下任美聯(lián)儲主席要做的決定

在通貨膨脹壓力下，該不該降低失業(yè)率很有可能會成為下任美聯(lián)儲主席將要面臨的最重要的決定

明年年初伯南克離任美聯(lián)儲主席后，誰將接替他的職位尚不明確。明確的是，下任美聯(lián)儲主席在任期之初將面臨幾個關(guān)鍵問題：最首要的問題是美聯(lián)儲將不得不決定是否繼續(xù)執(zhí)行量化寬松的貨幣政策；其次是美聯(lián)儲能夠施加重大影響的許多主要監(jiān)管問題；第三，當(dāng)經(jīng)濟處在穩(wěn)步復(fù)蘇的軌道上時，存在一個相對長期的問題——制定貨幣政策目標(biāo)。這些問題將會給這一職位目前的兩個主要競爭者——現(xiàn)任美聯(lián)儲副主席耶倫（Janet Yellen）和前財政部長薩默斯（Lawrence Summers）——之中的幸運兒帶來繁忙的日程。

第一個問題——是否繼續(xù)執(zhí)行量化寬松政策——可能會在美聯(lián)儲內(nèi)部導(dǎo)致大規(guī)模的紛爭。當(dāng)初決定開始執(zhí)行貨幣寬松政策時，伯南克曾經(jīng)面對來自地區(qū)聯(lián)儲分行行長的反對，他們的反對主要是基于此舉會導(dǎo)致通貨膨脹。而量化寬松政策的實施并沒有加劇通貨膨脹，但一些地區(qū)的聯(lián)儲銀行行長仍然有這種擔(dān)憂。

假設(shè)失業(yè)率在2013年至2014年間繼續(xù)小幅下降，那么它將很快達到一個較低的水平。在這個失業(yè)率水平上，美聯(lián)儲公開市場委員會（FOMC）的許多成員表示他們會停止量化寬松政策，甚至?xí)嵭邢喾吹呢泿耪摺＿@就意味著，未來將產(chǎn)生關(guān)于是否繼續(xù)執(zhí)行貨幣刺激政策的重大爭論。即使達成退出貨幣刺激政策的協(xié)議，仍然會存在關(guān)于退出步伐的爭論。

在這種情況下，美聯(lián)儲的構(gòu)成就會對最終政策結(jié)果產(chǎn)生相當(dāng)大的影響。美聯(lián)儲公開市場委員會是由總統(tǒng)任命并經(jīng)國會批準(zhǔn)的7位委員（包括主席在內(nèi)）組成。12個地方聯(lián)儲分行行長中的5位是該委員會的投票成員，但全部12個分行行長均需列席委員會的會議。目前委員會中有兩個空缺。如果薩默斯當(dāng)選主席，相應(yīng)地，耶倫就要離開。那么，在接替者由參議院批準(zhǔn)之前，就只有4位委員對貨幣政策進行投票。鑒于奧巴馬政府提名候選委員和參議院批準(zhǔn)候選委員是遲緩的，這些空缺要存在一段時間。

這意味著，如果薩默斯當(dāng)選主席，在假設(shè)其他委員都支持他的前提下，他還需要贏得5位具有投票權(quán)的分行行長中的至少一位的支持才能實現(xiàn)他的政策目標(biāo)。鑒于美聯(lián)儲具有調(diào)和不同意見的傳統(tǒng)，這種運行機制將會把美聯(lián)儲貨幣政策推向一個更加緊縮的方向，因為地方分行行長在前幾年里都明顯表現(xiàn)得比委員會委員更加謹(jǐn)慎。

值得注意的是，基本上沒有真正支持對由量化寬松政策所帶來的通貨膨脹過度乃至失控的擔(dān)憂的證據(jù)。通常情況下，過高的通貨膨脹率是一段長時期的高就業(yè)率以及前段時間通貨膨脹率逐漸升高的結(jié)果。此外，在很多情況下，通貨膨脹的高漲歸因于戰(zhàn)爭、自然災(zāi)害或政府的垮塌。目前還沒有因上述原因造成的通貨膨脹突然大幅上升的事例。

這意味著，美聯(lián)儲應(yīng)該有充裕的時間按它選擇的步調(diào)來扭轉(zhuǎn)量化寬松政策，而不需要擔(dān)心經(jīng)濟會突然變成惡性通貨膨脹。

事實上，如果經(jīng)濟超過容量并進入通貨膨脹的階段，則將前景堪憂。美聯(lián)儲也可以使用其“前瞻性指導(dǎo)”的近期經(jīng)驗來擴大收回儲備的影響力。關(guān)于其意圖的一個明確說法是：即使銀行系統(tǒng)內(nèi)部仍然有過量的儲備，也可能會導(dǎo)致長期利率上升并造成經(jīng)濟增速放緩。當(dāng)然，美聯(lián)儲也可以選擇提高存款準(zhǔn)備金率，這能夠迅速減少系統(tǒng)中超額準(zhǔn)備金的數(shù)量。由于上述原因，與扭轉(zhuǎn)量化寬松政策相關(guān)的技術(shù)性問題的程度被嚴(yán)重夸大了。

下任美聯(lián)儲主席面臨的第二個主要問題是金融部門是否需要政府更多的監(jiān)管來遏制不正之風(fēng)。2010年通過的多德-弗蘭克（Dodd-Frank）金融改革法案使得美聯(lián)儲的監(jiān)管權(quán)力大幅增加。雖然這項法案的許多條文是狹隘的、技術(shù)性的，但美聯(lián)儲連同其監(jiān)管伙伴——金融穩(wěn)定監(jiān)督委員會——據(jù)此被授權(quán)可拆分大型銀行。它還可以以更高資本要求的形式施加懲罰，這些懲罰可以部分或完全抵消商業(yè)銀行通過其“大而不倒”的地位所獲得的隱形融資優(yōu)勢。

如果薩默斯成為美聯(lián)儲主席，那么美聯(lián)儲不太可能會加強監(jiān)管。薩默斯曾經(jīng)是克林頓政府時期減少監(jiān)管的支持者，并在奧巴馬政府前期使大型商業(yè)銀行度過金融危機中扮演重要角色。他不太可能會改變以往立場。并且，他個人與金融部門的關(guān)系也非常緊密，曾經(jīng)從這個行業(yè)獲得數(shù)以百萬計的演講和咨詢費。

耶倫在監(jiān)管問題上的立場是明確的。她在這方面一直都不積極。近年來，她的注意力大部分集中在貨幣政策上。

下任美聯(lián)儲主席必須解決的第三個長期問題是：理論上經(jīng)濟會在某個時點到達充分就業(yè)的產(chǎn)出水平，在這個時點上，美聯(lián)儲將面臨一個艱難的決定，即是應(yīng)該把重點放在將通貨膨脹率穩(wěn)定在2%的目標(biāo)水平上，還是應(yīng)該繼續(xù)壓低通貨膨脹率以便觀察在沒有通貨膨脹壓力積聚的前提下，失業(yè)率會降至多低。

產(chǎn)生這個關(guān)鍵問題的原因有兩個。其一，失業(yè)率對勞動者是否有能力獲得就業(yè)機會，以及處于基層的大部分勞動者能否獲得全額工資均有著極其重大的影響，因為失業(yè)率直接影響到勞動者的議價能力。在低失業(yè)率時期，即使領(lǐng)取最低工資報酬的勞動者都能夠確保實際工資的增長，享受生產(chǎn)率增長所帶來的好處。這在上世紀(jì)90年代得到了清晰說明，那時處在工資分布下半部分的工人取得了自70年代以來第一次也是唯一一次穩(wěn)定持續(xù)的工資增長。在此期間，如果失業(yè)率再次下降到相同的區(qū)間，那么這些勞動者也許可以再次獲得加薪。其二，關(guān)于失業(yè)率降低多少才會觸發(fā)通貨膨脹壓力并沒有廣泛的定論。這與20世紀(jì)90年代早期和中期的情況不同，那時在經(jīng)濟學(xué)界對失業(yè)率降至6%便會引起通貨膨脹這一觀點非常一致。格林斯潘并不是一個正統(tǒng)的經(jīng)濟學(xué)家，他對上述觀點不予理會，并允許失業(yè)率低于6%。壓倒耶倫和美聯(lián)儲公開市場委員會其他成員的反對，即使失業(yè)率降至5%以下，格林斯潘也仍然維持低利率。最終，2000年全年失業(yè)率的平均水平低至4%。

這種情況證明格林斯潘是正確的。盡管失業(yè)率降至結(jié)構(gòu)性失業(yè)率可接受標(biāo)準(zhǔn)的近兩個百分點以下，但是核心通貨膨脹率并沒有顯著增加。格林斯潘無視正統(tǒng)經(jīng)濟學(xué)觀點所作決定的結(jié)果是數(shù)以百萬計的勞動者找到工作、數(shù)以千萬計的勞動者得到加薪。

現(xiàn)在的問題是，下任美聯(lián)儲主席是將重點關(guān)注通貨膨脹以致先發(fā)制人地提高利率，還是將遵循格林斯潘在20世紀(jì)90年代中后期的做法，即直至通貨膨脹的有力證據(jù)出現(xiàn)時才實行緊縮的貨幣政策。在這一點上，大多數(shù)分析員認為薩默斯極有可能是應(yīng)對通貨膨脹更強硬的候選人。但是在下任主席上臺前，我們對這個問題并沒有準(zhǔn)確的答案。

總的來說，在通貨膨脹的壓力下，該不該降低失業(yè)率很有可能會成為下任美聯(lián)儲主席將要面臨的最重要的決定。格林斯潘當(dāng)時的決定獲得了極大的收益。目前尚不清楚，下任主席是否將有同樣的勇氣。

（迪恩·貝克是位于華盛頓的智庫經(jīng)濟和政策研究中心創(chuàng)始人、聯(lián)席主任?！吨袊?jīng)濟報告》王藝璇、實習(xí)生楊超翻譯）