QE3助推新興市場(chǎng)危機(jī)

　　在國(guó)際資本流動(dòng)的顛簸海浪中，新興市場(chǎng)只是一艘小船，即使建造良好，也可能萬劫不復(fù)——約瑟夫·斯蒂格利茨語(yǔ)。
　　在較好的就業(yè)數(shù)據(jù)公布后，關(guān)于美聯(lián)儲(chǔ)第三輪量化寬松（QE3）的必要性，開始被市場(chǎng)懷疑。與此同時(shí)，美聯(lián)儲(chǔ)近期公布的1月議息會(huì)議紀(jì)要顯示，對(duì)于QE3，美聯(lián)儲(chǔ)內(nèi)部也存在一定爭(zhēng)議。
　　目前看，QE3出臺(tái)的可能性仍然高于50％，1月議息會(huì)議后，美聯(lián)儲(chǔ)主席伯南克關(guān)于經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)和失業(yè)率的擔(dān)憂的講話，仍然顯示出美國(guó)貨幣政策當(dāng)局樂于在短期內(nèi)再度打開貨幣閘門。
　　同樣在這次會(huì)議上，美聯(lián)儲(chǔ)首次發(fā)布了該行理事對(duì)聯(lián)邦基金利率的預(yù)期。這顯示，美聯(lián)儲(chǔ)至少將在2014年前保持目前的低利率水平，與此前相比，低利率的承諾期被再度推晚了18個(gè)月。
　　QE3被擺上桌面，對(duì)于美聯(lián)儲(chǔ)和伯南克來說，并不是一個(gè)困難的選擇。美聯(lián)儲(chǔ)的職能是穩(wěn)定物價(jià)并增加就業(yè)。而在通脹風(fēng)險(xiǎn)相對(duì)穩(wěn)定、產(chǎn)出缺口仍然巨大以及失業(yè)率仍然穩(wěn)定在8％以上水平的情形下，美聯(lián)儲(chǔ)當(dāng)然有足夠的理由保證其貨幣政策的寬松。
　　歐債危機(jī)已經(jīng)讓市場(chǎng)確認(rèn)了美元的“相對(duì)信用”，美聯(lián)儲(chǔ)也再無掣肘，其真正的考量是如何操作“非常寬松”的貨幣政策。
　　當(dāng)然，美聯(lián)儲(chǔ)此舉也是為了防止財(cái)政政策的“相對(duì)疲軟”，美國(guó)國(guó)會(huì)關(guān)于聯(lián)邦赤字和預(yù)算的爭(zhēng)吵似乎并沒有終結(jié)，在這樣的情形下，一旦聯(lián)邦支出不能為美國(guó)經(jīng)濟(jì)提供足夠的支持，那么美聯(lián)儲(chǔ)至少在貨幣政策上不會(huì)“過早收手”。在這一點(diǎn)上，美聯(lián)儲(chǔ)也吸取了日本央行的教訓(xùn)， 在b1c2c30a934db3450395ad586d09bf4d26a784c83a0e1c66d048edc995b5db7a經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇還沒有穩(wěn)定之前，過早貨幣政策的退出，將前功盡棄。
　　同時(shí)，歐洲的不確定性并未消除。盡管出現(xiàn)短期穩(wěn)定跡象，但美聯(lián)儲(chǔ)對(duì)歐洲衰退的傳染效應(yīng)很謹(jǐn)慎，這也成為美聯(lián)儲(chǔ)延長(zhǎng)寬松貨幣政策的重要原因。
　　對(duì)于世界其他經(jīng)濟(jì)體來說，美國(guó)長(zhǎng)期貨幣寬松，可能并不是一個(gè)好消息。由于美聯(lián)儲(chǔ)可能大量購(gòu)入長(zhǎng)期國(guó)債，美國(guó)國(guó)債收益率將進(jìn)一步走低，風(fēng)險(xiǎn)偏好較高的資金將選擇投入預(yù)期收益率較高的資產(chǎn)——比如股票和大宗商品。
　　新興市場(chǎng)則是另一片投資熱土，簡(jiǎn)單來說，如果將資金投入新興經(jīng)濟(jì)體的國(guó)債市場(chǎng)，就可以獲得相對(duì)美元為高的收益率，其回報(bào)水平與承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)相比，顯得吸引力十足。
　　這也意味著，如果美聯(lián)儲(chǔ)推行量化寬松，新興市場(chǎng)的貨幣很有可能再度出現(xiàn)升值，而作為新興市場(chǎng)的明星貨幣——人民幣的升值壓力也將凸顯。
　　美元的貶值對(duì)于美國(guó)經(jīng)濟(jì)來說也是有利的，美元走弱將提升美國(guó)出口的競(jìng)爭(zhēng)力，對(duì)于美國(guó)的競(jìng)爭(zhēng)者來說，這其實(shí)是一個(gè)與鄰為壑的政策，這些國(guó)家也將面臨著這樣的一個(gè)政策困境：如果實(shí)施寬松貨幣政策，那么將很容易助長(zhǎng)資產(chǎn)泡沫，而如果實(shí)施貨幣政策緊縮，將推高利率水平，這將進(jìn)一步吸引資本流入，其結(jié)果也是資產(chǎn)泡沫。
　　在美元流動(dòng)性寬松的大背景下，新興經(jīng)濟(jì)體的資產(chǎn)泡沫將難以避免。這也意味著一旦美國(guó)經(jīng)濟(jì)完全恢復(fù)、并開始緊縮政策，新興經(jīng)濟(jì)體也將難以逃脫一場(chǎng)經(jīng)濟(jì)危機(jī)。
　　對(duì)于以中國(guó)為代表的新興經(jīng)濟(jì)體來說，如何才能避免因美聯(lián)儲(chǔ)“開閘放水”而帶來的資產(chǎn)泡沫的發(fā)生和破裂呢？
　　筆者認(rèn)為，最重要的是進(jìn)行結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型來推動(dòng)經(jīng)濟(jì)再平衡。這需要國(guó)內(nèi)消費(fèi)、投資和對(duì)外需的依賴回到正常水平。
　　同時(shí)應(yīng)防止房地產(chǎn)泡沫，通過公共住房體系建設(shè)、保持較高借貸利率水平，減少房地產(chǎn)市場(chǎng)的杠桿率來抑制投機(jī)。
　　金融體系的市場(chǎng)化改革也需要提速，以減少金融體系中的潛在風(fēng)險(xiǎn)和機(jī)制扭曲。此外，在某種程度上，一定的資本管制、鼓勵(lì)資本外流，也有利于降低流動(dòng)性過剩帶來的風(fēng)險(xiǎn)。金融改革的目的也應(yīng)以諾貝爾獎(jiǎng)得主、經(jīng)濟(jì)學(xué)家斯蒂格利茨（Stiglitz）的“金融自律”（financial restraint）為主導(dǎo)。降低杠桿率和執(zhí)行一些行之有效的金融管控規(guī)則，和對(duì)資本充足率的要求只能加強(qiáng)而不能放松。
　　在此基礎(chǔ)上，加快對(duì)境內(nèi)金融體系的建設(shè)，加深并加寬境內(nèi)金融市場(chǎng)，尤其是做大做深債市，為金融資本流動(dòng)提供一個(gè)巨大的“蓄水庫(kù)”，使資本的流入和流出不至于大幅影響國(guó)內(nèi)利率和匯率市場(chǎng)。
　　對(duì)于新興經(jīng)濟(jì)體來說，形成合力，并推動(dòng)國(guó)際貨幣體制的改革，使其回歸至一個(gè)更加靈活的“金本位”體系，才能真正遏制住美國(guó)向世界轉(zhuǎn)移危機(jī)的能力。
　　作者為澳新銀行大中華區(qū)經(jīng)濟(jì)研究總監(jiān)