瘋狂的游戲并購：多家A股文化傳媒公司有意收購

曾航

近買賣雙方的詢問電話接二連三，財(cái)務(wù)顧問（FA）李明（化名）已經(jīng)明顯感到，今年的游戲并購市場正在快速由賣方市場變成買方市場，而其中最受歡迎的買家就是來自A股的文化傳媒類公司。

“游戲公司就像水果一樣，需要在它最好的時(shí)候趕緊賣掉，過時(shí)不候?！蓖?chuàng)投投資經(jīng)理賈珂如此形容。此前，他所在的公司曾經(jīng)投資過第七大道和廣州谷得等知名游戲公司，并在將第七大道出售給搜狐暢游的交易中獲益不少。

“游戲公司現(xiàn)在獨(dú)立上市希望渺茫，這也是大部分VC愿意出手游戲公司的原因?！币患抑绹鳹C的副總裁向記者表示，此前他曾經(jīng)投資過多家手機(jī)游戲公司，但這些游戲公司在美國和A股上市的大門都在關(guān)閉，相比之下，轉(zhuǎn)而賣給A股的上市公司成為大部分游戲公司的退出選擇。

記者了解到，多家A股文化傳媒類上市公司都在密集地接洽合適的游戲團(tuán)隊(duì)收購?！坝泻靡稽c(diǎn)的游戲公司，最近已經(jīng)接待過好幾家上市公司了?！庇兄槿耸客嘎丁?/p>

華誼兄弟不久前宣布停牌，并宣稱將有重大并購事宜，市場普遍傳出，華誼是在準(zhǔn)備并購一家游戲公司。而掌趣科技分管投資并購的副總裁何佳則表示，公司在收購動(dòng)網(wǎng)先鋒之后正在尋找新的游戲公司并購標(biāo)的。除此之外，市場上還有多家文化傳媒類上市公司都在悄悄地尋找游戲公司并購。

由于今年手機(jī)游戲市場快速爆發(fā)，市場上突然冒出大批月流水過千萬的游戲公司，可被并購的標(biāo)的突然大幅增多，而有能力在市場上并購的A股文化傳媒公司數(shù)量就那么幾家，游戲公司并購市場已經(jīng)迅速由賣方市場變成了買方市場。

A股為何青睞游戲？

幾個(gè)月前，在A股上市不久的手機(jī)游戲公司掌趣科技宣布停牌，不久便宣布以8.1億元的對(duì)價(jià)收購網(wǎng)頁游戲公司動(dòng)網(wǎng)先鋒。復(fù)牌之后的掌趣科技漲勢(shì)兇猛，連拉數(shù)個(gè)漲停，股價(jià)一路由停牌時(shí)的20多塊漲到最高時(shí)的30多塊。當(dāng)時(shí)，有過百家機(jī)構(gòu)一同前往掌趣科技調(diào)研，其受市場追捧程度可見一斑。

何佳回憶，并購當(dāng)時(shí)掌趣的市值大約30億，動(dòng)網(wǎng)團(tuán)隊(duì)中許多人都認(rèn)為掌趣作為一個(gè)新上市的公司，其業(yè)績和戰(zhàn)略還需要時(shí)間觀察和驗(yàn)證，選擇大量持有掌趣的股票還是有些擔(dān)心的。當(dāng)時(shí)，動(dòng)網(wǎng)先鋒的團(tuán)隊(duì)嘗試著拿了部分掌趣的股票。在并購?fù)瓿珊?，掌趣科技股價(jià)暴漲。 “后來我每次去廣州（動(dòng)網(wǎng)先鋒）那里，他們都洋溢著幸福的笑容，后悔沒有多拿一些股票?！焙渭驯硎尽?/p>

何佳表示，掌趣從今年到現(xiàn)在已經(jīng)投資了五六個(gè)項(xiàng)目了，其中包括游戲開發(fā)商、發(fā)行公司，也考慮入股了一些游戲平臺(tái)商，這些項(xiàng)目的成長性非常好。他表示，掌趣科技目前還在尋找新的并購標(biāo)的去收購。

“市場給了我們這么好的一個(gè)機(jī)會(huì)，手機(jī)游戲的盤子漲得那么快，游戲公司也有退出的需求，我們肯定不會(huì)只收購一家就結(jié)束了，持續(xù)的投資并購是掌趣內(nèi)生外延增長的重要組成部分，也符合游戲行業(yè)的發(fā)展規(guī)律?！焙渭驯硎?。

而掌趣科技股價(jià)之所以暴漲，很大程度上也是因?yàn)槭袌鰧?duì)掌趣未來可能有新的并購的預(yù)期。何佳此前在空中網(wǎng)供職時(shí)就開始做手機(jī)游戲，至今有超過10年的從業(yè)經(jīng)歷?！拔覀兊牟①弿膩矶际且詧F(tuán)隊(duì)為重點(diǎn)，而不只是看中已有的產(chǎn)品和利潤，最重要的是能夠使掌趣和標(biāo)的公司產(chǎn)生協(xié)同效應(yīng)，雙方互補(bǔ)，資源整合?！焙渭阎赋?。

在掌趣科技之前，更加讓市場感到震驚的是浙報(bào)傳媒斥資32億對(duì)盛大邊鋒的收購。由于浙報(bào)原有的紙媒業(yè)務(wù)市場前景不被看好，因此通過并購游戲公司轉(zhuǎn)型成為該集團(tuán)的既定戰(zhàn)略。當(dāng)時(shí)讓人們震驚的是，邊鋒估值高達(dá)20多倍，而美國資本市場對(duì)游戲公司的估值一般為6-8倍，邊鋒此前的母公司盛大網(wǎng)絡(luò)因?yàn)殚L期在美國市場得不到投資者的認(rèn)可而最終宣布退市。如今，A股的文化傳媒板塊已經(jīng)越來越依靠并購來做大規(guī)模，而不僅僅是靠公司內(nèi)生的動(dòng)力。

命運(yùn)多變的游戲公司

一位投資過多家游戲公司的某美國知名VC的副總裁表示，游戲公司賣給A股上市公司，是一件雙贏的事情。

他表示，美國資本市場目前已經(jīng)對(duì)中國的游戲股基本不再接納。目前在美國上市的巨人網(wǎng)絡(luò)、第九城市、完美世界等公司的股價(jià)都非常低迷，許多公司的PE（市盈率）都是個(gè)位數(shù)，有的公司甚至現(xiàn)金儲(chǔ)備已經(jīng)超過市值，說明美國投資者對(duì)中國的游戲概念股沒有太大興趣了。上述美國VC副總裁指出，目前游戲公司在美國上市有一道不成文的門檻，那就是要年利潤達(dá)到5000萬美元—不管是國內(nèi)的網(wǎng)頁游戲公司還是手機(jī)游戲公司，能達(dá)到這一條件的公司都非常少。

與此同時(shí)，游戲公司赴A股上市的大門也在逐漸被關(guān)閉。一家A股上市公司的高管透露，目前在A股排隊(duì)上市的5家公司，其中有4家都可能終止上市，部分公司是因?yàn)樵贗PO等待期間業(yè)績下滑，部分公司則是因?yàn)槟承l件達(dá)不到在A股上市的要求。目前A股市場IPO的許多規(guī)定都對(duì)游戲公司不利。首當(dāng)其沖的是收入確認(rèn)問題。游戲公司的收入有許多種，例如銷售道具和銷售游戲金幣的收入是不一樣的。國內(nèi)審核的部門并沒有規(guī)定說哪種收入確認(rèn)是有效的。

以掌趣科技為例，這家公司當(dāng)時(shí)在證監(jiān)會(huì)審核時(shí)并不是主打的游戲概念，而是以SP概念通過的——其好處是有中國移動(dòng)這樣的國有企業(yè)出面背書做收入確認(rèn)，最終幫助掌趣科技順利上市。而大部分打著游戲概念的公司，在A股等待上市的過程中都吃到了閉門羹。

此外，國內(nèi)A股IPO的等待時(shí)間很長，這讓游戲公司的上市充滿了風(fēng)險(xiǎn)，因?yàn)橛螒蚬镜臉I(yè)績波動(dòng)性很大?？赡芤患矣螒蚬驹谧C監(jiān)會(huì)報(bào)材料的時(shí)候業(yè)績還很好，但在發(fā)審的時(shí)候就開始下滑。進(jìn)入到手機(jī)游戲時(shí)代，游戲的生命周期開始大幅縮短，市場競爭空前激烈，這種不確定性更加被放大。

在這種情況下，大部分游戲公司只好選擇賣給A股上市公司。國內(nèi)的上市公司目前很愿意并購高利潤的公司，尤其是文化傳媒板塊。而游戲是最匹配的一種。首先中國是把游戲當(dāng)做文化創(chuàng)意產(chǎn)業(yè)來看，而目前文化傳媒板塊是A股市場上最炙手可熱的投資品種之一。

而在文化傳媒產(chǎn)業(yè)中，目前最能帶來豐厚利潤的就是游戲。國內(nèi)對(duì)游戲公司收購的PE 要遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于游戲公司獨(dú)立在A股上市的PE，但卻遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于在海外上市的。

因此不管是對(duì)于游戲公司還是對(duì)于投資過游戲公司的VC來說，賣給A股的上市公司都是很不錯(cuò)的選擇?！芭e個(gè)例子，一家A股上市公司的PE是40倍，它愿意以15倍的PE去收購一家游戲公司，而這家游戲公司自己獨(dú)立去海外上市，也只有8倍的PE，那么它當(dāng)然愿意賣給A股的公司?！鄙鲜雒绹持鸙C的副總裁表示。

游戲公司如何雙贏？

A股對(duì)手機(jī)游戲公司的并購，是由博瑞傳播并購上海晨炎開始的。當(dāng)時(shí)，蘋果公布了手機(jī)游戲公司收入的排名，名不見經(jīng)傳的上海晨炎排入前十，一時(shí)間在國內(nèi)引起劇烈反響。博瑞傳播與上海晨炎在2010年12月23日簽署了《股權(quán)轉(zhuǎn)讓協(xié)議》，擬投資不超過4000萬美元收購上海晨炎100%股權(quán)。在此前公告中，博瑞傳播表示，上海晨炎在App Store（蘋果應(yīng)用商店）上已經(jīng)具有很高的知名度，并稱是極少數(shù)能夠與老牌歐美游戲公司展開競爭的公司。

博瑞傳播也因此成為當(dāng)時(shí)A股市場唯一的“蘋果游戲概念股”，并一度迎來一波小幅股價(jià)拉升。當(dāng)時(shí)，買賣雙方簽訂了對(duì)賭協(xié)議，要拿到4000萬美元，晨炎必須在2011年-2013年分別給博瑞傳播貢獻(xiàn)400萬美元、580萬美元和812萬美元的利潤，年增長率超過40%。但這筆交易很快宣告終止。博瑞傳播此后公告稱，由于股權(quán)轉(zhuǎn)讓過戶手續(xù)未能如期獲得相關(guān)部門審核通過，出售方認(rèn)為該項(xiàng)審批工作所需審批時(shí)間以及最終能否獲得通過具有不確定性，以及由于市場變化而導(dǎo)致完成上海晨炎股權(quán)轉(zhuǎn)讓協(xié)議約定的對(duì)賭業(yè)績具有不確定性，公司決定終止收購上海晨炎股權(quán)事項(xiàng)。

上海晨炎的創(chuàng)始人施煒亮告訴記者，當(dāng)時(shí)之所以考慮賣掉，也是因?yàn)榭紤]到整個(gè)手機(jī)游戲的未來有很大不確定性。這時(shí)候博瑞傳播剛好有意購買，給的自由度也很高，于是就決定賣掉公司。

至于后來為什么終止了和博瑞的收購交易，施煒亮則表示和博瑞之間有協(xié)議因此無法透露太多。但可以想象，這起中止的并購背后一定隱藏了許多故事。

施煒亮指出，選擇出售的游戲團(tuán)隊(duì)一定要清楚自己要什么，才會(huì)有一個(gè)好結(jié)果。因?yàn)榇蟛糠殖鍪鄣挠螒蚬静⒉蝗卞X，因此錢并不是最重要的。

“如果你賣掉，那么你就等于放棄了選擇權(quán)，一個(gè)人本來是可以選擇人生道路的，比錢更重要的是選擇權(quán)?！笔樍帘硎?。

施煒亮指出，在考慮出售的時(shí)候賣方要比買方想的更多，因?yàn)橘Y本市場的游戲規(guī)則其實(shí)是十多年都不變的，無非就是要求你達(dá)到多少的利潤業(yè)績，而游戲團(tuán)隊(duì)賣方要考慮的事情則很多，例如賣掉之后和上市公司如何合作，是和他們一起做，還是自己拿錢走人，都要先考慮清楚，這樣才不會(huì)在交易之后發(fā)生問題?！叭绻螒蚬举u掉之后發(fā)生不開心，我認(rèn)為通常賣方需要承擔(dān)的責(zé)任更大一些，因?yàn)樵谫u之前就沒有想清楚。”施煒亮總結(jié)道。

“游戲公司最后都是想賣的，游戲公司就像水果，過期不候?！辟Z珂表示。大部分游戲公司的心態(tài)都是，在自己正處于上升期的最好時(shí)候賣掉。因?yàn)橛螒蚬疽?dú)立上市的話，至少需要有兩款成功的游戲來證明自己，而大部分游戲公司沒有等到兩款游戲成功就開始下滑了。部分游戲公司的收入都不是特別大的問題，但收入的持續(xù)性很成問題。游戲和電影是比較類似的行業(yè)，上一款游戲的成功，不代表未來的游戲一定會(huì)成功，因此資本市場上給游戲公司的估值一直比較低。

以在A股率先上市的游戲公司中青寶為例，2012年的凈利潤同比下滑了10%，2011年的凈利潤下滑了超過30%，游戲公司業(yè)績的波動(dòng)性讓A股的投資者對(duì)其有了更進(jìn)一步的認(rèn)識(shí)。賈珂所在的公司投資過游戲公司第七大道，當(dāng)時(shí)以較高的價(jià)格出售給了搜狐暢游。當(dāng)時(shí)第七大道的團(tuán)隊(duì)個(gè)人先套現(xiàn)了20%的現(xiàn)金，并和暢游簽訂了3年的業(yè)績對(duì)賭協(xié)議，約定3年之后創(chuàng)始團(tuán)隊(duì)可以全部退出——這實(shí)際上是在賭未來的游戲也能持續(xù)成功。好在第七大道被收購后推出的后續(xù)游戲也取得成功，最終收購方和出售方皆大歡喜。收購方收購的時(shí)候，通常要和游戲公司的創(chuàng)始團(tuán)隊(duì)簽訂協(xié)議，要求干滿一段時(shí)間才能離開。例如第七大道的創(chuàng)始人曹凱就和新公司簽了3年的鎖定協(xié)議，在被收購后干了幾年之后宣布離職。

“在游戲公司被并購后一般都會(huì)要求創(chuàng)業(yè)團(tuán)隊(duì)再待3年。但之后一般游戲公司做的好，也不會(huì)有人走?！辟Z珂指出。

而游戲公司出售，許多情況下也是出于投資人退出的壓力。相比之下，從來沒有融過資的游戲公司就完全沒有必要出售，因?yàn)槌鍪壑髣?chuàng)始團(tuán)隊(duì)往往會(huì)有這樣那樣的不自由，尤其是出售到一家此前完全不懂游戲的A股公司中，很容易在被并購后產(chǎn)生許多磨合問題。

目前沒有融過資而不需要出售的游戲公司最有代表性的就是上海的心動(dòng)游戲—這家公司每月的收入據(jù)稱過億，曾經(jīng)多次拒絕各大風(fēng)投的投資請(qǐng)求，因?yàn)橥顿Y者給的錢不過相當(dāng)于它幾個(gè)月的收入而已，游戲公司現(xiàn)金流好的時(shí)候，融資已經(jīng)沒有任何意義。在沒有投資者壓力的情況下，公司可以把大部分收入用于員工激勵(lì)，以開發(fā)更好的后續(xù)產(chǎn)品。

（本文轉(zhuǎn)自《21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報(bào)道》）