國(guó)際產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)移背景下人民幣對(duì)東亞國(guó)家貨幣影響力研究

安 錦

北京交通大學(xué) 中國(guó)產(chǎn)業(yè)安全研究中心，北京 100044

內(nèi)蒙古財(cái)經(jīng)大學(xué) 財(cái)稅學(xué)院，內(nèi)蒙古 呼和浩特 010070

一、引言

2005年7月“匯改”以來(lái)，中國(guó)開(kāi)始實(shí)施以市場(chǎng)供求為基礎(chǔ)、參考一籃子貨幣調(diào)節(jié)的有管理的浮動(dòng)匯率制度，人民幣呈現(xiàn)出穩(wěn)步升值的態(tài)勢(shì);與此同時(shí)，隨著中國(guó)經(jīng)濟(jì)的持續(xù)增長(zhǎng)以及對(duì)外開(kāi)放程度的加深，越來(lái)越多的國(guó)家或地區(qū)在對(duì)外貿(mào)易中開(kāi)始將人民幣作為結(jié)算貨幣，而2008年的國(guó)際金融危機(jī)則進(jìn)一步推動(dòng)了東亞區(qū)域貨幣合作。然而，相對(duì)于歐洲經(jīng)濟(jì)體而言，由于經(jīng)濟(jì)基礎(chǔ)、自然稟賦甚至經(jīng)濟(jì)發(fā)展戰(zhàn)略的趨同性使得東亞主要經(jīng)濟(jì)體通過(guò)出口貿(mào)易來(lái)實(shí)現(xiàn)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的訴求更為強(qiáng)烈。因此一旦遭受系統(tǒng)性金融與經(jīng)濟(jì)危機(jī)，通過(guò)競(jìng)爭(zhēng)性貶值來(lái)獲得出口競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)可能會(huì)成為東亞地區(qū)貨幣金融合作的主要障礙。

21世紀(jì)以后，東亞再次經(jīng)歷了金融危機(jī)的洗禮，同時(shí)在2005年7月與2010年6月，人民幣先后兩次啟動(dòng)匯率制度改革并且中國(guó)政府有意識(shí)的推動(dòng)了人民幣國(guó)際化進(jìn)程，為分析人民幣在東亞地區(qū)的影響力提供了極好的樣本。因此，本文從匯率制度變遷的視角分析人民幣匯率與東亞貨幣的內(nèi)在聯(lián)系，為正確評(píng)價(jià)人民幣區(qū)域化進(jìn)程且對(duì)于未來(lái)進(jìn)一步推動(dòng)人民幣區(qū)域國(guó)際化提供一定的借鑒。

二、文獻(xiàn)綜述

對(duì)貨幣區(qū)域化影響力的早期的研究都是通過(guò)考察區(qū)域貨幣籃子權(quán)重的變化來(lái)進(jìn)行分析，如Frankel and Wei(1994)［1］利用1979～1992年的數(shù)據(jù)考察了美元、日元、德國(guó)馬克、澳大利亞元以及新西蘭元對(duì)東亞貨幣匯率的影響，研究表明，美元在東亞貨幣籃子中的權(quán)重最高，東亞是事實(shí)上的“美元區(qū)”。Aggarwal and Mougoue(1996)［2］對(duì)日元與“亞洲四小龍”和“亞洲四小虎”貨幣的協(xié)整分析表明，日元與這些國(guó)家的貨幣存在長(zhǎng)期協(xié)整關(guān)系并且相對(duì)于美元而言，日元的影響力在不斷增強(qiáng)。Ito(2011)［3］通過(guò)對(duì)2005年以來(lái)人民幣對(duì)東亞地區(qū)貨幣影響力的分析發(fā)現(xiàn)，人民幣對(duì)東亞地區(qū)貨幣影響力逐步增強(qiáng)并且已經(jīng)成為東亞經(jīng)濟(jì)體的“貨幣錨”(monetary anchor)。Balasubramaniam，Patnaik and Shah(2011)［4］認(rèn)為人民幣對(duì)東亞經(jīng)濟(jì)體的影響有限。Chen and Yiu(2013)［5］在借鑒Frankel and Wei(1994)分析框架的基礎(chǔ)上分析了人民幣對(duì)東盟國(guó)家匯率變動(dòng)的影響，研究表明，2005年“匯改”以來(lái)，人民幣在東亞各國(guó)貨幣籃子中的權(quán)重呈現(xiàn)不斷上升的趨勢(shì)，而美元雖然對(duì)東盟國(guó)家匯率的影響力仍然存在，但是并沒(méi)有居于主導(dǎo)地位，中國(guó)與東盟國(guó)家貿(mào)易與金融日益緊密的聯(lián)系是人民幣成為東盟國(guó)家主導(dǎo)貨幣的原因。Kessler and Subramanian(2013)［6］認(rèn)為亞洲金融危機(jī)以后，人民幣對(duì)東亞貨幣的影響已經(jīng)超過(guò)了美元和歐元成為占主導(dǎo)地位的參考貨幣。Fratzscher and Mehl(2013)［7］建立了影響匯率變動(dòng)的因子模型并采用事件研究法(event study)分析了人民幣在東亞地區(qū)的影響力進(jìn)行了分析。研究表明，2005年以來(lái)特別是金融危機(jī)以來(lái)，人民幣已經(jīng)成為推動(dòng)?xùn)|亞貨幣變動(dòng)的主導(dǎo)力量。

國(guó)內(nèi)方面，丁劍平和楊飛(2007)［8］認(rèn)為“匯改”以后人民幣在亞洲貨幣機(jī)制降低美元權(quán)重中發(fā)揮了主導(dǎo)作用。楊雪峰(2009)［9］利用東亞國(guó)家貨幣兌瑞士法郎的月度數(shù)據(jù)分析了東亞國(guó)家貨幣籃子權(quán)重的變化特點(diǎn)，研究表明，東亞國(guó)家仍然是事實(shí)上的美元區(qū)，而人民幣對(duì)東亞國(guó)家貨幣的影響力并不大。張婧(2012)［10］利用2000年～2011年的季度數(shù)據(jù)對(duì)五個(gè)亞洲典型國(guó)家(中國(guó)、日本、馬來(lái)西亞、新加坡和泰國(guó))匯率聯(lián)動(dòng)的相關(guān)性進(jìn)行了分析，研究表明，這五個(gè)國(guó)家的匯率相關(guān)度較高，而新加坡元居于主導(dǎo)地位。張施杭胤(2013)［11］采用2005年7月“匯改”以來(lái)包括人民幣、日元、韓元和新加坡元在內(nèi)的十種東亞國(guó)家或地區(qū)的貨幣兌美元的月度數(shù)據(jù)并利用Frankel and Wei(1994)的框架分析了東亞國(guó)家籃子貨幣權(quán)重的變化，研究表明，2009年以后人民幣逐漸取代美元成為東亞地區(qū)的主導(dǎo)貨幣。楊榮海(2011)［12］通過(guò)對(duì)日元、美元、人民幣、英鎊以及歐元在東盟10國(guó)貨幣的籃子權(quán)重的變化來(lái)對(duì)分析人民幣對(duì)東南亞國(guó)家貨幣的影響，研究表明2005年“匯改”以來(lái)，美元在東南亞國(guó)家貨幣中的權(quán)重下降，而人民幣的貨幣權(quán)重則顯著上升，人民幣已經(jīng)成為東盟國(guó)家貨幣的“錨”。

從以上文獻(xiàn)梳理可以發(fā)現(xiàn):首先，現(xiàn)有大部分人民幣區(qū)域影響力的研究都是建立在Frankel and Wei(1994)分析框架之上，并且較多使用了靜態(tài)回歸的方法，如楊雪峰(2009)、楊榮海(2011)等，然而靜態(tài)回歸最大的缺陷就是不能反應(yīng)“貨幣錨”變化的動(dòng)態(tài)性。雖然有學(xué)者引入無(wú)限分布滯后模型分析了主要國(guó)家貨幣對(duì)東亞主要經(jīng)濟(jì)體的長(zhǎng)短期影響，但是其在實(shí)證分析時(shí)并沒(méi)有考慮解釋變量可能存在的內(nèi)生性問(wèn)題;其次，在數(shù)據(jù)頻數(shù)的選擇上，較多研究者使用了月度或者季度的匯率數(shù)據(jù)來(lái)進(jìn)行分析，而月度或者季度數(shù)據(jù)可能會(huì)掩蓋了不同貨幣匯率之間的短期關(guān)系;最后，東亞國(guó)家的匯率制度與人民幣匯率制度類似，先后經(jīng)歷了從單一盯住美元到轉(zhuǎn)而實(shí)行根據(jù)一籃子貨幣進(jìn)行調(diào)節(jié)的政策轉(zhuǎn)型(高文杰，2013)［13］，因此在分析人民幣對(duì)東亞國(guó)家貨幣影響時(shí)要考慮到這一變化對(duì)分析結(jié)果可能產(chǎn)生的影響。

本文的創(chuàng)新之處在于:采用滾動(dòng)回歸的方法對(duì)2001年以來(lái)人民幣與東亞主要國(guó)家貨幣匯率聯(lián)動(dòng)的動(dòng)態(tài)性進(jìn)行了分析，同時(shí)對(duì)人民幣“匯改”以及金融危機(jī)前后人民幣與東亞主要國(guó)家貨幣匯率變動(dòng)關(guān)聯(lián)性差異進(jìn)行了對(duì)比分析;其次，為了保證分析結(jié)果的穩(wěn)健性與可靠性，避免使用低頻數(shù)據(jù)對(duì)結(jié)果穩(wěn)健性可能產(chǎn)生的負(fù)面影響，利用高頻數(shù)據(jù)(日數(shù)據(jù))來(lái)對(duì)參數(shù)進(jìn)行估計(jì)，從而保證統(tǒng)計(jì)推斷的可靠性;最后，在分析人民幣區(qū)域影響力不斷增強(qiáng)的原因時(shí)，從產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)移的角度進(jìn)行了理論分析，豐富了現(xiàn)有文獻(xiàn)。

三、東亞貨幣匯率聯(lián)動(dòng)性檢驗(yàn)

2005年7月21日中國(guó)啟動(dòng)了人民幣匯率制度改革，人民幣進(jìn)入了快速升值的通道。與此同時(shí)，亞洲金融危機(jī)以后，東南亞各國(guó)先后放棄了實(shí)行多年的盯住美元的匯率制度，轉(zhuǎn)而實(shí)施有管理的獨(dú)立的浮動(dòng)匯率制度。2007年7月“次貸危機(jī)”爆發(fā)至2008年上半年，人民幣兌美元保持了持續(xù)升值的態(tài)勢(shì)，然而，隨著美國(guó)金融危機(jī)的蔓延以及美聯(lián)儲(chǔ)持續(xù)推出量化寬松的貨幣政策，使得人民幣升值壓力進(jìn)一步增大。為了保持人民幣匯率的穩(wěn)定，2008年9月以后人民幣重回盯住美元的固定匯率制度，人民幣兌美元波動(dòng)幅度進(jìn)一步收窄。2010年6月以后，隨著金融危機(jī)的影響逐步消退，中國(guó)重啟人民幣匯率制度改革，人民幣重新進(jìn)入升值通道，同時(shí)東南亞各主要經(jīng)濟(jì)體貨幣兌美元也開(kāi)始呈現(xiàn)不同的升值趨勢(shì)。為了更好的分析人民幣匯率制度變遷背景下人民幣匯率對(duì)東亞其他國(guó)家貨幣匯率變動(dòng)的影響，接下來(lái)利用2002年以來(lái)的日度高頻數(shù)據(jù)分階段對(duì)東南亞各經(jīng)濟(jì)體貨幣匯率與人民幣匯率之間關(guān)系的動(dòng)態(tài)演進(jìn)進(jìn)行分析。

(一)數(shù)據(jù)來(lái)源

為了兼顧樣本的代表性與簡(jiǎn)潔性，選擇印尼盾(IDR)、韓元(KRW)、馬來(lái)西亞林吉特(MYR)、新加坡元(SGD)、泰銖(THB)以及臺(tái)幣(TWD)作為東亞主要經(jīng)濟(jì)體貨幣的樣本;同時(shí)，為了全面分析“匯改”前后人民幣匯率制度變遷對(duì)東亞各國(guó)貨幣匯率的影響，選取2002年1月2日～2013年3月6日的匯率數(shù)據(jù)作為研究對(duì)象。根據(jù)人民幣“匯改”的歷史進(jìn)程，將研究樣本劃分為三個(gè)階段:2005年“匯改”前(2002年1月3日～2005年7月20日)、第一次“匯改”至金融危機(jī)爆發(fā)以前(2005年7月21日～2008年9月14日)、金融危機(jī)期間(2008年9月15日～2010年6月19日)以及后金融危機(jī)時(shí)期(2010年6月20日～2014年3月7日)。同時(shí)選擇特別提款權(quán)作為計(jì)價(jià)貨幣，數(shù)據(jù)來(lái)源于 Pacific exchange rate service 數(shù)據(jù)庫(kù)(http://fx．sauder．ubc．ca/)。

表1 人民幣與東亞貨幣匯率相關(guān)系數(shù)矩陣

表2 人民幣與東亞貨幣匯率相關(guān)系數(shù)矩陣

(二)人民幣與東亞貨幣聯(lián)動(dòng)態(tài)勢(shì)分析

表1和表2分別給出了不同階段人民幣與東南亞各主要國(guó)家貨幣匯率變動(dòng)的相關(guān)系數(shù)矩陣。從表1可以發(fā)現(xiàn)，亞洲“金融危機(jī)”以后，特別是2000年5月“清邁協(xié)議”的簽署，使得東亞地區(qū)貨幣金融合作進(jìn)入實(shí)質(zhì)性階段，也使得東亞各國(guó)匯率變動(dòng)的相關(guān)性得到加強(qiáng)。2005年7月“匯改”以后，人民幣實(shí)行參考一籃子貨幣調(diào)節(jié)的有管理的浮動(dòng)匯率制度，人民幣兌美元波動(dòng)幅度增大，而港幣則繼續(xù)實(shí)行與美元直接掛鉤的聯(lián)系匯率制度，因此人民幣與港幣之間的相關(guān)度降低，而這一時(shí)期韓元并沒(méi)有追隨人民幣單邊升值的步伐，在2005年10月～2006年12月小幅升值以后匯率一直保持較高的穩(wěn)定性，因此“匯改”后人民幣與韓元的相關(guān)性并不明顯，而這一時(shí)期人民幣與東南亞國(guó)家貨幣匯率繼續(xù)呈現(xiàn)出較高的相關(guān)性，表明這一時(shí)期人民幣對(duì)東南亞國(guó)家貨幣的影響力并沒(méi)有因?yàn)椤皡R改”而降低，而大多數(shù)東亞國(guó)家的貨幣的匯率呈現(xiàn)出一致的聯(lián)動(dòng)態(tài)勢(shì)。

2007年爆發(fā)于美國(guó)的“次貸危機(jī)”迅速向全球擴(kuò)散并迅速演化為一場(chǎng)全球性的金融危機(jī)，不僅對(duì)世界各國(guó)的金融體系產(chǎn)生了影響，而且延伸到實(shí)體經(jīng)濟(jì)，使得世界各國(guó)的對(duì)外貿(mào)易、投資嚴(yán)重下滑。為了保護(hù)本國(guó)經(jīng)濟(jì)與刺激出口，東亞各國(guó)紛紛采取有利于本國(guó)利益的貿(mào)易保護(hù)政策，同時(shí)實(shí)施相對(duì)寬松的貨幣政策來(lái)刺激經(jīng)濟(jì)，而在同一時(shí)期中國(guó)也將人民幣對(duì)美元匯率的波幅收窄，使得這一時(shí)期中國(guó)與東南亞各國(guó)匯率相關(guān)性大大降低。這一時(shí)期，在金融危機(jī)沖擊下，韓元與印尼盾、林吉特、新加坡元、泰銖呈現(xiàn)出單邊貶值的態(tài)勢(shì)，其中韓元與印尼盾貶值幅度一度超過(guò)30%，直至2009年3月以后韓元與東南亞國(guó)家貨幣才表現(xiàn)出穩(wěn)定升值的趨勢(shì)(張靜，2012)［14］。從表2可以看到，這一時(shí)期韓元與東南亞國(guó)家貨幣的關(guān)聯(lián)程度較高，而由于人民幣重回盯住美元的固定匯率制度，因此這一時(shí)期人民幣與東南亞國(guó)家貨幣的匯率聯(lián)動(dòng)性大大降低，但是與港幣的關(guān)聯(lián)程度則顯著提高。

金融危機(jī)以后，東亞各國(guó)貨幣兌美元的匯率走勢(shì)開(kāi)始分化，韓元保持了對(duì)美元持續(xù)小幅升值的趨勢(shì)，而印尼盾、林吉特、新加坡元以及臺(tái)幣在經(jīng)歷小幅升值以后匯率波動(dòng)加劇，因此這一時(shí)期韓元與東南亞國(guó)家貨幣匯率變動(dòng)的關(guān)聯(lián)度得到加強(qiáng);同時(shí)，2010年6月19日人民幣重啟匯率制度改革，人民幣兌美元的波幅重新擴(kuò)大至10%，人民幣兌美元呈現(xiàn)出單邊升值的趨勢(shì)，同時(shí)在經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的大背景下，東亞各國(guó)也加強(qiáng)了金融合作的步伐，2008年12月中國(guó)與韓國(guó)、香港地區(qū)、馬來(lái)西亞以及新加坡等十幾個(gè)國(guó)家(或地區(qū))簽署了以人民幣為協(xié)議貨幣的貨幣互換協(xié)議，人民幣地區(qū)影響力逐步增強(qiáng)，人民幣與東亞國(guó)家匯率變動(dòng)的協(xié)同性得到提高。

通過(guò)以上分析可以發(fā)現(xiàn)，97年亞洲金融危機(jī)以后，東亞各國(guó)貨幣之間逐步形成了非正式的匯率合作機(jī)制，但是這種匯率合作機(jī)制的約束力并不強(qiáng)，一旦遭受外來(lái)的系統(tǒng)性金融危機(jī)或者經(jīng)濟(jì)危機(jī)的沖擊，為了保持本國(guó)經(jīng)濟(jì)的穩(wěn)定，東亞各國(guó)會(huì)通過(guò)競(jìng)爭(zhēng)性貶值來(lái)獲得出口競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)，使得東亞各國(guó)匯率合作機(jī)制約束力弱化，而一旦危機(jī)過(guò)后，各國(guó)又重啟匯率合作機(jī)制建設(shè)，使得各國(guó)匯率聯(lián)動(dòng)性加強(qiáng)。由此說(shuō)明，進(jìn)入21世紀(jì)后，東亞各國(guó)存在著非正式的匯率聯(lián)動(dòng)機(jī)制，但是由于這種機(jī)制并沒(méi)有通過(guò)明確的多邊協(xié)議來(lái)得到嚴(yán)格的執(zhí)行，因此缺乏約束，一旦遭受重大經(jīng)濟(jì)或者金融沖擊，這種匯率聯(lián)動(dòng)機(jī)制則不復(fù)存在。

四、人民幣對(duì)東亞貨幣匯率影響力檢驗(yàn)

根據(jù)上文分析可以發(fā)現(xiàn)，亞洲金融危機(jī)以后，東亞各國(guó)通過(guò)加強(qiáng)地區(qū)金融合作來(lái)實(shí)現(xiàn)抵御共同風(fēng)險(xiǎn)的目的，而經(jīng)濟(jì)的發(fā)展必然會(huì)增強(qiáng)本地的地區(qū)影響力。改革開(kāi)放以來(lái)，中國(guó)由于持續(xù)的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)，目前已經(jīng)成為世界上最大的產(chǎn)品出口國(guó)與世界最大凈債權(quán)國(guó)，因此人民幣匯率變動(dòng)對(duì)地區(qū)經(jīng)濟(jì)的影響不容小覷。特別是進(jìn)入21世紀(jì)以后，人民幣匯率已經(jīng)先后經(jīng)歷了兩輪匯率制度改革，同時(shí)也遭受了一次較大金融危機(jī)的沖擊，因此系統(tǒng)考察人民幣對(duì)東亞主要經(jīng)濟(jì)體貨幣的影響力以及人民幣匯率制度改革對(duì)東亞主要貨幣的影響，對(duì)于人民幣實(shí)現(xiàn)“區(qū)域國(guó)際化”，同時(shí)為未來(lái)的匯率制度改革提供借鑒尤為重要。因此，接下來(lái)通過(guò)構(gòu)建計(jì)量模型來(lái)對(duì)此進(jìn)行分析。

(一)模型構(gòu)建

Frankel and Wei(1994)通過(guò)建立回歸模型分析了東亞主要貨幣對(duì)美元、日元、德國(guó)馬克、澳大利亞元以及新西蘭元匯率變動(dòng)的即期反應(yīng)，其表達(dá)式為:

此后，式(1)被廣泛用于分析籃子權(quán)重的變化及其對(duì)本國(guó)貨幣匯率的即期影響。有學(xué)者在Frankel and Wei(1994)模型的基礎(chǔ)上引入滯后變量，并將其用來(lái)分析籃子貨幣匯率變動(dòng)對(duì)主要貨幣匯率影響的長(zhǎng)期與短期效應(yīng)，然而本質(zhì)上是將無(wú)限期分布滯后模型通過(guò)變形為自回歸模型來(lái)進(jìn)行分析，同時(shí)為了分析的方便，假定每一種主要貨幣在每一期對(duì)貨幣影響的衰減是完全相同的，同時(shí)在估計(jì)自回歸模型時(shí)也沒(méi)有考慮到可能存在的內(nèi)生性問(wèn)題，因此得到的結(jié)論值得商榷。為了動(dòng)態(tài)反映人民幣匯率對(duì)東亞主要經(jīng)濟(jì)體貨幣的影響，在借鑒Frankel and Wei(1994)模型的基礎(chǔ)上去除對(duì)東亞貨幣沒(méi)有顯著影響的新西蘭元和澳大利亞元，將其表示為:

其中CNY、JPY、USD、EUR分別表示人民幣、日元、美元和歐元的匯率，ΔlogXj，t表示第 j種貨幣匯率水平的對(duì)數(shù)差分，表示為 ΔlogXj，t=logXj，t－ logXj，t－1，βjt，表示第j種貨幣的時(shí)變權(quán)重，c(t)為趨勢(shì)項(xiàng)，表示其他系統(tǒng)性因素導(dǎo)致相應(yīng)匯率出現(xiàn)的升值或者貶值的時(shí)變趨勢(shì)。

由于人民幣長(zhǎng)期以來(lái)盯住美元，“匯改”以后，美元對(duì)人民幣的影響有所下降，但是兩者相關(guān)性仍然較高。因此，為了將影響東亞貨幣匯率變動(dòng)的人民幣因素中個(gè)體性因素分離出來(lái)，同時(shí)也為了避免(1)式在回歸時(shí)產(chǎn)生多重共線性問(wèn)題，將人民幣對(duì)美元匯率進(jìn)行回歸，回歸表達(dá)式為:

然后將回歸得到的殘差作為人民幣匯率的代理變量帶入式(2)，從而得到:

(二)實(shí)證分析

為了避免可能產(chǎn)生的“偽回歸”，首先需要對(duì)東亞各主要經(jīng)濟(jì)體的貨幣兌特別提款權(quán)的匯率日度數(shù)據(jù)的自然對(duì)數(shù)及其一階差分變量進(jìn)行平穩(wěn)性檢驗(yàn)。單位根檢驗(yàn)的結(jié)果表明，各國(guó)匯率的自然對(duì)數(shù)均為非平穩(wěn)時(shí)間序列，但是其一階差分序列是平穩(wěn)的。因此接下來(lái)采用式(4)對(duì)模型參數(shù)進(jìn)行估計(jì)。為了反映人民幣匯率變動(dòng)對(duì)東亞各主要貨幣匯率變動(dòng)的動(dòng)態(tài)影響，采用滾動(dòng)回歸的方法來(lái)進(jìn)行參數(shù)估計(jì)。參照白曉燕和唐晶晶(2013)［15］的做法，選擇窗口時(shí)長(zhǎng)為300，同時(shí)相鄰窗口向前推進(jìn)的觀測(cè)數(shù)目step為5，樣本量為3178，回歸次數(shù)共576次。由于每次使用樣本回歸估計(jì)的樣本容量為300，相對(duì)于解釋變量個(gè)數(shù)而言屬于大樣本，因此統(tǒng)計(jì)推斷是穩(wěn)健的，最終得到的人民幣、美元、歐元以及日元對(duì)相應(yīng)貨幣匯率的動(dòng)態(tài)系數(shù)及其95%的置信區(qū)間的變動(dòng)情況①限于篇幅，未將實(shí)證分析結(jié)果列出，如有需要請(qǐng)與作者聯(lián)系。。實(shí)證分析結(jié)果顯示:

1．東亞各經(jīng)濟(jì)體逐步擺脫了美元匯率的影響。1997年由游資所引發(fā)的亞洲金融危機(jī)對(duì)亞洲金融體系產(chǎn)生了嚴(yán)重沖擊，使得亞洲各國(guó)開(kāi)始認(rèn)識(shí)到加強(qiáng)區(qū)域金融合作、抵御和防范共同風(fēng)險(xiǎn)的重要性，并陸續(xù)制定與實(shí)施一系列合作方案。“清邁協(xié)議”以后，東亞各國(guó)通過(guò)建立雙邊與多邊貨幣互換機(jī)制來(lái)加強(qiáng)貨幣合作，而中國(guó)由于持續(xù)的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)與穩(wěn)定的發(fā)展環(huán)境使得人民幣在東亞地區(qū)貨幣中逐步居于主導(dǎo)地位(崔蕊，2013)［16］。2008年12月以后，我國(guó)先后與韓國(guó)、中國(guó)香港和馬來(lái)西亞等東南亞十幾個(gè)國(guó)家或地區(qū)簽署了將人民幣作為協(xié)議貨幣的互換協(xié)議，從而使得人民幣匯率對(duì)東亞國(guó)家貨幣的影響力重新得到加強(qiáng)。此外，受到歐洲債務(wù)危機(jī)的拖累，整個(gè)歐元區(qū)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇緩慢，歐元疲軟，因此尚不足以具備成為國(guó)際主導(dǎo)貨幣的能力。

2．金融危機(jī)以后，人民幣對(duì)東亞地區(qū)的影響力得到逐步提升，并且已經(jīng)對(duì)日元以及美元的地位構(gòu)成了挑戰(zhàn)。隨著中國(guó)經(jīng)濟(jì)持續(xù)快速的發(fā)展，中國(guó)目前已經(jīng)成為了世界第二大經(jīng)濟(jì)體以及世界上最大的產(chǎn)品出口國(guó)與世界最大凈債權(quán)國(guó)，因此經(jīng)濟(jì)地位的提升必然會(huì)推動(dòng)人民幣國(guó)際地位的不斷提升。東亞目前已經(jīng)形成了人民幣、日元和美元三足鼎立并且人民幣居于最重要地位的格局。其原因在于，通過(guò)增強(qiáng)人民幣匯率波動(dòng)彈性使得人民幣對(duì)東亞各國(guó)貨幣的影響力得到了顯著提升，同時(shí)美、日經(jīng)濟(jì)疲軟也使得美元和日元在東亞地位有所松動(dòng)，而歐元對(duì)東亞各國(guó)匯率的波動(dòng)并不具有顯著影響力。

從上述實(shí)證分析的結(jié)果可以看出，人民幣對(duì)東亞各國(guó)的地區(qū)影響力不斷增強(qiáng)。這與中國(guó)加入WTO以后經(jīng)濟(jì)的持續(xù)快速增長(zhǎng)以及區(qū)域影響力不斷提高直接相關(guān)。一方面，隨著中國(guó)工業(yè)化與城鎮(zhèn)化的快速推進(jìn)，我國(guó)人口紅利逐步減少，勞動(dòng)力價(jià)格不斷上升。因此，在“走出去”戰(zhàn)略的推動(dòng)下，采用資本輸出與產(chǎn)業(yè)鏈整合等手段，通過(guò)對(duì)外直接投資將失去比較優(yōu)勢(shì)的產(chǎn)業(yè)逐步轉(zhuǎn)移至外圍國(guó)家，而東南亞各國(guó)則是我國(guó)主要的投資來(lái)源國(guó)之一。2012年中國(guó)對(duì)東盟十國(guó)的投資流量超過(guò)61億美元，占總投資流量比重為6．9%，同比增長(zhǎng)3．3%，對(duì)亞洲投資流量占2012年對(duì)外總投資流量的9．4%。由此可以看出，中國(guó)對(duì)亞洲國(guó)家的主要投資主要集中在東盟國(guó)家，投資排名前五位的行業(yè)分別為電力、熱水、燃?xì)饧八纳a(chǎn)和供應(yīng)業(yè)、采礦業(yè)、批發(fā)和零售業(yè)、租賃和商業(yè)服務(wù)業(yè)、制造業(yè)，這五個(gè)行業(yè)占總行業(yè)投資的存量比重接近70%①根據(jù)《中國(guó)對(duì)外直接投資統(tǒng)計(jì)公報(bào)(2012)》公布的數(shù)據(jù)進(jìn)行整理和計(jì)算。，可見(jiàn)我國(guó)對(duì)東盟的直接投資主要集中在資源密集型和勞動(dòng)密集型產(chǎn)業(yè)。同時(shí)，伴隨著中國(guó)對(duì)東亞國(guó)家產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)移的推進(jìn)，中國(guó)和東亞國(guó)家貨幣互換的范圍與規(guī)模也在不斷擴(kuò)大，人民幣貿(mào)易計(jì)價(jià)、結(jié)算、支付的穩(wěn)步推進(jìn)，客觀上也促進(jìn)了人民幣走向區(qū)域化，并為最終推動(dòng)人民幣國(guó)際化奠定了基礎(chǔ)。

五、結(jié)論與展望

在人民幣匯率制度變遷的背景下對(duì)東亞各主要經(jīng)濟(jì)體貨幣匯率聯(lián)動(dòng)態(tài)勢(shì)檢驗(yàn)以及人民幣對(duì)東亞貨幣匯率的動(dòng)態(tài)影響，得到的研究結(jié)論如下:(1)東亞貨幣之間存在著非正式的匯率合作機(jī)制。在經(jīng)濟(jì)基本面向好時(shí)，東亞各國(guó)貨幣合作意愿會(huì)大大增強(qiáng)，而一旦遭受外來(lái)系統(tǒng)的經(jīng)濟(jì)與金融危機(jī)的沖擊，這種非正式的匯率合作機(jī)制則不復(fù)存在。(2)2002年以來(lái)，東亞逐步擺脫了美元的影響，而金融危機(jī)使得美元對(duì)東亞各主要經(jīng)濟(jì)體的影響進(jìn)一步削弱，而“匯改”使得人民幣對(duì)東亞各國(guó)貨幣的影響力則進(jìn)一步增強(qiáng);相對(duì)而言，人民幣對(duì)東亞各國(guó)貨幣的影響力要遠(yuǎn)高于日元，而歐元對(duì)東亞主要經(jīng)濟(jì)體貨幣的影響力并不顯著。(3)產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)移以及中國(guó)和東亞國(guó)家貨幣互換的范圍與規(guī)模也在不斷擴(kuò)大，人民幣貿(mào)易計(jì)價(jià)、結(jié)算、支付的穩(wěn)步推進(jìn)是人民幣區(qū)域影響力不斷增強(qiáng)的重要因素。

根據(jù)研究結(jié)果，本文提出以下政策建議:第一，東亞各國(guó)雖然認(rèn)識(shí)到區(qū)域貨幣合作的重要性，但是由于經(jīng)濟(jì)發(fā)展的不平衡以及東亞各國(guó)對(duì)于國(guó)際利益的爭(zhēng)奪，因此東亞地區(qū)貨幣合作注定是一個(gè)長(zhǎng)期的、曲折的過(guò)程。目前，東亞各國(guó)的貨幣合作還停留在通過(guò)建立雙邊或者多邊的貨幣互換以及共同干預(yù)市場(chǎng)匯率等嘗試性的合作來(lái)實(shí)現(xiàn)穩(wěn)定匯率的目的，還沒(méi)有向更高層次的匯率目標(biāo)區(qū)邁進(jìn)。因此，東亞地區(qū)應(yīng)該盡快形成嚴(yán)格的匯率目標(biāo)區(qū)并通過(guò)加強(qiáng)各國(guó)貨幣政策的協(xié)調(diào)用以保證匯率目標(biāo)區(qū)計(jì)劃得到嚴(yán)格執(zhí)行，從而為未來(lái)建立共同的匯率聯(lián)動(dòng)機(jī)制打下基礎(chǔ)。第二，為了增強(qiáng)人民幣地區(qū)影響力，提升人民幣作為區(qū)域主導(dǎo)貨幣的地位，中國(guó)需要在開(kāi)放經(jīng)常賬戶的基礎(chǔ)上，逐步開(kāi)放人民幣金融與資本賬戶，從而吸引越來(lái)越多的經(jīng)濟(jì)體將人民幣作為結(jié)算貨幣和外匯儲(chǔ)備貨幣，從而在更深層次上推動(dòng)人民幣成為區(qū)域核心貨幣，實(shí)現(xiàn)人民幣區(qū)域國(guó)際化并且為人民幣進(jìn)一步實(shí)現(xiàn)全面國(guó)際化奠定基礎(chǔ)。第三，東亞各國(guó)特別是以中國(guó)、日本、韓國(guó)為代表的東亞大國(guó)應(yīng)該主導(dǎo)簽訂帶有約束性質(zhì)的地區(qū)貨幣合作協(xié)議，避免各國(guó)在遭受經(jīng)濟(jì)或者金融沖擊時(shí)實(shí)施“以鄰為壑”的貨幣政策，加劇地區(qū)經(jīng)濟(jì)與金融危機(jī)的擴(kuò)散。第四、目前我國(guó)經(jīng)濟(jì)規(guī)模雖然已位居世界第二位，但是中國(guó)在國(guó)際分工中仍然處于產(chǎn)業(yè)鏈中低端位置，出口產(chǎn)品以低附加值的勞動(dòng)密集型產(chǎn)品為主。隨著人口紅利的逐步消失，中國(guó)這種貿(mào)易模式并不具有可持續(xù)性。當(dāng)前，隨著經(jīng)濟(jì)全球化的發(fā)展以及信息技術(shù)的快速推進(jìn)，國(guó)際產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)移也呈現(xiàn)迅猛發(fā)展的態(tài)勢(shì)。在這一過(guò)程中，企業(yè)間競(jìng)爭(zhēng)與合作的關(guān)系也發(fā)生了深刻變化，新的國(guó)際分工格局正在逐步形成。因此，中國(guó)要抓住新一輪國(guó)際產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)移的機(jī)遇，積極承接來(lái)自發(fā)達(dá)國(guó)家的產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)移，逐步融入乃至占據(jù)全球產(chǎn)業(yè)鏈高端，提高出口產(chǎn)品的技術(shù)含量與貿(mào)易附加值，從根本上改變中國(guó)在現(xiàn)有國(guó)際分工中的不利局面。這樣不僅可以增加經(jīng)濟(jì)發(fā)展的后勁，實(shí)現(xiàn)經(jīng)濟(jì)的可持續(xù)發(fā)展，而且有利于提高中國(guó)的地區(qū)影響力，為推動(dòng)人民幣最終實(shí)現(xiàn)國(guó)際化而打下堅(jiān)實(shí)的微觀基礎(chǔ)。

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