8.3%），在全年中占比最小，而1月則高達(dá)8.5%。2月貿(mào)易順差規(guī)模的快速下降不僅是節(jié)日原因，更重要的是企業(yè)在上半年采購(gòu)原材料組織生產(chǎn)的需求推動(dòng)。為供應(yīng)西方國(guó)家復(fù)活節(jié)和圣誕節(jié)市場(chǎng)，中國(guó)的進(jìn)出口呈現(xiàn)明顯的季節(jié)性，2月、3月和4月的進(jìn)口增速較快，下半年的出口增速較快。2014年2月貿(mào)易順差規(guī)模明顯下降（甚至不排除出現(xiàn)逆差的可能性），導(dǎo)致進(jìn)口購(gòu)匯付匯需求上升，改變外匯市場(chǎng)供求狀況。endprint