建立金融資產(chǎn)交易所投資者適當性制度

■ 秦仕魁 詹才鋒 冉宏偉

（四川金融資產(chǎn)交易所，成都610042）

建立金融資產(chǎn)交易所投資者適當性制度

■ 秦仕魁 詹才鋒 冉宏偉

（四川金融資產(chǎn)交易所，成都610042）

1 前言

近來，國內屢次發(fā)生金融產(chǎn)品違規(guī)銷售事件，造成了一定范圍的不良社會影響。隨著資本市場的發(fā)展，不斷創(chuàng)新的金融產(chǎn)品與投資者之間的匹配度將越來越受到關注。如何更好地制訂投資者適當性制度來規(guī)范資本市場參與者的行為，以保護投資者利益越來越重要。

《國務院關于清理整頓各類交易場所切實防范金融風險的決定》（國發(fā)［2011］38 號）明確要求各類交易所“建立與風險承受能力、投資知識和經(jīng)驗相適應的投資者管理制度，提高投資者風險意識和辨別能力，切實保護投資者合法權益”。本著保護投資者利益，規(guī)范交易所發(fā)展的目的，四川金融資產(chǎn)交易所針對自身的業(yè)務特點，根據(jù)國發(fā)［2011］38 號和國辦發(fā)［2012］37號文件的要求，參考國內外關于投資者適當性的相關規(guī)定，對投資者適當性制度進行了粗淺研究。此文供業(yè)內相關交易機構參考，權做拋磚引玉。

2 定義

一般來說，投資者適當性制度（investor suitability）是指機構向客戶提供金融產(chǎn)品或服務時，應盡最大努力保證其所提供的金融產(chǎn)品或服務與特定客戶的財務狀況、投資目標、知識經(jīng)驗以及風險承受能力等相匹配。國際清算銀行（BIS）、國際證監(jiān)會組織、國際保險監(jiān)管協(xié)會2008年聯(lián)合發(fā)布《金融產(chǎn)品和服務零售領域的客戶適當性》(Customer suitability in the retail sale of financial products and services)，將適當性定義為“金融中介機構所提供的金融產(chǎn)品或服務與客戶的財務狀況、投資目標、風險承受水平、財務需求、知識和經(jīng)驗之間的契合程度”，即投資者適當性的目標就是讓金融機構了解你的客戶，以便將適當?shù)漠a(chǎn)品賣給適當?shù)耐顿Y者。

3 交易所建立投資者適當性制度的意義

投資者適當性制度的本質作用是對投資者的保護。交易所作為直接面對各類投資者的交易平臺，建立投資者適當性制度有重要意義。

一是保護投資者的合法權益。交易所應當對提供的產(chǎn)品或服務進行充分的風險提示，并嚴控投資者準入。同時，對投資者的財務狀況、投資目標、知識和經(jīng)驗以及風險承受能力進行評估，不得將高風險產(chǎn)品或服務推薦或銷售給低風險承受能力的投資者而導致投資者利益受損。

二是控制交易所自身風險。投資者適當性制度要求交易所就其開展的業(yè)務及服務持審慎態(tài)度。交易所本著對投資者負責任的態(tài)度做好產(chǎn)品設計、把控業(yè)務流程及制定風控措施等，這也是交易所自身控制風險的需要。

三是規(guī)范交易所的發(fā)展。投資者適當性制度的內涵要求交易所要以投資者利益為優(yōu)先，要盡量為投資者最佳利益著想，這是交易所應主動承擔的義務和責任。交易所不能以利字當頭，喪失誠信和聲譽。只有這樣，才能規(guī)范交易所的發(fā)展方向，不偏離交易所服務市場的初衷，才能實現(xiàn)投資者與交易所的共贏。

四是維護社會穩(wěn)定。如果交易所不做好適當性工作，一旦出現(xiàn)交易風險，受損失的投資者不但會質疑交易所的誠信水準，還會通過各種手段維護自身利益，從而在一定范圍影響社會的和諧與穩(wěn)定。

4 國外主要投資者適當性制度比較

4.1 美國投資者適當性制度

美國是投資者適當性制度的起源地，非常重視對投資者適當性管理。自美國頒布《1933年證券法》和《1934年證券交易法》以來，美國證券市場確立了以法定信息披露制度作為對證券市場監(jiān)管的基礎手段和方式，也作為證券市場投資者利益保護的基礎，為投資者進行證券投資提供了較為充分的條件，保證了投資者的知情權，減少了證券投資的盲目性，提升了投資者的投資理性。

2007年美國證券商協(xié)會和紐交所成立了美國金融業(yè)監(jiān)管局（FINRA）。作為最大的非政府證券業(yè)自律監(jiān)管機構，F(xiàn)INRA的核心目標是加強投資者保護和市場誠信建設。美國證券交易委員會2011年2月通過了FINRA新制定的投資者適當性規(guī)范——規(guī)則2090（了解投資者）和規(guī)則2111（適當性）來替代舊的規(guī)則。新規(guī)則擴大了對金融產(chǎn)品賣方的監(jiān)管義務，從對交易的監(jiān)管擴大到提供投資策略建議的監(jiān)管，明確增加了三個適當性：基于合理性的適當性；針對特定對象的適用性和數(shù)量適用性。

4.2 歐盟

歐盟通過統(tǒng)一的《金融工具市場指令》來建立投資者保護制度?！吨噶睢芬?guī)定：保護投資者的措施應與投資者類別的特殊性相適應。這為投資者適當性制度在歐盟范圍內得到統(tǒng)一、協(xié)調的實施奠定了基礎。歐盟投資者適當性制度主要包括投資服務客戶分類、投資公司履行“了解客戶”義務以及投資公司為客戶利益“最佳執(zhí)行”要求等幾方面內容。這些內容與美國的制度安排基本一致?！吨噶睢穼⑼顿Y者分為三類：散戶、專業(yè)客戶以及合格對手，并引入投資者可依據(jù)特定標準要求重新分類的靈活性規(guī)定，或散戶要求被重新歸為專業(yè)客戶（不受適宜性測試要求），或專業(yè)客戶要求被重新歸為散戶（獲得更多保護）。針對不同類別的客戶，投資公司需滿足不同的業(yè)務運作要求。這就是投資者適當性制度的核心要義。

目前歐洲經(jīng)濟依然未能完全走出金融危機的陰影，主權債務危機也未得到完全緩解，歐盟投資者適當性制度面臨新的考驗和挑戰(zhàn)。預計歐盟將會將場外衍生品市場納入新的規(guī)范框架，專業(yè)客戶分類面臨新的調整。

4.3 日本

日本投資者適當性制度以法律形式體現(xiàn)，主要為《金融商品銷售法》和《金融商品交易法》。根據(jù)市場的不同特點，法律對特定類型的投資者實行市場準入限制。東京證券交易所與倫敦證券交易所合作設立的TOKYO AIM創(chuàng)業(yè)板市場是面向風險性更高的成長型企業(yè)的交易市場，且實施特殊的監(jiān)管規(guī)則。東京證券交易所為保護個人投資者的利益，特別規(guī)定了較高的準入門檻，僅允許凈資產(chǎn)或金融資產(chǎn)在3億日元以上，并有1年以上交易經(jīng)驗的投資者參與交易。

5 我國投資者適當性制度

5.1 我國投資者適當性制度發(fā)展歷程

我國的投資者適當性制度建設較晚，目前只有國家級證券及期貨交易所建立了相關制度，其他各類交易所建立投資者適當性制度的較少。

2009年10月開設的創(chuàng)業(yè)板，是我國最早全面實施投資者適當性制度的市場。創(chuàng)業(yè)板由于上市時公司規(guī)模相對小，多處于創(chuàng)業(yè)或成長初期，發(fā)展相對不成熟，雖然上市公司的快速成長可能獲得高收益，但風險也更大。適合創(chuàng)業(yè)板的投資者通常需要在資金、經(jīng)驗和風險承受能力上比一般投資者具備一定優(yōu)勢。在2009年6月發(fā)布的《創(chuàng)業(yè)板投資者適當性管理暫行規(guī)定》中就要求證券公司必須了解投資者身份、財產(chǎn)收入狀況、證券投資經(jīng)驗、風險偏好等相關信息，證券公司必須向投資者充分揭示市場風險，并簽訂《創(chuàng)業(yè)板市場投資風險揭示書》；在投資者方面，要求投資者必須如實提供相應信息，否則證券公司可拒絕提供服務。

2010年4月，股票指數(shù)期貨業(yè)務和融資融券業(yè)務相繼推出，這兩項業(yè)務具有高杠桿特點，專業(yè)要求更高、風險更大，更加不適合一般投資者廣泛參與。為此，證監(jiān)會在2010年2月頒布《關于建立股指期貨投資者適當性制度的規(guī)定（試行）》，中國金融期貨交易所陸續(xù)出臺《股指期貨投資者適當性制度實施辦法（試行）》和《股指期貨投資者適當性制度操作指引（試行）》?！吨敢芬?guī)定了投資者適當性判斷的幾個內容：包括可用資金要求（投資者申請開戶時保證金賬戶可用資金余額不得低于50萬人民幣）、知識測試要求和交易經(jīng)歷要求，具備累計10個交易日、20筆以上股指期貨仿真交易成交記錄，或最近3年具有10筆以上商品期貨交易的記錄。

2012年8月，深圳證券交易所發(fā)布《中小企業(yè)私募債券試點業(yè)務指南》，其中第四章單獨規(guī)定投資者適當性管理制度，要求會員應當建立完備的投資者適當性管理制度，確認參與私募債券認購和轉讓的投資者為具備風險識別與承擔能力的合格投資者。會員應當了解和評估投資者對私募債券的風險識別和承擔能力，充分揭示風險。

2013年3月26日，上海證券交易所發(fā)布實施《上海證券交易所投資者適當性管理暫行辦法》。根據(jù)《辦法》，會員的投資者適當性管理的內容包括了解投資者的相關情況并評估其風險承受能力；了解擬提供的產(chǎn)品或服務的相關信息；向投資者提供與其風險承受能力相匹配的產(chǎn)品或服務，并進行持續(xù)跟蹤和管理；提供產(chǎn)品或服務前，向投資者介紹產(chǎn)品或服務的內容、性質、特點、業(yè)務規(guī)則等，進行有針對性的投資者教育；揭示產(chǎn)品或服務的風險，與投資者簽署《風險揭示書》。

5.2 我國適當性投資者制度的主要內容

從目前來看，我國交易所已初步建立的投資者適當性制度具有兩大特點：一是針對不同產(chǎn)品或服務的風險特性，規(guī)定了相應投資者的資金實力、經(jīng)驗和風險承受能力，明確投資者適當性要求；二是形式上由管理層制定原則性規(guī)章，相關交易所制定具體實施和操作辦法，行業(yè)協(xié)會制定執(zhí)行規(guī)范。

從具體內容來看，投資者適當性標準分為自然人和法人投資者標準。

5.2.1 自然人投資者適當性標準：一是資金門檻要求，如股指期貨開戶保證金不低于人民幣50萬元（法人凈資產(chǎn)100萬）；二是具備交易產(chǎn)品基礎知識，通過相關測試；三是具有一定的相關交易經(jīng)歷要求，比如投資者須具備一定的交易經(jīng)驗。自然人投資者還應當通過證券或期貨公司的綜合評估，指標包括投資者的基本情況、相關投資經(jīng)歷、財務狀況和誠信狀況等。

5.2.2 法人投資者適當性標準：主要從財務狀況、業(yè)務人員、內控制度建設等方面提出要求，并結合監(jiān)管部門對基金管理公司、證券公司等特殊法人投資者的準入政策進行規(guī)定。

5.2.3 其他規(guī)定：自然人投資者和法人投資者均不能存在重大不良誠信記錄，不存在法律、法規(guī)、規(guī)章和交易所業(yè)務規(guī)則禁止或者限制從事股指證券或期貨交易的情形。在執(zhí)行投資者適當性制度過程中，投資者應當全面評估自身的經(jīng)濟實力、產(chǎn)品認知能力、風險控制能力、生理及心理承受能力等，審慎決定是否參與股指期貨等交易。投資者應當如實申報開戶材料，不得采取虛假申報等手段規(guī)避投資者適當性標準要求。投資者應當遵守“買賣自負”的原則，承擔交易的履約責任，不得以不符合投資者適當性標準為由拒絕承擔交易履約責任。

6 建立適合金融資產(chǎn)交易所的投資者適當性制度

6.1 金融資產(chǎn)交易所的特點

金融資產(chǎn)交易所與產(chǎn)權類交易所相比，有著自身的特點：一是產(chǎn)品種類多樣化。有金融機構提供的產(chǎn)品，有類金融機構提供的產(chǎn)品，有企業(yè)提供的產(chǎn)品，有民間私募提供的產(chǎn)品等；二是以創(chuàng)新型產(chǎn)品為主。多是針對市場特定需求開發(fā)的創(chuàng)新產(chǎn)品，要求投資者有一定的認知能力；三是部分產(chǎn)品具有一定的風險性。由于金融資產(chǎn)交易所的產(chǎn)品具有多樣性和創(chuàng)新性的特點，而部分產(chǎn)品交割周期較長，隨著國內外經(jīng)濟形勢和企業(yè)經(jīng)營情況的變化，有的產(chǎn)品可能出現(xiàn)風險；四是投資者組成相對復雜。既有各類機構投資者，又有個人投資者，投資者的經(jīng)驗、知識及風險承受能力等各不相同。因此，金融資產(chǎn)交易所更應建立適合自身特點的投資者適當性制度，以充分保護投資者的利益。

6.2 規(guī)定投資者適用范圍

金融資產(chǎn)交易所的投資者是指參與金融資產(chǎn)交易所交易產(chǎn)品的行為主體。在交易所參與交易的投資者必須成為會員，包括各類機構投資者和個人投資者。同時，制定健全的會員管理辦法。

6.3 建立投資者保護性準入機制

一是設立投資者保護性準入機制。針對機構與個人投資者交易經(jīng)驗的不同，分別設置不同的“準入”標準。根據(jù)投資者知識水平、投資經(jīng)驗和財務狀況，將投資者分為專業(yè)投資者和一般投資者。銀行、保險、基金和投資公司等機構投資者均屬于專業(yè)投資者，個人投資者中滿足特定條件的可歸于專業(yè)投資者，其他歸于一般投資者。一般投資者可通過一系列認證程序申請成為專業(yè)投資者，包括專業(yè)知識認證和投資年限認證，并規(guī)定其參與高風險金融創(chuàng)新產(chǎn)品的資金占比等保護措施。二是確定不同投資者投資不同類別的產(chǎn)品。針對產(chǎn)品的不同風險和金額起點要求，匹配相應的專業(yè)投資者與一般投資者。

6.4 加強投資者教育和風險提示

一是交易所必須輔導投資者對自身投資能力做綜合評估。幫助投資者評估自身風險承受能力，認識產(chǎn)品或服務的風險狀況，讓投資者初步判斷其風險與承受能力是否匹配。二是交易所應當對投資者進行風險教育，明確投資風險。三是進行必要的風險提示，比如簽訂《風險提示書》等等。判斷并評估投資者的自身風險承受能力是交易所投資者適當性制度的核心環(huán)節(jié)。

6.5 強化風險控制和信息披露

一是金融資產(chǎn)交易所必須將規(guī)范意識融入到各個業(yè)務環(huán)節(jié)，保證交易產(chǎn)品的依法合規(guī)性。二是強化風險管控。在產(chǎn)品設計、業(yè)務流程、操作規(guī)則等各環(huán)節(jié)嚴格把關，要做到風險可控。三是對投資者進行充分的信息披露。在投資者購買產(chǎn)品時，對產(chǎn)品對應的資產(chǎn)狀況、企業(yè)經(jīng)營情況、增信措施、產(chǎn)品風險度等進行充分披露；在投資者持有產(chǎn)品期間，如企業(yè)經(jīng)營情況及產(chǎn)品對應的資產(chǎn)狀況發(fā)生變化，要及時告知投資者；如產(chǎn)品到期發(fā)生兌付風險，除及時告知投資者外，還要盡量幫助投資者挽回投資損失。

7 結束語

金融資產(chǎn)交易所是國內誕生不久的新型交易所，交易的產(chǎn)品也多以創(chuàng)新型產(chǎn)品為主。投資者適當性制度的建立和完善正是金融資產(chǎn)交易所有效開展金融創(chuàng)新，促進交易所發(fā)展的保障。但好的制度往往不是一蹴而就的，是在不斷摸索、不斷暴露問題中逐步完善形成的，借鑒國內外的成功經(jīng)驗可以讓我們少走彎路。立足于我國具體國情和資本市場建設的不同階段，以保護投資者利益為根本出發(fā)點，必須建立完善適合金融資產(chǎn)交易所特點的投資者適當性制度，與金融創(chuàng)新相互推進，最終服務實體經(jīng)濟建設。

（第一為四川金融資產(chǎn)交易所總裁）