論英國金融發(fā)展經(jīng)驗對中國貨幣經(jīng)紀業(yè)務的借鑒

一、英國金融市場概況

2005年7月7日，英國倫敦不幸成為了又一個國際恐怖主義的受害者，其中遭炸彈襲擊的主要區(qū)域，就是被世人稱為“金融城”的英國的金融中心。金融城因靠近“Bank”地鐵站而成名，面積不大，還不到1平方英里，從一端走到另一端，步行只需20分鐘，只及上海浦東金融區(qū)的1/8。不過，就在這塊靠近倫敦東部貧民窟的彈丸之地，卻是英國經(jīng)濟，乃至全球金融業(yè)的重要樞紐，向全球提供了非常廣泛的金融服務。英格蘭央行、倫敦證券交易中心、波羅的海會員國金融服務中心、Lloyd's保險市場、倫敦國際金融期貨期權(quán)交易中心、倫敦貴金屬交易中心等，以及556家外資銀行和其他各種大大小小的金融機構(gòu)，包括全球最大的幾家貨幣經(jīng)紀公司都坐落于其中。當然，金融城也不是完全自由、不受約束的。自2000年起，英國的“金融服務局（FSA）”作為一個新的金融監(jiān)管權(quán)力機構(gòu)，與英格蘭央行一道，全面負責起對金融城內(nèi)外英國所有金融機構(gòu)的監(jiān)督、審核、管理、推進及懲罰等職責。

二、倫敦主要相關(guān)金融市場貨幣經(jīng)紀業(yè)務的運作模式

貨幣經(jīng)紀公司從19世紀60年代發(fā)展至今，作為在金融市場上通過匿名原則（name give-up）和配對原則（matched principal），為媒介金融產(chǎn)品交易提供信息、促進交易達成的專業(yè)化機構(gòu)，是英國倫敦金融市場中必不可少的“潤滑劑”。貨幣經(jīng)紀公司的業(yè)務極其廣泛和復雜，已不能只從中文字面簡單地來認識其業(yè)務范疇，貨幣經(jīng)紀業(yè)務現(xiàn)今涵蓋包括債券回購及逆回購、資金拆借、外匯即期和遠期買賣、金融衍生產(chǎn)品交易、股票和產(chǎn)權(quán)指數(shù)交易、貴金屬、原油、天然氣乃至天氣指數(shù)交易等幾乎所有的金融產(chǎn)品和市場，此外，還包括部分非金融產(chǎn)品和市場。由于其大部分產(chǎn)品的交易過程比較復雜，不僅牽涉到期限、數(shù)量、信用評級以及復雜的法律文本等，有時甚至還需要貨幣經(jīng)紀公司親自去做協(xié)商工作，因此貨幣經(jīng)紀公司是根據(jù)不同個案的復雜情況來收取中介服務費。其目前受金融服務局（FSA）和批發(fā)市場同業(yè)協(xié)會（WMBA）共同監(jiān)管。

以下逐一介紹英國貨幣經(jīng)紀業(yè)務在主要相關(guān)的4個倫敦金融市場的運作模式。

1.倫敦債券交易市場（亦稱金邊債券市場）

倫敦債券交易市場的金融產(chǎn)品包括短期債券（5年以下）、中期債券（5-10年）、長期債券或稱傳統(tǒng)債券（10年以上）、固定利率國債以及與貨幣市場緊密相連的浮動利率國債等。

倫敦債券交易市場主要包含3類參與者（參見圖1）：

（1）做市商：也被稱為基本商，要全天候的承擔債券雙邊交易業(yè)務，并直接受債務憑證管理辦公室（DMO）監(jiān)管。其一般直接通過電話為大型金融機構(gòu)提供服務。

（2）中介商：主要是貨幣經(jīng)紀公司，為做市商提供交易的信息、設(shè)施和平臺，一般不直接與普通投資者進行債券交易業(yè)務。

（3）經(jīng)紀商：其不僅可以為代理的投資客戶提供交易設(shè)施，自己如果愿意也可以按規(guī)則參與交易。

時至今日，倫敦債券交易市場依舊是倫敦證券交易市場的一部分，上述3大類參與者同時也是倫敦證券交易市場的會員，從1998年4月起，由受英格蘭央行監(jiān)管變更為直接受DMO監(jiān)管。目前，隨著科技的發(fā)展，中介商貨幣經(jīng)紀公司一般都能夠為倫敦市場制造商提供電子交易設(shè)施和自己編制的交易軟件，并通過匿名的原則對大批量債券進行配對交易服務，交易的價格一般是通過電話和電子交易屏來傳播。但隨著債券交易市場的不斷成熟和飽和，經(jīng)營批發(fā)業(yè)務的中介商貨幣經(jīng)紀公司和經(jīng)營零售業(yè)務的經(jīng)紀商的利潤率逐漸下降，中介服務費比起已往要低很多。相對于其他倫敦證券交易市場，債券交易的中介傭金也很低，舉個例子，經(jīng)紀商為A公司提供收購B公司債券所收取的傭金就要遠遠低于為A公司提供收購B公司股權(quán)服務所收取的傭金。另外，由于債券市場交易成本較低，如A公司購買B公司債券，不用承擔任何經(jīng)營義務，也不用支付資本利得稅，加之貨幣經(jīng)紀公司等中介機構(gòu)良好的交易媒介作用，倫敦債券交易市場在20世紀末，其年交易額就已達到了2，620億英鎊。

為了和紐約和其他金融中心競爭，倫敦債券交易市場也在自我革新。自90年代后期，推出了一種被稱為“repos”的債券回購和逆回購方式，這是一種包括短期買出債券、簽訂再回購協(xié)議、允許投資者在將來的某個時段賣出和買回債券的等一攬子交易方式。除了交易方式外，交易中介還不斷創(chuàng)新求變，如中介商貨幣經(jīng)紀公司和經(jīng)紀商廣泛采用的一種被稱為“壓榨機（strip facility）”的自動監(jiān)測分離系統(tǒng)，其可以根據(jù)投資人不同的交易用途，區(qū)分債券的利息與本金，為投資人提供了更好的個性化服務。

2.倫敦貨幣交易市場

作為主要為現(xiàn)金和短期貸款融資需要服務而產(chǎn)生的倫敦貨幣交易市場有幾大特性：

（1）通過貨幣經(jīng)紀公司等中介機構(gòu)的運作，鏈接了市場上幾乎所有主要的資金拆借業(yè)務雙方；

（2）對短期貸款無擔保；

（3）英格蘭央行不直接干預；

（4）向所有銀行提供了具有相當彈性的融資渠道；

（5）為歐元的機構(gòu)體系的發(fā)展和改革提供了很好的借鑒。

還有一點很重要，那就是英國政府通過倫敦貨幣交易市場來實施其貨幣政策，以達到調(diào)控宏觀經(jīng)濟的目的。

貨幣經(jīng)紀公司作為倫敦貨幣交易市場上資金拆借批發(fā)業(yè)務的主要中介橋梁，一般首先由有交易意向的金融機構(gòu)向貨幣經(jīng)紀公司提出要求，經(jīng)紀公司通過內(nèi)部電子通信系統(tǒng)將信息發(fā)往其分布在倫敦和海外的分支機構(gòu)，然后再根據(jù)各地分支機構(gòu)反饋的報價進行綜合篩選，向客戶報出最佳價格，此過程在幾秒內(nèi)完成，貨幣經(jīng)紀公司在促成交易之后，收取中介費。這在以上圖2所示的倫敦貨幣交易市場中幾乎每一個箭頭中都可看到其身影。隨著信息技術(shù)的不斷發(fā)展和專業(yè)化分工越來越強的，貨幣經(jīng)紀公司在貨幣交易市場中，所體現(xiàn)出的必不可少的潤滑劑作用將愈來愈明顯。

3.倫敦外匯交易市場

由于投資海外、商務往來、國際信用融通、各國央行作外匯清算等原因，每年形成幾千兆美元的款項在國際間流動，這些交易都需要在全球外匯交易市場中完成。到目前為止，全球外匯年交易總量的規(guī)模已達到全球股市和期市年交易量總和的46倍。作為世界上最大外匯交易量的倫敦外匯交易市場，其現(xiàn)在每天外匯交易量約為6，370億美元，是全球外匯交易總量的1/3，紐約華爾街外匯交易市場的交易量只有其6成。

歷史悠久、底蘊深厚的倫敦外匯交易市場相當發(fā)達和齊備，但與其他倫敦金融市場不同是，其雖受英格蘭央行監(jiān)管，但卻沒有一個固定的交易中心，業(yè)務是遍布在倫敦金融城方圓1平方英里的范圍內(nèi)。目前，被英格蘭央行核準的350多家銀行（主要參與的是50多家大型銀行）和近10家貨幣經(jīng)紀公司是倫敦外匯交易市場的主要參與者。每一個參與者的辦公室都已被電子化，含有各種經(jīng)濟、匯率等信息的電子顯示屏包圍著每一個交易商。但是，盡管電子外匯交易系統(tǒng)有能力處理各種外匯買賣，在外匯交易業(yè)務中所占的比例也愈來愈大，但無所不在的小小電話依舊有強大的生命力，尤其適合某些客戶的特殊要求。每日伴隨著閃爍不停的燈光和其他先進的電子設(shè)備，所有銀行和貨幣經(jīng)紀公司里的交易人員都專注于如美元、歐元、英鎊、日元等不同的幣種，帶著自有的或客戶的交易請求，去和其他的交易商聯(lián)絡、交易。當倫敦外匯交易市場每個交易日開始的時候，東京、香港、新加坡，甚至中東的外匯交易市場都相互混合在一起，處理倫敦以及歐洲的外匯業(yè)務。午飯后，紐約的外匯交易市場也加入其中，到了傍晚，洛杉磯和舊金山的交易市場也一同加入到交易的行列中。

除了即期外匯交易，作為占倫敦外匯交易量65%的遠期外匯交易，對倫敦外匯交易市場來說也是相當重要的。長久以來，由于貨物的遲延交付，在國際市場上的外貿(mào)商經(jīng)常要面對晚3個月或半年支付或收到外匯的事情。因此，外貿(mào)商們一般先簽訂外匯交易合約，確定3個月或半年后交易的匯率，然后到時進行交割。有了這個需求，遠期外匯交易市場就自然而然的形成了。但在遠期外匯交易中，銀行與貨幣經(jīng)紀公司的運作有所不同。貨幣經(jīng)紀公司把買賣雙方放在一個共同的交易平臺上，向雙方提供各家銀行最新公布的相關(guān)信息，根據(jù)匿名和配對原則以促成雙方交易的成功，然后收取中介費。銀行則直接和任何一個買家或賣家發(fā)生交易，不收取交易中介費。

比如，一個倫敦的出口商要和一個紐約的進口商進行外貿(mào)交易，當時談妥成交價為100萬美元，由于貨物要3個月后才能交付，貨款也將在同時支付。倫敦的出口商擔心3個月后英鎊和美元的匯率波動會影響他的收益，就去咨詢倫敦當?shù)氐你y行和貨幣經(jīng)紀公司，銀行和貨幣經(jīng)紀公司分別給予他不同的建議：

（1）銀行的建議：銀行先貸給出口商100萬美元，貸款期限為3個月，然后立即幫助其在倫敦外匯市場上全部兌換成英鎊，存入本地銀行，存款期限也為3個月。在3個月后，出口商收取這些英鎊存款，同時出口商用從美國進口商處收取的美元貨款，來清償銀行的100萬美元貸款。

（2）貨幣經(jīng)紀公司的建議：貨幣經(jīng)紀公司先立即幫助出口商買入相當于100萬美元的英鎊現(xiàn)匯，然后同時在自有的平臺上做外匯掉期交易，即根據(jù)匿名原則和配對原則，幫助出口商尋找合適的交易對手，賣出同等金額的3個月遠期英鎊外匯，三個月后將兩筆單子交割、

對沖。

可見，銀行和貨幣經(jīng)紀公司通過以上兩種不同的方式，幫助倫敦出口商規(guī)避了匯率風險，維護了其收益的穩(wěn)定性。當然，銀行將收取貸款利息，而貨幣經(jīng)紀公司則從中收取相應的中介費。

4.倫敦金融衍生品交易市場

倫敦金融衍生品交易市場是一個綜合性的大概念，其實際由各種不同類型的市場組成。包括：

（1）倫敦國際金融期貨期權(quán)交易所（LIFFE）：其提供金融產(chǎn)品的期貨、期權(quán)交易，產(chǎn)品包括德國、意大利、日本的債券，英鎊、歐元、美元、日元、瑞士法郎等主要國際貨幣的短期利率。另外，還包括股票指數(shù)以及70多種不同的產(chǎn)權(quán)指數(shù)。

（2）倫敦商品交易所（LCE）：現(xiàn)在是LIFFE的第二個部門了，其主要提供商品的期貨、期權(quán)交易，包括咖啡、糖、小麥、土豆等農(nóng)產(chǎn)品以及商品貨運指數(shù)產(chǎn)品（BIFFEX）。

（3）倫敦證券交易所（LSE）：其提供債券及股票指數(shù)產(chǎn)品。

（4）倫敦貴金屬交易所（LME）：其提供各類貴金屬對沖合約產(chǎn)品。

（5）倫敦的國際石油交易所（IPE）：其提供國際原油、天然氣和不含鉛汽油的期貨、期權(quán)交易。

（6）倫敦外匯交易市場：其提供遠期外匯合約產(chǎn)品。

（7）倫敦的國際性大銀行：其提供定制的貨幣期權(quán)合約產(chǎn)品。

（8）倫敦的瑞典金融產(chǎn)品交易所（OMLXE）：其提供瑞典金融市場上的期貨、期權(quán)產(chǎn)品。

（9）倫敦清算中心（LCH）：其提供所有倫敦金融衍生物交易市場的清算，但不包括OMLXE的產(chǎn)品。

從目前倫敦金融衍生物交易市場的主要業(yè)務可以歸納為：

（1）遠期交易： 主要包括遠期外匯合約，是指簽訂遠期的交易合約，確定交易的數(shù)量、匯率和時間，然后到約定的時間進行交割的方式（詳見以上倫敦外匯交易市場章節(jié)）、也包括遠期對遠期的掉期、遠期利率協(xié)議、遠期貼水和升水等方式。

（2）期貨交易：主要包括商品類或金融票據(jù)類的期貨合約，是指簽訂具有法律效力的協(xié)議，注明合約雙方承諾于未來指定的時間內(nèi)，以一既定價格來交收某類既定質(zhì)量的商品或金融票據(jù)。其具有“先訂價后交收”的特點。

（3）期權(quán)交易：是指簽訂期權(quán)合約的買方享有在到期日之前按合約規(guī)定的價格買入或賣出一定數(shù)量的某種商品或金融工具的權(quán)利的一種交易方式。它是一種以權(quán)利為交易對象的可轉(zhuǎn)讓契約。期權(quán)買賣雙方的權(quán)利和義務不對稱，風險也不對稱，但這正是目前金融衍生物交易市場最為蓬勃發(fā)展，是投資率回報最高、風險最大的一種交易方式，也頗受國際投資機構(gòu)和國際對沖基金的偏愛。今年上半年，令中航油（新加坡）公司差點破產(chǎn)的緣由就是由于其總裁陳久霖遭國際抄家的暗算，栽倒在國際石油原油的期權(quán)交易上。現(xiàn)在倫敦乃至世界上主要金融衍生物交易市場最紅火的交易產(chǎn)品除了上述的石油原油期權(quán)等能源期權(quán)產(chǎn)品外，還包括各類金融工具的期貨期權(quán)、貨幣期權(quán)等產(chǎn)品。

從現(xiàn)今金融衍生產(chǎn)品的發(fā)展狀況看，原用于防范即期和將來的金融風險為初衷而產(chǎn)生的倫敦金融衍生物交易市場，卻到處充滿著各類金融投機者，儼然已成了國際對沖基金和國際熱錢的樂園。不過，這也正是現(xiàn)在貨幣經(jīng)紀公司業(yè)務著重開拓的領(lǐng)域，由于作為一個中介商，貨幣經(jīng)紀公司的主要功能是為投資者開發(fā)新的交易產(chǎn)品、提供交易平臺，以及促成買賣雙方的交易成功，一般自己是被禁止參與金融衍生產(chǎn)品的買賣，所以貨幣經(jīng)紀公司利潤的來源只是中介費，風險很小。但在激烈的競爭環(huán)境下，所有倫敦的貨幣經(jīng)紀公司也都不甘落后，在倫敦乃至全球的金融市場上積極創(chuàng)新，新的金融衍生產(chǎn)品都是根據(jù)市場的潛在需求而全新設(shè)計，或是對現(xiàn)有金融產(chǎn)品的某種組合，如外匯利率指數(shù)衍生品、房地產(chǎn)指數(shù)衍生品。當然還有證券市場上的產(chǎn)權(quán)指數(shù)、外匯市場上的歐元掉期等。

以上所有金融產(chǎn)品的開發(fā)和市場培育都有賴于貨幣經(jīng)紀公司對市場局勢的超前把握。如果產(chǎn)品能夠滿足市場的需求，同時又伴有成功的推廣，市場的流動性就會逐步提高，這樣貨幣經(jīng)紀公司就能在各類金融市場上奠定其金融中介的穩(wěn)定地位。

三、 我國貨幣經(jīng)紀公司的發(fā)展狀況

貨幣經(jīng)紀公司可以活躍市場、增加市場交易廣度、貨幣政策得以通過其傳導機制更充分地引導商業(yè)銀行行為、以及讓市場及時有效充分反映貨幣政策傳導等優(yōu)點。但自80年代初期，隨著我國資金拆借業(yè)務的發(fā)展而應運而生的各種“融資公司”，到利率市場化步伐不斷加快、金融產(chǎn)品日益豐富的今天，作為金融市場中介的本土貨幣經(jīng)紀公司卻難見蹤影。但是，包括毅聯(lián)匯業(yè)、萬邦有利、德利等全球最大的幾家英國貨幣經(jīng)紀公司登陸中國，悄悄在我國金融市場快速發(fā)展的大環(huán)境中占得制高點。我國政府也意識到了這一點，隨著2005年8月8日出臺的《貨幣經(jīng)紀公司試點管理辦法》和即將出臺的《貨幣經(jīng)紀公司試點管理辦法實施細則》，都對國外貨幣經(jīng)紀公司的進入設(shè)定了很高的門檻。但我國在WTO協(xié)議中承諾：“中國金融市場將在2007年向國際全面開放”，現(xiàn)在時間已迫在眉睫，在本土金融公司不具備條件單獨成立貨幣經(jīng)紀公司、同時又無法阻擋那些全球大型貨幣經(jīng)紀公司進軍中國金融市場的步伐的情況下，成立合資貨幣經(jīng)紀公司則成了唯一可行的明智選擇。

2005年8月10日中國央行的第二總部（業(yè)務總部）在上海正式掛牌，此舉意味著上海成了名符其實的中國金融市場的交易業(yè)務中心。至今全國已有三家貨幣經(jīng)紀公司成立，此舉對于我國金融市場的良性發(fā)展將具有劃時代的意義。

四、我國貨幣經(jīng)紀業(yè)務在主要相關(guān)金融市場的發(fā)展前景

盡管我國目前貨幣經(jīng)紀公司業(yè)務所在的金融市場，存在著很多不盡完善的地方，比如金融衍生物交易市場還根本沒有建立（只有部分商品期貨交易市場，能源產(chǎn)品的交易幾乎被禁止），短期金融產(chǎn)品也不夠豐富等等。另外，《貨幣經(jīng)紀公司試點管理辦法》還規(guī)定貨幣經(jīng)紀公司只能向金融機構(gòu)提供經(jīng)紀服務，尚不能從事自營交易和向自然人提供經(jīng)紀服務。但隨著我國金融市場改革力度的不斷加大，我國貨幣經(jīng)紀業(yè)務的發(fā)展前景將相對廣闊。如：

1.債券交易市場

隨著目前統(tǒng)一的債券市場和債券托管系統(tǒng)的建立，債券回購和逆回購的市場交易量也會隨之不斷上升。貨幣經(jīng)紀公司的出現(xiàn)將會提高我國的債券市場的運作效率，同時不斷發(fā)展的債券交易市場，也將支持貨幣經(jīng)紀業(yè)務的發(fā)展。

2.貨幣交易市場

我國政府將通過上海的貨幣交易市場來實施其貨幣政策，以達到調(diào)控國家經(jīng)濟的目的。而且，我國央行已經(jīng)確立了利率市場化改革的總體原則：“先外幣后人民幣，先大額后小額。”隨著利率開放，各銀行間拆借將會有較大的差異，貨幣經(jīng)紀公司的出現(xiàn)將會縮小利率的差異，使利率市場化程度提高，并且促進資金拆借市場的發(fā)展。另外，貨幣經(jīng)紀業(yè)務的開展也將會促進國內(nèi)票據(jù)貼現(xiàn)市場的發(fā)展。票據(jù)貼現(xiàn)市場的形成將有助于信譽卓著的大公司通過發(fā)行商業(yè)本票的方式來籌集所需的流動資金，商業(yè)本票的推出能真正彌補中國內(nèi)地票據(jù)市場的功能缺陷，同時推動國內(nèi)票據(jù)市場的發(fā)展。

3.外匯交易市場

2005年7月26日，我國央行首次宣布人民幣實行浮動匯率制，初始調(diào)整水平升值2%，人民幣匯率不再盯住單一美元，而是按照我國對外經(jīng)濟發(fā)展的實際情況，選擇若干種主要貨幣，賦予相應的權(quán)重，組成一個貨幣籃子。同時，根據(jù)國內(nèi)外經(jīng)濟金融形勢，以市場供求為基礎(chǔ)，參考一籃子貨幣計算人民幣多邊匯率指數(shù)的變化，對人民幣匯率進行管理和調(diào)節(jié)。這肯定會導致人民幣對外匯的波動幅度的擴大。而且，我國政府為了提升外匯交易量，甚至計劃引進外資機構(gòu)一起參與建立外匯交易莊家制度。因此，銀行、非銀行金融機構(gòu)、大型跨國企業(yè)和央行都會基于不同的交易目的，進入外匯市場交易。貨幣經(jīng)紀公司的出現(xiàn)將使外匯交易主體多樣化，更有利于外匯業(yè)務產(chǎn)品的不斷創(chuàng)新和拓展。

4.金融衍生產(chǎn)品交易市場

隨著匯率機制的改革，我國正在逐漸鼓勵外匯遠期和金融衍生品交易。銀監(jiān)會2004年頒布了《金融機構(gòu)衍生產(chǎn)品交易業(yè)務管理暫行辦法》，允許國內(nèi)中外資金融機構(gòu)申請衍生產(chǎn)品的造市商的資格，我國將逐步放開以人民幣計價的各種衍生產(chǎn)品，包括匯率、利率、期貨等。但是對外匯投機的擔憂也將迫使我國政府放慢朝這個方向推進的速度。由于金融衍生產(chǎn)品的定價是以有效的市場為基礎(chǔ)，而目前我國的債券市場、貨幣市場、外匯市場都處于初級階段。因此貨幣經(jīng)紀公司的建立將加快我國金融市場走向成熟的步伐。隨著市場參與者的擴大，交易目的的不同，我國的金融衍生產(chǎn)品交易市場也將應運而生，這同時也促進了貨幣經(jīng)紀公司業(yè)務的發(fā)展。

綜觀英國倫敦貨幣經(jīng)紀公司的發(fā)展歷史，業(yè)務從最早賴以起家的外匯業(yè)務到現(xiàn)在其熱衷的金融衍生產(chǎn)品開發(fā)，范圍從英國本土到全球，數(shù)量從遍地開花到收購兼并至寥寥幾個，都是隨著英國倫敦乃至全球金融市場的不斷發(fā)展而逐步演化而來，至今已有半個世紀。希望本文所談在結(jié)合中國金融市場的實際情況后，能起到他山之石可以攻玉的作用，給中國的金融市場和貨幣經(jīng)紀公司業(yè)務的發(fā)展以啟迪。

作者簡介

王劍浩，畢業(yè)于英國倫敦政治經(jīng)濟學院銀行及金融法碩士；英國倫敦西敏寺大學國際商務管理碩士。獲中國執(zhí)業(yè)律師資格，曾執(zhí)業(yè)于上海市神州律師事務所和英國朱維尼埃爾維斯律師行?，F(xiàn)任上海國際集團金融管理總部資深經(jīng)理。