增強(qiáng)人民幣“粘性”

劉利剛

過(guò)去一年，人民幣離岸市場(chǎng)的發(fā)展似乎進(jìn)入“瓶頸期”。人民幣存量長(zhǎng)期停滯不前，貿(mào)易結(jié)算量也難以增長(zhǎng)，金融市場(chǎng)的交易量甚至出現(xiàn)下降跡象，人民幣國(guó)際化的步伐顯得躑躅不前。

一般而言，一國(guó)貨幣的國(guó)際化進(jìn)程可以采取兩條腿走路：首先是擴(kuò)大該國(guó)貨幣在國(guó)際貿(mào)易結(jié)算中的使用范圍，進(jìn)而提升該國(guó)貨幣在全球經(jīng)貿(mào)中的使用份額。其次則是擴(kuò)大該貨幣的“第三方使用”，尤其是在金融市場(chǎng)交易中的使用范圍。與真實(shí)貿(mào)易產(chǎn)生的貨幣需求相比，金融市場(chǎng)交易的規(guī)模更大，同時(shí)也是一種貨幣獲得國(guó)際定價(jià)權(quán)的關(guān)鍵市場(chǎng)。

從先后順序來(lái)看，提高貿(mào)易結(jié)算量是人民幣國(guó)際化的基礎(chǔ)，不斷增強(qiáng)貨幣的“第三方使用”，進(jìn)而增強(qiáng)貨幣的“粘性”。

人民幣“體內(nèi)循環(huán)”

從目前中國(guó)官方選擇的路徑來(lái)看，推動(dòng)人民幣的跨境貿(mào)易是人民幣國(guó)際化的起點(diǎn)，以此為契機(jī)，人民幣的“第三方使用”也在香港風(fēng)生水起。以香港為中心，人民幣的交易品種和交易量逐漸呈幾何級(jí)數(shù)增長(zhǎng)。

然而，自去年下半年以來(lái)，人民幣離岸市場(chǎng)的發(fā)展卻出現(xiàn)了躑躅不前的跡象。具體來(lái)看，人民幣在香港離岸市場(chǎng)開閘后，人民幣的跨境貿(mào)易結(jié)算量已經(jīng)出現(xiàn)了大幅增長(zhǎng)，同時(shí)人民幣在香港的存量也增長(zhǎng)了數(shù)十倍至6000億元。

問(wèn)題隨之而來(lái)。人民幣在香港的存量從2011年底至今波動(dòng)幅度非常小，人民幣的跨境貿(mào)易結(jié)算量也幾乎穩(wěn)定在每月2000億元的水平。過(guò)去一年多來(lái)，這一規(guī)模幾乎沒(méi)有實(shí)質(zhì)性的增長(zhǎng)，表明市場(chǎng)對(duì)人民幣跨境貿(mào)易結(jié)算的興趣正在下降。盡管月度貿(mào)易結(jié)算量穩(wěn)定在一定規(guī)模，但人民幣在香港的存量卻沒(méi)有持續(xù)增加，這一現(xiàn)象值得玩味。

近期筆者完成的貿(mào)易企業(yè)使用人民幣結(jié)算狀況的調(diào)研結(jié)果顯示，目前多數(shù)人民幣保留在中資企業(yè)的海外機(jī)構(gòu)手中，跨國(guó)企業(yè)的持有量十分有限，這意味著中資企業(yè)將手中“多余”的人民幣通過(guò)各種途徑轉(zhuǎn)回國(guó)內(nèi)。

這種現(xiàn)象看似難以理解，但背后卻有企業(yè)的邏輯：盡管中國(guó)仍未完全開放資本賬戶，但中資企業(yè)依然可以通過(guò)貿(mào)易形式、借助人民幣跨境貿(mào)易平臺(tái)將人民幣轉(zhuǎn)回國(guó)內(nèi)，以保證能享受到國(guó)內(nèi)相對(duì)較高的人民幣收益率，而在境外市場(chǎng)保留著較少的人民幣，以保證在套利窗口打開時(shí)獲得收益。換言之，目前人民幣主要在中資企業(yè)中進(jìn)行“體內(nèi)循環(huán)”。

相互印證的是，除了香港，人民幣跨境貿(mào)易結(jié)算的規(guī)模有限，這一方面在很大程度上限制了人民幣的國(guó)際化進(jìn)程；另一方面也表明真正使用人民幣進(jìn)行結(jié)算的企業(yè)，大多有著濃厚的中資背景。

為什么不愿使用人民幣

中資企業(yè)在擴(kuò)展人民幣對(duì)外支付方面難有作為，這一現(xiàn)狀令人匪夷所思。中國(guó)多數(shù)進(jìn)口是原料和原材料進(jìn)口，對(duì)于很多中國(guó)大宗商品進(jìn)口企業(yè)來(lái)說(shuō)，其進(jìn)口主要用于國(guó)內(nèi)生產(chǎn)和銷售，因此存在著較為明顯的“貨幣錯(cuò)配”問(wèn)題。

具體而言，這些企業(yè)進(jìn)口需要對(duì)外支付美元，而國(guó)內(nèi)銷售只能收到人民幣，對(duì)外支付只能使用人民幣來(lái)購(gòu)買美元，實(shí)際上，直接使用人民幣結(jié)算更加便利且節(jié)約。

對(duì)境內(nèi)外企業(yè)調(diào)查結(jié)果顯示，海外貿(mào)易商（主要是澳大利亞貿(mào)易商）的主要顧慮是人民幣的使用范圍狹窄，對(duì)人民幣用于貿(mào)易結(jié)算的接受度還比較弱。

受訪企業(yè)中，幾乎所有企業(yè)都知道能夠使用人民幣進(jìn)行貿(mào)易結(jié)算，這表明人民幣貿(mào)易結(jié)算在企業(yè)中的認(rèn)知度已經(jīng)相當(dāng)高。但真正進(jìn)行結(jié)算的企業(yè)占比卻小于10%，這似乎印證了人民幣跨境貿(mào)易結(jié)算在海外的進(jìn)展緩慢。在問(wèn)及為什么不愿意接收人民幣時(shí)，多數(shù)澳洲企業(yè)表示，作為貿(mào)易一方的中資企業(yè)更傾向于使用美元。

中資企業(yè)的看法如何呢？調(diào)查中的兩家大型鐵礦石進(jìn)口企業(yè)的回答比較有代表性。一家大型國(guó)有鋼廠每年有大規(guī)模的鐵礦石進(jìn)口需求，該企業(yè)表示更愿意使用人民幣，如果使用人民幣支付進(jìn)口鐵礦石，不會(huì)產(chǎn)生額外費(fèi)用。另一家位于東部沿海地區(qū)的鋼貿(mào)企業(yè)也表達(dá)了相同觀點(diǎn)。

事實(shí)是，這兩家存在大量對(duì)外支付的企業(yè)，卻日復(fù)一日地通過(guò)銀行購(gòu)匯來(lái)實(shí)現(xiàn)對(duì)外支付，這樣產(chǎn)生了不菲的換匯費(fèi)用。面對(duì)為何不愿意使用人民幣的問(wèn)題時(shí)，澳洲和中資企業(yè)的回答也幾近相同，“我方愿意接受，但對(duì)方?jīng)]有提出要求或者并不愿意?！?/p>

那么，既然大家都有使用人民幣進(jìn)行貿(mào)易結(jié)算的意愿，為何不采取實(shí)際行動(dòng)？大多數(shù)學(xué)者將緣由歸結(jié)為思維慣性，在企業(yè)財(cái)務(wù)決策的過(guò)程中，往往會(huì)傾向于使用更加保守的“成規(guī)”。但究其根本，各方面臨的問(wèn)題卻不盡相同。對(duì)于跨國(guó)企業(yè)來(lái)說(shuō)，主要存在三方面考慮：

首先，人民幣在很多跨國(guó)企業(yè)看來(lái)仍然是“新興市場(chǎng)貨幣”，因而被配置較高的風(fēng)險(xiǎn)權(quán)重，可能導(dǎo)致某些財(cái)務(wù)指標(biāo)的“被惡化”，因此一些海外貿(mào)易商并不愿意收取人民幣。

其次，除了香港，人民幣在海外市場(chǎng)難以實(shí)現(xiàn)充分可自由兌換，因此在香港之外收取人民幣反而會(huì)增加兌換難度和成本。

再次，由于人民幣目前并不是國(guó)際主流貨幣，接收人民幣之后，反而增加了企業(yè)外匯頭寸管理的復(fù)雜性。

對(duì)于中資企業(yè)來(lái)說(shuō)，一方面，多數(shù)中資企業(yè)的財(cái)務(wù)管理相對(duì)粗放，并不過(guò)分在意匯兌產(chǎn)生的費(fèi)用、損失和風(fēng)險(xiǎn)等諸多因素；另一方面是“便利性”，盡管人民幣貿(mào)易平臺(tái)建立已久，但操作中仍會(huì)涉及國(guó)內(nèi)的外匯管理等一系列制度掣肘，加之針對(duì)人民幣的相關(guān)流程仍然不夠清晰，遇到操作問(wèn)題一般采取“個(gè)案探討”的方式，這也在很大程度上打擊了企業(yè)的積極性。

擴(kuò)大人民幣使用范圍

跨國(guó)企業(yè)不愿意使用人民幣，主要是因?yàn)椤靶湃味取焙汀笆煜ざ取钡膯?wèn)題，而中資企業(yè)不愿意使用人民幣，則主要是“怕麻煩”。值得關(guān)注的另一個(gè)方面是，中資企業(yè)在面對(duì)海外原材料供應(yīng)商時(shí)，總是顯得“話語(yǔ)權(quán)”不夠，往往需要被動(dòng)承擔(dān)匯率風(fēng)險(xiǎn)。

鼓勵(lì)中資企業(yè)更多地使用人民幣相對(duì)較為容易，因?yàn)檫@符合中資企業(yè)的內(nèi)在需求。

更關(guān)鍵的是進(jìn)一步簡(jiǎn)化和規(guī)范人民幣跨境貿(mào)易平臺(tái)的交易流程，引導(dǎo)中資企業(yè)在實(shí)務(wù)中推廣人民幣的使用，同時(shí)考慮擴(kuò)大人民幣的境內(nèi)外交流渠道，收窄在境內(nèi)外持有人民幣的利差和匯差，即縮小套利窗口的同時(shí)降低機(jī)會(huì)成本，這樣也可以限制企業(yè)過(guò)多地將人民幣視為財(cái)務(wù)工具，而非貿(mào)易結(jié)算工具。

另一個(gè)需要考慮的問(wèn)題是，很多中資企業(yè)可能利用人民幣跨境貿(mào)易平臺(tái)將商品“出口”至香港或者保稅區(qū)，以謀求相應(yīng)的出口退稅，在這樣的過(guò)程中，企業(yè)傾向于使用人民幣進(jìn)行結(jié)算避免匯兌損失，因?yàn)槠髽I(yè)面臨的對(duì)手方是一個(gè)對(duì)結(jié)算貨幣毫無(wú)要求的“殼公司”。

但由于這樣的需求并不真實(shí)，也導(dǎo)致人民幣的跨境結(jié)算成了一個(gè)“死循環(huán)”。從這個(gè)角度考慮，管理部門也應(yīng)該對(duì)此前的“重外貿(mào)”政策進(jìn)行再探討，即應(yīng)該強(qiáng)化出口退稅制度管理以減少企業(yè)的投機(jī)沖動(dòng)，讓人民幣貿(mào)易更多地回歸真實(shí)需求。

對(duì)于跨國(guó)企業(yè)來(lái)說(shuō)，增強(qiáng)其對(duì)人民幣的熟悉度和信任度，需要讓貨幣政策、匯率政策以及外資外貿(mào)政策更加透明和具有可預(yù)測(cè)性。盡管這需要結(jié)構(gòu)性的改革，但更重要的是，中國(guó)的政策決策者和制定者應(yīng)該具有更加開放的姿態(tài)，并主動(dòng)加強(qiáng)與跨國(guó)企業(yè)和海外投資機(jī)構(gòu)的交流。

比如，中國(guó)央行是否可以考慮通過(guò)公開的方式定期與市場(chǎng)以及投資者交流其貨幣政策的執(zhí)行框架，讓市場(chǎng)知曉其對(duì)于經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)以及通脹的判斷，以減少市場(chǎng)對(duì)政策的不確定性。事實(shí)上，很多跨國(guó)企業(yè)在過(guò)去兩年中十分關(guān)心的一個(gè)話題是“中國(guó)經(jīng)濟(jì)是否將出現(xiàn)硬著陸”，這也多少影響了這些企業(yè)持有人民幣的信心，而中國(guó)官方的回應(yīng)力度卻較為有限。

當(dāng)然，在擴(kuò)大人民幣的使用范圍上，中國(guó)官方應(yīng)該鼓勵(lì)中國(guó)企業(yè)聯(lián)合起來(lái)增強(qiáng)自身的話語(yǔ)權(quán)，在這一過(guò)程中，也應(yīng)該發(fā)揮行業(yè)的協(xié)同作用，比如中國(guó)的鋼鐵企業(yè)每年需要進(jìn)口大量的鐵礦石，如果主要企業(yè)都堅(jiān)持使用人民幣作為對(duì)外支付的貨幣，那么其“話語(yǔ)權(quán)”也將逐步增強(qiáng)。

著眼“第三方使用”

推廣人民幣的對(duì)外支付，不僅有利于中國(guó)和中資企業(yè)。如果能更加廣泛地推動(dòng)中國(guó)企業(yè)使用人民幣對(duì)外支付，海外出口企業(yè)和金融機(jī)構(gòu)也能更加便利地獲得人民幣，這部分人民幣可以用于對(duì)外支付，比如說(shuō)從中國(guó)進(jìn)口。

以澳大利亞為例，其每年需要從中國(guó)進(jìn)口大量的機(jī)電設(shè)備，如果使用人民幣支付，那么其可以避免匯率風(fēng)險(xiǎn)。唯一的問(wèn)題則是如何獲得人民幣，從這個(gè)角度來(lái)說(shuō)，中國(guó)應(yīng)該允許更多的國(guó)家和地區(qū)能夠建立離岸人民幣中心，增加海外離岸市場(chǎng)中人民幣的留存量和留存地點(diǎn)，以保證這些需要從中國(guó)進(jìn)口的企業(yè)能夠更加便利地獲得人民幣。

在資金池不斷擴(kuò)充的基礎(chǔ)上，人民幣海外投資將更加豐富多元，比如獲得人民幣資金的海外機(jī)構(gòu)，可以使用手中的人民幣購(gòu)買海外人民幣債券，中國(guó)官方可以考慮讓這些人民幣資金通過(guò)投資的方式回流中國(guó)大陸；若需使用其他貨幣，則可以使用外匯掉期將人民幣資金轉(zhuǎn)換為其他貨幣，這要求中國(guó)央行與更多的國(guó)外央行建立貨幣掉期協(xié)議。

隨著人民幣海外資金池日漸豐滿，對(duì)人民幣的接受度和興趣度才能夠逐步上升，人民幣的金融市場(chǎng)交易量也將隨之上升，交易范圍和交易產(chǎn)品也因之而豐富，由此人民幣的“第三方使用”才能夠迅速增加，人民幣的“粘性”才能真正增強(qiáng)。