地方債的真實風險

沈洪溥

2013年12月30 日，審計署終于發(fā)布了《全國政府性債務審計結果》，并就審計結果答記者問。審計結果顯示，截至2013 年6 月底，全國地方政府性債務余額17.9 萬億。應該說，這趕在年根出臺的數(shù)據(jù)，與市場預測是基本接近的，部分分項甚至偏低。隨后，國家發(fā)改委在發(fā)布的一份答記者問中明確，“在平臺公司項目建設資金出現(xiàn)缺口，無法完工實現(xiàn)預期收益的情況下，可考慮允許這些平臺公司發(fā)行適度規(guī)模的新債”，募集資金用于“借新還舊”和未完工的項目建設，確保不出現(xiàn)“半拉子”工程。

無論是審計署的審計結果文檔還是審計署答記者問中的內(nèi)容都透露出三層意思：一是政府對于存量債務舉債合理性、重要性的認可；二是舉債的結果是“形成了大量的優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)”；三是總體的風險是可控的，總量上的指標低于國際標準，且有經(jīng)營收入作為償債來源。按此推演下去，中央政府部門對地方政府現(xiàn)有舉債行為的肯定，將意味著審計署統(tǒng)計范疇內(nèi)的債務違約風險較低，且還有加碼余地。

但是，要注意到，審計署披露的債務數(shù)據(jù)，在城投債、信托這種有公開數(shù)據(jù)的項目結果方面，低于市場普遍的估算值，這樣，其中可能意味著，真實的地方政府債務（包含各種債務形式）或許是要高于17.9 萬億元。換言之，此數(shù)據(jù)或有低估，加碼要慎之又慎。

一方面，債務總水平在預期范圍內(nèi)，并不令人意外。眾所周知，我國的政府性債務多數(shù)是形成投資。2009年，是GDP投資率顯著提升的一年，之后穩(wěn)定，基建投資也逐漸放緩，因此，大方向上，我國地方政府性債務總量在最近兩年不會有過快增長。將鄉(xiāng)鎮(zhèn)和近兩年的其他融資方式納入審計，也影響有限，畢竟，鄉(xiāng)鎮(zhèn)債務比例較小，其他融資方式總體有限。

另一方面，地方債務問題更多應是規(guī)范發(fā)展，避免“一管就死，一放就亂”。地方債務關系到經(jīng)濟增長方式、政府作用、財稅體制改革、國企改革等諸多方面，牽一發(fā)而動全身。從三中全會和中央經(jīng)濟工作會議精神看，一是在政府和市場的關系處理上，市場要發(fā)揮資源配置的決定性作用，但還要發(fā)揮政府作用，并要發(fā)揮中央和地方的兩個積極性，這意味著地方的經(jīng)濟角色不會放棄；二是改革“必須立足于我國長期處于社會主義初級階段這個最大實際，堅持發(fā)展仍是解決我國所有問題的關鍵這個重大戰(zhàn)略判斷”。從此出發(fā)，化解存量債務問題，解決局部兌付困難，要從經(jīng)濟的持續(xù)、增長中解決目前的問題，漸進調(diào)整經(jīng)濟結構，不宜立即加速去杠桿，也不宜反復加杠桿。在允許總量緩慢增加的基礎上，逐步化解風險。

當前的問題是，地方政府的融資需求巨大，并可能有重新加速之憂。一方面，2012年底到2013年6月底的地方有償還責任債務增長較快；另一方面，2013年下半年以來的資金市場緊張和資金價格高企，同期也是債務償還的高峰，因此發(fā)生了較大規(guī)模的債務展期和借新還舊。比較2011年和此次的審計結果可知，地方政府償債分布在后延，問題是在積累，而不是在有序化解?？紤]到2013年地方財政收入雖有下降依然平穩(wěn)，土地收入較多，2014年仍然是償債高峰。因此，2014年地方政府的資金緊張狀況還將持續(xù)，甚至可能進一步加重。

地方債務問題其實并非是總體償債風險，而更多是流動性風險。三中全會和中央經(jīng)濟工作會議以及一系列措施都在強化地方政府的債務償還和風險化解責任，這樣，在2014年，地方債務實際暴露風險的概率仍然較小。但是，如果銀行等金融部門對此解讀為地方政府債務整體風險可控，乃至主動支持“借新還舊”基礎上進一步增加杠桿，那么，就可能意味著銀行等金融機構對非標資產(chǎn)的追捧將會進一步上升，這將導致金融風險的再次快速累積，并可能導致流動性風險快速暴露。

（作者為經(jīng)濟學博士）endprint