投資界的鐵律

李科

意大利小說家卡爾維諾（Italo Calvino）曾說，經(jīng)典不是經(jīng)常聽人說“我正在讀”，而是“我正在重讀”的著作。毫無疑議，本杰明·格雷厄姆于上世紀(jì)30年代所著的《證券分析》堪稱證券投資界的“經(jīng)典”。至今，投資大師巴菲特仍然將它置于案頭，以便時(shí)常翻閱，從不變的語句中不斷發(fā)覺新的投資靈感。

所謂文章本天成，《證券分析》及其所涵蓋投資理念的特質(zhì)與理論經(jīng)濟(jì)研究的三大要素（即歷史、邏輯、方法）互相印證。在華爾街旁美麗、靜謐的哥倫比亞大學(xué)內(nèi)，格雷厄姆摒棄證券投資界一貫的功利與浮躁，耗時(shí)7年寫成的《證券分析》，就是這樣一部兼具歷史真實(shí)性、邏輯嚴(yán)謹(jǐn)性與方法創(chuàng)新性的著作。

《證券分析》以其在華爾街的深刻影響力見證了半個(gè)多世紀(jì)的股市興衰，經(jīng)典如同一部歷史。投資分析的各類艱深理論、復(fù)雜模型經(jīng)歷了多番更替，但《證券分析》所倡導(dǎo)的價(jià)值投資核心理念卻從不動(dòng)搖。引用巴菲特的話來說，真正的投資者必讀《證券分析》，因?yàn)檫@就是投資“圣經(jīng)”。作為價(jià)值投資“教父”，格雷厄姆在書中使用了嚴(yán)謹(jǐn)而接近苛刻的學(xué)術(shù)語言，卻又如抽絲剝繭般有條不紊，將穩(wěn)健、踏實(shí)的投資風(fēng)格傳遍一度浮躁的華爾街。

《證券分析》歷久彌新，首先在于其歷史的真實(shí)性與時(shí)代特殊性。它誕生于美國(guó)大時(shí)代背景下的華爾街，講述了蕭條時(shí)期企業(yè)破產(chǎn)、股市動(dòng)蕩的生動(dòng)故事，提供了上百篇最為真實(shí)的商業(yè)案例。研究大時(shí)代變革下商業(yè)運(yùn)作、投資理念的變遷，《證券分析》就是寶貴而完整的研究素材。據(jù)巴菲特回憶稱，他可以引用書的任何一段內(nèi)容，熟知書中的每一個(gè)案例，并且常常直接根據(jù)書中的案例去選股交易?？梢姡藭兴膬?nèi)容與案例非常典型。

《證券分析》在投資界引入理性與務(wù)實(shí)的研究風(fēng)格，為其后賣方研究發(fā)展指明了出路。從1927年開始至1934年，成書的7年恰恰也是格雷厄姆人生之中最為動(dòng)蕩的7年。從百萬富翁到傾家蕩產(chǎn)，格雷厄姆的投資思路也經(jīng)歷著市場(chǎng)最為嚴(yán)峻的檢驗(yàn)。在20世紀(jì)上半葉，華爾街充斥著各種“新式”的投機(jī)理論，當(dāng)時(shí)主流觀點(diǎn)認(rèn)為只有債券才算投資，股票都是投機(jī)，股市飆漲促進(jìn)了更多投機(jī)者的涌入。與此形成鮮明對(duì)比的是，格雷厄姆以其在大學(xué)教研的眼光針對(duì)戰(zhàn)前投資理論、新時(shí)代投資理論逐一批判。事實(shí)上，《證券分析》全書貫穿了理性與冷靜的思考，并對(duì)任何論點(diǎn)均予以邏輯和事實(shí)的雙重佐證，不作絲毫夸大、偏頗與誤導(dǎo)之辭。如格雷厄姆在書中提到的，估值是一門藝術(shù)，不是科學(xué)。企業(yè)的價(jià)值取決于諸多變量，只能在限定的范圍內(nèi)作決斷。他在書中判明科學(xué)與藝術(shù)的邊界，創(chuàng)造性地提出堪稱最穩(wěn)健“安全邊際”與價(jià)值投資的理念。這在當(dāng)時(shí)投機(jī)氣氛充斥的市場(chǎng)中尤顯可貴。

研究之要，在于框架明晰，授人以漁。正如格雷厄姆在書中所言：無可否認(rèn)，具備足夠經(jīng)驗(yàn)和相當(dāng)天分的投資者，遵循任何一種投資理念都有機(jī)會(huì)成功。但無法確定，這些方法都可以發(fā)展成一個(gè)理論體系或者操作技術(shù)，使得細(xì)心鉆研人都能成功。時(shí)光流轉(zhuǎn)，格雷厄姆的方法現(xiàn)已成為了標(biāo)準(zhǔn)操作，很大程度上得益于他當(dāng)時(shí)的慷慨。格雷厄姆仔細(xì)分析了當(dāng)時(shí)證券市場(chǎng)中股票、債券、條款、權(quán)證的各類風(fēng)險(xiǎn)技術(shù)特征，并將研究統(tǒng)一在公司價(jià)值分析的框架中，利用財(cái)務(wù)分析的基本方法，判斷價(jià)格選擇交易時(shí)機(jī)，再通過長(zhǎng)期“買入并持有”的方式獲利。大道至簡(jiǎn)，《證券分析》為有富于耐心、勤奮努力的投資者指明了通往成功投資之路。格雷厄姆開創(chuàng)的價(jià)值投資的研究范式，近百年來被奉為圭臬。過往、如今甚至將來，我們相信它將一直作為投資分析中最為堅(jiān)固的理論基石，指導(dǎo)著證券投資界的研究與實(shí)戰(zhàn)。

古羅馬詩人賀拉斯（Quintus Horatius Flaccus）說：“現(xiàn)在已然衰朽者，將來可能重放異彩?！庇酶窭锥蚰返脑捳f，市場(chǎng)早晚會(huì)糾錯(cuò)，只是時(shí)間問題。只要投資界還逃不開經(jīng)濟(jì)周期的鐵律，現(xiàn)在重讀《證券分析》，必能照亮未來之路。

作者就職于招商局集團(tuán)有限公司，系《證券分析》第6版參譯者之一。

對(duì)于本文內(nèi)容您有任何評(píng)論或補(bǔ)充，請(qǐng)發(fā)郵件至xincaifu@xcf.cn。

《證券分析》（原書第6版）

作者：本杰明·格雷厄姆、

戴維·多德（美）

譯者：巴曙松、陳劍

出版社：中國(guó)人民大學(xué)出版社

出版時(shí)間：2013年4月

定價(jià)：129.9元

■ 財(cái)經(jīng)新書最前線 ■

歐債危機(jī)： 讓單一貨幣制度起效

Emerging from the Euro Debt Crisis： Making the Single Currency Work

作者：邁克爾？？海澤（Michael Heise）

出版商：斯普林格（2013年6月30日）

盡管決策者和歐洲央行在2012年夏季之后采取一系列措施穩(wěn)定了歐元區(qū)金融市場(chǎng)，但是怎樣讓單一貨幣在復(fù)雜的環(huán)境中持續(xù)奏效，仍然是擺在歐洲各國(guó)領(lǐng)導(dǎo)人面前的嚴(yán)峻挑戰(zhàn)。歐元發(fā)行后，政策上的錯(cuò)誤是近年來的主要問題，本書以總結(jié)現(xiàn)狀開始，分析了每一個(gè)歐元聯(lián)盟的必要元素，指出導(dǎo)致歐元區(qū)貨幣系統(tǒng)運(yùn)行至今身處困境的原因。針對(duì)歐洲貨幣聯(lián)盟的當(dāng)前情況，書中強(qiáng)調(diào)了整體宏觀穩(wěn)定性和結(jié)構(gòu)性改革的重要性。作者細(xì)致地分析了歐元聯(lián)盟的結(jié)構(gòu)、當(dāng)前聯(lián)盟的成功與失敗之處，以及怎樣通過提高財(cái)政可持續(xù)性的手段從而使歐洲貨幣聯(lián)盟從宏觀經(jīng)濟(jì)上達(dá)到穩(wěn)定，同時(shí)提出了重要的財(cái)政建議。該書指出，如果想要使結(jié)構(gòu)性改革奏效并保證其有效性，必須在改革中配合財(cái)政整頓，并使用適當(dāng)?shù)奈C(jī)管理工具。同時(shí)，其也為未來如何達(dá)到更穩(wěn)定的環(huán)境提供了解決辦法和手段，包括退出歐元區(qū)及主權(quán)債務(wù)違約的可能性。作者認(rèn)為，現(xiàn)階段并不適合重組歐元區(qū)，除了需要所有歐盟成員在財(cái)政規(guī)劃上保守承諾，更呼吁歐盟各國(guó)進(jìn)行更密切有序的整合，并為歐元區(qū)的發(fā)展描繪出了長(zhǎng)期規(guī)劃圖。通過透徹分析，作者清晰地詮釋了當(dāng)前復(fù)雜的大環(huán)境，有望為未來幾年針對(duì)歐元區(qū)發(fā)展的方向提供新的討論內(nèi)容。作者現(xiàn)任德國(guó)安聯(lián)保險(xiǎn)集團(tuán)（Allianz SE）首席經(jīng)濟(jì)師兼企業(yè)發(fā)展部主管，法蘭克福大學(xué)榮譽(yù)教授，曾擔(dān)任德國(guó)政府經(jīng)濟(jì)顧問委員會(huì)秘書長(zhǎng)、德國(guó)中央銀行首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家及研究部主管。

從金融危機(jī)到經(jīng)濟(jì)停滯：

共享繁榮的完結(jié)和經(jīng)濟(jì)學(xué)的角色

From Financial Crisis to Stagnation： The Destruction of Shared Prosperity and the Role of Economics

作者：托馬斯？？帕利（Thomas I.Palley）

出版商：劍橋大學(xué)出版社（2013年2月11日）

經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)放緩、市場(chǎng)將面臨停滯是美國(guó)經(jīng)濟(jì)現(xiàn)階段面臨的問題，該書探討的正是這一問題背后的原因。作者在書中指出，美國(guó)的經(jīng)濟(jì)衰退和共享繁榮的覆滅是由過去30年有缺陷的經(jīng)濟(jì)政策引起的。這包括三大部分：第一個(gè)缺陷是1980年后實(shí)施的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)模型，該模型依靠債務(wù)和資產(chǎn)價(jià)格通脹來推動(dòng)增長(zhǎng)，而不是工資；第二個(gè)缺陷政策是全球化模型，該政策造成了經(jīng)濟(jì)的創(chuàng)口；最后，放松金融管制和房地產(chǎn)泡沫通過創(chuàng)造更多的信貸機(jī)會(huì)從而成為經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的動(dòng)力，隨著削弱收入分配和積累債務(wù)蠶食經(jīng)濟(jì)的加劇，市場(chǎng)需要更大的投機(jī)泡沫才能成長(zhǎng)，這種惡性循環(huán)一直持續(xù)到美國(guó)房產(chǎn)泡沫破裂。在二次世界大戰(zhàn)前，經(jīng)濟(jì)模型的基礎(chǔ)在于增長(zhǎng)中產(chǎn)階級(jí)的收入，但在現(xiàn)階段，這一經(jīng)濟(jì)模型已被廢除，隨后的新自由主義模型也已崩盤。經(jīng)濟(jì)在缺少對(duì)應(yīng)市場(chǎng)變化的政策指導(dǎo)下必然面臨停滯。書中指出，現(xiàn)階段美國(guó)面臨的政治挑戰(zhàn)正是如何找到適合當(dāng)下變化的指導(dǎo)政策，為了開創(chuàng)一個(gè)公平并可持續(xù)發(fā)展的經(jīng)濟(jì)未來，經(jīng)濟(jì)學(xué)家和政治決策者們必須從根本上改變他們對(duì)于經(jīng)濟(jì)和政治的固有思維方式。作者曾任美中經(jīng)濟(jì)與安全審查委員會(huì)首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家。