開放經(jīng)濟中多層次產(chǎn)權(quán)市場及其多元化目標(biāo)功能

梅新育

開放經(jīng)濟中多層次產(chǎn)權(quán)市場及其多元化目標(biāo)功能

梅新育

通過發(fā)展多層次產(chǎn)權(quán)市場，在國企股權(quán)交易、城鄉(xiāng)一體化改革、非公有企業(yè)經(jīng)營管理權(quán)傳承、跨境投資改革創(chuàng)新等方面，提供一個公開、公正、規(guī)范的交易平臺，對于社會經(jīng)濟可持續(xù)發(fā)展有著重要意義

經(jīng)過數(shù)十年發(fā)展，我國已經(jīng)初步形成以滬深兩市為主導(dǎo)、以全國中小企業(yè)股權(quán)轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)和各地產(chǎn)權(quán)交易所為輔的多層次產(chǎn)權(quán)市場，為國民經(jīng)濟發(fā)展發(fā)揮了積極作用；《國務(wù)院關(guān)于進一步促進資本市場健康發(fā)展的若干意見》（國發(fā)[2014]17號）第二條提出“發(fā)展多層次股票市場”，可望為上述多層次產(chǎn)權(quán)市場的發(fā)展創(chuàng)造更好環(huán)境。在開放經(jīng)濟環(huán)境下，面對需要解決的多元化經(jīng)濟社會問題，倘若深入發(fā)掘這個多層次產(chǎn)權(quán)市場的潛力，可以為解決這些經(jīng)濟社會問題作出較大貢獻，而多層次產(chǎn)權(quán)市場本身也能藉此獲得更大發(fā)展空間，地方產(chǎn)權(quán)交易所的潛在發(fā)展機會尤其巨大。在國企股權(quán)交易、城鄉(xiāng)一體化改革、非公有企業(yè)經(jīng)營管理權(quán)傳承、跨境投資改革創(chuàng)新等方面，多元化產(chǎn)權(quán)市場為之提供公開、公正、規(guī)范交易平臺的潛力尤為突出；若與資產(chǎn)證券化相結(jié)合，也可以為證券化資產(chǎn)提供一個交易平臺。

推動國資改革和國企股權(quán)交易

在一個主導(dǎo)產(chǎn)業(yè)不斷發(fā)展演變的現(xiàn)實世界里，國有資本要保持對國民經(jīng)濟的控制力，就必須保持一定的流動性，讓國有資本配置到最有效的部門領(lǐng)域，這樣才有可能讓一定數(shù)量的國有資本發(fā)揮最大的作用。如在新中國建立初期，紡織工業(yè)是中國支柱產(chǎn)業(yè)，大量國有資本配置在這一領(lǐng)域是合理的；現(xiàn)在中國已經(jīng)是全世界第一制造業(yè)大國，機械設(shè)備制造業(yè)產(chǎn)值占全世界1/3，紡織工業(yè)已經(jīng)不是至關(guān)重要的支柱產(chǎn)業(yè)，將有限的國有資本大量集中在紡織工業(yè)領(lǐng)域，顯然不利于保持國有資本對國民經(jīng)濟的控制力。正是在這樣的背景下，推動國企股權(quán)多元化、積極穩(wěn)妥發(fā)展混合所有制經(jīng)濟已成熱門話題。

在國資改革與混合所有制經(jīng)濟發(fā)展進程中，多層次產(chǎn)權(quán)市場的作用無可替代，這一點已成廣泛共識。正因為如此，無論是上海市原則通過的《關(guān)于推進本市國有企業(yè)積極發(fā)展混合所有制經(jīng)濟的若干意見（試行）》，還是深圳國資同時發(fā)布的《深圳市國資委2013年工作總結(jié)與2014年工作計劃》，都相當(dāng)重視通過資本市場推進混合所有制改革，上海市2012年國資證券化比例已達35.24%。大型國有企業(yè)股權(quán)交易可以在滬深兩市完成，對于中小型國有企業(yè)、大型國有企業(yè)持有的部分資產(chǎn)交易而言，則以通過全國中小企業(yè)股權(quán)轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)和各地產(chǎn)權(quán)交易所完成交易更為可取。

推進城鄉(xiāng)一體化改革

地方產(chǎn)權(quán)交易所可以為農(nóng)村合作經(jīng)濟組織股權(quán)交易提供一個公開、公正、規(guī)范的交易平臺，而且在這方面比滬深兩市、全國中小企業(yè)股權(quán)轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)有著突出的低成本等優(yōu)勢。以蘇州為例，《2014年蘇州市改革工作要點》第13條“深入推進城鄉(xiāng)一體化改革”提出，要“深化以固化農(nóng)村合作經(jīng)濟組織股權(quán)為重點的產(chǎn)權(quán)制度改革，推進集體資產(chǎn)折股量化到人（戶），賦予農(nóng)民對集體資產(chǎn)股份占有、收益、有償退出以及抵押、擔(dān)保、繼承權(quán)，確保農(nóng)民收入增幅高于城鎮(zhèn)居民收入增幅。出臺農(nóng)村產(chǎn)權(quán)交易辦法，依托蘇州市產(chǎn)權(quán)交易中心，組建蘇州市農(nóng)村產(chǎn)權(quán)交易平臺，建立市、市（區(qū)）、鎮(zhèn)（街道）三級交易網(wǎng)絡(luò)，推動農(nóng)村產(chǎn)權(quán)流轉(zhuǎn)交易公開、公正、規(guī)范運行”，實際上就是一個正確的方向。

改善非公有企業(yè)經(jīng)營管理權(quán)傳承

多層次產(chǎn)權(quán)市場還可以為民營企業(yè)、港澳臺資企業(yè)、外資企業(yè)等非公有企業(yè)經(jīng)營管理權(quán)傳承提供一個交易平臺，減少非公有企業(yè)經(jīng)營管理權(quán)傳承可能給當(dāng)?shù)亟?jīng)濟社會帶來的不確定性，同時為金融機構(gòu)創(chuàng)造新的業(yè)務(wù)空間。

改革開放30多年后的今天，當(dāng)初第一代新生企業(yè)家群體已經(jīng)必須直面企業(yè)經(jīng)營管理權(quán)傳承問題，民營企業(yè)交接班問題尤其突出，預(yù)計未來10年將是中國民營企業(yè)接班高潮。工薪階層財產(chǎn)跨代傳承與管理基本上是單純的家庭私事；民營企業(yè)交接班問題則不同，雖然表面上也不過是私人財產(chǎn)跨代傳承與管理，但由于涉及企業(yè)能否正常運行，涉及就業(yè)、稅收等事務(wù)，那就不僅僅是家族私事了，而在相當(dāng)程度上具備公共事務(wù)性質(zhì)。在蘇南、珠三角等民營經(jīng)濟發(fā)達的地區(qū)，地方黨政部門之所以為民營企業(yè)繼承者安排培訓(xùn)、掛職等項目，就是著眼于其部分公共事務(wù)性質(zhì)。

在民營經(jīng)濟發(fā)達地區(qū)如此，在某些港澳臺資、海外華人資本等特殊民族資本集中的區(qū)域，企業(yè)創(chuàng)建者面臨企業(yè)傳承的問題同樣具有普遍性。

實際上，在現(xiàn)實生活中，某些地方已經(jīng)出現(xiàn)了不止一起民營企業(yè)繼承權(quán)之爭的案例，企業(yè)經(jīng)營陷入混亂，損害當(dāng)?shù)亟?jīng)濟社會。正是從這個角度來講，通過多層次產(chǎn)權(quán)市場為民營企業(yè)、港澳臺資企業(yè)、外資企業(yè)等非公有企業(yè)資產(chǎn)及其經(jīng)營管理權(quán)傳承提供一個交易平臺，特別是通過提升地方產(chǎn)權(quán)交易所功能，從而為其中未登陸A股市場、全國中小企業(yè)股權(quán)轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)的非上市公司資產(chǎn)提供公開、透明的交易平臺，將有助于為繼承者提供公正定價和變現(xiàn)資產(chǎn)的退出通道，減少紛爭，避免損害原有企業(yè)的完整性和經(jīng)營效率。而相當(dāng)多的非公有企業(yè)繼承人接班意愿不強，或存在改行的興趣偏好，進一步提升了這一平臺的潛在價值。

在多層次產(chǎn)權(quán)市場發(fā)展進程中，金融機構(gòu)和中介機構(gòu)可以開發(fā)MBO（管理層收購）等項業(yè)務(wù)，幫助當(dāng)事企業(yè)管理層、職工集體收購有意出讓的企業(yè)的股權(quán)，無論當(dāng)事企業(yè)是內(nèi)地民營資本、港澳臺資還是外資，都是可行的。實際上，在不少外資企業(yè)，內(nèi)地管理層多年來已經(jīng)能夠獨力保障企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營正常運行并持續(xù)發(fā)展；只要原股東和管理層兩廂情愿，沒有受到外力強制干預(yù)，這樣的管理層收購交易就是好事。

深化跨境投資改革創(chuàng)新

將發(fā)展多層次產(chǎn)權(quán)市場與上海自貿(mào)區(qū)內(nèi)離岸公司業(yè)務(wù)發(fā)展結(jié)合起來，還可以創(chuàng)新跨境投資方式，而且這種操作在現(xiàn)行法規(guī)下大體已經(jīng)可以運行，無需另外制定新規(guī)。未來蘇州、天津、廣東等地的自貿(mào)區(qū)申請獲批之后，此種操作還會更加方便。構(gòu)想如下：

在自貿(mào)區(qū)設(shè)立離岸公司，將境外資產(chǎn)注入，然后將此離岸公司股權(quán)放到產(chǎn)權(quán)交易所或全國中小企業(yè)股權(quán)轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)交易，所得價款匯出境外成為對外直接投資。在第一次交易完成之后，此離岸公司股權(quán)在我國國內(nèi)二級市場交易，還可以規(guī)避東道國某些管制措施，提高交易效率和這筆境外資產(chǎn)的流動性，這對于我國投資者而言是一項重要優(yōu)勢。

如果企業(yè)要以境外資產(chǎn)為抵押向國內(nèi)銀行貸款，也可以先以境外資產(chǎn)在自貿(mào)區(qū)內(nèi)設(shè)立離岸公司，然后以此離岸公司股權(quán)為抵押向國內(nèi)銀行貸款，這樣可以規(guī)避國內(nèi)目前某些跨境貸款管制措施，也便于銀行在沒收抵押資產(chǎn)后轉(zhuǎn)讓交易，回收貸款。

正值初級產(chǎn)品市場行情下行之際，此種構(gòu)想尤其適用于我國投資者抄底吸納海外資源資產(chǎn)。一方面，海外資源資產(chǎn)通過這種方式進入中國多層次產(chǎn)權(quán)市場上市交易，能夠大大提高其成交概率，也更有希望獲得更公平、合理、透明的成交價格，減少在不透明市場上不得不付出的各種各樣不合理中介費，包括那些存在行賄受賄違法嫌疑的所謂“中介費”。

另一方面，鑒于我國企業(yè)近年來掀起了涉足海外礦業(yè)資產(chǎn)的熱潮，包括很多上市公司也是如此，而他們的這種投資多數(shù)又屬于高位買入的順周期投資，在初級產(chǎn)品熊市期間不可避免要面臨急劇上升的商業(yè)性風(fēng)險，拋售部分或全部海外資源資產(chǎn)是其止損的選擇。事實上，2012年以來，國際市場上礦業(yè)公司市值縮水20%—60%已成普遍現(xiàn)象。在這種情況下，若在海外市場出售其海外礦業(yè)資產(chǎn)，很有可能因所有者的外國身份而蒙受信息不對稱及由此而來的風(fēng)險貼水（即資產(chǎn)價格折扣）損失；若通過國內(nèi)多層次產(chǎn)權(quán)市場出售，則更有可能減少、避免這一信息不對稱帶來的風(fēng)險貼水損失。

在微觀層次上，國內(nèi)投資者通過國內(nèi)多層次產(chǎn)權(quán)市場收購取得海外資源產(chǎn)權(quán)，一來可以抓住抄底時機，降低投資直接成本；二來可以抓住熊市迫使東道國降低資源民粹主義要求的機遇，提高自己的投資預(yù)期收益率。

同時，由于我國國內(nèi)礦產(chǎn)資源稟賦較差，初級產(chǎn)品熊市意味著我國國內(nèi)大批在牛市期間開采的礦山將深陷虧損困境而被品位高得多、開采成本低得多的進口礦產(chǎn)所替代。在這種情況下，國內(nèi)礦產(chǎn)企業(yè)退出國內(nèi)開采，轉(zhuǎn)向開發(fā)海外資源以返銷國內(nèi)市場，勢在必行；國內(nèi)多層次產(chǎn)權(quán)市場正可以給他們提供一個方便的投資平臺。

境外大型礦產(chǎn)項目若要登陸境內(nèi)產(chǎn)權(quán)市場，只可能選擇滬深兩市；對于國內(nèi)多層次產(chǎn)權(quán)市場中的全國中小企業(yè)股權(quán)轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)和各地產(chǎn)權(quán)交易所而言，開發(fā)境外“藍天”礦業(yè)項目（即擁有采礦權(quán)加探礦權(quán)、資源增長潛力較大的中小型礦山項目）擁有相對優(yōu)勢。因為在國內(nèi)只擁有低品位貧礦或關(guān)停并轉(zhuǎn)的礦業(yè)企業(yè)多數(shù)屬于中小型企業(yè)，而國內(nèi)民營投資者又往往存在“寧為雞口毋為牛后”心態(tài)，不太容易集資組成大型投資企業(yè)，更適合投資海外“藍天”礦業(yè)項目，這類項目經(jīng)過探礦后的較大資源增長潛力也能補償跨境投資的風(fēng)險。而且這類“藍天”項目在境內(nèi)外為數(shù)甚多，可望給全國中小企業(yè)股權(quán)轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)和各地產(chǎn)權(quán)交易所提供較多潛在項目資源。

作者為商務(wù)部國際貿(mào)易經(jīng)濟合作研究院研究員，本文僅代表個人意見