A股“黑天鵝”事件研究

李吉利

本文通過分析人類歷史上的黑天鵝事件，從而逐步延伸到A股市場。通過對近年來影響比較重大的一系列黑天鵝事件的研究，通過分析其對資本市場、監(jiān)管機(jī)構(gòu)、上市公司、投資者等各個(gè)層面的影響，提出改進(jìn)的建議，以期加深市場對黑天鵝事件的認(rèn)識，從而防微杜漸，進(jìn)一步促進(jìn)資本市場的健康發(fā)展。

在發(fā)現(xiàn)澳大利亞的“黑天鵝”之前，17世紀(jì)之前的歐洲人認(rèn)為天鵝都是白色的。但隨著第一只黑天鵝的出現(xiàn)，這個(gè)不可動(dòng)搖的信念崩潰了。從此，“黑天鵝”也有了另一重寓意：不可預(yù)測的偶發(fā)重大事件，即在意料之外，而發(fā)生了卻又改變著一切。

“黑天鵝”的歷史

在人類歷史上，“黑天鵝”事件的出現(xiàn)層出不窮，有的改變了歷史進(jìn)程、有的影響了地區(qū)版圖、有的左右了經(jīng)濟(jì)發(fā)展，有的則擾動(dòng)著股市的運(yùn)行。1912年4月10日，泰坦尼克號事件可謂最早的“黑天鵝”事件之一。泰坦尼克號的沉沒是對人類工業(yè)文明信心膨脹的一次警示，大自然讓“黑天鵝”事件無情地教訓(xùn)了工業(yè)革命后信心膨脹到極點(diǎn)的人類。近年來，國際上最著名的“黑天鵝”事件當(dāng)屬“9·11”恐怖襲擊。事后，美國調(diào)整了全球反恐策略，后來的阿富汗、伊拉克戰(zhàn)爭都與此事件有密切聯(lián)系。

回到經(jīng)濟(jì)事件上，最著名、影響也最深的“黑天鵝”事件當(dāng)屬2008年的金融風(fēng)暴。當(dāng)人們熬過2008年寒冬，在各國的刺激政策下人們開始重拾信心之際，歐債危機(jī)又爆發(fā)了。此后，世界經(jīng)濟(jì)的衰退，美國的財(cái)政懸崖等等。一連串的“黑天鵝”就這樣由華爾街上空飛向世界各個(gè)角落。

A股市場的“黑天鵝”事件

A股市場也同華爾街一樣，并不缺乏“黑天鵝”事件。遠(yuǎn)一點(diǎn)的有“3·27國債”事件，近一點(diǎn)的有“白酒塑化劑”事件，無不影響深遠(yuǎn)。接下來讓我們梳理一下近兩年來對市場影響比較重大的“黑天鵝”事件。

（一）2011年的“黑天鵝”事件

1.尼美舒利被爆引發(fā)不良反應(yīng)，康芝藥業(yè)熊冠A股

2011年2月，媒體爆出尼美舒利兒童用藥引發(fā)不良反應(yīng)，國內(nèi)最大尼美舒利制劑生產(chǎn)廠家康芝藥業(yè)一時(shí)間被推向風(fēng)口浪尖。5月份，國家藥監(jiān)局正式下文禁止12歲以下兒童使用尼美舒利，對靠“瑞芝清”（尼美舒利顆粒）銷售業(yè)績上市的康芝藥業(yè)來說，無疑造成災(zāi)難性的打擊。在尼美舒利事件影響下，康芝藥業(yè)于今年2月中旬開始了漫長的下跌之路，其間機(jī)構(gòu)大舉出逃。該股從2月初最高的37.18，到5月底已經(jīng)跌到了16.23，短短4個(gè)月，下跌了56.34%，可謂熊貫A股。而到目前最低創(chuàng)出了9.91，如果從2011年2月算起，跌幅達(dá)73%。

2.“瘦肉精”擊垮雙匯發(fā)展

2011年3月15日，央視曝光河南孟州等地部分養(yǎng)豬場喂有“瘦肉精”的生豬流入雙匯集團(tuán)子公司濟(jì)源雙匯。當(dāng)日雙匯發(fā)展跌停收盤，次日起停牌。4月19日，停牌逾一月的雙匯發(fā)展復(fù)牌，不出意料封住跌停。次日，該股再跌停。出現(xiàn)連續(xù)3個(gè)跌停，短短4個(gè)交易日跌幅達(dá)35%。持有雙匯發(fā)展的164只基金，損失慘重，而之前熱炒的消費(fèi)股也就此沉寂。

3.高鐵事件震動(dòng)兩市

2011年7月23日，周六，甬溫線發(fā)生直通動(dòng)車首尾相撞事件。7月25日，高鐵概念股跳水低開，整個(gè)板塊的跌幅近7%，15只個(gè)股跌停，拖累滬指大跌2.96%。兩天之內(nèi)，市場蒸發(fā)掉435億元市值。中國北車一路下挫，其股價(jià)從最高的6.89元跌至4.40元，短短幾個(gè)交易日跌幅達(dá)36%。更重要的是，市場不僅僅拋棄了“高鐵概念”，“保障房概念”等也受到懷疑，水泥股也開始大跌。當(dāng)時(shí)持有這些股票的機(jī)構(gòu)和投資者可謂損失慘重。

4.重啤酒疫苗淪為笑柄，13年神話破滅股價(jià)轟然倒塌

2011年12月8日，重慶啤酒的乙肝疫苗試驗(yàn)結(jié)果姍姍遲來，試驗(yàn)顯示疫苗效果與安慰劑無異。重慶啤酒一唱13年的疫苗故事一日之間淪為笑柄，股價(jià)也隨之轟然倒塌。重慶啤酒當(dāng)日復(fù)牌跌停，此后經(jīng)歷了連續(xù)的10個(gè)跌停，股價(jià)從停牌前的82.92，短短19個(gè)交易日，下跌到19.96，短線跌幅達(dá)76%。雖然此后經(jīng)歷了一波基金自救反彈，但最終一路下滑，最低跌到了12.58，跌幅達(dá)85%，其財(cái)富毀滅速度堪稱飛速。

（二）2012年的“黑天鵝”事件

2012年，A股“黑天鵝”事件更是頻頻，不少個(gè)股因此從天堂墜入地獄，給投資者帶來不少損失。

1. 毒膠囊風(fēng)暴席卷全國

2012年4月，一場“毒膠囊”風(fēng)暴席卷全國。4月15日，央視曝出修正藥業(yè)、長春海外制藥等多個(gè)企業(yè)的13種藥用鉻超標(biāo)膠囊藥物，其成分含有不可食用的工業(yè)明膠，被稱為毒膠囊。2012年5月28日，多家涉及“毒膠囊”產(chǎn)品的上市公司臨時(shí)停牌，并發(fā)布公告仔細(xì)說明關(guān)于鉻超標(biāo)藥品的具體情況，而未停牌的6家涉“毒”上市公司也悉數(shù)下跌。

2. 湯臣倍健螺旋藻鉛超標(biāo)之爭

相信大家都難忘2012年上半年鬧得沸沸揚(yáng)揚(yáng)的“湯臣倍健螺旋藻鉛超標(biāo)事件”。先有3月28日新華社“定點(diǎn)爆破”，曝光湯臣倍健的螺旋藻片產(chǎn)品鉛超標(biāo)100%，后有3月30日藥監(jiān)局信誓旦旦地保證“符合質(zhì)量標(biāo)準(zhǔn)”，兩個(gè)權(quán)威部門的PK搞得湯臣倍健的股價(jià)也坐上了過山車。

3.上海醫(yī)藥深陷“造假門”

2012年5月23日，一條“上海醫(yī)藥涉嫌嚴(yán)重財(cái)務(wù)造假，遭中國證監(jiān)會(huì)及香港聯(lián)交所調(diào)查”的傳聞引發(fā)了公司股價(jià)的暴跌。當(dāng)日上海醫(yī)藥A股跌停，H股最深跌幅高達(dá)34%，收盤報(bào)跌24.34%，兩市市值瞬間蒸發(fā)逾40億元，其中上海醫(yī)藥A股值就蒸發(fā)23億元。

4.比亞迪E6電動(dòng)車起火慘案

5月26日凌晨3點(diǎn)，深圳市一輛比亞迪E6電動(dòng)出租車在行駛中，被一輛跑車從左后部劇烈撞擊，失控后起火燃燒，車上3人無一生還。市值一天內(nèi)縮水15億，五天蒸發(fā)60億，比亞迪大力推廣的純電動(dòng)汽車被推到輿論的風(fēng)口浪尖上，一時(shí)眾說紛紜。除了比亞迪自身市值大幅縮水，電動(dòng)車安全品質(zhì)受到質(zhì)疑之外，公眾和業(yè)界對整個(gè)電動(dòng)車行業(yè)的發(fā)展也變得憂心忡忡起來。甚至有人認(rèn)為，此次危機(jī)會(huì)讓消費(fèi)者對新能源技術(shù)產(chǎn)生心理陰影，對電動(dòng)車技術(shù)的信心也會(huì)一落千丈。起火事件發(fā)生后，比亞迪的股價(jià)由25元一口氣跌倒了13.58元，跌幅達(dá)53%。

5.白酒塑化劑風(fēng)波

2012年11月19日 21世紀(jì)網(wǎng)披露酒鬼酒“塑化劑超標(biāo)”，其50度酒中鄰苯二甲酸二丁酯（DBP）的含量為1.08mg/kg超標(biāo)達(dá)260%。由此，引發(fā)了白酒塑化劑風(fēng)波。12月13日，繼茅臺之后，五糧液、洋河等酒企也陷入塑化劑風(fēng)波。塑化劑風(fēng)波爆發(fā)之后，不但酒鬼酒大受打壓而連連跌停，其他白酒股也遭到拖累，使得整個(gè)板塊一度表現(xiàn)低迷。而深陷其中的酒鬼酒，在復(fù)牌之后直接出現(xiàn)連續(xù)5個(gè)跌停板，從此前的61.45元高價(jià)，下跌到27.09元，跌幅達(dá)56%。

A股“黑天鵝”事件產(chǎn)生的影響分析

通過上面的總結(jié)我們可以發(fā)現(xiàn)，A股市場的黑天鵝事件主要集中在醫(yī)藥和食品飲料行業(yè)當(dāng)中。這主要與這些行業(yè)的特性緊密相關(guān)，從而也暴露出了我們對這個(gè)行業(yè)的監(jiān)管存在著極大的漏洞。究其原因，主要是我們在上市公司治理以及市場監(jiān)管方面存在著極大的漏洞。接下來讓我們重點(diǎn)分析一下，黑天鵝事件對市場各個(gè)層面的影響。

1.對股價(jià)的影響

股市“黑天鵝”事件指資本市場非常難以預(yù)測且不尋常的事件，通常會(huì)引起市場連鎖負(fù)面反應(yīng)。這些事件既有天災(zāi)所致，也有人為所起，直接表現(xiàn)為短期股價(jià)暴跌，中長期則影響公司業(yè)績。盡管“黑天鵝”事件突發(fā)后上市公司股價(jià)均迅速下跌，其中如重慶啤酒10跌停，酒鬼酒5個(gè)跌停等；但也有部分股票在經(jīng)歷了短暫的下跌之后，此后仍遠(yuǎn)遠(yuǎn)跑贏上證指數(shù)。如，雙匯發(fā)展和湯臣倍健。

2.對公司業(yè)績的影響

一旦碰到“黑天鵝”事件，公司股價(jià)往往會(huì)出現(xiàn)暴跌，反映在公司業(yè)績上也會(huì)出現(xiàn)階段性下滑。如，2008年下半年受“三聚氰胺”事件影響，伊利股份和蒙牛乳業(yè)業(yè)績均出現(xiàn)虧損，行業(yè)奶粉產(chǎn)量在9月份事件曝光后突降，同比增長由8月份53.86%急劇下降到9月份-19.08%，10月份更下降到-26.21%；2011年，3·15曝“瘦肉精”后，雙匯發(fā)展當(dāng)年中報(bào)業(yè)績也同比下滑84.85%。從公告看，受2012年3月底發(fā)生的“螺旋藻事件”及4月份發(fā)生的藥品行業(yè)“問題膠囊”事件的影響，湯臣倍健第二季度收入和凈利潤增速分別為65%、50%，較一季度的115%和161%明顯放緩。

3.對公司治理的影響

對部分上市公司來講，出現(xiàn)“黑天鵝”事件。在成本端，一方面要召回涉事產(chǎn)品，注銷部分庫存；另一方面，危機(jī)事件過后要對品牌美譽(yù)度進(jìn)行修復(fù)，銷售費(fèi)用會(huì)增加。而在收入端，消費(fèi)者需求減少會(huì)帶來產(chǎn)品銷售量的下滑。

從影響業(yè)績時(shí)間遠(yuǎn)近看，召回涉事產(chǎn)品、注銷部分庫存是最直接的影響，中短期的影響是產(chǎn)品銷售量的下降，中長期則是為了促銷產(chǎn)品帶來的費(fèi)用增加。而更為主要的一個(gè)影響就是，消費(fèi)者對于公司品牌的信任度將直接下降，甚至永遠(yuǎn)不再消費(fèi)其產(chǎn)品，這對公司來說將是致命打擊。對于上市公司而言，在事件發(fā)生之后，如果能夠吸取教訓(xùn)，此后加強(qiáng)監(jiān)管、提高質(zhì)量，以杜絕此類事件的發(fā)生，無疑是一件好事。

4.對投資者的影響

股價(jià)的暴跌，無論是對機(jī)構(gòu)投資者還是對于散戶，都將帶來巨大的損失。但如果投資者能夠吸取教訓(xùn)，從而提高其風(fēng)險(xiǎn)意識，并樹立正確的投資理念，不盲目的追漲殺跌。對于在黑天鵝事件后，仍問題不斷的公司，可以用腳投票，直到其退出資本市場；而對于那些吸取教訓(xùn)，勇于改進(jìn)的公司，投資者可逢低吸納，帶來真正的抄底機(jī)會(huì)，從而真正實(shí)現(xiàn)資本市場價(jià)值發(fā)現(xiàn)的功能。

5.對市場監(jiān)管的影響

對于監(jiān)管層而言，連續(xù)的黑天鵝事件對于市場影響巨大，一方面暴露出了上市公司監(jiān)管的漏洞；另一方面，給參與其中的機(jī)構(gòu)和投資者帶來了巨大的損失，從而使得機(jī)構(gòu)和投資者的維權(quán)活動(dòng)增多，給市場監(jiān)管帶來了極大的壓力。促使監(jiān)管機(jī)構(gòu)不斷出臺各種法規(guī)，加大對市場的監(jiān)管，進(jìn)而引導(dǎo)資本市場的健康發(fā)展。

啟示

資本市場的黑天鵝事件，無論是對于機(jī)構(gòu)還是投資者都帶來了巨大的傷害，更為重要的是其對市場秩序也帶來了極大的危害。那么，面對A股市場 “黑天鵝”頻現(xiàn)，我們該怎么辦？

首先，股市黑天鵝事件的發(fā)生，主要是源于上市公司治理存在著漏洞。因而，加大對上市公司管理層的教育，增進(jìn)信息披露的及時(shí)性和公正性，防止上市公司惡意的造假或者故意發(fā)布錯(cuò)誤的信息誤導(dǎo)投資者。其次，是要加大對投資者的教育，強(qiáng)化投資者價(jià)值投資的理念。防止盲目地追漲殺跌，從而造成不必要的損失。

最后，市場管理層應(yīng)該加快對市場制度的建設(shè)，加大對上市公司的治理力度，通過建立相應(yīng)的法規(guī)來規(guī)范上市公司的行為，并加大對違規(guī)的處罰力度。對于故意散布謠言和發(fā)布虛假信息來牟利的機(jī)構(gòu)或個(gè)人應(yīng)該給予嚴(yán)懲，從而促進(jìn)市場近快形成優(yōu)勝劣汰的環(huán)境，從而引導(dǎo)市場健康理性的發(fā)展。

雖然，從根本上我們無法徹底的杜絕黑天鵝事件的發(fā)生，但是每一次事件的發(fā)生后，只要我們能夠搞清其發(fā)生的原因和機(jī)制，防微杜漸，那么對于后面我們避免類似的事件發(fā)生，無疑將帶來重大的意義。三聚氰胺事件，使得國人開始對乳制品質(zhì)量的重視，從而引發(fā)了乳制品行業(yè)監(jiān)管的升級。而白酒的塑化劑事件，暴露出白酒本身一直存在塑化劑這個(gè)不爭的事實(shí)，也引發(fā)了我們對食品飲料行業(yè)監(jiān)管標(biāo)準(zhǔn)的再次質(zhì)疑，這無疑將對于白酒行業(yè)的監(jiān)管升級以及行業(yè)的規(guī)范發(fā)展將帶來深遠(yuǎn)的影響。因此，“黑天鵝”事件從另一個(gè)層面無疑對于市場的規(guī)范發(fā)展有著重要的作用。資本市場從無到有，從不規(guī)范到逐步的規(guī)范，這都是在一系列黑天鵝事件的基礎(chǔ)上完善而來的。因而，只要我們正視“黑天鵝”事件，并從中不斷吸取教訓(xùn)，那么未來我們的市場并將朝著健康、理性的方向發(fā)展。

（作者單位：中山大學(xué)嶺南學(xué)院）