中國(guó)私募新格局

文│Bill·Sonneborn KKR集團(tuán)資產(chǎn)管理部負(fù)責(zé)人

看好中國(guó)經(jīng)濟(jì)和房地產(chǎn)

中美的區(qū)別在于政治體制和決策機(jī)制不同。中國(guó)具有快速?zèng)Q策、快速執(zhí)行的優(yōu)勢(shì)，政府對(duì)經(jīng)濟(jì)的控制力度強(qiáng)于美國(guó)，在過(guò)熱的時(shí)候可以降溫，在放緩的時(shí)候可以加大財(cái)政刺激。基于中國(guó)政府的調(diào)控能力和手段，我對(duì)中國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的前景還是比較樂(lè)觀的，不太可能會(huì)硬著陸。

中國(guó)保持增長(zhǎng)的優(yōu)勢(shì)在于，中國(guó)的人均儲(chǔ)蓄率在全球范圍內(nèi)名列前茅，可支配財(cái)富總量較高。未來(lái)需要促進(jìn)消費(fèi)，消費(fèi)將通過(guò)乘數(shù)效應(yīng)促進(jìn)中國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)。隨著中國(guó)促進(jìn)內(nèi)需步伐的加快，最后消費(fèi)和儲(chǔ)蓄達(dá)成平衡，經(jīng)濟(jì)會(huì)變得更加健康。

在亞洲，KKR將焦點(diǎn)放在中國(guó)。從純估值的角度來(lái)看，日本也具有吸引力。另外，我們也在澳大利亞、新加坡、韓國(guó)、和印度市場(chǎng)尋找大型交易契機(jī)。

目前的全球經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)可能和20世紀(jì)80年代一樣疲軟，但“東亞四小龍”卻是在這個(gè)年代崛起的。中國(guó)的經(jīng)濟(jì)規(guī)模遠(yuǎn)大于四小龍，而且經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)也不可能長(zhǎng)期依賴(lài)出口。但中國(guó)還是能從龐大人口中獲益。近期居民家庭消費(fèi)呈現(xiàn)增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)是一個(gè)令人振奮的信號(hào)。中國(guó)經(jīng)濟(jì)很可能繼續(xù)從國(guó)內(nèi)消費(fèi)環(huán)節(jié)中尋找增長(zhǎng)源泉。隨著居民收入水平的提高，大國(guó)優(yōu)勢(shì)只會(huì)變得更加明顯，中國(guó)有較大可能在2020年前保持8%的年均增速。

如果問(wèn)，現(xiàn)在世界上哪個(gè)經(jīng)濟(jì)體以其工業(yè)實(shí)力而聞名？答案是中國(guó)。2012年，制造、開(kāi)采、公用事業(yè)及建筑業(yè)為中國(guó)貢獻(xiàn)了45%以上的GDP，而美國(guó)的相應(yīng)比重還不到20%。

而今年可能成為中國(guó)服務(wù)業(yè)在官方口徑上超越工業(yè)的一年。我們看到中國(guó)官方的數(shù)字是，2012年，服務(wù)業(yè)（包括運(yùn)輸、批發(fā)、零售、酒店、餐飲、金融、房地產(chǎn)等）在中國(guó)GDP所占比重為44.6%，而工業(yè)所占比重為45.3%，兩者相差不到一個(gè)百分點(diǎn)。而且，服務(wù)業(yè)的發(fā)展步伐還在加快。服務(wù)業(yè)的增長(zhǎng)勢(shì)頭反映了中國(guó)的需求結(jié)構(gòu)正在由出口拉動(dòng)向消費(fèi)拉動(dòng)轉(zhuǎn)型。服務(wù)業(yè)基本是勞動(dòng)密集型產(chǎn)業(yè)，能創(chuàng)造出更多的就業(yè)機(jī)會(huì)，并且能夠增加工資和家庭支出。所以，我們非?？春弥袊?guó)的房地產(chǎn)和零售市場(chǎng)。

因?yàn)橛嘘P(guān)交易頗為昂貴等原因，過(guò)去兩年KKP并沒(méi)有積極參與內(nèi)地房地產(chǎn)市場(chǎng)投資，但中國(guó)內(nèi)地房地產(chǎn)的估值越來(lái)越具有吸引力。中國(guó)的房地產(chǎn)行業(yè)是我們特別關(guān)注的，2001年我們和中國(guó)遠(yuǎn)洋地產(chǎn)共同建立了一個(gè)投資平臺(tái)，這個(gè)平臺(tái)將專(zhuān)注于那些中國(guó)迅速擴(kuò)張城市中的中等收入家庭住宅項(xiàng)目。同時(shí)我們還將更多尋求參與中國(guó)房地產(chǎn)市場(chǎng)的機(jī)會(huì)。

從長(zhǎng)期角度來(lái)講，房地產(chǎn)行業(yè)無(wú)疑可以推動(dòng)中國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)，不過(guò)市場(chǎng)信心有高低起伏，需要注意。我們認(rèn)為中國(guó)經(jīng)濟(jì)正處在加速發(fā)展時(shí)期，但是投資者應(yīng)更加關(guān)注人均國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值，而非僅僅盯住國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值。

美國(guó)的QE4有可能會(huì)對(duì)中國(guó)的商業(yè)地產(chǎn)發(fā)展有較大的影響。因?yàn)樯虡I(yè)地產(chǎn)在中國(guó)的樓市調(diào)控政策中并沒(méi)有受限購(gòu)等相關(guān)政策影響，受輸入型通脹的影響，商業(yè)地產(chǎn)將會(huì)成為投資性資金的流入方向。

QE4能起到壓低利率的效果，一方面利好具有固定收益屬性的資產(chǎn)，另一方面使得REITs能以更低的成本來(lái)獲得融資，這些資本在住宅投資受阻的情況下會(huì)更多的涌入商業(yè)地產(chǎn)。尤其是零售連鎖商業(yè)企業(yè)，可能重回中國(guó)市場(chǎng)。刺激商業(yè)地產(chǎn)繁榮的同時(shí)也加劇了商業(yè)地產(chǎn)泡沫化，因此無(wú)論是GP、LP還是開(kāi)發(fā)商及政府都應(yīng)該謹(jǐn)防商業(yè)地產(chǎn)泡沫化加劇與破裂而影響區(qū)域經(jīng)濟(jì)及產(chǎn)業(yè)經(jīng)濟(jì)的發(fā)展。

私募基金

1000億

我們關(guān)注到中國(guó)的私募基金市場(chǎng)已經(jīng)有了很大的發(fā)展。目前已有200多只房地產(chǎn)私募基金，管理資金規(guī)模超過(guò)1000億人民幣。

產(chǎn)品為王的時(shí)代

我們判斷，中國(guó)的私募基金市場(chǎng)將在今年開(kāi)始進(jìn)入一個(gè)重要的發(fā)展階段。中國(guó)證監(jiān)會(huì)正式把私募基金納入規(guī)范的門(mén)檻，并明確了法律地位。這是中國(guó)基金市場(chǎng)化進(jìn)程重要的一步，我們看到了在這個(gè)市場(chǎng)占據(jù)更多主導(dǎo)權(quán)和決定權(quán)的希望?？梢钥隙ǖ氖牵袊?guó)的私募界將進(jìn)入產(chǎn)品為王的時(shí)代。（編者注：2月20日，證監(jiān)會(huì)公布《私募證券投資基金業(yè)務(wù)管理暫行辦法（征求意見(jiàn)稿）》，對(duì)合格投資者、管理人資格等做出明確要求。）

我們關(guān)注到中國(guó)的私募基金市場(chǎng)已經(jīng)有了很大的發(fā)展。目前已有200多只房地產(chǎn)私募基金，管理資金規(guī)模超過(guò)1000億人民幣。而在2010年我們考察中國(guó)市場(chǎng)之前，人民幣房地產(chǎn)私募基金僅有20多只，管理資金規(guī)模100億左右。持續(xù)的房地產(chǎn)調(diào)控給中國(guó)的房地產(chǎn)私募基金規(guī)模迅速成長(zhǎng)的機(jī)遇。

中國(guó)的房地產(chǎn)基金更多起源于國(guó)內(nèi)房地產(chǎn)融資手段的變遷而非獨(dú)立房地產(chǎn)基金管理人的崛起。事實(shí)上，國(guó)內(nèi)的房地產(chǎn)基金多根植于房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)商，起步也多以與房地產(chǎn)商內(nèi)部體系的項(xiàng)目合作為主，對(duì)外部項(xiàng)目則采取審慎和逐步放開(kāi)的態(tài)度，因此中國(guó)的房地產(chǎn)基金更像是單項(xiàng)目基金。許多房地產(chǎn)私募基金只是為開(kāi)發(fā)商提供短期過(guò)橋融資，對(duì)于基金管理機(jī)構(gòu)所起到的管理運(yùn)營(yíng)作用并不認(rèn)同，因此多以單項(xiàng)目投資為主，且機(jī)會(huì)策略型居多。

事實(shí)上，房地產(chǎn)私募基金不僅僅是開(kāi)發(fā)商的融資渠道，同時(shí)還會(huì)為地產(chǎn)企業(yè)的經(jīng)營(yíng)模式創(chuàng)新提供了巨大的空間。比如物流地產(chǎn)企業(yè)將高周轉(zhuǎn)的物業(yè)開(kāi)發(fā)工作保留在資產(chǎn)負(fù)債表內(nèi)，而將低周轉(zhuǎn)但收益相對(duì)穩(wěn)定的物業(yè)持有部分分離出來(lái)，置入專(zhuān)門(mén)的物流地產(chǎn)基金。資產(chǎn)的分離一方面滿(mǎn)足了保險(xiǎn)公司、養(yǎng)老基金的長(zhǎng)期收益率要求，另一方面則提高了物流地產(chǎn)公司的資金周轉(zhuǎn)速度，推動(dòng)了規(guī)?；M(jìn)程，此外，地產(chǎn)企業(yè)還可以通過(guò)基金業(yè)績(jī)提成來(lái)分享自己開(kāi)發(fā)的優(yōu)質(zhì)物業(yè)的長(zhǎng)期收益。這種輕資產(chǎn)模式極大地解放了房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)企業(yè)的資金壓力。

從目前看來(lái)，并購(gòu)基金已經(jīng)逐漸成為中國(guó)私募基金的主流。在杠桿收購(gòu)中，收購(gòu)方資金來(lái)源通常是私募基金自身的資金、并購(gòu)貸款、高收益?zhèn)取Ｖ皇侵袊?guó)的債券市場(chǎng)上還沒(méi)有推出高收益?zhèn)@類(lèi)券種，私募基金也就無(wú)法采用發(fā)行高收益?zhèn)姆绞饺诘讲①?gòu)資金。隨著中國(guó)多層次資本市場(chǎng)的建設(shè)，企業(yè)債、中期票據(jù)等不同信用等級(jí)的債券市場(chǎng)運(yùn)行良好，債券市場(chǎng)的品種將日益豐富，私募基金的融資渠道更加多樣化，那個(gè)時(shí)候，也許中國(guó)市場(chǎng)會(huì)是KKR最看重的市場(chǎng)。

我們判斷，無(wú)論是募資、投資管理還是退出，中國(guó)私募基金的品牌化意識(shí)正在覺(jué)醒，而新的市場(chǎng)格局也將由此逐漸形成。

新的挑戰(zhàn)

我們現(xiàn)在正在計(jì)劃將股權(quán)投資向普通公眾開(kāi)放，你最少只需拿出2500美元資金，就可以投資于KKR設(shè)立的一只共同基金，如果拿出2.5萬(wàn)美元資金，你就可以投資一只購(gòu)買(mǎi)不良債務(wù)的KKR基金。這與此前有著天壤之別：之前，合格投資者參與該公司19只收購(gòu)基金中的任何一只都至少需要拿出1000萬(wàn)美元，而這些資金可能要被鎖定十多年，且凈年度回報(bào)率在虧損1%至盈利39%之間波動(dòng)。

九年前，從純粹專(zhuān)注于杠桿收購(gòu)業(yè)務(wù)向其他領(lǐng)域進(jìn)行策略性多元化擴(kuò)展之后，KKR目前管理的740億美元資產(chǎn)中，有290億美元投資于其傳統(tǒng)的私募股權(quán)投資業(yè)務(wù)之外的領(lǐng)域。我們的全球資本與資產(chǎn)管理部門(mén)是公司增長(zhǎng)最快的部門(mén)，其管理資產(chǎn)達(dá)250億美元，包括一個(gè)全球企業(yè)債券與信貸業(yè)務(wù)、一個(gè)組合基金(fund of funds，也稱(chēng)基金中的基金)，可以讓投資者把錢(qián)投放在一攬子多元化配置的多只對(duì)沖基金上，以及一個(gè)在2011年從高盛集團(tuán)那里收購(gòu)的自營(yíng)交易部門(mén)。

現(xiàn)在我們面臨的最大挑戰(zhàn)，是在個(gè)人投資者及他們的理財(cái)顧問(wèn)當(dāng)中獲得認(rèn)可。KKR以前從來(lái)沒(méi)有設(shè)法爭(zhēng)取散戶(hù)投資者成為自己的客戶(hù)。我們過(guò)去通常從規(guī)模至少達(dá)數(shù)十億美元的養(yǎng)老基金、銀行、保險(xiǎn)公司及捐助基金那里募集到自己的大部分資金。

零售理財(cái)顧問(wèn)通過(guò)為他們客戶(hù)的養(yǎng)老積蓄創(chuàng)造可觀的投資收益來(lái)贏得非常私人的信任感，而他們的命運(yùn)就取決于這種信任感。要想贏得這些零售經(jīng)紀(jì)的支持，需要的不只是把過(guò)去的業(yè)務(wù)進(jìn)行新的包裝。

如果你把目光投向這些投資顧問(wèn)以外的共同基金及交易所交易基金(ETF)等個(gè)人投資者也可以直接購(gòu)買(mǎi)的投資領(lǐng)域，據(jù)我們估計(jì)，到2015年，投資于這些類(lèi)型基金的資金總額將會(huì)達(dá)到13萬(wàn)億美元，其中13%將流入到所謂的另類(lèi)資產(chǎn)(alternative assets)，這個(gè)類(lèi)別包括KKR擁有深厚專(zhuān)長(zhǎng)的許多領(lǐng)域：私募股權(quán)投資、垃圾債券以及房地產(chǎn)。這13%的比例與2010年分配在另類(lèi)資產(chǎn)的投資比例相比多了一倍不止。

這部分資金對(duì)于KKR保持充足資金而言是至關(guān)重要的，因?yàn)楣疽蕾?lài)數(shù)十年之久的養(yǎng)老基金現(xiàn)在開(kāi)始趨于枯竭。