券商新動力：四大創(chuàng)新開啟利潤空間

東風(fēng)來了，春天的腳步近了。

從2012年4月開始，政策“東風(fēng)”逐漸喚醒證券業(yè)的春天。券商們“趕趟似的”，忙于開展創(chuàng)新業(yè)務(wù)。

“沒想到券商業(yè)務(wù)會放得那么開，大家現(xiàn)在都在悶頭賺錢，只要監(jiān)管層默許，就會嘗試各種創(chuàng)新產(chǎn)品?！敝行抛C券一位執(zhí)行總經(jīng)理告訴《投資者報》記者，根據(jù)監(jiān)管層的精神，券商各業(yè)務(wù)部門在積極發(fā)揮能動性，各司其職，有序推進(jìn)各項(xiàng)創(chuàng)新政策。

在指數(shù)下跌、成交量萎縮、IPO暫停的背景下，券商的傳統(tǒng)收入來源——經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)和投行業(yè)務(wù)無法寄予過高期望，創(chuàng)新業(yè)務(wù)成為行業(yè)發(fā)展的最大推動力。在此利好作用下，去年券商指數(shù)漲幅高達(dá)38%。然而一年過去了，券商創(chuàng)新業(yè)務(wù)的開展?fàn)顩r如何，對于券商有多大的利潤貢獻(xiàn)？券商股還有投資價值嗎？

“這些創(chuàng)新業(yè)務(wù)剛剛開始實(shí)施，很多業(yè)務(wù)還沒有貢獻(xiàn)利潤。不過，從發(fā)展趨勢看，融資融券、資產(chǎn)管理、新三板等有望成為券商發(fā)展的主要動力。”中信建投分析師魏濤告訴《投資者報》記者。

記者了解到，今年5月份，證監(jiān)會將再次召開券商創(chuàng)新大會，這次會加大創(chuàng)新力度，為證券業(yè)發(fā)展注入新的力量。國泰君安分析師梁靜樂觀地稱：“證券業(yè)創(chuàng)新空間完全打開，創(chuàng)新將驅(qū)動行業(yè)步入盈利模式和業(yè)績拐點(diǎn)”。

樂觀之中也有憂慮，中國證監(jiān)會主席郭樹清離職消息愈演愈烈，如果成真，他力推的證券業(yè)改革還能否堅(jiān)持要畫個問號。

融資融券實(shí)質(zhì)貢獻(xiàn)最多

融資融券自2010年3月實(shí)行以來，是為券商貢獻(xiàn)收入最多的一項(xiàng)創(chuàng)新業(yè)務(wù)。

招商證券北京一家營業(yè)部的老總告訴記者，融資融券已經(jīng)占到營業(yè)部收入的1/3。

這并不是個例。去年半年報數(shù)據(jù)顯示，12家上市券商融資融券利息凈收入占營業(yè)總收入比重都在2%以上，招商和光大兩家占比超過6%。從絕對值上看，海通證券的利息收入超過2億元，占比在4.5%左右。從全年來看，中原證券分析師謝佩潔預(yù)計(jì)18家上市券商（太平洋證券還未取得資格）的利息收入能達(dá)到29億元。

記者了解到，面對融資融券的巨大利潤，各家券商都摩拳擦掌。為了吸引客戶，華泰證券、國泰君安等券商還下調(diào)了門檻，從過去的50萬元下降到20萬～30萬元；開戶時間的限制從18個月降至6個月。

雖然融資融券業(yè)務(wù)開始常規(guī)化，參與的券商數(shù)不斷增加，但“二八效應(yīng)”比較明顯。2010～2011年全行業(yè)僅有25家券商開展融資融券，排名前20的券商占據(jù)了95%的份額。去年，融資融券余額在5億元以上的券商有28家，在10億元以上有19家，在40億元上有10家，而這10家券商排位自業(yè)務(wù)試點(diǎn)以來就沒發(fā)生變化，依次是海通、國泰君安、華泰、中信、銀河、申萬、廣發(fā)、招商、光大以及國信證券。

滬深交易所數(shù)據(jù)顯示，截至3月13日，兩融余額已經(jīng)超過1400億元，而2010年底兩融余額僅有127.72億元，增長11倍。今年2月28日，轉(zhuǎn)融券開始試點(diǎn)，隨著轉(zhuǎn)融通轉(zhuǎn)融券的發(fā)展，融資融券的規(guī)模會繼續(xù)擴(kuò)大。

據(jù)魏濤測算，轉(zhuǎn)融通開啟后，融資融券業(yè)務(wù)能帶給券商189億～320億元利息和傭金收入?？紤]到2011年融資融券業(yè)務(wù)已貢獻(xiàn)25.5億元收入，新增業(yè)務(wù)量的潛在營收貢獻(xiàn)為164億～295億元，對于券商靜態(tài)業(yè)績的貢獻(xiàn)度為12%～21.7%。中金公司也預(yù)計(jì)融資融券余額2013年將翻一番，對券商凈利潤的貢獻(xiàn)將達(dá)到17%。

資產(chǎn)管理“松綁”規(guī)模激增

政策的松綁讓資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)施展開拳腳，各項(xiàng)耀眼的數(shù)據(jù)刺激著投資者的神經(jīng)。

截至去年底，114家證券公司中，有85家開展了資管業(yè)務(wù)，整體規(guī)模已經(jīng)達(dá)到1.89萬億元。其中集合資產(chǎn)規(guī)模2052億元，同比增長36%；定向資產(chǎn)管理的受托資金1.68萬億元，同比增長了1190%；專項(xiàng)資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)35億元，同比增長250%。今年1月，券商資管規(guī)模一舉突破了2萬億，比肩公募基金。

飆升的原因是券商大力發(fā)展銀信合作的通道業(yè)務(wù)，去年通道業(yè)務(wù)規(guī)模達(dá)到1.5萬億元。這塊業(yè)務(wù)沒有技術(shù)含量，券商僅能賺取“過路費(fèi)”。資料顯示，排名前三中信證券、國泰君安和宏源證券管理規(guī)模超過1500億元，按照萬分之一的費(fèi)用計(jì)算的話，各家進(jìn)賬不過1500萬左右，貢獻(xiàn)不大。

長江證券分析師劉俊認(rèn)為，相比通道業(yè)務(wù)，投資者的目光更應(yīng)該轉(zhuǎn)向集合理財、具有主動權(quán)的定向資管以及以資產(chǎn)證券化產(chǎn)品為主的專項(xiàng)資管業(yè)務(wù)。

集合理財從審批改為備案制后，發(fā)行數(shù)量和規(guī)模激增。截至3月14日，券商集合理財產(chǎn)品規(guī)模為2355億元，今年新發(fā)行174只產(chǎn)品，接近去年全年數(shù)量。發(fā)行的產(chǎn)品中，不僅包括固定收益類低風(fēng)險產(chǎn)品，還包括高杠桿金融衍生產(chǎn)品、對沖基金、分級產(chǎn)品、OTC交易產(chǎn)品等等。

魏濤認(rèn)為，未來5年內(nèi)，不包括通道業(yè)務(wù)，資管管理規(guī)模達(dá)到3萬億是完全可能的。假設(shè)券商平均資產(chǎn)管理費(fèi)率為0.7%，可以貢獻(xiàn)210億收入，靜態(tài)業(yè)績貢獻(xiàn)率為15.45%。

資產(chǎn)證券化也將是券商資管收入的重要部分（部分券商將該業(yè)務(wù)放在投行等部門），目前仍在商討階段，尚未大規(guī)模地推廣。海通證券分析師丁文韜在最新的研究報告稱，假設(shè)資產(chǎn)證券化每年的發(fā)行規(guī)模達(dá)到500億元，按照2%的承銷費(fèi)率以及息差，將實(shí)現(xiàn)10億元的收入，占行業(yè)總收入的0.8%。長期來看，參照海外市場，有望占到全年行業(yè)收入的18%。中信證券、國泰君安兩家券商目前走在前列。

還有一項(xiàng)創(chuàng)新對券商資管影響也很大——券商資管獲準(zhǔn)開展公募基金資格。根據(jù)要求，有資格開展公募基金業(yè)務(wù)的上市券商有宏源、中信、光大、東吳及華泰證券。不過，該政策只有征求意見稿，細(xì)則尚未出臺。

新三板有望貢獻(xiàn)15%收入

去年8月3日證監(jiān)會宣布，擴(kuò)大非上市公司股份轉(zhuǎn)讓試點(diǎn)，首批擴(kuò)大試點(diǎn)除北京中關(guān)村科技園區(qū)外，新增上海張江高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)開發(fā)區(qū)、武漢東湖新技術(shù)開發(fā)區(qū)、天津?yàn)I海高新區(qū)。

今年2月8日，證監(jiān)業(yè)協(xié)會公布《全國中小企業(yè)股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)業(yè)務(wù)規(guī)則（試行）》，這標(biāo)志著“新三板”市場有了操作細(xì)則。目前有70家券商獲得新三板主辦券商資格，申萬、國信、西部、廣發(fā)、南京等承銷能力排名前列。

華泰證券分析師趙湘鄂預(yù)計(jì)，未來5年新三板掛牌公司將突破5000家，總市值突破1萬億元，年交易量約4000億元。

在創(chuàng)業(yè)板推出之際，平安、招商等券商曾迅速崛起。對于中小券商來說，新三板擴(kuò)容是一次難得的趕超機(jī)遇。西部證券代辦股份轉(zhuǎn)讓部總經(jīng)理程曉明告訴《投資者報》記者，最近幾年券商都在積極備戰(zhàn)，爭奪人才和地盤。長江、西部、中信、國信等券商的新三板部門都在招聘人員。

券商在新三板市場有3個利潤增長點(diǎn)：一是有望獲得推薦公司掛牌的費(fèi)用。目前的市場行情是，推薦一家企業(yè)，收費(fèi)50萬元～100萬元；二是在三板市場定向增發(fā)業(yè)務(wù)中收取企業(yè)融資額一定比例的費(fèi)用；三是通過做市商制度，獲得價差收入。

根據(jù)美國等發(fā)達(dá)國家經(jīng)驗(yàn)，做市商業(yè)務(wù)的利潤一般占券商全部業(yè)務(wù)利潤的40%～60%，這一比例相當(dāng)高。在東北證券分析師趙旭看來，做市商制度能為券商行業(yè)帶來數(shù)十億甚至上百億元的價差收入。

“新三板尚處于試點(diǎn)階段，總體規(guī)模十分有限，但是從海內(nèi)外經(jīng)驗(yàn)判斷，作為多層次市場的重要一環(huán)，一旦政策放開，市場將呈現(xiàn)爆發(fā)性增長態(tài)勢?！眹┚卜治鰩熈红o如此判斷。

在魏濤看來，手續(xù)費(fèi)和做市收入將給券商業(yè)績帶來10%以上的貢獻(xiàn)，承銷和注冊費(fèi)收入靜態(tài)貢獻(xiàn)度在3%左右，算上其他收入，新三板的業(yè)績貢獻(xiàn)度至少在15%以上。

值得注意的是，雖然新三板帶給券商的利潤可觀，但還需要較長時間的投入。申銀萬國新三板部門多年來就處于虧損狀態(tài)。

銀行間市場成承銷新領(lǐng)域

去年11月5日，中國銀行間市場交易協(xié)會稱，證券公司有望參與非金融企業(yè)債務(wù)融資工具主承銷業(yè)務(wù)。過去這個領(lǐng)域被銀行所壟斷，券商中只有中金公司和中信證券擁有聯(lián)合主承銷資格。

近年來，非金融企業(yè)債務(wù)融資工具市場飛速發(fā)展，截至去年底，非金融企業(yè)債務(wù)融資工具余額超過4萬億元，券商一直渴望能分食這塊大“蛋糕”。

根據(jù)Wind統(tǒng)計(jì)，2011年國內(nèi)共發(fā)行中期票據(jù)8199億元，短期融資券10162億元，兩者合計(jì)相當(dāng)于券商債券承銷額的205%。魏濤假設(shè)未來5年規(guī)模平均每年增長25%，券商獲得10%～30%的市場份額，對券商的靜態(tài)業(yè)績貢獻(xiàn)度為1.85%～5.56%。

券商承銷業(yè)務(wù)中，創(chuàng)新業(yè)務(wù)除了銀行間市場票據(jù)承銷外，還有中小企業(yè)私募債，但目前看來這項(xiàng)業(yè)務(wù)的開展遇到阻礙。

自去年6月問世到今年1月，私募債已募集資金逾100億元。但是在深交所理事長陳東升看來，沒有達(dá)到預(yù)期效果，機(jī)構(gòu)投資者參與購買的熱情不高，券商承銷壓力很大。

今年2月，由國泰君安承銷的上海浦東漢威閥門有限公司因不能完成銷售而發(fā)行失敗。這并不是個案，到去年底，私募債幾乎沒有什么流動性。對于券商來說，一單私募債的承銷收入不過兩三百萬，大券商不愿意做，小券商還沒有實(shí)力包銷。相比私募債，券商們更愿意操刀公司債、企業(yè)債的承銷。目前來看，中小企業(yè)私募債對券商的貢獻(xiàn)不大。