獨(dú)立董事比例與上市公司信息透明度關(guān)系的實(shí)證研究——以深市A股上市公司為例

徐 煒 雷志超 首都經(jīng)濟(jì)貿(mào)易大學(xué)

一、問(wèn)題提出

1.研究背景

現(xiàn)代公司制企業(yè)的一個(gè)重要特征就是企業(yè)所有權(quán)和控制權(quán)的分離?！皟蓹?quán)”分離后的代理問(wèn)題使得公司治理成為現(xiàn)代企業(yè)的研究重點(diǎn)。代理問(wèn)題在企業(yè)的實(shí)際運(yùn)作中有兩種表現(xiàn)形式：在股權(quán)較為分散的英美上市公司中，代理問(wèn)題主要表現(xiàn)為所有者和經(jīng)理層之間的利益沖突。但當(dāng)股權(quán)集中到一定程度以至于某一個(gè)或某幾個(gè)股東就能控制公司時(shí)，代理問(wèn)題就變成了控股股東和中小股東之間的利益沖突。

我國(guó)在20世紀(jì)90年代開(kāi)始進(jìn)行公司治理的研究和實(shí)踐。由于國(guó)家對(duì)企業(yè)的深化改革和現(xiàn)代企業(yè)制度的不斷推進(jìn)，公司治理理論和實(shí)踐取得了一些進(jìn)步。但以“安然（Enron）”、“世通（Worldcom）”事件為代表的美國(guó)上市公司丑聞，嚴(yán)重影響了資本市場(chǎng)的良好運(yùn)作，破壞了投資者的信心。我國(guó)證券市場(chǎng)創(chuàng)建十幾年來(lái)，由于監(jiān)督機(jī)制的缺陷和我國(guó)上市公司特有的股權(quán)結(jié)構(gòu)導(dǎo)致內(nèi)部人控制現(xiàn)象嚴(yán)重，上市公司在大股東和管理層的操縱下屢屢出現(xiàn)“圈錢”現(xiàn)象、虛假披露現(xiàn)象、財(cái)務(wù)欺詐現(xiàn)象、違規(guī)關(guān)聯(lián)交易現(xiàn)象，在一定程度上引發(fā)了投資者對(duì)上市公司的信任危機(jī)，也導(dǎo)致了我國(guó)資本市場(chǎng)的資源配置喪失效率。

2.文獻(xiàn)回顧

引入外部獨(dú)立董事是否能夠提高上市公司財(cái)務(wù)信息的透明度，一直是公司治理學(xué)者的研究熱點(diǎn)之一。通過(guò)對(duì)獨(dú)立董事理論的研究，F(xiàn)orker（1992）認(rèn)為：獨(dú)立董事站在公正的立場(chǎng)上，能使董事會(huì)對(duì)股東更加盡職盡責(zé)，從而提高信息透明度，減少管理層由于公布虛假信息而獲得不正當(dāng)利益的可能性。Beasley（1996）研究了董事會(huì)人員構(gòu)成與財(cái)務(wù)欺詐的關(guān)系，結(jié)果表明上市公司中獨(dú)立董事所占比例越大，發(fā)生財(cái)務(wù)欺詐的可能性越小。Dechow et al.（1996）對(duì)美國(guó)證券交易委員會(huì)查處的公司進(jìn)行調(diào)查后，也發(fā)現(xiàn)了相類似的結(jié)果。Peasnell et al.（2000）對(duì)英國(guó)上市公司治理與盈余管理的問(wèn)題進(jìn)行了研究，發(fā)現(xiàn)董事會(huì)中外部董事的比例越高，公司出現(xiàn)違規(guī)盈余管理的可能性越小。Eng&Mak（2003）的研究結(jié)果表明：獨(dú)立董事比例與上市公司的自愿性披露負(fù)相關(guān)。崔學(xué)剛（2004）通過(guò)實(shí)證研究發(fā)現(xiàn)獨(dú)立董事在一定程度上能夠提高公司的透明度，但是在兩職合一的情況下，這種作用會(huì)大大減弱。Peasnell et al（2005）通過(guò)實(shí)證研究的得出管理層操縱盈余的概率與獨(dú)立董事制度負(fù)相關(guān)的結(jié)論。陳國(guó)輝 等（2009）考察了173家深市A股上市公司，檢驗(yàn)結(jié)果發(fā)現(xiàn)獨(dú)立董事人數(shù)與自愿性信息披露呈顯著地正相關(guān)關(guān)系，而財(cái)務(wù)獨(dú)立董事與自愿性信息披露之間不存在顯著地正相關(guān)關(guān)系。

二、理論分析與研究設(shè)計(jì)

1.獨(dú)立董事提高上市公司透明度的作用機(jī)理

從我國(guó)上市公司治理存在的問(wèn)題可以看出，如何有效的緩解內(nèi)部人控制問(wèn)題，增加上市公司的信息透明度，保護(hù)中小股東的權(quán)益，是完善我國(guó)上市公司治理結(jié)構(gòu)的關(guān)鍵。而從獨(dú)立董事的功能定位可以發(fā)現(xiàn)，引入獨(dú)立董事制度是一個(gè)行之有效的方法。一方面，獨(dú)立董事能夠改變董事會(huì)的結(jié)構(gòu)。根據(jù)《指導(dǎo)意見(jiàn)》的要求，上市公司董事會(huì)成員中應(yīng)當(dāng)至少包括三分之一的獨(dú)立董事。由于獨(dú)立董事與股東之間不存在利益瓜葛，不易受股東的意愿影響，因此使某些董事會(huì)議案不被通過(guò)成為現(xiàn)實(shí)，在一定程度上形成了對(duì)控股股東的制衡。另一方面，獨(dú)立董事的監(jiān)督角色和戰(zhàn)略角色能夠提高上市公司的信息透明度?！吨笇?dǎo)意見(jiàn)》中要求獨(dú)立董事有一名必須是會(huì)計(jì)專業(yè)人士，并可獨(dú)立聘請(qǐng)外部審計(jì)機(jī)構(gòu)，這使得上市公司粉飾財(cái)務(wù)報(bào)表的可能性大大減少。

2.樣本選擇和數(shù)據(jù)來(lái)源

研究所需的公司治理結(jié)構(gòu)數(shù)據(jù)和財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)均來(lái)源于深圳國(guó)泰安信息技術(shù)有限公司開(kāi)發(fā)的我國(guó)股票上市公司數(shù)據(jù)庫(kù)（簡(jiǎn)稱CSMAR），信息考評(píng)數(shù)據(jù)根據(jù)深交所披露信息手工搜集整理而得。文中相關(guān)數(shù)據(jù)的匯總、處理及檢驗(yàn)均采用專業(yè)統(tǒng)計(jì)分析軟件SPSS 20.0進(jìn)行。

表1 樣本數(shù)據(jù)的選擇程序

3.變量設(shè)計(jì)

（1）被解釋變量。從2001年起，深圳證券交易所開(kāi)始對(duì)主板上市公司的信息透明度進(jìn)行考評(píng)，并在2005年加入了中小企業(yè)板，在2010年加入了創(chuàng)業(yè)板上市公司。深交所分別從上市公司日常信息披露的合規(guī)性、準(zhǔn)確性、及時(shí)性和完整性四個(gè)方面進(jìn)行考察，并綜合上市公司受獎(jiǎng)懲情況等對(duì)上市公司的信息披露進(jìn)行全面評(píng)價(jià)，最終形成考評(píng)成果并在深交所網(wǎng)站進(jìn)行公開(kāi)披露。其結(jié)果分為優(yōu)秀、良好、合格和不合格四種。

本文主要研究的是董事會(huì)中獨(dú)立董事比例對(duì)上市公司信息透明度的影響，因此將信息透明度作為本研究的被解釋變量，記為IT。并將深交所公布的信息披露考評(píng)等級(jí)作為信息透明度的代理變量，具體賦值方法如下：當(dāng)考評(píng)結(jié)果分別為優(yōu)秀、良好、合格、不合格時(shí)，信息透明度IT分別為1、0.8、0.6和0.4。

表2 2009、2010年樣本公司信息披露考評(píng)結(jié)果

（2）解釋變量?；谥皩W(xué)者的研究經(jīng)驗(yàn)，根據(jù)前文的理論分析和研究假設(shè)，選擇獨(dú)立董事比例作為解釋變量。其具體含義為：獨(dú)立董事占董事會(huì)成員的比例，代表董事會(huì)的獨(dú)立性，記為INDP。

（3）控制變量。根據(jù)國(guó)內(nèi)外學(xué)者的研究，上市公司的信息透明度還可能受到公司規(guī)模、財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)、公司業(yè)績(jī)和董事會(huì)規(guī)模等因素的影響。為了增強(qiáng)模型的解釋能力，本文選取如下控制變量并提出假設(shè)：

假設(shè)2：上市公司規(guī)模與信息透明度顯著正相關(guān)。

假設(shè)3：上市公司的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)越高，信息透明度越低。

假設(shè)4：上市公司的公司業(yè)績(jī)?cè)胶茫畔⑼该鞫仍礁摺?/p>

假設(shè)5：上市公司董事會(huì)規(guī)模與信息透明負(fù)相關(guān)。

4.模型構(gòu)建

本文采用多元線性回歸模型來(lái)研究獨(dú)立董事比例和上市公司信息透明度之間的關(guān)系。根據(jù)上文的研究假設(shè)和變量設(shè)計(jì)，構(gòu)建多元線性回歸模型：

回歸方程中，β0為常數(shù)項(xiàng)，βi（i=1，2，3，4，5）為解釋變量和控制變量的待估系數(shù)，ε是隨機(jī)誤差項(xiàng)。各變量符號(hào)定義見(jiàn)表3。

表3 研究變量定義

三、實(shí)證檢驗(yàn)及分析

1.研究變量的描述性統(tǒng)計(jì)

本文采用專業(yè)統(tǒng)計(jì)分析軟件IBM SPSS 20.0對(duì)研究變量進(jìn)行了描述性統(tǒng)計(jì)分析。其結(jié)果如表4所示。

從輸出結(jié)果來(lái)看：

（1）深市A股上市公司的信息披露水平總體較好，平均分達(dá)到了0.793。結(jié)合表2的數(shù)據(jù)，我們可以看出，2010年的優(yōu)秀、良好信息披露的上市公司所占比例有所上升，合格、不合格的上市公司比例在下降。這表明我國(guó)上市公司的信息透明度有逐年上升的趨勢(shì)。

（2）能達(dá)到優(yōu)秀信息披露水平的上市公司所占比例不高，僅14%左右。并且處于合格等級(jí)的上市公司也達(dá)到了16%左右，一旦這些上市公司仍然不能加強(qiáng)管理層監(jiān)督，任由內(nèi)部人控制問(wèn)題發(fā)展，那么其信息披露評(píng)級(jí)將很容易滑落到不合格等級(jí)，對(duì)我國(guó)上市公司信息披露的總體水平造成影響。

表4 研究變量的描述性統(tǒng)計(jì)結(jié)果

2.回歸分析

表5 多元線性回歸分析結(jié)果

表是SPSS軟件對(duì)本文多元線性回歸模型的分析結(jié)果。從中我們可以看出：

（1）獨(dú)立董事所占比例（INDP）的回歸系數(shù)為負(fù)，與假設(shè)1不一致，并且沒(méi)有通過(guò)顯著性檢驗(yàn)（顯著水平為10%）。但是研究結(jié)果與國(guó)外學(xué)者Eng&Mak（2003）所認(rèn)為的獨(dú)立董事比例與上市公司的自愿信息披露程度負(fù)相關(guān)有一定的相似性。

（2）年末總資產(chǎn)的自然對(duì)數(shù)（SIZE）即公司規(guī)模的回歸系數(shù)為正，并且在統(tǒng)計(jì)上顯著（顯著水平為5%），假設(shè)2得到了驗(yàn)證，說(shuō)明上市公司規(guī)模確實(shí)與信息透明度顯著正相關(guān)，規(guī)模越大，公司的信息透明度越高。

（3）資產(chǎn)負(fù)債率（LEV）即公司財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的回歸系數(shù)為負(fù)，并且通過(guò)了顯著性檢驗(yàn)（顯著水平為5%），假設(shè)3得到了驗(yàn)證，說(shuō)明上市公司的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)越高，信息透明度水平越低。

（4）凈資產(chǎn)收益率（ROE）即公司業(yè)績(jī)的回歸系數(shù)為正，并且在統(tǒng)計(jì)上顯著（顯著水平為5%），假設(shè)4得到了驗(yàn)證，說(shuō)明上市公司的業(yè)績(jī)?cè)胶?，其信息透明度水平越高?/p>

（5）董事會(huì)人數(shù)（BS）即董事會(huì)規(guī)模的回歸系數(shù)為正，與假設(shè)5不一致，并且沒(méi)有通過(guò)顯著性檢驗(yàn)（顯著水平10%），說(shuō)明沒(méi)有證據(jù)表明上市公司董事會(huì)規(guī)模與信息透明度負(fù)相關(guān)。

四、結(jié)論和建議

1.主要研究結(jié)論

本文從信息透明度的視角研究上市公司獨(dú)立董事制度的治理有效性問(wèn)題。研究結(jié)果表明：沒(méi)有充足的證據(jù)說(shuō)明獨(dú)立董事比例對(duì)上市公司信息透明度有正面的影響，獨(dú)立董事制度有效也沒(méi)有得到證明。但是從前文的理論分析以及國(guó)內(nèi)外學(xué)者的理論性研究可以看出：獨(dú)立董事的比例越高，對(duì)經(jīng)理層和控股股東的監(jiān)督作用就越強(qiáng)，公司的舞弊行為會(huì)得到遏制，進(jìn)而信息透明度水平越高，也就是說(shuō)獨(dú)立董事制度在我國(guó)應(yīng)該是能夠發(fā)揮效用的。本文認(rèn)為，理論分析和實(shí)證檢驗(yàn)相互矛盾的原因是我國(guó)上市公司的獨(dú)立董事并沒(méi)有真正有效的發(fā)揮監(jiān)督作用。雖然從統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)來(lái)看獨(dú)立董事的比例已基本達(dá)到了證監(jiān)會(huì)規(guī)定的水平，但是現(xiàn)階段獨(dú)立董事制度的效果還不盡如人意。

2.建議

基于對(duì)深市A股上市公司的實(shí)證研究和我國(guó)推行獨(dú)立董事制度的現(xiàn)實(shí)障礙，本文對(duì)提高獨(dú)立董事有效性、完善我國(guó)獨(dú)立董事制度提出以下幾點(diǎn)建議。

（1）建立健全的獨(dú)立董事運(yùn)行機(jī)制。良好的運(yùn)行機(jī)制是提高獨(dú)立董事制度有效性的基礎(chǔ)。本文認(rèn)為，證監(jiān)會(huì)應(yīng)該廣泛聽(tīng)取專家學(xué)者的意見(jiàn)，借鑒國(guó)外先進(jìn)的治理理論和實(shí)踐經(jīng)驗(yàn)，建立一套正規(guī)的獨(dú)立董事運(yùn)行機(jī)制。

（2）創(chuàng)建有利于獨(dú)立董事發(fā)揮效用的法律環(huán)境。新修訂的《公司法》雖然確定了獨(dú)立董事的法律地位，但對(duì)其應(yīng)該承擔(dān)的義務(wù)和法律責(zé)任還存在模糊。本文建議在《公司法》中進(jìn)一步明確、強(qiáng)化獨(dú)立董事的作用、責(zé)任、義務(wù)、任職資格、權(quán)利范圍和行權(quán)程序，消除制度的模糊性和隨意性，并加大立法權(quán)威。上市公司應(yīng)貫徹證監(jiān)會(huì)對(duì)獨(dú)立董事制度的法律規(guī)定，并在部門規(guī)章中得以體現(xiàn)。另外，為了進(jìn)一步規(guī)范獨(dú)立董事行為，增加行業(yè)自律性，本文建議在民法領(lǐng)域和刑法立法領(lǐng)域明確獨(dú)立董事責(zé)任，加大獨(dú)立董事違法操作的成本，并對(duì)不“懂事”、不作為的獨(dú)立董事進(jìn)行懲罰。

（3）厘清獨(dú)立董事與監(jiān)事會(huì)的職權(quán)關(guān)系。按照制度經(jīng)濟(jì)學(xué)的觀點(diǎn)，制度設(shè)計(jì)的功能在于合理界定權(quán)力的邊界。只有權(quán)力界限清楚，責(zé)任才能明確，才能降低制度運(yùn)作的成本，減少外部效應(yīng)。這就要求在法律上厘清獨(dú)立董事和監(jiān)事會(huì)的關(guān)系，對(duì)二者行權(quán)時(shí)的沖突和交叉做出明確規(guī)定，并將責(zé)任具體落實(shí)。本文建議首先要保障獨(dú)立董事實(shí)際的決策參與權(quán)，并在決策制定中實(shí)現(xiàn)監(jiān)督權(quán)；其次要授予監(jiān)事會(huì)更多的監(jiān)督權(quán)并相對(duì)弱化其決策權(quán)。

[1]蔡寧，梁麗珍.董事會(huì)構(gòu)成.所有權(quán)結(jié)構(gòu)與財(cái)務(wù)舞弊關(guān)系的經(jīng)驗(yàn)分析[C]//轉(zhuǎn)型經(jīng)濟(jì)下的會(huì)計(jì)與財(cái)務(wù)問(wèn)題國(guó)際學(xué)術(shù)研討會(huì)論文集（下冊(cè)），2003

[2]陳國(guó)輝，韓海文，陳仕華.財(cái)務(wù)獨(dú)立董事和自愿性信息披露—來(lái)自深市 的經(jīng)驗(yàn)數(shù)據(jù)[J].天津商業(yè)大學(xué)學(xué)報(bào)，2009（6）：49-54

[3]崔學(xué)剛.公司治理機(jī)制對(duì)公司透明度的影響[J].會(huì)計(jì)研究.2004（8）：72-80

[4]胡爭(zhēng).獨(dú)立董事特征與公司績(jī)效實(shí)證研究[D].西南財(cái)經(jīng)大學(xué)，2007

[5]蘭永湖.中國(guó)上市公司治理結(jié)構(gòu)中獨(dú)立董事制度分析[D].中國(guó)社會(huì)科學(xué)院研究生院，2003