略論我國上市公司并購的現(xiàn)狀與發(fā)展

李 佳

（南京農(nóng)業(yè)大學 計財處，江蘇 南京 210095）

略論我國上市公司并購的現(xiàn)狀與發(fā)展

李 佳

（南京農(nóng)業(yè)大學 計財處，江蘇 南京 210095）

隨著經(jīng)濟全球化的發(fā)展和資本市場的日益完善，上市公司逐漸呈現(xiàn)出國際化和規(guī)范化。在當前形勢下，全球化的資金流動趨勢日益凸顯，中國由于經(jīng)濟發(fā)展持續(xù)高漲，成為了世界舞臺上最閃耀的明星。尤其是加入世界貿(mào)易組織以后，我國陸續(xù)解除了對外資并購在金融方面與能源等方面領(lǐng)域的限制，中國經(jīng)濟逐漸同世界的經(jīng)濟全面接軌，在有競爭性的領(lǐng)域內(nèi)，國有資本將逐漸規(guī)范地退出，外資將持續(xù)不斷地滲入到我國國民經(jīng)濟各領(lǐng)域中.

上市公司；并購；階段

1 我國上市公司并購的現(xiàn)狀

隨著我國市場經(jīng)濟體制的不斷完善，企業(yè)并購在國民經(jīng)濟中產(chǎn)生影響的范圍舉足輕重.

1.1 我國的企業(yè)并購日趨活躍

根據(jù)清科研究中心的報道：2005年到2009年間，我國上市公司并購案達到565個，并購金額為1171.8億元.統(tǒng)計表明了我國上市公司并購行為并沒有因經(jīng)濟危機而受到阻礙.2008年，并購數(shù)目為167起，并購金額則創(chuàng)下峰值，達648.98億美元；隨后的一年中，我國的上市公司并購數(shù)目為212起，涉及331.47億美元的并購金額；2010年我國的并購?fù)伙w猛進到622起，其中有501起披露金額的，數(shù)字為193.89億美元；近幾年，全球經(jīng)濟得以復(fù)蘇，中國的經(jīng)濟也在強勢的發(fā)展，在此雙重的有利條件下，中國的并購市場持續(xù)爆發(fā)性增長，并購勢頭極其強烈，屢屢刷新記錄.最近的2011年上半年，中國市場并購數(shù)目為469起，有416起披露金額的，數(shù)目為277.79億美元，與2010年上半年相比較，在數(shù)目上增長了61.2%，在金額上增長了91.1%.其中，國內(nèi)的并購為389個，并購總值為102.37億美元；海外并購的為46個，并購總值為147.38億美元；外資并購的案例有34個，并購總額為28.05億美元.①具體如圖3.1所示.中國由于經(jīng)濟發(fā)展持續(xù)高漲，成為了世界舞臺上最閃耀的明星.

1.2 外資并購勢頭旺盛

我國的上市公司為實現(xiàn)快速發(fā)展，不僅僅是提高社會績效需要，而且必須與國際接軌.

美國有關(guān)企業(yè)并購的立法起源比較早，早在《克萊頓法》、《謝爾曼法》以及《聯(lián)邦貿(mào)易委員會法》中都有相關(guān)的規(guī)定.《克萊頓法》第7條表明：“禁止致使壟斷的現(xiàn)象發(fā)生或競爭的相對減少的合并.《謝爾曼法》的第1條表明，因合并使貿(mào)易受限制的合同或共謀是被禁止的.1968年，美國司法部發(fā)布了 《合并指南》，并于1982年、1984年、1992年、2007年和2010年在對其修訂的基礎(chǔ)上發(fā)布了新指南.美國的聯(lián)邦貿(mào)易委員會先是在1982年發(fā)布了“關(guān)于橫向合并指南聲明”.與1968年的《合并指南》不同的是，1984年的更注重橫向合并，認為此種合并才是政策的核心所在，而對非橫向合并則表以寬容的態(tài)度.因此美國司法部把原有指南規(guī)定的合并形式分為橫向合并，縱向合并，混合合并的三分法變?yōu)榱藘H有橫向與非橫向區(qū)別的兩分法.1992年的《橫向合并指南》肯定了合并是自由競爭導(dǎo)致的，應(yīng)當承認有利于消費者且并不妨礙競爭的合理合并.在打擊有害于競爭的合并的同時，還要避免妨礙了多數(shù)有利于競爭的合并.指南的宗旨只是判斷某一合并有沒有對競爭造成嚴重的影響而提出分析的框架，而沒有說明怎樣處理那些由它決定而提起訴訟的案例.到了1997年，指南對“效率”部分做了小部分修改；直至2010年，又頒布了新版的《橫向合并指南》，沒有沿用1992年版本的5步分析法，在很大程度上降低了市場界定的重要性，它的制度方面的分析構(gòu)架更加注重事實，更加富有彈性.

在當前形勢下，全球化的資金流動趨勢日益凸顯，加入了世界貿(mào)易組織以后，我國陸續(xù)解除了對外資并購在金融方面與能源等方面領(lǐng)域的限制，中國經(jīng)濟逐漸同世界的經(jīng)濟全面接軌，在有競爭性的領(lǐng)域內(nèi)，國有資本將逐漸規(guī)范地退出，而外資將持續(xù)不斷地滲入到我國國民經(jīng)濟各領(lǐng)域中.2006年，我國作為吸引外國直接投資額最多的國家，吸引外國直接投資額為630億美元，創(chuàng)下了歷史新高.在這以后，我國曾出現(xiàn)了幾起在社會上引起廣泛反響的外資并購案，如凱雷對徐工機械的并購等.中國在2008年發(fā)生42起外資并購案，披露金額的案件并購值為45.16億美元；在2009年，外資并購有34起；已披露的交易總值25.94億美元；到了2010年，海外并購有57起，交易總額為131.95億美元；外資并購44起，資金數(shù)目總額22.19億美元；直至2011年上半年，外資并購案例有34起，交易總值為28.05億美元.具體情況如下圖2所示：

1.3 并購方式呈現(xiàn)出多樣化

目前，我國企業(yè)并購已歷經(jīng)了幾十年的成長發(fā)展，在并購形式方面與以往有很大不同.第一，一些非上市公司為了得到上市的資格運用了買殼上市的方式.如：2006年，浪莎控股接受了四川省國資委3000多萬股國家股的轉(zhuǎn)讓，成為了*ST長控的控股方，2007年2月，*ST長控向浪莎控股定向增發(fā)了每股價格為6.79元的股票1000多萬股，來購買浪莎控股手中的浙江浪莎內(nèi)衣有限公司100%的股權(quán)，這就意味著浪莎買殼*ST長控達到間接上市的目的.第二點不同是，目前，國外比較盛行的委托書并購，也可以成為一個選擇的收購方式.伴隨著外資并購勢頭的旺盛，在將來還會呈現(xiàn)出更多的創(chuàng)新并購模式，例如拍賣方式直接競買上市公司的股權(quán)以及通過債券市場間接收購的方式等.

2 我國上市公司并購的發(fā)展

伴隨著我國統(tǒng)一的證券市場的建立，上市公司的并購活動應(yīng)運而生，并在不同時期呈現(xiàn)出不同的特點，因此可把上市公司的并購歷史大致分為三個階段：

2.1 “三無并購”階段（1990至1993年）

這一段時間里我國對社會主義改革方向意見不一，國有股與帶有公有性質(zhì)的法人股的轉(zhuǎn)讓問題依舊敏感；同時我國的證券市場剛剛起步，由于上市公司的數(shù)量比較少，并且各個地方都選擇比較優(yōu)秀的公司上市，上市公司顯露出的問題不多，并購活動整體表現(xiàn)并不十分活躍.此階段的表現(xiàn)為：第一個方面，法律法規(guī)和市場規(guī)則的缺失，市場由于行為規(guī)范不統(tǒng)一，總是在并購重組活動后，管理者才會參與管理，因此監(jiān)管業(yè)出現(xiàn)了嚴重的滯后現(xiàn)象.第二個方面，并購的對象以二級市場與三無板塊為主.

2.2 發(fā)展時期（1994至1998年）

此階段把1994年的恒通控股棱光實業(yè)作為開端，主要特征表現(xiàn)在:第一個方面，并購是為了依靠“殼資源”進行融資.第二個方面，目標公司大多是業(yè)績不佳，處于產(chǎn)業(yè)周期低谷的行業(yè).從被兼并方的角度來看，地方政府由于“殼資源”的稀缺而不會出售經(jīng)營績效好的企業(yè)；從兼并方的角度來看，這些企業(yè)由于受到退市的威脅而急于扭虧為盈，在市場上可能會被嚴重地低估，兼并它們可以得到隱性利益.第三個方面，因為并購雙方在經(jīng)濟性質(zhì)上存在著差異，導(dǎo)致了支付方式也有所不同，有股權(quán)地劃撥、現(xiàn)金交易，多數(shù)是以資產(chǎn)換股權(quán).如果并購方是國企，且收購的股權(quán)也具體國有性質(zhì)，股權(quán)直接劃撥的方式就有可能出現(xiàn)，這種劃撥實質(zhì)上是對國有經(jīng)濟進行調(diào)整及對產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)進行整合.如果兼并方為民營企業(yè)，就有可能出現(xiàn)現(xiàn)金支付的形式或者是現(xiàn)金加資產(chǎn)換股權(quán)支付的形式.第四個方面，并購后加入優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)，剝離不良資產(chǎn)的行為時有發(fā)生.由于被并購的公司往往都是經(jīng)營業(yè)績不好甚至連年虧損的公司，且并購方通常是通過增發(fā)、配股來實現(xiàn)融資，所以并購方通常以加入優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)與剝離不良資產(chǎn)的方式來改變盈利狀況，使控股上市公司盡早的達到配股盈利的目標.第五個方面，國有股和法人股占轉(zhuǎn)讓股權(quán)的很大一部分.

2.3 規(guī)范時期（1999年至今）

這一階段是在我國頒布《證券法》以后，證券市場邁入成熟化和規(guī)范化的階段.上市公司并購數(shù)量大幅上升，其主要特征：第一個方面，多元化并購數(shù)量日益增加.并購方不只是實體經(jīng)濟部門或者控股公司，一些投資公司和證券企業(yè)也很青睞上市公司.第二個方面，并購方不再只是純粹為了融資，而是更加注重其資源優(yōu)勢的整合，挖掘目標企業(yè)的經(jīng)濟潛能.除了必需的不良資產(chǎn)的剝離，并購方開始注重從制度創(chuàng)新、管理方式等方面實現(xiàn)公司管理體制的改變，進而達到增值目的.第三個方面，動機呈現(xiàn)出多元化，戰(zhàn)略性重組數(shù)量增加.并購動機不再是單純想要獲取“殼資源”，還可能是為了使產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)富有生機以及市場力量獲得加強.第四個方面，與并購相關(guān)的一些法律法規(guī)在關(guān)于會計處理及信息披露等方面都作出了具體明確的規(guī)定，并購活動趨于規(guī)范化.第五個方面，目標公司亦表現(xiàn)出多樣化的特點，不只是績效差的公司選擇并購，一些績效好的公司也可能因地位的特殊性成為被并方.最后，政府在并購中仍占據(jù)主導(dǎo)地位，雖然地位在一定程度上有所下降.

3 我國上市公司并購的特征

3.1 我國上市公司并購數(shù)目日益增加，并且并購規(guī)模日益增大，并購金額也越發(fā)可觀

2009年我國上市公司的并購事件數(shù)量為212起，并購總值為331.47億美元.到2010年的獲得披露的并購數(shù)為501家，并購總額達193.89億美元.再到最近的2011年，僅上半年并購數(shù)目已416起，并購的金額高達277.79億美元.②從中可以看出企業(yè)并購的規(guī)模和金額都維持在一個較高的水平上.

3.2 中國上市公司的海外并購形式逆轉(zhuǎn)，在全世界的表現(xiàn)的如火如荼

2002年，在并購方面，我國上市公司的對外投資額僅為2億美元，到了2003年，跳躍為8.34億美元，呈跳躍式上升趨勢.2004年，聯(lián)想收購IBM這一項并購案件的交易金額就已經(jīng)達到了17.5億美元.據(jù)統(tǒng)計，2004年我國企業(yè)海外并購總值上升為70億美元.2009年僅中國鋁業(yè)并購力拓這一案例就使交易額達到了195億美元，在規(guī)模方面和數(shù)量方面都有穩(wěn)步地提升.到了2010年，海外并購案例總共有57起，并購總額為131.95億美元.2011年上半年，海外并購案46起，涉及并購總值147.38億美元.中國上市公司的海外并購上升勢頭迅猛.

綜上所述悟出的啟示是：我國的上市公司并購應(yīng)當在戰(zhàn)略上優(yōu)化整合；在組織上進行優(yōu)化改進；在財務(wù)管理上，使新的財務(wù)運作體系得以健全；在人力資源上注重穩(wěn)定性，快速形成組織凝聚力，及時發(fā)現(xiàn)并留住關(guān)鍵人才；提升核心競爭力，追求企業(yè)的可持續(xù)地發(fā)展.

注 釋：

①②清科研究中心 http://www.zero2ipogroup.com/research/.

〔1〕朱江.我國上市公司的多元化戰(zhàn)略和經(jīng)營業(yè)績[J].經(jīng)濟研究，1999（11）.

〔2〕馮根福,吳林江.我國上市公司并購績效的實證研究[J].經(jīng)濟研究，2001（1）.

〔3〕李善民,陳玉罡.上市公司兼并與收購的財富效應(yīng)[J].經(jīng)濟研究，2002（11）.

〔4〕李善民，等.中國上市公司并購與重組的實證研究[M].中國財政經(jīng)濟出版社，2003.

〔5〕秦拯,陳收,鄒建軍.中國上市公司的多元化經(jīng)營與公司治理結(jié)構(gòu)[J].管理學報,2004（9）.

〔6〕周曉艷.長江三角洲地區(qū)上市公司多元化行為的實證分析[J].財經(jīng)研究,2004（1）.

〔7〕姚俊,呂源,藍海林.我國上市公司多元化與經(jīng)濟績效關(guān)系的實證研究[J].管理世界,2004（11）.

〔8〕潘瑞姣,張軍.多元化理論與中國上市公司多元化經(jīng)營影響因素研究[D].復(fù)旦大學，2005.

〔9〕楊博.中國股票市場的有效性特征實證分析[J].經(jīng)濟論壇,2005（9）.

F830.91

A

1673-260X（2012）01-0079-03