商業(yè)銀行利率風(fēng)險暴露影響貨幣政策傳導(dǎo)嗎——基于中國上市銀行數(shù)據(jù)的實證檢驗

羅宏鋒

（云南財經(jīng)大學(xué) 國際工商學(xué)院，云南 昆明650221）

一、導(dǎo)言及相關(guān)文獻綜述

傳統(tǒng)理論認為，中央銀行的貨幣政策會通過利率傳導(dǎo)機制、資產(chǎn)價格機制和信用機制等渠道發(fā)揮作用。

基于凱恩斯學(xué)派的利率傳導(dǎo)機制強調(diào)利率水平對消費者和廠商決策的影響，實際利率水平的降低會導(dǎo)致消費和投資支出增加，從而對產(chǎn)出產(chǎn)生影響。Taylor（1995）認為這種利率機制在貨幣政策傳導(dǎo)過程中發(fā)貨主要作用，但是Bernanke和Gertler（1995）卻認為實證證據(jù)并不能證明利率水平可以通過改變資金成本來發(fā)揮重要作用。

除了傳統(tǒng)的利率傳導(dǎo)機制之外，貨幣政策傳導(dǎo)的其他機制基本上可以分為資產(chǎn)價格效應(yīng)和信用觀點兩類。資產(chǎn)價格效應(yīng)認為除了債券價格外，其他相關(guān)資產(chǎn)價格和實際財富也會將貨幣政策的影響傳導(dǎo)至身體經(jīng)濟。Tobin（1969）認為當(dāng)貨幣當(dāng)局實施擴張性貨幣政策時，公眾會發(fā)現(xiàn)自己手中持有的貨幣量超過意愿持有量，因此會增加支出，增加的支出中的一部分會投資于股票，從而推高股票價格，這意味著企業(yè)只要發(fā)行少量的股票就能購買到大量新品資本，因此投資支出將會增加。Modigliani（1971）基于消費的生命周期假說提出消費者的支出與其金融財富有關(guān)，擴張性的貨幣政策帶來金融財富價值的升高，因此消費者的畢生財富增加，消費支出也會隨之增加。

信用觀點認為由于金融市場的不完美，貨幣政策會通過信息不對稱對信貸市場的影響發(fā)揮作用。Bernanke和Gertler（1995）將這種源自于信貸市場信息問題的貨幣傳導(dǎo)機制歸結(jié)為兩類。一類是基于銀行在解決信貸市場上的信息不對稱問題中扮演的特殊角色提出的，即銀行貸款渠道。Bernanke和Blinder（1988），放棄了信貸和債券完美替代的傳統(tǒng)觀點，認為特定借款人只有通過銀行貸款才能進入信用市場，擴緊縮性的貨幣政策帶來利率上升，一方面高利率水平會將低風(fēng)險的借款者擠出市場，另一方面會激勵借款者投資于更高風(fēng)險的項目，因此，商業(yè)銀行在貨幣緊縮時寧愿削減貸款方法而不愿提高利率，即產(chǎn)生信貸配給，貸款的減少最終帶來支出的降低。

與銀行貸款渠道不同，另一類源自于信貸市場信息問題的貨幣政策傳導(dǎo)機制認為貨幣政策變化會影響借款者的財務(wù)狀況，從而影響其外部融資成本，即資產(chǎn)負債表渠道。Bernanke和Gertler（1989）認為由于金融市場存在信息不對稱，引起利率上升的貨幣緊縮政策會通過多種渠道影響企業(yè)的資產(chǎn)負債表狀況，導(dǎo)致企業(yè)資產(chǎn)負債表惡化，從而引起包括代理成本在內(nèi)的企業(yè)融資成本的上升，造成企業(yè)投資支出減少。Bernanke和Gertler（1996）進一步提出了外部融資額外費用概念，認為企業(yè)資產(chǎn)負債表的惡化會造成內(nèi)部融資的減少，帶來額外的外部融資費用，從而帶來投資支出的降低。Oliner和Rudebusch（1996）認為這種效應(yīng)對資產(chǎn)負債表狀況較差的小企業(yè)影響較大，但Levin等 （2004）認為大型企業(yè)對外部融資的依賴也不可忽視，因此也會受到這種效應(yīng)的影響。Iacoviello（2005）和 Almeidad等 （2006）都認為家庭財務(wù)狀況也會受到貨幣政策的影響，從而影響其外部融資成本和耐用消費品支出。

但是，Adrian和Shin（2010）指出貨幣政策不只是會對企業(yè)的資產(chǎn)負債狀況產(chǎn)生影響，也會對商業(yè)銀行的資產(chǎn)負債狀況產(chǎn)生影響。商業(yè)銀行是通過存款等方式進行融資，并把資金用于貸款業(yè)務(wù)，以賺取利差收入為主要經(jīng)營方式的金融中介機構(gòu)。一般而言，商業(yè)銀行資產(chǎn)的平均到期期限要長于負債的平均到期期限，即資產(chǎn)與負債的期限不對稱。這種“短存長貸”特征使得商業(yè)銀行置于利率波動的風(fēng)險之下。

基于此，本文著重討論利率風(fēng)險暴露與貨幣政策傳導(dǎo)之間的關(guān)系。如果商業(yè)銀行的貸款期限較長并且以固定利率為主，利率的波動對其利息收入和利息支出的影響將不一致，高杠桿特征使得其凈價值對于市場價格的波動特別敏感。如果商業(yè)銀行未對這種利率風(fēng)險進行充分的套保，其凈價值的波動將可能影響信貸供給。本文的研究將研究視角從企業(yè)的資產(chǎn)負債狀況轉(zhuǎn)移到銀行的資產(chǎn)負債狀況，是對傳統(tǒng)的資產(chǎn)負債表效應(yīng)的補充。

本文首先從通過一個簡單的模型來說明商業(yè)銀行利率風(fēng)險暴露與貨幣政策傳導(dǎo)之間的關(guān)系，然后分析我國商業(yè)銀行利率風(fēng)險暴露現(xiàn)狀；再次，實證商業(yè)銀行的利率風(fēng)險暴露與其盈利能力的關(guān)系；最后，實證研究商業(yè)銀行利率風(fēng)險暴露對其貸款業(yè)務(wù)的影響。

二、理論模型構(gòu)建

本部分用一個簡單的模型來說明商業(yè)銀行利率風(fēng)險暴露與貨幣政策傳導(dǎo)的關(guān)系。

對于商業(yè)銀行，市場利率的變動將引起其資產(chǎn)和負債價值的調(diào)整。但是由于其資產(chǎn)負債業(yè)務(wù)借短貸長的特點，這種調(diào)整的幅度并不一致，從而可能惡化資產(chǎn)負債表，帶來損失，這就是商業(yè)銀行面臨的利率風(fēng)險。下面說明這種利率風(fēng)險會對商業(yè)銀行的貨幣創(chuàng)造過程產(chǎn)生影響。

假定某商業(yè)銀行，只經(jīng)營存貸款業(yè)務(wù)，0時刻，其資產(chǎn)、負債和所有者權(quán)益分別為：A0，B0和E0（E0＝A0-B0）。假定在0時刻商業(yè)銀行的杠桿比例為τ＊，則τ＊＝A0/E0。

商業(yè)銀行借短貸長的業(yè)務(wù)特征①Flannery和Jams（1984），Begeneau et al.（2012），郭英、柳琨（2010）都說明了這種特征。，使其暴露在利率風(fēng)險之下。假定該銀行資產(chǎn)和負債的久期分別為：DA和DB，如果DA≠DB，則該銀行面臨著利率風(fēng)險。如果銀行沒有對其利率風(fēng)險進行充分對沖②Flannery和Jams（1984）認為商業(yè)銀行通常并不會對其利率風(fēng)險風(fēng)險暴露進行充分的對沖。本文第3部分也將說明，中國的商業(yè)銀行對其存貸款業(yè)務(wù)的利率風(fēng)險暴露的對沖是不足的。，基于其借短貸長的業(yè)務(wù)特征，則有DA＞DB。

假定0時刻，市場利率為i0。在1時刻，市場利率變動為i，令Δi＝i1-i0③在中國，存貸款利率通常由央行規(guī)定，作為基準利率。本部分假定存貸款利率的調(diào)整是對稱的，在本文的第4和第5部分的實證研究中，考慮不對稱調(diào)整的實際情況。。

則該商業(yè)銀行的資產(chǎn)價值應(yīng)變動為：Ai＝A0-A0DAΔi，負債價值應(yīng)變動為：Bi＝B0-B0DBΔi。資產(chǎn)和負債價值調(diào)整后，該銀行的所有者權(quán)益為

如果Δi＞0，即市場利率上調(diào)，因為A0＞B0，DA＞DB，所以ΔE＝（A0DA-B0DB）Δi＜0。

則1時刻，該商業(yè)銀行的杠桿比例為

因為τ＊＞1，所以（DA-DB）τ＊＞DA-DB，即（DA-DB）τ＊＋DB＞DA，所以A1/E1＞τ＊。這意味著如果市場利率上升，商業(yè)銀行的杠桿比率將上升；同理，如果市場利率下將，則其杠桿比率將下降。

Adrian和Shin（2010）認為，當(dāng)杠桿比例由于市場價格波動而發(fā)生變化時，金融中介會通過對經(jīng)營活動的調(diào)整來維持其杠桿比例的穩(wěn)定。另外，監(jiān)管要求也促使商業(yè)銀行維持穩(wěn)定的杠桿比例。不失一般性，假定τ＊為商業(yè)銀行的目標(biāo)杠桿比例。當(dāng)A1/E1＞τ＊時，商業(yè)銀行可以通過再融資增加權(quán)益資本或者對資產(chǎn)業(yè)務(wù)進行調(diào)整的方式來降低杠桿比例。通過再融資調(diào)整杠桿比例的成本很高，并不是隨時可以進行④Kashyap和Stein（1995）認為由于金融市場存在摩擦，MM定理對商業(yè)銀行并不成立。，因此商業(yè)銀行通常不得不通過對資產(chǎn)業(yè)務(wù)的調(diào)整來應(yīng)對杠桿比例的上升。對于以發(fā)放貸款為主要資產(chǎn)業(yè)務(wù)的商業(yè)銀行，通過資產(chǎn)業(yè)務(wù)降低杠桿的途徑就是減少貸款的方法，增加對短期流動性資產(chǎn)的持有，從而降低DA。由式（1），如果DA下降，E1，A1均將上升，但E1將上升更大幅度，因此A1/E1將下降，趨向τ＊。反之，1時刻，如果市場利率下降，使得，A1/E1＜τ＊，則商業(yè)銀行有更大的空間增加貸款的發(fā)放，從而增加DA，使得A1/E1趨向τ＊。

以上分析說明，利率變動時，商業(yè)銀行的利率風(fēng)險暴露會對其貸款行為產(chǎn)生影響。在借短貸長的業(yè)務(wù)特征下，如果市場利率上升，商業(yè)銀行傾向于減少貸款發(fā)放，從而使得貨幣供應(yīng)量減少；如果下降，商業(yè)銀行傾向于增加貸款，使得貨幣供應(yīng)量增加。在傳統(tǒng)的傳導(dǎo)機制的基礎(chǔ)上，這種效應(yīng)也加強了貨幣政策的力度。

三、商業(yè)銀行的利率風(fēng)險及管理狀況

本部分考察中國商業(yè)銀行的利率風(fēng)險暴露現(xiàn)狀，所考察的銀行為截至2012年底所有的上市銀行，共16家，所有數(shù)據(jù)均為季度數(shù)據(jù)，銀行范圍及數(shù)據(jù)時間范圍詳見表1，所有數(shù)據(jù)來源于Wind資訊。

（一）利率風(fēng)險度量

本文的第二部分采用了資產(chǎn)與負債的久期來度量商業(yè)所面臨的利率風(fēng)險，從理論上講，這種度量方法不僅使得分析變得簡單、直觀，而且很好地體現(xiàn)了商業(yè)銀行利率風(fēng)險的根源——資產(chǎn)與負債期限的錯配。目前有一些學(xué)者（王曉鵬（2011）、左衛(wèi)豐（2010）等）建議在對我國商業(yè)銀行的利率風(fēng)險進行度量時使用久期方法，但是，由于面前商業(yè)銀行的存貸業(yè)務(wù)一般以歷史成本計價，因此，還無法直接使用久期模型來衡量商業(yè)銀行的利率風(fēng)險。

目前，對于商業(yè)銀行利率風(fēng)險的衡量普遍采用利率敏感性缺口模型。利率敏感性缺口是對商業(yè)銀行的凈利息收入受利率變動的影響程度的一種衡量，是對商業(yè)銀行利率風(fēng)險暴露的一種粗略的近似度量，存貸款的展期、資產(chǎn)和負債再定價的頻率、利率衍生工具的使用都會導(dǎo)致利率敏感性缺口與商業(yè)銀行的實際利率風(fēng)險暴露出現(xiàn)偏差，在缺乏更多有關(guān)資產(chǎn)負債的期限結(jié)構(gòu)信息時，只是對利率風(fēng)險的一種近似衡量，通常這種方法會低估商業(yè)銀行的利率風(fēng)險暴露。但是，該方法簡單易用，所要求的數(shù)據(jù)能夠方便地從商業(yè)銀行的財務(wù)報表獲得，郭英、柳琨（2010）等認為利率敏感性缺口對衡量我國商業(yè)銀行的利率風(fēng)險具有較好的適用性。因此，本文采用利率敏感性缺口模型來衡量我國商業(yè)銀行的利率風(fēng)險。

本文采用 Mishkin和Eakins（2009）的方法，將利率敏感性缺口定義為

其中，利率敏感性資產(chǎn)指任何在一年內(nèi)到期和重新定價的資產(chǎn)，利率敏感性負債指任何在一年內(nèi)到期和重新定價的負債。利率敏感性資產(chǎn)包括：現(xiàn)金及存放中央銀行款項、存放同業(yè)及其他金融機構(gòu)款項、拆出資金、以公允價值計量且其變動計入當(dāng)期損益的金融資產(chǎn)、一年內(nèi)到期或者一年內(nèi)重新定價的貸款。利率敏感性負債包括：向中央銀行借款、同業(yè)及其他金融機構(gòu)存放款項、拆入資金、以公允價值計量且其變動計入當(dāng)期損益的金融負債、活期和一年內(nèi)到期的定期存款、一年內(nèi)到期的債務(wù)憑證。

（二）中國商業(yè)銀行的利率風(fēng)險

根據(jù)（3）式給出的利率風(fēng)險的度量方法，計算了我國目前16家上市銀行的利率風(fēng)險狀況，表1給出了各商業(yè)銀行在的利率敏感性缺口的統(tǒng)計特征。

從表1可以看出，除北京銀行外①北京銀行在統(tǒng)計期間利率敏感性缺口平均值為正，本文認為這與該行在2006年改制，外部投資者注資有關(guān)。事實上，該行的利率敏感性缺口占總資產(chǎn)的比值從2007年第三季度起逐步下降，最后穩(wěn)定在-4%左右。，各商業(yè)銀行的利率敏感性缺口占當(dāng)期總資產(chǎn)的比例在統(tǒng)計期內(nèi)的均值均為負，25%的百分位數(shù)均小于零，75%的百分位數(shù)大部分低于1%，除個別銀行外，不超過2%。這表明對于各商業(yè)銀行，在大多數(shù)時候其利率敏感性缺口為負，即利率敏感性資產(chǎn)小于利率敏感性負債，表現(xiàn)出明顯的借短貸長的特征，這與姚遠（2011），郭英、柳琨（2010）等的研究一致。同時從表1也可以看出，國有大型商業(yè)銀行利率敏感性缺口占當(dāng)期總資產(chǎn)的比例的均值為-6.78%，而股份制商業(yè)銀行-1.78%，這表明國有大型商業(yè)銀行相對于股份制商業(yè)銀行擁有更大的利率風(fēng)險暴露。

（三）商業(yè)銀行利率風(fēng)險的管理

本文第二部分假定商業(yè)銀行不對其利率風(fēng)險進行對沖。如果商業(yè)銀行對其利率風(fēng)險進行完美對沖，利率的變動對商業(yè)銀行資產(chǎn)負債價值將不再產(chǎn)生影響，從而對其經(jīng)營活動也不會產(chǎn)生影響。

下面考察中國商業(yè)銀行對利率風(fēng)險的對沖情況。本文用考察期間商業(yè)銀行衍生金融資產(chǎn)面值與總資產(chǎn)的比例來衡量商業(yè)銀行參入衍生品交易的程度，表2給出了統(tǒng)計結(jié)果。

表2表明，各商業(yè)所持有的衍生金融產(chǎn)品與其總資產(chǎn)之比均很低，除中國銀行外②中國銀行在統(tǒng)計期內(nèi)的均值和最大值分別為0.51%和1.18%，這可能與其傳統(tǒng)上作為中國的外匯結(jié)算銀行，較多參與外匯衍生品交易有關(guān)。事實上即使不考慮這一點，相對其利率風(fēng)險暴露，其持有的衍生品頭寸仍然偏低。，各銀行在統(tǒng)計期內(nèi)的均值均未超過0.5%，在統(tǒng)計期內(nèi)的最大值也均未超過1%。

目前，中國商業(yè)銀行持有的衍生資產(chǎn)主要包括利率類衍生工具和匯率類衍生工具，劉全雷（2011）表明，無論是從各商業(yè)銀行個體所持有的衍生工具規(guī)模，還是從中國場外衍生工具發(fā)展的總體情況來看，目前人民幣匯率類衍生產(chǎn)工具市場規(guī)模遠大于利率類衍生產(chǎn)工具的規(guī)模①劉全雷（2011）統(tǒng)計結(jié)果表明2008-2010年，以名義金額計算，中國五大國有商業(yè)銀行所持有的利率類衍生資產(chǎn)占所持有的衍生資產(chǎn)的總量均不到三分之一，本文以中國工商銀行為例，詳細分析了其衍生資產(chǎn)的持有情況，與該結(jié)論一致。。劉全雷（2011）還指出，目前我國商業(yè)銀行開展場外衍生產(chǎn)品交易的目的以代理客戶交易為主，投機性自營交易與自身資產(chǎn)負債的避險需要居次。因此，考慮到商業(yè)銀行所持有的衍生資產(chǎn)與利率敏感性缺口相比偏小的規(guī)模，以及以上因素，本文認為中國的商業(yè)銀行對其利率風(fēng)險暴露的對沖是不足的，面臨著明顯的利率風(fēng)險暴露。

表1 各銀行利率敏感性缺口的統(tǒng)計特征

表2 各銀行衍生金融資產(chǎn)面值占總資產(chǎn)之比

四、利率風(fēng)險與盈利能力分析

本文第二部分說明了商業(yè)銀行的利率風(fēng)險會影響其貸款業(yè)務(wù)。對于商業(yè)銀行來講，其資產(chǎn)和負債價值一般以歷史成本計量，利率的波動通常并不會直接表現(xiàn)為杠桿比例的變化，而是通過對盈利能力的影響首先反映出來。因此，本部分我們首先考察商業(yè)銀行的盈利能力與其利率風(fēng)險暴露之間的關(guān)系。

根據(jù)式（3）對利率敏感性缺口的定義，當(dāng)利率變動時，銀行的盈利能力將受到利率敏感性缺口的影響，也就是說銀行的盈利能力將與IGap×Δr相關(guān)。本文采用與Campello（2002）類似的方法，用下述線性模型來考察利率變動對銀行盈利能力的影響。

這里，Yit定義為：銀行i在t時期的營業(yè)收入減去手續(xù)費及傭金凈收入，即凈利息收入，用來衡量其盈利能力，ΔYit＝Y(jié)it-Yit-1；rt為t時期的利率水平，Δrt＝rt-rt-1。在本文的研究中，采用一年期存款利率代表市場利率水平①在中國，中央銀行一般通過對存貸款利率的調(diào)整來調(diào)整利率水平，一年期存貸款利率通常也被視為基準利率。中央銀行在調(diào)整利率時，有時對存貸款利率的調(diào)整時不對稱的，對于這種不對稱的調(diào)整，利率變動取存貸款利率變動的平均值。，假定所有的利率變動都發(fā)生在該季度的末期。在模型中考慮了當(dāng)期和滯后四期的利率變動的影響，反映了在利率敏感性缺口即定時，利率變化對盈利能力的累積影響。如果利率敏感性缺口能夠反映銀行的利率風(fēng)險暴露，并且銀行沒有對其利率風(fēng)險暴露進行完全的對沖，根據(jù)第二部分的分析，當(dāng)利率敏感性缺口為負時，利率上升將導(dǎo)致商業(yè)銀行盈利下降，而當(dāng)利率敏感性缺口為正時，利率上升將導(dǎo)致商業(yè)銀行盈利能力上升，即。

在式（4）中，也考慮了其他影響銀行盈利能力的因素。其中，sizeit-1表示銀行i在t-1時刻的資產(chǎn)規(guī)模；liquidityit-1表示銀行i在t-1時刻的流動性比例；equityit-1表示銀行i在t-1時刻的所有者權(quán)益；IGapit-1為銀行i在t-1時刻的利率敏感性缺口。以上所有的解釋變量和被解釋變量除sizeit-1外都對當(dāng)期的資產(chǎn)規(guī)模作了標(biāo)準化。

表3給出了式（4）回歸的結(jié)果。在實證中考慮了當(dāng)期和滯后四期的利率變動對商業(yè)銀行凈利息收入的影響，對所有的銀行的來講，利率變動對商業(yè)銀行的凈利息收入的顯著影響主要在三個季度以內(nèi)的利率變動。對所有的銀行來講，，也就是說，當(dāng)利率敏感性缺口為負時，利率的增加會會導(dǎo)致銀行盈利能力的下降，這與我們的預(yù)期一致。另外，于10家股份制商業(yè)銀行，的均值為0.121，而4家國有大型商業(yè)銀行的均值為0.202，并且國有商業(yè)銀行的回歸系數(shù)表現(xiàn)出比股份制商業(yè)銀行更強的顯著性，這表明在利率波動時，利率風(fēng)險暴露對國有商業(yè)銀行盈利的影響比對股份制商業(yè)銀行的影響更大，這與本文第三部分中所表明的國有商業(yè)銀行面臨更大的利率風(fēng)險暴露一致。

表3也給出了其他因素對銀行利潤的影響。結(jié)果表明對于大部分的股份制商業(yè)銀行，利率敏感性缺口與凈利息收入正相關(guān)，但是利率敏感性缺口對國有商業(yè)銀行的凈利息收入并沒有顯著的影響。其次，法定存款準備金率與商業(yè)銀行的盈利能力負相關(guān)，但是對大多數(shù)銀行，這種關(guān)系并不顯著；銀行規(guī)模和所有者權(quán)益對凈利息收入的影響都不顯著，流動性比例與股份制商業(yè)銀行的凈利息收入負相關(guān)，但顯著性不強，對國有商業(yè)銀行沒有明顯影響，本文認為這可能與國有商業(yè)有更強的資金實力有關(guān)。

表3 利率風(fēng)險暴露與盈利能力

本部分用利率敏感性缺口來衡量商業(yè)銀行的利率風(fēng)險暴露，實證檢驗了商業(yè)銀行的盈利對利率波動的敏感程度。雖然本文已經(jīng)指出，利率敏感性缺口只是商業(yè)銀行利率風(fēng)險暴露的一種近似的度量，實證結(jié)果仍然表明這種衡量方法能夠?qū)ι虡I(yè)銀行的盈利對利率的波動做出較好的解釋。這一方面說明利率敏感性缺口方法能夠有效地度量商業(yè)銀行利率風(fēng)險暴露，另一方面也說明商業(yè)銀行的利率風(fēng)險暴露確實會對其盈利能力帶來影響①實際上，本文還利用與（4）式類似的方式考察了利率變動對存貸比變動的影響，由于部分數(shù)據(jù)缺失的原因，分析了9家銀行的存貸比變動受利率敏感性缺口影響的情況。研究結(jié)果表明，對這9家銀行來講，利率敏感性缺口對這些商業(yè)銀行存貸比的變動有較為顯著的解釋能力，當(dāng)利率敏感性缺口為負時，利率的上升將導(dǎo)致商業(yè)銀行存貸比下降。這一結(jié)論與前文的分析一致，也與本文第五部分的分析一致。。

五、利率風(fēng)險與貸款行為模型構(gòu)建

在上一部分，實證表明商業(yè)銀行的利率風(fēng)險暴露會對其盈利能力帶來影響。如果面臨財務(wù)約束，利率變動對盈利能力的沖擊將會進一步影響其經(jīng)營行為。在本部分進一步分析商業(yè)銀行的利率風(fēng)險與貸款增速之間的關(guān)系。

在Stein和Kashyap（2000）所采用的方法的基礎(chǔ)上，本文用下述線性模型來考察利率變動對銀行貸款增速的影響。

這里，Δln（creditit）表示銀行在時期發(fā)放貸款的額度，Δln（creditit）＝ln（creditit）-ln（creditit-1）。在模型中我們考慮了當(dāng)期和滯后四期的利率變動對商業(yè)銀行貸款的影響，反映了在銀行i的利率敏感性缺口即定時，利率變化對貸款增速的累積影響。如果利率敏感性缺口能夠反映銀行的利率風(fēng)險暴露，并且銀行沒有對其利率風(fēng)險暴露進行完全的對沖，根據(jù)第二部分的分析，當(dāng)利率敏感性缺口為負時，我們預(yù)期利率上升將導(dǎo)致商業(yè)銀行貸款發(fā)放能力下降，而當(dāng)利率敏感性缺口為正時，利率上升將導(dǎo)致商業(yè)銀行貸款發(fā)放能力上升，即。

考慮到其他因素對銀行發(fā)放貸款能力的影響，在實證中也納入了其他解釋變量?？紤]到中國中央銀行較常采用法定存款準備金率作為貨幣政策工具，在式（5）中納入了法定存款準備金率調(diào)整的因素，ΔRt-k表示t-k時刻法定存款準備金率的變動，depositit-k表示銀行i在t-k時刻的存款規(guī)模，同樣，在模型（5）中考慮了當(dāng)期和滯后四期法定存款準備金率調(diào)整的影響②考慮到相關(guān)性，在模型中只納入了最顯著的一期。；模型（5）還考慮了利率敏感性缺口、銀行規(guī)模、所有者權(quán)益和流動性狀況對商業(yè)銀行貸款能力的影響，IGapit-1、sizeit-1、equityit-1和liquidityit-1的定義與（4）式相同。

表4給出了對式（5）實證分析的結(jié)果。本部分在實證中同樣考慮了當(dāng)期和滯后四期的利率變動對商業(yè)銀行貸款業(yè)務(wù)的影響。同樣，對所有的銀行的來講，利率變動對商業(yè)銀行貸款增速的顯著影響主要在三個季度以內(nèi)。從實證結(jié)果可以看出，對所有的銀行，均有，并且對大部分銀行都有較強的顯著性。表明對于商業(yè)銀行，在利率敏感性缺口為負時，利率水平上升將導(dǎo)致貸款增速的下降；而如果商業(yè)銀行的利率敏感性缺口為正，則基準利率的上升將導(dǎo)致貸款增速增加。實證結(jié)果也表明這種利率風(fēng)險暴露對貸款增速的影響程度對不同的銀行存在明顯差異，對于4家國有大型商業(yè)銀行，平均值為0.395，并且國有大型商業(yè)銀行的貸款發(fā)放行為對利率變動的反映基本相同，基本都在一個季度之后作出程度大致相當(dāng)?shù)姆磻?yīng)；而10家股份制商業(yè)銀行的平均值為1.255，明顯要高于國有商業(yè)銀行。這表明利率波動對股份制商業(yè)銀行貸款發(fā)放行為的沖擊更大，本文認為這可能是因為國有大型商業(yè)擁有更加充裕的資金儲備，面臨沖擊時不必做出大幅度的調(diào)整。

表4 利率風(fēng)險暴露與貸款行為

表4中同時也給出了其他解釋變量的回歸結(jié)果。實證結(jié)果表明：首先，對部分商業(yè)銀行，IGapit-1的回歸系數(shù)為負，意味著如果利率敏感性缺口為負，缺口越大，貸款增速越快（在對新增貸款的期限結(jié)構(gòu)缺乏了解時，很難做出解釋）；其次，法定存款準備金的調(diào)整在兩個季度以內(nèi)對大部分商業(yè)銀行的貸款增速都有顯著影響，最后，大部分股份制商業(yè)銀行的貸款增速受到資產(chǎn)規(guī)模和資產(chǎn)流動性的顯著影響，而對國有商業(yè)銀行沒有顯著影響。對股份制銀行，資產(chǎn)規(guī)模資產(chǎn)越大，貸款增速越低，但這種影響程度較??；流動性比例越高，貸款增速越高；而流動性比例對大部分銀行都沒有顯著的影響。本文認為這反映了股份制商業(yè)銀行面臨更嚴格的財務(wù)約束，這與前面的分析一致。

本部分實證檢驗了商業(yè)銀行的利率風(fēng)險暴露對其貸款業(yè)務(wù)的影響，結(jié)果表明，利率風(fēng)險暴露能夠解釋利率波動時商業(yè)銀行的貸款行為，并且，在顯著性和一致性上比資產(chǎn)規(guī)模、流動性和所有者權(quán)益等因素的解釋力更強。

六、結(jié)論與啟示

傳統(tǒng)的貨幣政策傳導(dǎo)機制理論主要關(guān)注貨幣政策對企業(yè)資產(chǎn)負債表狀況的影響，從而帶來的貨幣政策效果，本文關(guān)注貨幣政策對商業(yè)銀行資產(chǎn)負債表的影響以及帶來的貨幣政策效果。本文通過一個簡單模型說明了在商業(yè)銀行存短貸長的業(yè)務(wù)特征下，利率波動會通過商業(yè)銀行的利率風(fēng)險暴露影響其資產(chǎn)負債狀況，如果不對這種利率風(fēng)險暴露進行有效的對沖，商業(yè)銀行資產(chǎn)負債表狀況的變化將對其貸款發(fā)放行為產(chǎn)生影響，這種影響加強了貨幣政策的效果。

本文的研究表明中國的上市商業(yè)銀行借短貸長的業(yè)務(wù)特征明顯，并且對自身利率風(fēng)險暴露的對沖明顯不足；實證研究表明這種利率風(fēng)險暴露能夠較好地解釋利率波動時中國商業(yè)銀行的盈利能力和貸款發(fā)放行為。實證研究證明了貨幣政策不僅通過對企業(yè)資產(chǎn)負債表的影響產(chǎn)生效果，而且會通過對商業(yè)銀行資產(chǎn)負債表的影響產(chǎn)生效果。

本文的研究從利率風(fēng)險暴露的視角為貨幣政策傳導(dǎo)機制提供了新的解釋和證據(jù)支持，一方面是對傳統(tǒng)貨幣政策傳導(dǎo)機制的補充，這意味著在評估貨幣政策的效果方面，要考慮到商業(yè)銀行的利率風(fēng)險暴露狀況；另一方面，本文的研究也為解釋金融機構(gòu)對貨幣政策反應(yīng)方面提供了新的解釋角度，本文的研究表明利率風(fēng)險在金融體系中的分配對理解金融體系對貨幣政策的反應(yīng)也是有一定幫助的。

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