債務(wù)融資與公司研發(fā)投資決策的關(guān)系探討

○王立國

（銅化集團(tuán)宿松六國礦業(yè)有限公司 安徽 銅陵 244000）

一、債務(wù)融資現(xiàn)狀分析

1、債務(wù)融資的種類與特點(diǎn)

債務(wù)融資是指公司向機(jī)構(gòu)或者個人提供債券或股票的形式獲得資金，并向出資人提供利息的融資方式。債務(wù)融資的種類很多、形式多樣，包括發(fā)行股票、發(fā)行債券、向銀行貸款，甚至租賃也是債務(wù)融資的一種。公司經(jīng)常用到的債務(wù)融資方式主要是發(fā)行債券和向銀行借貸。債務(wù)融資的特點(diǎn)有以下幾方面：企業(yè)通過債務(wù)融資籌集資金，能夠獲得債權(quán)人提供資金的使用權(quán)，這就表明企業(yè)在取得資金時也要背負(fù)還本付息的壓力，導(dǎo)致財務(wù)風(fēng)險的產(chǎn)生，對于公司的營運(yùn)能力和償債能力是很高的要求。債務(wù)融資除了給公司帶來挑戰(zhàn)之外，在發(fā)揮財務(wù)杠桿效應(yīng)方面也有益處，緩解了公司在財務(wù)上資金缺乏的壓力。此外，債務(wù)融資不會分散公司原股東的控制權(quán)，債權(quán)人只能給予企業(yè)管理上合理的建議，不能在實際權(quán)力上干涉公司的正常運(yùn)營，有利于企業(yè)的持續(xù)的、正常的經(jīng)營管理。

2、債務(wù)融資的現(xiàn)狀

（1）債務(wù)融資結(jié)構(gòu)不合理。相對于發(fā)達(dá)國家偏好于通過債券市場進(jìn)行融資，我國企業(yè)更傾向于從成本較低的股票市場上取得資金，債券市場因為其不發(fā)達(dá)性被廣大企業(yè)摒棄。公司的偏好促使股票市場越發(fā)的繁榮，債券市場越發(fā)的蕭條。因自身規(guī)模限制無法上市融資的公司則會選擇銀行借款進(jìn)行融資。這就導(dǎo)致大多數(shù)公司的債務(wù)融資在結(jié)構(gòu)上具有不合理性。由于我國的金融市場政策，從股票市場進(jìn)行融資的低成本性，促使很多公司想盡辦法上市，擠進(jìn)股票市場大規(guī)模高額的進(jìn)行融資，這讓很多上市公司一心追求融資的數(shù)量而沒有正確合理的分配和利用這些資金。總而言之，我國公司債務(wù)融資的現(xiàn)狀不容樂觀，債務(wù)融資對公司經(jīng)營方面起到的作用還不夠明顯。

（2）債務(wù)融資具有短期偏好。西方發(fā)達(dá)國家在資本市場上經(jīng)過長時間的發(fā)展，利用債務(wù)進(jìn)行融資的方式已經(jīng)趨向成熟。以美國為例，有資料顯示美國企業(yè)通過債務(wù)融資取得的資金占到資金總額的比例高達(dá)50%。但在我國，這個比例僅僅只有10%。我國債務(wù)融資比例低、規(guī)模小，充分說明企業(yè)并沒有充分發(fā)揮債務(wù)融資在財務(wù)上的杠桿效應(yīng)。雖然在資本結(jié)構(gòu)上，我國企業(yè)的總體負(fù)債比例較低，但企業(yè)通常都存在較高份額的短期負(fù)債。公司之所以在債務(wù)融資的期限選擇上往往會傾向于短期負(fù)債而不是長期負(fù)債，這與公司的抗風(fēng)險能力有很大關(guān)系。資本市場上普遍存在的信息不對稱使得債權(quán)人在讓渡資金使用權(quán)時，會對資金的回收情況作出評估。為了降低風(fēng)險，減少公司的代理成本，顯然短期債務(wù)比長期債務(wù)更加符合他們的風(fēng)險預(yù)期。從債務(wù)人角度出發(fā)，他們抗擊風(fēng)險的能力不夠，風(fēng)險信用體系的建設(shè)還不夠完善，出于無奈而選擇短期債務(wù)。

二、債務(wù)融資對公司研發(fā)投資決策的雙重影響及原因分析

當(dāng)企業(yè)提高資產(chǎn)負(fù)債率進(jìn)行研發(fā)投資時，商品市場上的同類產(chǎn)品就會發(fā)生激烈的價格競爭。這種現(xiàn)象將會產(chǎn)生兩種不同的情況。一種是面對如此激烈的競爭環(huán)境，企業(yè)預(yù)期整個行業(yè)的利潤出現(xiàn)下降趨勢，為了防止公司的財務(wù)出現(xiàn)困難，保持公司財務(wù)和經(jīng)營管理上的安全性，公司會削減甚至中斷研發(fā)投資。另一種是企業(yè)看到研發(fā)投資有利可圖，紛紛進(jìn)入這個市場，依靠充足的資金加大研發(fā)投入，以實現(xiàn)企業(yè)的利潤最大化。這兩種情況分別就是債務(wù)融資與公司研發(fā)投資決策的兩種相關(guān)性，即正相關(guān)性和負(fù)相關(guān)性。

1、負(fù)相關(guān)性分析

相關(guān)研究表示當(dāng)企業(yè)的財務(wù)環(huán)境處在良好態(tài)勢的時候，會促使公司開始研發(fā)投資，這個良好的財務(wù)環(huán)境就是指資產(chǎn)負(fù)債率較低，公司自己擁有或控制的資金較多。也就是說，在一個低水平的財務(wù)杠桿狀態(tài)下，公司會更加傾向于進(jìn)行創(chuàng)新研發(fā)。而當(dāng)公司擁有較高的債務(wù)水平之時，它們的選擇方向會偏向固定資產(chǎn)等容易監(jiān)督管理的有形資產(chǎn)，無形資產(chǎn)的研發(fā)投資被選擇的概率通常很低。其中原因可以從以下幾方面來理解：當(dāng)公司的負(fù)債率較高時，公司會選擇風(fēng)險較高的項目進(jìn)行投資，因為高風(fēng)險意味著高回報。但是債權(quán)人本能選擇回避高風(fēng)險項目，就算同意借出資金，也會提高利息，這無形中加大了公司融資的成本。這說明了較高的資產(chǎn)負(fù)債率對公司的研發(fā)投資決策是一種阻礙。

企業(yè)在進(jìn)行負(fù)債融資進(jìn)行研發(fā)投資時，債權(quán)人為了保障自己能及時收回借出去的債務(wù)，都會要求企業(yè)的研發(fā)投資項目具有較低的風(fēng)險，或者要求獲得更高的利息補(bǔ)償以彌補(bǔ)風(fēng)險。而企業(yè)研發(fā)投資的項目往往具有很大的不確定性，由于研發(fā)投資的期限較長，其成功與否很難在投入時就能看出。企業(yè)不能滿足債權(quán)人要求的高額利息，也就減少了研發(fā)投資的積極性和動力。由此可以看出，企業(yè)與債權(quán)人之間由于信息的不對稱性，導(dǎo)致債務(wù)融資與研發(fā)投資之間呈現(xiàn)負(fù)相關(guān)性。

在市場主導(dǎo)型的金融體系中，債務(wù)融資與研發(fā)投資決策是負(fù)相關(guān)的關(guān)系。金融體系由于市場主導(dǎo)，能充分獲取市場上所有企業(yè)的信息和情況，但由于渠道不暢通，對于研發(fā)投資方面的信息卻知之甚少。這主要與整個研發(fā)市場的大環(huán)境有關(guān)：為減少競爭者，企業(yè)通常不會充分披露自己公司的研發(fā)投資信息。市場沒有這方面的信息，公司債務(wù)融資的難度也會加大。而且研發(fā)投資作為企業(yè)的一項無形資產(chǎn)，其價值本就不能在市場上準(zhǔn)確反映。這一系列的信息不對稱性讓公司債務(wù)融資與研發(fā)投資決策的關(guān)系呈現(xiàn)負(fù)相關(guān)性。

2、正相關(guān)性分析

正相關(guān)理論研究發(fā)現(xiàn)公司對無形資產(chǎn)的研發(fā)程度越高，債權(quán)人對公司的投資熱情也會越大，隨著而來的就是企業(yè)較高的資產(chǎn)負(fù)債率。公司對無形資產(chǎn)研發(fā)投資的重視程度會直接影響企業(yè)的聲譽(yù)和形象，這種研發(fā)行為會得到債權(quán)人的支持和認(rèn)同，為公司在債務(wù)融資的市場上贏得競爭力。因此，公司的研發(fā)投資程度較高的時候，比較容易在債務(wù)市場上獲得研發(fā)資金。其可容忍的債務(wù)風(fēng)險越大，負(fù)債率也越高。當(dāng)公司的資產(chǎn)負(fù)債率較高的時候，會促使管理者在市場上尋求投資的機(jī)會和途徑，增加一系列無形資產(chǎn)的研發(fā)投入。

由于財務(wù)杠桿效應(yīng)的存在，企業(yè)通常會選擇通過負(fù)債融資的方式來降低資金成本，而當(dāng)公司債務(wù)融資的比例較高、數(shù)量較大時，治理層和管理層就會擁有更大的權(quán)力，在選擇研發(fā)投資的項目時，常常會選擇一些風(fēng)險較高的投資項目。這是因為一旦投資成功，公司將會獲得巨大的、超出預(yù)期的投資回報。就算投資失敗，公司僅僅承擔(dān)有限的責(zé)任，大部分的責(zé)任都被轉(zhuǎn)移到債權(quán)人身上。債務(wù)水平作為企業(yè)向外界傳遞的一個財務(wù)信號，給外界的信息正是公司對于未來經(jīng)營的強(qiáng)大信心而非壓力。從這個角度看問題，負(fù)債融資可以促進(jìn)研發(fā)投資，它們之間呈現(xiàn)正相關(guān)性。另一方面，債權(quán)人期望的是自己的資金能應(yīng)用于低風(fēng)險的投資項目，債務(wù)人為獲得高收益通常會進(jìn)行高風(fēng)險的研發(fā)投資。所以債權(quán)人會委托金融機(jī)構(gòu)對公司資金的運(yùn)行活動進(jìn)行監(jiān)督。銀行等金融機(jī)構(gòu)的參與一定程度上會防止債務(wù)人進(jìn)行盲目、過度的投資。這種良性的監(jiān)督也將會保障研發(fā)投資的順利進(jìn)行。

三、公司通過債務(wù)融資進(jìn)行研發(fā)投資決策方面的建議

債務(wù)融資會給公司的研發(fā)投資帶來促進(jìn)和抑制兩種不同的結(jié)果。從促進(jìn)方面來看，債務(wù)融資給公司帶來的充足資金會提高研發(fā)投資的積極性，讓企業(yè)有更雄厚的資本去開發(fā)新產(chǎn)品，改善新技術(shù)。從抑制方面來看，過高的資產(chǎn)負(fù)債率會給企業(yè)的生產(chǎn)經(jīng)營造成風(fēng)險，研發(fā)投入會導(dǎo)致資金回收風(fēng)險的加大。因此，公司都會減少研發(fā)資金的投入。面對這兩種截然不同的結(jié)果，筆者希望公司能發(fā)揮債務(wù)融資的正相關(guān)性，從債務(wù)融資角度，合理利用公司的資產(chǎn)負(fù)債率和財務(wù)杠桿作用有效地促進(jìn)研發(fā)投資的開發(fā)和進(jìn)行。以下從公司債務(wù)融資與研發(fā)投資兩個方面提出意見。

1、對公司債務(wù)融資角度的建議

（1）制定正確的資金籌集方案。公司首先應(yīng)該制定一個正確的資金籌集方案，按照最優(yōu)的資本結(jié)構(gòu)進(jìn)行債務(wù)融資。債務(wù)融資對于企業(yè)來說有利也有弊，它因為具有稅負(fù)抵減作用，可以減少企業(yè)的稅負(fù)負(fù)擔(dān)。對企業(yè)的成本的降低具有重要作用。但是公司債務(wù)融資的增多，對企業(yè)的挑戰(zhàn)也就越大，它要求企業(yè)具有良好的償債能力，加大了公司的經(jīng)營風(fēng)險。公司應(yīng)結(jié)合自身情況和行業(yè)特點(diǎn)，結(jié)合產(chǎn)品質(zhì)量和銷路好壞，合理確定債務(wù)融資數(shù)量。只有如此，才能最大程度發(fā)揮資金的效用，降低公司的風(fēng)險。

（2）拓寬融資渠道。在不斷發(fā)展的資本市場進(jìn)程中，由于企業(yè)本身處在弱勢狀態(tài)，對控制風(fēng)險和資金的合理分配上能力本來就有欠缺，在選擇融資渠道上往往都不具有長遠(yuǎn)的眼光，只是從較容易取得資金的渠道進(jìn)行融資。事實上，通過信貸取得資金僅僅是融資方式中的一部分，發(fā)行股權(quán)、債券的方式進(jìn)行也是融資的重要渠道。他們是現(xiàn)代企業(yè)和經(jīng)濟(jì)的產(chǎn)物，對籌措社會上的閑置資金，優(yōu)化配置資源具有重要的作用。所以，公司應(yīng)該積極尋找機(jī)會去拓寬融資渠道，改變單一的融資方式。

（3）完善風(fēng)險預(yù)警系統(tǒng)。公司在面對復(fù)雜多變的市場之時，不僅僅要看到目前的經(jīng)營活動中存在的風(fēng)險，還要用發(fā)展的眼光預(yù)測未來道路上的困難，建立風(fēng)險預(yù)警系統(tǒng)十分必要。這就需要公司在日常的經(jīng)營管理過程中，廣泛、及時地搜集關(guān)于財務(wù)方面的信息，對潛在風(fēng)險進(jìn)行分析和預(yù)測。當(dāng)債務(wù)融資的比率超過風(fēng)險可接受的范圍時，能夠提出風(fēng)險預(yù)警。公司根據(jù)這些報告可以及時調(diào)整融資方案，最大程度減少風(fēng)險發(fā)生的可能性。同時，公司也能依靠風(fēng)險預(yù)警體系對債務(wù)融資的清償問題進(jìn)行有效的管理，便于及時償還債務(wù)。

2、對公司研發(fā)投資決策的建議

（1）慎重選擇研發(fā)投資項目。在全社會都在廣泛開發(fā)研發(fā)投資的市場之時，公司應(yīng)該保持冷靜的態(tài)度，找到符合自己的投資項目，不盲目跟風(fēng)。在投資項目的選擇上，公司應(yīng)該結(jié)合自身的特點(diǎn)，選擇差異化的投資項目；選擇國家政策扶持的重點(diǎn)項目，以便取得政府支持而降低風(fēng)險。慎重選擇投資項目是研發(fā)投資決策的第一步，它的正確與否直接關(guān)系到研發(fā)投資回報率的高低。

（2）加強(qiáng)研發(fā)投資項目的管理。巨額的資金投入，使得研發(fā)投資項目的管理工作非常重要，不僅關(guān)系到研發(fā)項目的成功與否，對企業(yè)的生存也是一個很大的挑戰(zhàn)。研發(fā)投資的科學(xué)有效管理要求公司在研發(fā)投資的過程中明確每個過程和步驟。嚴(yán)格管理資金，讓資金的運(yùn)行過程變得合理有序。對研發(fā)人員采取必要的激勵制度，在加強(qiáng)團(tuán)隊合作精神的基礎(chǔ)下提高其研發(fā)積極性。產(chǎn)品研發(fā)過程中還要經(jīng)常性地進(jìn)行市場調(diào)研，及時了解消費(fèi)者需求，根據(jù)市場的變化及時調(diào)整策略。對研發(fā)投資的跟蹤管理可以保證研發(fā)項目的效率，大大提高了研發(fā)成果的成功率。在研發(fā)投資過程中，管理到位將會使公司的研發(fā)項目朝設(shè)定的目標(biāo)走去，很好地解決了研發(fā)項目進(jìn)行過程中的后顧之憂。

（3）完善研發(fā)費(fèi)用的披露機(jī)制。根據(jù)會計法相關(guān)規(guī)定，研發(fā)費(fèi)用在研究階段是歸集到費(fèi)用化支出，而在開發(fā)階段對其符合資本化要求的費(fèi)用可以計入到無形資產(chǎn)的成本之中。因此，對于研發(fā)費(fèi)用的披露將直接關(guān)系到其資本化亦或者是費(fèi)用化的問題。另外，公司及時地對外披露研發(fā)費(fèi)用的信息，將會有助于減少內(nèi)外信息不對稱引發(fā)的問題，有利于外界認(rèn)識公司的研發(fā)進(jìn)程。這對于公司進(jìn)行融資也會是一個很大的幫助。公司完善研發(fā)費(fèi)用的披露機(jī)制，可以為公司樹立一個負(fù)責(zé)任的企業(yè)形象，避免了外界猜測而引發(fā)的對于公司研發(fā)項目的不真實報道。

[1]曾富全、朱麗?。嘿Y本結(jié)構(gòu)影響企業(yè)研發(fā)投資決策嗎——來自中國證券市場的經(jīng)驗證據(jù)[J].會計之友，2009（2）.

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