“錢荒”與利率市場化推進(jìn)

徐爭

“錢荒”，本質(zhì)上是“錢緊”的特殊表現(xiàn)。“錢荒”是個(gè)偽命題，只要不怕融資成本高，還是可以借到錢的，其實(shí)還是“錢貴”的問題。

“錢荒”與利率市場化

2013～2014年央行政策開始轉(zhuǎn)向從緊和去杠桿化，讓利率回歸市場，央行曾多次表示，商業(yè)銀行“必須加強(qiáng)流動(dòng)性管理”。一方面把影子銀行的信貸資產(chǎn)，即理財(cái)產(chǎn)品重新列入資產(chǎn)負(fù)債表；另一方面降低銀行對銀行間市場廉價(jià)資金的依賴。長期以來，國內(nèi)金融機(jī)構(gòu)對利率并不敏感。一是利率長期受到管制，銀行通過息差即可獲得巨額收益。二是部分金融機(jī)構(gòu)利用利率管制良機(jī)，使自己“低風(fēng)險(xiǎn)、高收益”。從理論上講，當(dāng)市場出現(xiàn)“錢荒”時(shí)，央行可以按照自己的意愿注入盡可能多的流動(dòng)性，在現(xiàn)實(shí)中出于道德風(fēng)險(xiǎn)的考慮，央行在流動(dòng)性注入方面相當(dāng)審慎。

“十八大”之后，利率市場化與去杠桿化已成為我國金改的重要目標(biāo)。利率市場化就是將存款利率上限和貸款利率下限放開，由銀行自己決定。這包括了利率決定、利率傳導(dǎo)、利率結(jié)構(gòu)和利率管理的市場化。實(shí)際上，就是將利率的決策權(quán)交給金融機(jī)構(gòu)，由金融機(jī)構(gòu)自己根據(jù)資金狀況和對金融市場動(dòng)向的判斷來自主調(diào)節(jié)利率水平，最終形成以中央銀行基準(zhǔn)利率為基礎(chǔ)，以貨幣市場利率為中介，由市場供求決定金融機(jī)構(gòu)存貸款利率的市場利率體系和利率形成機(jī)制。當(dāng)前央行對商業(yè)銀行的一些調(diào)控方式出現(xiàn)的變化，目的也在于推動(dòng)利率市場化進(jìn)程。

利率市場化推進(jìn)與國際借鑒

利率市場化是指在市場經(jīng)濟(jì)中利率水平的高低由市場供求關(guān)系所決定，這實(shí)質(zhì)上是一個(gè)逐步發(fā)揮市場機(jī)制在利率決定中的作用、進(jìn)而實(shí)現(xiàn)資金流向和配置不斷優(yōu)化的過程。在信息不對稱的情況下，利率市場化也會帶來很大的風(fēng)險(xiǎn)，出現(xiàn)兩種極端現(xiàn)象：或者投資過度，或者投資不足，也給商業(yè)銀行帶來階段性風(fēng)險(xiǎn)和永久性風(fēng)險(xiǎn)。階段性風(fēng)險(xiǎn)是在利率放開管制的初期，商業(yè)銀行不能適應(yīng)市場化利率環(huán)境所產(chǎn)生的金融風(fēng)險(xiǎn)。轉(zhuǎn)軌階段風(fēng)險(xiǎn)是由于商業(yè)銀行長期的利率壓制，市場化后的利率水平必然會升高，銀行之間吸收存款的競爭加劇。在激烈競爭中，銀行將不斷上調(diào)利率水平，這意味著銀行將承擔(dān)更多的風(fēng)險(xiǎn)；同時(shí)也使金融借款合同面臨更大的不確定性，并影響宏觀經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定。

從國際經(jīng)驗(yàn)來看，利率市場化進(jìn)程中都伴隨著實(shí)際利率的抬升。在金融抑制背景下金融脫媒加速推進(jìn)，商業(yè)銀行被迫通過提高負(fù)債方回報(bào)率攬儲，同時(shí)在資產(chǎn)方就需要更高的收益率，在利率市場化進(jìn)程中以弱化息差收窄擠壓銀行利潤，就會抬升整個(gè)社會的利率水平。主要發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體在利率市場化前實(shí)際利率都相對較低，而在利率市場化推進(jìn)時(shí)經(jīng)通脹調(diào)整的長期國債收益率均顯著上行，上行幅度大致在4%～8%。日本進(jìn)行利率市場化改革也導(dǎo)致大銀行競相抬高存款利率，降低貸款利率，甚至出現(xiàn)存貸款利率倒掛現(xiàn)象。一些小銀行難以招架，或被大銀行吞并，或破產(chǎn)倒閉。這也說明了利率市場化符合收益遞減規(guī)律。利率上升得過快、過高，就會出現(xiàn)信貸活動(dòng)中的“逆向選擇效應(yīng)”和“風(fēng)險(xiǎn)激勵(lì)效應(yīng)”，使資產(chǎn)平均質(zhì)量下降，信貸風(fēng)險(xiǎn)增大，原來由分散的存款人承擔(dān)的風(fēng)險(xiǎn)主要落在了銀行身上。另外，在利率水平整體升高的同時(shí)，利率的波動(dòng)性也迅速增大，商業(yè)銀行如果不能把握利率的變動(dòng)規(guī)律，又沒有合適的金融工具來規(guī)避利率風(fēng)險(xiǎn)，必然導(dǎo)致風(fēng)險(xiǎn)。

我國的利率市場化是一個(gè)復(fù)雜而又敏感的政策。我國已于1996年放開了同業(yè)拆借利率，向市場利率邁出了堅(jiān)實(shí)的第一步。接著又放開了國債的市場利率，逐步建立起一個(gè)良好的貨幣市場與國債市場的利率形成機(jī)制，也為政府進(jìn)行利率調(diào)整確定了一個(gè)基準(zhǔn)利率。接下來的工作是著手調(diào)整利率結(jié)構(gòu)，逐步擴(kuò)大商業(yè)銀行決定貸款利率的自由權(quán)（2013年7月20日已全面放開金融機(jī)構(gòu)貸款利率管制），以后再逐步放開存款利率。通過這樣有步驟、漸進(jìn)地層層推進(jìn)的改革，最終實(shí)現(xiàn)利率的完全市場化。

從銀行業(yè)看，每年的6月和12月，銀行機(jī)構(gòu)面臨著月末和季末的雙重考核，歷年都是資金需求高峰時(shí)期。而在往年，央行通常會在資金最緊缺的時(shí)刻出手干預(yù)市場，注入部分資金，以抑制資金價(jià)格。這種行為令不少金融機(jī)構(gòu)對央行有了依賴，認(rèn)為央行始終會為整個(gè)市場托底。2013年這種方式有所改變，央行對同業(yè)市場采取市場化運(yùn)作，不管市場如何波動(dòng)，不急于出手干預(yù)，同時(shí)央行始終有條不紊地回收著流動(dòng)性。為了抑制信貸膨脹，央行改變了過去無限制地進(jìn)行逆回購以對商業(yè)銀行提供流動(dòng)性的做法，要求商業(yè)銀行自己準(zhǔn)備流動(dòng)性，來限制其放貸能力。進(jìn)入2013年12月份，在新增外匯占款依然很大的情況下貨幣市場“錢荒”再次發(fā)生，主要是央行賬上的政府存款沒有像往年那樣到年底隨著政府集中支出而下降，反而攀升到4萬億元以上，擠占了商業(yè)銀行在央行的存款準(zhǔn)備金。央行最終通過短期流動(dòng)性調(diào)節(jié)工具（SLO）投放流動(dòng)性緩解了貨幣市場的缺口。央行在2013年12月31日進(jìn)行的債券回購操作沒有對外公開宣布，這種低調(diào)抽走資金的方式，詮釋了央行的政策目標(biāo)：希望貨幣市場利率維持高位，以鼓勵(lì)金融體系推進(jìn)去杠桿化進(jìn)程，但它也不希望其收緊行動(dòng)引起不必要的市場驚慌。

通過以上分析，可以看出“錢荒”及央行應(yīng)對背后揭示出的是“創(chuàng)造一個(gè)穩(wěn)定的貨幣金融環(huán)境，促使市場主體形成合理和穩(wěn)定的預(yù)期，推動(dòng)結(jié)構(gòu)調(diào)整和轉(zhuǎn)型升級”的本意。（作者為華東理工大學(xué)商學(xué)院副教授）□