中國式流動性危機

百多年前（1911年），年僅28歲的熊彼特發(fā)表《經濟發(fā)展理論》，旋即成為經濟學重要經典。該書最有名的貢獻是“創(chuàng)新理論”。熊彼特后來將創(chuàng)新進一步闡釋為“創(chuàng)造性毀滅”。鼓勵企業(yè)家和創(chuàng)業(yè)家從事創(chuàng)新和創(chuàng)造性毀滅需要兩個必不可少的條件：一是保私有產權，二是信用創(chuàng)造。

熊彼特說：“無論過去、現在還是未來，貨幣市場永遠都是資本主義經濟體系的司令部。貨幣市場發(fā)出的各種指令，傳遞到資本主義經濟的各個部門。貨幣市場里所激烈爭辯和最終拍板的事項，本質上就是決定經濟未來發(fā)展的宏偉大計?！?/p>

熊彼特論斷對于我們認識今天全球和中國貨幣市場的本質和運行機制，具有十分重要的啟發(fā)意義。貨幣市場的本質功能，是為實體經濟的發(fā)展創(chuàng)造信用資源，它不能脫離實體經濟，成為套利交易和買賣操縱的賭場，否則就會偏離和扭曲貨幣市場的本質作用。

然而事與愿違，人類金融和信用體系的演變，顯示出令人憂心的趨勢，那就是虛擬經濟和實體經濟日益背離，虛擬經濟自我循環(huán)、過度膨脹，時刻威脅實體經濟穩(wěn)定和健康發(fā)展，恰似“天上堰塞湖”。過去40年來，以衍生金融產品和金融交易為主導，美國金融業(yè)快速擴張。金融業(yè)對GDP的貢獻從1950年的2.8%上升到1980年的4.9%，金融海嘯之前更是達到創(chuàng)紀錄的8.3%。

根據哈佛大學教授Robin Greenwood and David Scharfstein的詳細數據分析，過去30多年來，美國金融業(yè)快速擴張的主要源泉是貨幣市場，包括各種金融衍生工具、貨幣市場套利交易、理財產品和資產證券化產品高速增長。所以今日世界各國皆是債臺高筑、赤字高企、貨幣泛濫、投機盛行。反觀實體經濟，則是勞動生產力持續(xù)下降。

多年來，面對發(fā)達經濟體的虛擬經濟惡性膨脹和貨幣市場的日益龐大，中國多少只是一個旁觀者。仿佛是一夜之間，我國經濟亦出現驚人的虛擬經濟與實體經濟之背離，虛擬經濟惡性膨脹超出了許多人的想象和估計，貨幣市場擴張速度讓許多人措手不及。

我國銀行業(yè)資產總規(guī)模達131.27萬億元，近一半是非信貸資產，同業(yè)資產占比達13.2%，某些銀行同業(yè)資產占總資產比例超過1/3。某股份制商業(yè)銀行同業(yè)資產規(guī)模超過1萬億元；一個省級分行員工僅僅6個人的同業(yè)部門，一年利潤超3億元；另一家銀行的北京分行同業(yè)部門10個人，每年利潤高達5億元。

在基礎貨幣高速擴張的刺激下，各商業(yè)銀行紛紛擴展同業(yè)拆解業(yè)務，“借短賣長”，以短期拆借低利率資金，購買長期高收益資產或者發(fā)放長期貸款。大銀行則主要是資金借出方或供給者。一些大型國有企業(yè)集團，憑借其財務公司和從銀行獲取信貸的“超常能力或特權”，搖身變?yōu)橘Y金“二道販子”。反觀實體經濟尤其是那些就業(yè)和稅收主力的制造業(yè)和中小企業(yè)，融資貸款成本卻居高不下，甚至要忍受高利貸的盤剝和欺壓。

好景總是不久長。貨幣市場投機套利制造了全球金融海嘯，貨幣市場空轉和貨幣市場泡沫必然崩潰和破滅，中國亦不例外。恰如江湖名言所說，出來混總是要還回去的。最近一段時間，我國貨幣市場各期限同業(yè)拆借利率急劇飆升，許多人嚇破了膽。流動性緊張的核心原因主要不是外匯占款下降，不是對影子銀行的監(jiān)管加強，而是某些銀行金融機構自身流動性管理出現嚴重期限錯配。

壞事可以變成好事。面對中國式的流動性危機，央行此次按兵不動的策略正確。一是顯示遏制期限套利和貨幣空轉的決心；二是檢驗銀行金融業(yè)應對流動性危機的能力；三是傳遞強烈政策信號，不會以簡單放水來刺激經濟。下一步，中央銀行和商業(yè)銀行都要認真檢討我國貨幣市場存在的制度性缺陷，從源頭和制度上改進和完善貨幣市場運行機制和商業(yè)銀行流動性管理制度。我們要讓貨幣市場真正回到熊彼特所期望的正確軌道上去，那就是為生產力的提升和真實財富的創(chuàng)造提供信用資源。

（作者為中國農業(yè)銀行首席經濟學家）